海外资产配置的重要性篇（1）

中图分类号：F832.51 文献标识码：A

当下，中国经济情况呈现出系统性风险特点，高净值人群要想守住财富，就需要考虑合理的海外配置来获得更为稳健的投资收益，海外购房、海外投资成为了如今社会的热门话题，有专家预测“全球化资产配置”也许是未来数十年财富管理致胜的关键。

目前，对国内的高净值人群来说，找到高收益且低风险的投资产品较为容易。除了财富在股市市场中有所折戟之外，投资者们大多在房地产、私募股权、汇率、固定收益信托等投资都有着辉煌战绩。但是，金融市场的魅力就在于，波动是其中永恒的主题。中国私人财富在未来十年将面临一个严重的困境：一方面，很多投资者还停留在挣快钱的心态上；另一方面，中国经济正在进入一个新的阶段，投资不再那么简单。金融产品的收益风险特征正在回归常识，风险意识的缺乏必将以销蚀财富为代价，从而让人们回归冷静。未来的财富管理市场中，高净值人群考虑得更多的将是：如何规避风险，如何守住财富。回答这个问题，专业人士们能看到的最现实的路径就是：资产的海外配置！从资产配置比例来看，国人对海外资产配置的重视度不是很高，这恰恰又是众多投资方式中比较稳妥的一种。

中国经济增速已然见顶，即使它仍然能保持7%左右的高速增长，但这仍然是从高位上的下降趋势，有专家预测，未来会是“L”型走势；而美国经济在2009年见底之后已经离开谷底回升到2%左右的增长率，这个增长率虽然不高，但这却是从低位上的强势回升。投资的关键是对未来发展趋势的方向做出正确判断。从普遍意义上来看，在未来几年里，海外市场的投资收益率将高于中国市场的投资收益率。

此外，目前国内投资者仍以本币投资为主，海外资产配置比重较轻，但在后金融危机时代，尤其是近几年来，海外环境开始缓慢复苏，现在全球市场上充满很多不同的投资机会。未来，随着美国的量化宽松逐步推进，资本回流会促使国内流动性趋紧，投资风险加大；而另一方面，欧洲经济不断复苏，欧元在不久的未来将依旧保持强势的上升地位，加大海外资产配置比例如股票、债券、房地产，或者收益稳定的外汇理财产品，均不失为一项明智之举。国内成功的企业家陆续在欧美进行大笔的海外房地产投资，无一不证明海外市场的魅力。

根据中国房地产机构最近的预测结果显示，在今年中国人对海外房产的“胃口”不会缩小，只会越来越大。卖房机构Investorist的调查数据显示，150家中国机构中有149家坚信今年中国人在海外房地产的投资上会超越去年。现在，澳洲已经击败像美国、英国和加拿大等等成为在受访机构中最被看好的投资国家。根据外国投资审查委员会数据，2015年中国对澳洲房地产的投资增长了一倍。2015年中国买家在澳洲购置的房产比2014年上涨87.1%。中国买家最感兴趣的区域为Waterloo，Bankstown，Sydney CBD，Turramurra以及Ultimo。其中海外买家购买公寓最多，占58%。其次为联排别墅，占24%。独立屋占16%。其他房屋及土地占2%。澳洲房产素来以稳健著称，全球经济危机之时，澳洲房产彰显出无可比拟的抗跌性和保值性，墨尔本是最稳健的城市之一。援引外电报告，全球地产增值最有潜力的12座城市，墨尔本雄踞第二，超越纽约和伦敦等城市。相信投资置业墨尔本是未来的大热点。澳洲两大房地产市场中，墨尔本仍然强劲，房价年增长9.8%，悉尼略为逊色，录得年增长率7.4%。其中，独立房价格增长是带动着两大城市房价上涨的主要原因，而不是公寓房。在过去一年里，独立房价格上涨10.7%，单元房仅仅上涨2.5%。

那么，对于海外房产投资，要考虑哪些因素呢？

据澳洲房地产网报导，投资者首先会重视一些数据。比如租金收益率，它是根据年租金收入和房产销售价格或市场价值计算而得的百分比，是用来衡量出租房是否能盈利的最常用指标。举个简例子，假设你在租房需求高的市郊以50万澳元购买了一套公寓房，租金为每周550澳元，那么年度租金收入可达28，600澳元。28，600澳元的年租金收入与50万澳元的比率即为毛租金收益率，即不错的5.7%。但是，如果你的房产市场价值后来跃升至60万澳元，而租金收入保持不变，那么你的收益率将可能下降到4.8%，因此应使用当前的市场价值来计算收益率。

海外资产配置的重要性篇（2）

稳健为先掌握三大重点

面对日益临近的退休日期，张海光是否该放弃股票资产的投资呢?他的偏股型基金是否该转为更为安全的债券型基金呢?他该如何调整未来退休生活所需的投资理财计划?

理财专家认为，退休理财应该关注三大重点，分别是：“资产配置债券不可少”、“分散投资”、“长期持有”等，这三者可作为一般人进行退休理财规划的座右铭。

其中，资产配置最主要目的，并不在追求资产的最大化，而是降低投资的最大风险，因此张海光应该先检视一下自己手上的资产是否有“核心投资组合”。这个“核心资产”是指风险度较低的资产，“长期持有”的意思便是要建立长期性的核心资产组合。

由于退休金的需求是比较刚性的，退休规划绝对必须稳健并保守，以保本为最主要目的，在这个核心资产配置前提下，才能根据自己距离退休的时间，适度搭配一定比例的“卫星投资组合”，即风险较高的投资品种，以提高资产报酬率。

如果张海光年纪只有45岁，离退休仍有15年以上时间的话，那么他还可以接受市场波动幅度较高的风险，可以保留40％以内比例的资产，以卫星投资方式持有；另外60％的资产部位则应该采长期持有策略，尽量避免短线进出。

但以目前张海光的年纪，已经不可能像30岁以下的年轻投资人一样，仍然期盼透过积极型的、单一市场的产品以快速获利或回本。特别是从2008年亚洲单一市场每月都曾出现大涨或大跌超过1成的情况，要精准预测进出时点的困难度会比往年高出许多，太冒险的投资行为，会使资产暴露在高度的波动风险中。

经过专家的解说，张海光认真检视了一下他过去的资产组合。结果发现，他将60％的资产配置在了股票上，而且都会主动进行波段操作，属于卫星投资策略；而剩下40％的资产虽放在基金上，但因为过度偏重于高收益，而选择了股票型基金，因为风险也仍然太高了些，仍然算不上核心投资策略。 可以说，虽然张海光自认有资产配置的理念，但却疏忽掉了分散投资这一原则。

以图1为例，如果张海光年纪为45岁，离退休还有10年以上，那么，保留40％的卫星组合尚能接受，却不能100％都是卫星投资。张海光过去犯错误，便是缺乏核心资产配置，导致在股票上亏损甚巨。因此张海光接受建议，决定此时就将退休规划的资产，更多配置在“核心投资组合”上。

“核心资产”不完全拒绝风险

当张海光决定以核心投资方法来制订退休规划后，是否意味着，他不需要投资股票类资产呢?

答案是否定的。专家指出，投资人可以根据自己的投资性格，在“核心资产”中配置不同的投资工具。

也就是说，即便在“核心资产”中，也不一定要100％都是低风险品种，还是可以在其中配置一定比例的中高风险资产，以提高长期投资组合中的综合报酬率。

只是，投资人绝不能疏忽投资标的的市场风险分散原则。举例来说，同样投资股票，不能全投在中小盘上，因为单一类型股票的风险更为集中和相似，并不能达到风险分散的目的。如果打算全部投在股票型基金上，那标的也要分散到不同风格的基金上。无论是股票还是基金，每一只之间，与系统性风险的相关度都是不一样的。

可以说，只要确实遵循市场分散原则，投资人仍可以在“核心资产”组合中，配置一定比例的股票类资产。比如，可以再去搭配不同比例的股票、偏股型基金。至于其股票类资产最高投资比例(包括卫星资产和核心资产内)，原则上可以采取100减去投资人年龄的方式，设算出股票类资产的比重：100-现在年龄=股票资产投资占比。以张海光为例，100减去其年龄52岁，得出其股票类资产最高仍可配置48％。当然，如果是投资性格稳健或保守者，高风险的股票部分更应低至15％～20％。

此外，部分股票类资产则不妨以定期定额方式介入国内的股票型基金，亦可通过其他渠道进入全球基金市场进行挑选投资(如我国香港地区)。定投的方式，可降低投资资金的投入成本，更能免去追逐“明星”品种的烦恼。让投资成为自己的一种常态。

债券类资产要注意搭配

在安排了“核心资产”中股票类资产的配置之后，张海光还可以再进一步根据自己的投资性格，对不同债券商品比重进行微调。也就是说，债券类资产也能根据自己对风险的接受度，搭配不同收益率、不同风险度的债券。

如果张海光属于保守型的投资者，最在意的应该是如何让资产的波动较低、报酬较稳健。这类型的投资人适合纳入国债、纯债型基金，并提高这类债券资产的整体比例至4-5成以上，以锁住整体投资部位的波动。

如果是积极型投资者，对债券配置的波动风险也不可不慎，除了配置以政府债券为核心的公债外，也可逢低酌量配置较为积极的高收益率公司债和可转换债券，兼顾获取潜在资本利得和平衡投资组合风险的双重功效。

越近退休资产组合越保守

做好退休资产规划后，张海光并非就把资产放在那边不动。根据自己距离退休年龄的远近，适时调整资产组合的比例，也是非常重要的。

一般来说，越接近退休年龄，整体资产组合要越保守越好，因此，配置越高比例的债券越合适。由于债券类资产通常会分配孳息，银发退休族的债券类比例应配置到利息钱足够日常生活所需的额度。

海外资产配置的重要性篇（3）

首先被这些公司纳入全球资产配置的就是美元资产。尤其是2015年赶上美元升值，而人民币出现了贬值，美元资产成为投资者追逐的热门产品。美元资产也是目前为止互联网金融公司提供的唯一境外金融资产。这些平台为中国投资者提供了购买境外金融资产的可能。

同时对于互联网金融公司，搭建全球资产配置平台，也成了行业发展瓶颈期的一个新的突破。2015年中以后，中国国内对互联网金融行业展开了严密的监管，各项监管规则纷纷出台。“全球资产配置可以拓宽行业发展的道路。”互联网金融行业协会会长宏皓表示。

搭建全球资产配置平台成了互联网金融公司和中国投资者共同的需求。但是搭建这一平台却绝不容易，如今已有的平台多是浅层次的初始阶段。 新平台

这些互联网金融公司搭建的平台，为投资者提供了一定的美元资产产品种类，可供投资者进行选择。它们的发展模式也有所不同。

比如，积木盒子做的是全球资产配置平台，多是中国境内资产品种，境外资产是其中的一小部分，目的是让投资者可以在他们自己的平台上实现各种需求。因而他们为投资者提供了一些美股和美元基金，供投资者选择。而荷马金融仅做海外资产购买，推荐给消费者的多是固定收益类产品和一些基金。宜信则推崇的是另外一种完全不同的形式――母基金，专门投资于海外证券类基金。

但到目前为止，这些互联网金融公司做境外资产配置都只是一个渠道，都不能解决一个重要的问题――美元的获取和流动。

中国外汇管理局规定，中国公民个人外汇购买额度为每人每年5万美元。这一规定限制了中国投资者对海外进行投资，但是目前的互联网金融公司并不能解决这个问题。投资者需要自己想办法将人民币兑换为美元，并且转到离岸市场。

所以，现在能够在这些平台上做对外投资的客户，必须手上持有美元，并且已经转移到离岸市场。

寻找第一批客户，就成为互联网金融公司的重要课题。而其中最大的人群，要数中国互联网公司的员工。这些互联网公司在过去十多年一直在美国上市，而这些公司基本都有股权激励措施。员工为了拿到公司股份，就需要在美国股市开户。这些人就成了第一批拥有美股账户的人。公司上市后，待股票解禁，这些互联网公司的员工就需要重新对这些资产进行投资，而他们大部分又都在中国国内，这样互联网金融公司开发的新平台就能够为他们提供便利。不要小看这一波互联网公司的人群。他们就是炒美股的中国元老，也是很多互联网金融公司的创始人。

而且这一批以BAT为代表的员工并不少。不完全统计，中国在美国上市的公司超过300家。在股权激励的催生下，持有美股的员工更是要乘数十倍上百倍了。另外还有一些有在海外工作、求学经历的人，也都持有美元或已开通美股账户。

这些人就是做境外资产配置的互联网公司的第一批客户，但是互联网金融公司并不满足于此，它们不断在中国国内开发新的客户。

目前北京的一些银行可以提供办理离岸的借记卡，申请人提供重要的地址证明就能够办理一张香港的存储卡，以旅游或者留学为名，把在外管局规定额度内的外币资产转到这张卡上。

不过互联网金融公司的全球资产配置业务，面向的是高净值客户，而不是中产阶级以下的普通人。因为只有这些人需要做境外资产配置。荷马金融创始人叶程坤介绍，他们的客户大概都是身价在100万美元以上的人。宜信董事长唐宁给出需要做资产配置的人士的资产总额在300万-3000万元人民币。

胡润研究院曾作了一个调查，结果显示，截至2015年5月，中国大陆地区约有121万名千万富豪，7.8万名亿万富豪。在千万富豪中，企业主占比达到55%，超过一半。这些人正是做全球资产配置的主要客户群。目前，荷马金融的客户大概有几百个这样的千万富豪。

另外大型企业、跨国公司的高层人士、职业股民以及炒房者都是千万富豪的主要人群，也是这些互联网金融公司想要争取的客户。 好市场

在全球资产配置方面，这些互联网金融公司都非常看好中国市场，因为中国市场在这一方面才刚刚起步。宏皓给出的数据是，全球高净值人士在本国之外配置的资产平均比例为24%，而在中国，这个比例是5%。其中19%的差距，成为他看好全球资产配置市场的巨大空间。

胡润研究院曾对中国平均资产为3000万元人民币的高净值个人做了一个调查。平均下来，受访的高净值人士的海外资产占其总资产的比例为16%。

尽管由于统计口径不同导致的数字不一，但是毫无悬念，中国投资者的海外资产配置比例确实非常低。

以日本为例，2014年，日本仅主动提交的个人海外总资产就有3.1万亿日元。日本国际金融中心研究院任大川提供的数据显示，日本个人投资者持有的海外金融资产达到41万亿日元，个人海外房地产投资大约20万亿日元。日本个人的平均资产6600万日元，人均海外金融和房地产投资46万日元（约合2.5万元人民币）。

日本的海外净资产达到366.9万亿日元，连续24年成为全球最大债权国。中国虽然也持有非常可观的海外净资产，但是个人投资非常少。

不过中国个人投资者对海外资产的热情却非常高涨。尤其是在2015年。从2014年开始，中国房地产投资大幅下滑，当时很多分析师认为这对于中国股市来说是个好消息，因为大笔的资金总是要找到出路的，股市肯定会因此受益。没想到的是，2015年中，中国股市出现大幅下跌，至今仍没有站上3000点，也没有看到底。

而同时自从2015年8月11日汇改以来，人民币对美元出现了比较明显的贬值，尤其是进入2016年后有短暂几天人民币贬值幅度较大。

中国国内投资环境的不理想，催生了中国投资者对于海外资产的热情。人民币的贬值预期，又引发了中国国内兑换外币的数量大增，尽管没有具体的金额支撑这一说法。

但是，有几家DQII基金公司已经开始限制美元份额的大额申购。比如鹏华基金就从1月12日起，将鹏华全球高收益债人民币份额大额申购、定期定额投资业务限额由500万元，调整为100万元（不含100万元）。

投资者用人民币投资这只债券，通过DQII（合格境内机构投资者）额度换为美元资产。鹏华方面表示，尽管临时申赎数据不能披露，但是从开始限制大额申购，可以看出买的人比较多。

如今的中国投资者对海外资产的渴望，跟上世纪八九十年代的日本非常相像。这是任大川对中国投资者当前情况的总结。

在过去的几年间，中国人在海外购买房产的消息随处可见，房地产成为中国人投资海外的最热门产品;最近两年，对艺术品的追求不断高涨，中国人不止一次天价买画。这也跟日本非常相像，日本人在1990年的时候买走的世界名画总价高达33亿美元。

但是按照投资发展的阶段看，中国远没有达到日本的阶段。从日本人申报的海外资产情况看，股票等有价证券占比最高，达到62%，其次是存款15%、房子7%、土地3%。 投资的难题

虽然诸多中国投资者开始热衷海外金融资产，但投资海外金融资产对于绝大部分中国投资者仍然非常陌生。投资者对于金融产品的安全性和稳定性的担忧成为他们踌躇不前的重要原因。尤其是在当今金融衍生品泛滥的大环境下，如何选好投资产品成为一个重大的问题。

“境外优质的投资产品在全球范围内都是稀缺的，中国的投资机构要获得这些产品，需要跨国监管、产品设计、投资风控等多道门槛。”宏皓说。

而这也成为互联网金融公司头疼的问题。荷马金融组建了一个团队，专门对美国的各种资产进行审核，然后挑出来一些他们认为比较安全稳定的产品。他们担心的是，如果资产不够安全，收益不够稳定，会影响投资者的后续投资。

根据胡润的调查，千万富豪的构成人群中――企业主的资产占了58%。“他们的企业已经是冒很大风险了，所以他们希望做的海外资产配置比较稳定。”叶程坤说。

荷马金融公司成立于2014年6月，目前只做海外资产投资。据创始人叶程坤透露，通过他们平台进行投资的金额已经达到3亿元人民币，他们主要推荐固定收益产品。

积木盒子则先从基金、股票开始做起，申请了销售基金的牌照。到目前为止这一块的业务量仍非常小。宜信采用的母基金形式，相对来说比较安全稳定，但也是从1月份才正式提出全球资产配置的概念，仍需要时间证明效果。所以尽管做全球资产配置对于互联网金融是一个可以选择的出路，但是路会走得怎么样还不确定，而这一拨海外金融产品的表现，则决定了这些互联网金融平台上投资者的后续投资行为，如果平台上的海外金融产品表现不好，则投资者的后续投资也可能不存在了。

互联网金融公司在过去的两三年经过非常快速的发展，到了2015年行业问题不断暴露，监管方面在2015年底也开始收紧。2015年12月28日《网络贷款信息中介机构业务活动管理暂行办法（征求意见稿）》出台，意味着行业整顿的开始，紧接着深圳市爆出从2016年1月1日起暂停新增互联网金融企业名称及经营范围的商事登记。互联网金融的发展进入了第二阶段。

但是这些规定对于已经存在的不做网络贷款的互联网金融公司来说，并没有什么影响。对于做全球资产配置来说，到目前为止，中国国内并没有监管。在中国做美元金融资产的购买，需要拿的是美国证券交易委员会的牌照，而不是中国监管方下发的牌照。

监管方面的空白，也是在中国国内对互联网金融监管加强后，互联网金融公司选择做全球资产配置的一个原因。

除此之外，业务的问题依然存在。东吴在线总经理李健指出，互联网金融公司在做海外资产配置的问题，包括资金的来源、流动性的管理和资产配置策略的问题。不过到目前，互联网金融公司都不涉及前两个问题，只是提供平台和咨询服务。所有的操作都是客户自己完成，对接机构。李健指出的最后一个问题，才是这些互联网金融公司想要解决的问题。

唐宁表示，宜信有几百名理财顾问可以帮助客户解决资产配置的问题，但是对于更多的新兴互联网公司来说，它们希望能够通过技术的进步解决这个问题。跟传统金融机构不一样，互联网金融公司并没有那么强的金融背景，有足够的理财顾问能够为客户提供投资策略。所以它们都希望开发智能投资顾问的技术，由机器代替人来完成这部分工作，机器结合现代资产组合理念，根据客户的风险偏好和理财目标，给客户提出资产组合的建议。

海外资产配置的重要性篇（4）

在境内，可供投资于海外市场的渠道主要有三种：一是多家基金公司所发行的QDII基金；二是银行推出的QDII产品，包括多种主题的结构性产品和直接与海外基金挂钩的QDII产品；三是私募基金所推出的海外基金，也是境内投资者可以考虑的一种选择。

基金系QDII扩容

初涉海外市场受挫，经历了近两年的沉寂，随着外管局重启境外证券投资限额的审批，多家基金公司的QDII基金已经或酝酿进入市场。除了正在发行的国泰纳斯达克100指数基金、招商全球资源基金外，海富通基金也计划推出可同时投资于A股市场和H股市场的双栖QDII，嘉实基金的道琼斯指数ETF也正处在准备之中。

配置更为广泛与第一批发行的QDII基金主要集中于亚太市场所不同的是，QDII基金新军所覆盖的市场、行业均有了很大的拓展。这一点也正是迎合了投资者通过多市场、多行业投资达成资产配置、风险分散的需求。

如近期正在发行的国泰纳斯达克100指数基金，不仅是国内的首只QDII指数基金，更重要的是，它所追踪的指数纳斯达克100与A股指数的相关性非常低。根据国泰基金提供的数据，纳斯达克100指数和沪深300指数的相关性仅0.067(2005年1月～20lO年1月)。在现有的基金QDII产品中，有超过71％的资产配置在中国香港地区，而国泰纳斯达克100指数基金的推出，则为实现投资组合的全球配置提供了更多的工具。

在基金投资策略上，国泰纳斯达克100指数基金是复制纳斯达克100指数，由纳斯达克市场上市值最大的100家非金融类公司构成，截至2010年2月25日的重点行业分类占比是计算机46.90％、医疗16.35％、工业23.53％、电信11.96％以及交通运输1.25％。而目前QDII基金的配置占比较高的是金融以及能源行业，纳斯达克100标的指数中行业占比与现有QDII基金在行业配置上存在着较大的差异。同时，纳斯达克100指数前十大成份股中包含了苹果、谷歌、微软、甲骨文等IT科技业巨头，对于投资者们来说，相当于购买了这些熟悉公司的股票，相对来说，也更易接受、理解这样的产品。

而刚刚结束发行的招商全球资源基金，则将全球资源作为投资主题。根据产品设计，该基金60％到100％的资产投资于股票等权益类资产，并至少将80％股票资产投资于资源类企业，投资领域包括能源、原材料、矿业、新能源及替代能源、公用事业、农产品等行业。

投资便捷QDII基金最值得称道之处在于其投资的便捷性。由于属于境内基金公司所推出的产品，因此在所有的基金销售平台上，投资者都可以直接进行QDII基金的投资。同时，绝大部分的QDII基金都采用了以人民币计价的方式，投资者可以直接使用人民币进行投资，并且净值也都采用人民币计价的方式，投资者能够快速了解到自己投资的实际收益状况。

投资门槛低是QDII基金的另外一大优势。相对来说，QDII基金是境内进行海外投资最为大众化的渠道。单笔认购QDII基金的金额一般达到1000元即可，如果采用定投的方式进行QDII基金的投资，数百元就可以完成。较低的门槛为投资者实现多元化的配置提供了可能。一方面，资产净值不高的投资者利用QDII基金就可以进行跨市场配置；另一方面，投资者也可以在QDII基金中进行组合投资，如目前QDII基金涵盖的市场包括亚太、美国、澳大利亚等等，投资的主题性也在不断拓展。

具体到产品的选择，投资者需要把握几点：一是QDII基金具体投向的市场与行业是否与投资者自身的判断较为符合；二是注重QDII基金管理方的运作经验和能力。尽管QDII基金成立的时间都不长，但基金的业绩已经出现了较为显著的分化，能够在一定程度上体现出基金的管理水平。

银行系QDII提供更多选择

QDII基金之外，境内银行也为海外投资提供了一个主要的平台。随着海外市场人气的恢复，近期多家银行加大了对QDII新品的推广力度。如近期市场上花旗中国、渣打中国、工商银行、中信银行等均有新款的QDII产品推出。

一方面，银行QDII产品的内容更加丰富；另一方面，不少QDII产品在运行的过程中有不少区别于QDII基金的地方。

结构多样化作为可以投资于海外市场的理财产品，银行系QDII在设计和产品形式上更加多样化，因此投资者在进行产品选择时，需要充分考虑产品的特性和自身的投资需求。

在目前的银行QDII产品市场上，海外基金的连结产品和结构性票据是两种最主要的产品形式。

其中，海外基金的连结产品在外资银行所推出的QDII产品中最为普遍。包括花旗、汇丰、东亚、渣打、德意志银行在内的多家银行都可以提供一系列的海外基金连结产品，涵盖的基金品种包括施罗德、贝莱德、美盛、霸菱、百达、亨德森、富兰克林邓普顿等多家海外基金公司的几十只基金产品。对于投资者们来说，投资这一类型的QDII产品，对应的投资金额将按照所投资基金的净值涨跌获得收益(或损失)。此外，中资银行中也有相近的产品推出，如招行、兴业等，投资的QDII产品连结于某一只海外基金，投资的损益与该基金净值的上涨、下跌相对应。同时，在流动性上，这一投资方式已经接近于开放式基金的流动性，在每个产品的交易日，投资者都可以按照对应的份额进行产品的申购或是赎回。因此，通过海外基金的连结产品，境内投资者相当于拥有了一个直接投资于海外基金的平台，突破了国界限制，拓展了投资的范围与领域。

另外一种则是结构性票据产品，与上述开放式海外基金投资完全暴露于市场风险中所不同的是，结构性票据产品通过结构化设计，投入的资金挂钩于一些海外金融工具和资产，如股票、指数、基金、商品、汇率等等，投资者的收益并不完全取决于这些挂钩金融产品的表现，而是更多地依赖于结构产品预设的条件和框架。相对来说，结构性票据产品更为复杂。一些结构性票据采用了保本型设计，在指定的投资期限内，投资者在实现完全保本的基础上，视市场条件的不同能够获得一定的收益。一些结构性票据产品则采用了开放式设计，如2009年QDII产品市场上收益最高的一款为渣打银行所发行的“开放式结构性投资计划――瑞银彭博固定期限黄金超额回报指数”(UTSN003)，这款QDII产品的收益与瑞银彭博固定期限黄金超额回报指数相挂钩，受益于黄金价格的大幅上涨，在2008

年11月13日至2010年3月18日期间取得累计收益57.06％。

门槛与成本较高　银行QDII产品为海外投资提供了更加丰富的选择，但是由于产品自身的限制，更加适合高净值投资者的需求。其主要原因在于受限于理财产品的销售门槛，进行银行QDII产品投资时单笔投资也必须符合一定的资金量条件。

一般来说，购买单只QDII产品的资金限制量为5万元人民币，部分外资银行对于QDII产品投资的起始要求 为7万元-10万元人民币。因此投资者如果希望借助于海外基金连结产品达成一定的资产配置需求，如在产品类型上希望涵盖货币基金、债券基金、股票型基金的不同需要，在市场上希望达成新兴市场、成熟市场的一定分配，就需要多只基金产品满足投资组合的需要。进一步说，定投海外基金是平滑投资成本比较有力的手段，但是借助于银行的QDII平台的话，由于单只产品的投资起始额限制，则定投计划中也需要按月投入7万元～10万元以上的资金。

另外，相比起境内基金公司的产品来说，投资于海外基金，收取的各项费用，如申购、赎回费和基金的管理费用等等，均高出一定的水平。

私募海外基金

海外资产配置的重要性篇（5）

通过跨境资产配置来管理家族财富受到了越来越多国内富裕阶层的青睐。如何选择合适的海外投资工具、优化投资结构是很多高净值人群面临的首要问题，为此，我们专访了对外经贸大学国际经济伦理研究中心主任刘宝成教授。

高净值群体结构日益多元化

2014年5月27日，兴业银行携手胡润研究院在上海联合《2014中国高净值人群心灵投资白皮书》，报告中将 “高净值人群”定义为个人资产600万元以上的人群。报告显示，截至2013年末，全国个人资产600万元以上的高净值人群数量比上年新增10万人，达到290万人。根据最新预测，中国超高净值人群约17，000人，总计资产规模约31万亿元人民币，平均资产规模18.2亿元人民币。这部分人群中主要以企业主为主。

刘宝成对“高净值人群”概念解析为，“在满足中产以上消费水准和日常运营之外，仍保有可观剩余资产者。”家族企业的海外资产配置成为高净值人群海外资产投放的显著模式，“其中很大的动力就是规避风险，一个是体制上的风险，二是排除不确定性。孟子讲，无恒产者无恒心。实际上人们很大程度上是追求一种心理上的确定性”。在这一群体看来，尽管国内的机遇仍然异彩纷呈，但政策波澜起伏，经济日渐下行，而其偏好的投资领域，诸如房市、股市以及基金等，均在扑朔迷离中暗伏泡沫。

国人财富的外移，的确会削弱国内生产总值（GDP），但它不会冲减我们的国民生产总值（GNP）。从更宏观的层面看，它充实了国人资产的跨国性。刘宝成分析道。

从全世界范围来看，世界高净值人群拥有54万亿美元的财富总量，这其中的24%投向了海外资产。相形之下，财富总量达到4.4万亿美元的中国高净值人群，其投向海外的财富却只有5%。“海外资产占本国资产的比例，是联合国贸发会衡量跨国性的一项重要指标。就该项指标而言，中国无疑尚属矮人系列，”刘宝成说。

除家族式企业外，近年来中高端的中产阶级在也是海外资产配置中非常具有活力的人群，职业经历和专业素养使得他们具有更广阔的国际视野。据《2011中国私人财富报告》显示，中国高净值人群的组成以企业主为绝大多数，占到61%;职业经理人、企业高管和专业人士也在迅速挤进来，占到17%。从需求差异来看，刘宝成认为，“后者在需求上会更加理性，子女成长问题是他们‘走出去’的主要动因，一方面是让子女接受更良好的教育，另一方面也通过移民来获得作为当地人在学费以及日后求职道路上的一些优惠。结果，发达国家的学区房价不断攀升，其中就有这一群体的贡献。”

就资产配置的方式来看，中产阶层与家族企业的选择也有较为显著的差异。专业人员的决策可能会更加理性，虽然财富积累相对有限，但其教育程度普遍较高，国际经验更加丰富。“他们的投资决策中，硬资产的部分会少一些，而对股票、基金、汇率之类的软资产则更为青睐。有些人甚至会合伙成立小型的创司，或者购买专利、品牌等知识产权与国内市场对接，甚至参与一些社会型的创业。而且，他们对当地社区的参与和融入程度也较高。相反，家族型模式则更注重房屋、土地之类的硬资产投资，而且与当地社会的融合度往往偏低”，刘宝成说。

有效规避风险是首当其冲要的出发点

有经济学家分析，自改革开放以来，中国经济社会经历了四波财富浪潮：第一波可以称之为商业财富浪潮;第二波可以称之为地产财富浪潮;第三波是互联网财富浪潮，方兴未艾;现在正在经历的则是第四波，金融创富浪潮，金融改革带动全民享受资本红利。

自第一波财富浪潮兴起，中国向海外资产进军的势头日益强健。“中国的海外财富是国内贸易、投资、移民潮这三大趋势推动起来的”，家族式的财富移民无疑成为了现今海外资产配置的热门模式，究其原因，特权获得、子女教育、风险管理都是其考虑的主要因素。“第一个动力源，就是为了购买特权和附加自由，对于经商者而言，他们经常在国际间游走，所以需要大量的免签护照，像英、美、法乃至于香港、新加坡的护照，都很受青睐。因此在这个阶段，他不考虑投资增值或收益的问题，而是一种消费型投资，就像购买会员资格一样。”

从财富管理的角度来看，在多元化体制内进行财富分配，从而实现财富的多样化，有效规避风险也高值人群海外投资的一大出发点。除此之外，刘宝成认为仍有几个显著原因值得注意，“有些企业家会担心第一桶金的前后算账问题，另外，对于国内经济忽冷忽热，飘摇不定，人们也会倾向于找到一个分散风险的渠道”。

在多种海外投资模式中，SPV模式尤受青睐。SPV指特殊目的的载体，也称为特殊目的机构，其职能是在离岸资产证券化过程中，购买、包装证券化资产和以此为基础发行资产化证券，向国外投资者融资，继而服务于对国内商业机构的控制。

“找一个海外自由岛去注册，反过来控股国内公司，这样的一个投资模式，”刘宝成解释，“比如在伯利兹、开曼岛，马云也是在开曼岛注册公司，反过来控股国内公司，这是在近十年出现的一种新现象。”与此同时，不少人也选择了购买海外公司股权这种国内外相互联动的方式，其中既有独立购买，也有搭车购买。人寿保险的购买人群也在不断扩大。

任何投资都有一定的风险性，然而对于潜在风险或费用等要素的估计不足，成为了高值人群在海外置业上普遍存在的一种投资短视，这主要表现为对法律、文化、长期投资等方面的盲目性，“就购买房产来说，除了全球超一流的大都市之外，哪的房子都比中国的大都市便宜。但是接下来各种各样的税收、费用，慢性消耗能力是很大的。比如说在美国购买一个别墅，它的地方税、社区税，包括你院子里长的草过高，都会有罚款，雇人也非常昂贵。”刘宝成说。

海外房产的财富贡献率往往处于较低水平，然而其包含着众多社会原因的综合收益则造就其投资的合理性。“这些综合收益里边，很多不是直接的经济收益，而是一种情感的安全，也是一种潜在的便利和对家人的责任感。还有就是能够享受到更加清洁的空气和水源。所以说这不完全是一种作为经济人的决策，而更多的是一种作为社会人的决策。”

海外资产从硬投资走向软投资

富裕群体集体出海，境内外双向投资，这是全球资产配置时代的特色。业内人士分析，中国个人投资者热衷海外投资的主要动机，已由传统的移民及子女教育延伸至资产保值和增值。究其原因，与中国股市表现难如人意、国内金融产品品类相对欠缺、当前国内房地产投资处于下滑状态有关。然而就海外资产结构来看，中国人海外资产配置仍以房产为主。以美国为例，在住宅市场上，中国人在2013-2014年度已经超过加拿大，成为美国住宅地产的最大外国买家。

去年，胡润研究院与汇加顾问集团联合的《2014汇加顾问・胡润中国投资移民白皮书》显示，资产配置、分散风险和子女教育是高净值人群海外投资的最主要原因，分别占19.8%和19.4%。从投资标的来看，海外置业在高净值人群海外投资项目中占最大比重，超过四成。

在刘宝成看来，海外置业虽然在综合收益上有相当的理性意义，作为生活必需品是毋庸置疑的，但他特别强调在海外置业时一定要审慎判断，“特别是在2008年金融危机以后，海外的许多硬资产大幅降价，也给了人们一个极为诱惑的信号，特别是相对于中国硬资产的猝然提升，加上人民币的稳步升值，二者形成一个巨大的反差，在北京买一套两居室可以到发达国家买一套别墅，人们很容易产生一种冲动性的错觉。”

除了直接收益外，对于发国家存在的各种税收和费用，如遗产税、房产交易税，律师、会计师等等相关费用，都需综合考虑。“很多移民服务机构都存在浮夸海外资产投资收益的情况，包括造成了我身边的一些朋友，陷入了骑虎难下的状况，现在这种现象相当普遍。”刘宝成说。

如今国人的海外资产结构，近半数还是投资硬资产方面，特别是房产、地产，而对于海外企业式的投资、股权式的投资和流动性比较强的投资仍然较弱。“下一步就是如何在软资产方面，从期权、股票、债券乃至于知识产权等领域进行投资，这是接下来中国个人财富走出去一个的主攻方向”。

“对长期积极的投资来说，具有知识产权的创新创业项目，会有更好的回报。特别是要设法让海外投资机会和国内市场联动起来。”早在1998年，还在美国留学的刘宝成就与一位老师和同学三人凑了75美元，在特拉华州注册了一个公司，同时邀请了一个中国传统中医药的项目入股。七年前，公司在纳斯达克上市，投资人参与的其中一个产品年营业额已经超过80万美元。“哪怕是在国外开发一个很小的技术应用，在国内就可能就有很大的市场”，刘宝成说。

在具体操作上，委托专业机构大势所趋。但是对于机构的选择一定要仔细辨别，“现在太多移民服务公司、理财机构，有很多虚假的泡沫。在辨别时，一要看人才素质，二要看对方在目的国家合作的团队，特别是在投资的目的国家有自己的分支机构，能够实现密切联动、统一管理的机构，比较值得信赖”，刘宝成建议。同时他特别提醒，对于家族式的财富外移，人们往往会采信亲朋推荐，实际上把亲情模式应用于理性的经济决策存在相当大的风险，甚至会落得情利双失的局面。

除了创业型投资外，专门金融产品投资也逐渐成为财富阶层的优选。波士顿咨询公司（BCG）的《2014年全球财富报告》中显示，中国财富大幅增长的原因是受信托等专门金融产品的推动，2013年投资于信托产品的财富规模扩大了82%。“

海外资产配置的重要性篇（6）

（一）原油供应总量及结构

中石化集团原油资源主要包括中石化自产原油、中石油供原油、进口原油各约占30%，中海洋供原油占10％。

1998年集团公司原油资源量为8073万吨，其中石化自产原油供应量2784万吨，占34.5％；中石油供2276万吨，占28.2％；中海洋原油819万吨，占10.1％；进口原油2194万吨（一般贸易1812万吨，来进料382万吨），占27.2％。

（二）原油配置现状及特点

中石化集团石化企业主要分布在华北、华东及中南地区，在原油配置上主要表现为，中石化自产原油主要供华东及长江中游地区炼厂，中石油原油主要供华北、华东内陆及中南内陆地区炼厂，海洋原油主要供沿海及沿江地区炼厂，进口原油主要供东南沿海炼厂。

从原油供应及配置现状来看，主要呈现出以下几个特点：

1、在原油供应上，以国内陆上资源为主。

1998年中石化集团原油资源量中，国内陆上原油资源量5060万吨，约占63％，其余为海洋原油和进口原油。

2、在炼油能力布局上，有两个布局特点：一是形成了华东、中南和华北地区5:3:2的炼油布局；二是在内陆、沿海、沿江地区能力布局基本平衡。

炼油能力布局如图1－1、1－2所示。

图1－1 图1－2

中石化集团石化企业原油总加工能力11360万吨（1997年数据），能力布局是，华北地区石化企业加工能力2000万吨，占18％；华东地区加工能力5800万吨，占51％；中南地区加工能力3560万吨，占31％。从内陆、沿海、沿江炼化企业的能力布局来看，分别占33%、37％和30％。

3、原油进口量呈逐年上升趋势，主要配置在沿海及沿江地区，形成由东南沿海向中部供油的流向。

随着国内经济的发展，对石油产品的需求不断增加，从1993年到1997年，我国原油进口量一直呈上升趋势（见图1－3），1998年我国实际进口原油2732万吨，其中石化集团原油进口量占80％。在石化集团一般贸易进口原油1812万吨中，有1440万吨进入沿海及沿江石化企业，约占79.5％。

图1－3 1993－1998年中国原油进口量 单位：万吨

4、在原油配置上，基本体现了就近供应的原则。

中石化集团自产原油和中石油供原油中除胜利原油、大庆原油一部分供给沿江、沿海石化企业外，其他产地原油都是就近供给当地或附近地区炼厂；中海洋原油在供应给附近炼厂的同时，也配置到沿江企业；进口原油在配置到港口及码头所在地石化企业的同时，还主要向沿江地区输送。

（三）原油配置中存在的问题

1、内部自产原油资源量不足，难以满足加工需求。

1998年中石化原油资源量中自产原油占总资源量的34%，是石化集团原油加工能力的25%，远不能满足加工需求。

2、原油加工能力没有得到充分利用，炼油装置平均负荷率较低。

从各地区石化企业加工负荷状况看(见图1－4)，中石化集团石化企业总体炼油装置开工不足，平均加工负荷率为66.8％，其中华北地区除石炼化以外炼厂以及华东内陆和中南内陆地区炼厂的平均加工负荷率只有52.7％，加工能力远未得以充分利用。

图1－4

3、原油加工量与成品油市场需求之间存在不平衡。

从1998年各地区成品油产需情况看（见表1－1），集团公司石化企业所在区域华北、华东和中南地区市场都存在供需缺口，总缺口达1470万吨，折合原油加工量缺口约2650万吨。目前，为了平衡供需矛盾，有中石油东北油和西北油弥补到缺口地区（见表1－2），但中南地区仍有405万吨的成品油市场缺口，折合原油加工量缺口约700万吨。

表1-1 1998年各地区成品油产需情况 单位：万吨

序号 地区 原油加工量 汽煤柴产量 消费量 供需平衡

1 华北 1668 877 1166 －289

2 华东 4552 2277 2726 －449

3 中南 2488 1516 2248 －732

合计 8708 4672 6140 －1470

表1－2 1998年成品油销售流向 单位：万吨

序 号 地 区 东北油 西北油 小计

1 华北 279 71 350

2 华东 505 0 505

3 中南 260 67 327

4、在原油配置上，存在运费偏高的现象。

一是远距离运输使运费偏高。如吐哈原油供洛阳石化和荆门石化、塔里木原油供洛阳石化和石炼化，这种长距离以铁路为主的运输使每吨原油运杂费平均达442元。二是供沿江地区石化企业的原油运费普遍偏高。供沿江地区石化企业原油的运杂费水平如表1－3所示。

表1－3 单位：元/吨

供沿江石化企业的原油运杂费相对水平最低的是中石化胜利原油，最高的是中石油大庆原油，大庆原油配置到沿海企业的运杂费相对较低。

另外，在对沿江炼厂的配置中，供巴陵石化和荆门石化的原油运杂费都处在最高水平，其中配置到巴陵石化的原油中，胜利原油运杂费水平相对最低，为169元/吨，大庆原油最高，为262.2元/吨；大庆原油、西江原油配置到荆门石化的运杂费分别高达386元/吨和363.5元/吨。

二、中石化集团“十五”原油供应总量及结构预测

（一）国内原油供求趋势预测

随着国民经济的增长和社会的发展，石油消费占我国能源消费的比重势必会增加，预期国内原油供求的基本趋势是今后至少5年内国内原油产量增长速度不及需求增长速度，原油进口量将逐年增加。

根据对2000－2005年全国原油产量预测（见表2－1），预计“十五”期间国内原油产量年平均增长率只有0.7％左右，到2005年全国原油产量约为1.65亿吨。

表2-1 单位：万吨

序号 名 称 1998年 2000年 2005年

1 石油集团 10738 10735 10810

2 石化集团 3531 3500 3500

3 海洋总公司 1632 1708 2185

合计 15901 15943 16495

(不包括新星和地方）

而同期中国对石油的需求却呈较强劲的增长势头。1998年我国国内原油需求量（产量＋净进口量）为1.72亿吨，根据国家计委能源所交能司的预测，2000年全国原油需求量约1.9亿吨，到2005年达2.48亿吨。届时原油供需缺口约为8300万吨，中国对外依赖程度将达到34％。

（二）中石化集团原油供应总量及结构预测

1、原油供应总量预测

假设供给石化企业的原油资源全部用于原油加工，则根据中石化咨询公司的预测，2000年集团公司原油供应量约0.94亿吨，2005年约1.26亿吨，较2000年增加3200万吨，较1998年原油加工量8060万吨增加约4540万吨。

2、原油供应结构预测 受国内原油产量增长有限及自身资源潜力不足的影响，石化集团原油供应在结构上必然表现为国内陆上原油资源比重的减少与对外依赖程度的增加。

由表2－1可以看出， 2005年国内原油供应量将较1998年增加约590万吨，其中中石化自产原油减少30万吨，中石油原油增加约70万吨，中海洋原油增加约550万吨，2005年原油供应量的增加主要依靠进口原油约3950万吨实现。假设国内原油增加的产量全部提供给石化集团加工，则其原油供应在结构上就表现为中石化自产原油供应量2750万吨，中石油供2350万吨，中海洋供1370万吨，进口原油6130万吨，分别占总量的22％、19％、11%和48％。国内陆上原油资源在原油供应总量中的比重降低以及进口原油比重增加成为必然趋势。

根据国内各油源的原油资源潜力与开发状况，预测“十五”期间中石化集团公司国内原油资源增量的主要来源如下：

一是中石油原油资源增量主要来自西部油区。由于我国东部主要原油产区已进入开采后期，西部地区为原油资源的战略接替地区，“十五”期间中石油原油70万吨的增量将主要来自西部原油产区。

二是中海洋原油供应量的增加主要来自渤海海域。中海洋公司1998年原油产量1632万吨 ，其中南海产量1362万吨（南海东部产量1255万吨，南海西部产量107万吨），渤海产量265万吨，东海油区当年刚开始投产。根据海洋公司发展目标，2005年南海海域原油产量稳定在1000万吨，渤海海域原油产量达到1000万吨，即南海原油产量将较1998年减少250万吨，渤海海域为主力开发地区，原油产量将较1998年增加750万吨，2005年海洋原油增量550万吨将主要由渤海海域实现。

根据对国际市场原油供应潜力的分析，从原油供应安全的需要出发，预测“十五”期间中石化进口原油资源在结构上将表现为以中东地区国家和俄罗斯原油为主，亚太与非洲原油为辅的稳定、多元的供应结构。

表2－2 1995－1998年我国进口原油构成 单位：万吨

进口 1995年 1996年 1997年 1998年

来源 进口量 比例% 进口量 比例% 进口量 比例% 进口量 比例%

中东 776.4 45.4 1196.2 52.9 1678.1 47.3 1666.8 61

亚太 708.1 41.4 821.5 36.3 941.2 26.5 546.8 20

非洲 183.9 10.8 192.7 8.5 590.7 16.7 219.1 8

其他 40 2.4 51.3 2.3 337 9.5 299.5 11

合计 1709 100 2261.7 100 3547 100 2732.3 100

根据1995－1998年我国进口原油构成状况（见表2－2），在进口原油资源中，中东原油所占比例不断增加，1998年达60％，来自亚太和非洲地区的原油所占比例不断下降，1998年降至不足30％。由于目前主产低硫原油的东南亚、非洲地区的探明储量未有突破性增长，在不考虑其他原油进口的情况下，预计“十五”期间中东含硫原油在进口原油总量中所占比例不会低于目前水平，即约占进口原油总量的60％。由此预测2005年我国中东原油进口量将达4980万吨，其中中石化进口中东原油资源量为3680万吨。又根据中俄两国政府签订的有关进口俄罗斯原油的协议， 2003年以后，每年约有1500万吨俄罗斯原油进入国内，约占进口原油总量的25％，届时从石油安全供应的要求出发，应减少中东含硫原油进口量至50％左右，余下约25％的进口原油资源量则考虑由亚太、非洲和其他地区国家的原油补充。

三、中石化集团“十五”原油配置的思路建议

（一）原油配置的原则

根据对石化集团原油配置现状的分析和“十五”发展趋势的预测，在研究确定集团公司原油配置的思路和方法上，主要遵循如下原则：

1、原油加工量与市场需求相适应的原则。原油加工与配置必须以市场为导向，根据各地区市场需求特点确定原油加工量以及调整炼油能力布局，以适应不断增长的石油消费需求，满足不同地区的市场需求，提高集团公司的市场占有率。

2、原油加工量与原油供应来源相适应的原则。油源不同，原油输送到炼厂的渠道和运距也就不同，从而引起运输方式和运费的不同。由于石化集团自产原油不足，原油加工主要靠外部资源，大规模的调运必然涉及原油的有效配置问题。为避免运费的不合理消耗，应按就近供应和运费最省的原则，根据原油的不同来源合理确定各炼厂的原油加工量。

3、原油品质与加工装置相匹配的原则。由于预测“十五”期间进口原油数量，特别是进口含硫原油的数量会不断增加，石化集团原油加工装置必须适应这一变化趋势，适时加以调整改造，提高含硫原油处理能力。

4、原油加工量与炼厂能力相匹配的原则。目前石化集团石化企业平均装置负荷率不到70％，其中有的石化企业加工负荷率不足加工能力的一半。能力闲置不仅意味着市场状况不景气，而且增加了企业消耗。“十五”期间企业能力的扩张必须建立在提高装置利用率，满足合理的加工负荷率的基础上。

（二）原油配置的思路

根据目前石化集团在原油配置中存在的问题，按照原油配置的原则，“十五”期间原油配置的总体思路应立足于满足炼厂加工需求量，统筹考虑油源、运距、运费、原油品质、市场需求等因素，在加强国内资源勘探开发的同时，促进进口原油经济、安全、可靠地供应，以实现合理利用国内外两种资源，提高石化集团的整体效益。在这个思路指导下，华北地区石化企业以加工中石油大庆原油、辽河原油及从天津、黄岛码头进入国内的进口原油或俄罗斯进口原油为主；中南内陆地区或长江中游地区以加工国内陆上原油为主，中海洋原油或俄罗斯进口原油为补充；中南沿海地区以加工中海洋原油及进口原油为主；华东沿海地区以加工进口原油为主。具体应采取如下措施：

1、适应各地区市场需求变化趋势，调整炼油能力布局。

目前石化集团原油加工能力约为1.136亿吨，预测2005年原油需求量约为1.26亿吨，需增加能力约1240万吨。根据2005年各地区成品油需求量预测（见表3-1），华北、华东和中南地区都存在不同程度的原油加工能力缺口。

表3－1 单位：万吨

地 区 华 北 华 东 中 南

成品油需求 1303 4280 3166

原油加工 2476 8560 5192

加工能力 2000 5800 3560

缺口 －476 -2760 -1632

由于“十五”期间中石油东北地区和西北地区原油加工能力依然富余，所生产的成品油可就近供给华北、华东内陆及中南内陆地区，石化集团1240万吨炼油能力的扩充则可集中在东南沿海地区的石化企业，其他地区石化企业的原油加工能力“十五”期间可基本保持不变。

这样“十五”期间华东及中南地区的炼油能力较“九五”将增加约13％，华北地区能力不变；从沿海、沿江和内陆地区看，则表现为4：3：3的炼油能力布局（见图3－1、3－2），即“十五”期间主要增加沿海地区石化企业的原油加工能力。

图3－1 图3－2

2、适应不同油源资源量的变化，按就近原则做好原油增量的配置。

由于预测“十五”期间石化集团原油供应总量增加，国内资源增量部分主要由中石油西部地区、中海洋渤海海域构成，按就近原则，中石油原油主要供中南内陆地区炼厂，中海洋原油主要供华北、华东地区炼厂。进口原油增量部分中俄罗斯原油主要供华北地区炼厂或南下供中南内陆地区炼厂，以提高该地区的加工负荷率；其他增量部分则主要供沿海地区炼厂。由此，“十五”期间，华北地区炼厂以加工中石化胜利原油、中石油东北及华北原油、中海洋渤海原油以及俄罗斯进口原油为主；华东沿海及中南沿海地区炼厂以加工中海洋南海原油和进口原油为主；华东内陆地区炼厂以加工胜利原油和进口原油为主；中南内陆地区炼厂以加工中石化中原原油、中石油西北原油为主。

3、适应原油品质的变化，搞好原油加工装置的适应性改造。

由于我国国内炼油加工装置是在以往原油自给自足的条件下为加工国产重质低含硫原油而设计的，随着原油进口量的不断增加，特别是中东含硫原油的增加，我国必须发展较大规模的高含硫原油加工能力。“九五”期间石化集团重点对沿海企业进行了加工含硫油的技术改造，目前国内石化企业除齐鲁石化和大连西太平洋石化公司（wepec）外，茂名石化和镇海炼化股份公司也已基本具备单独炼制进口含硫原油的能力。预计2000年国内含硫原油的处理能力将达到2850万吨。如果再加上能够掺炼含硫原油的天津石化、金陵石化、上海石化和扬子石化等炼厂，含硫原油加工能力将达到3650万吨。

由于预测2005年我国含硫原油进口量约4980万吨，则国内炼厂含硫原油处理能力还存在约1330万吨的缺口。主要应在沿海地区以进口含硫原油加工为发展重点，在总体炼油能力扩充的同时做好含硫原油加工装置及配套工程的调整改造。

4、充分利用炼厂装置能力，提高炼厂加工负荷率。 由于石化集团目前炼油装置的平均负荷率较低，且分布不均衡，内陆地区炼厂平均加工负荷率低，沿海地区炼厂平均加工负荷率较高，为此，“十五”期间应增加对华北及中南内陆地区炼厂的原油配置量，提高其炼油装置负荷率。具体方法一是进口原油主要集中在沿海地区炼厂加工，这样可以挤出一部分国内原油资源（主要是胜利原油和大庆原油）输送给内陆地区炼厂加工，从而增加该地区的原油供应量，提高其加工负荷率；二是合理调剂进口石油资源，总的原则是尽可能地多进口原油，少进口成品油，这样成品油由国内炼厂通过加工原油来生产和供应，以提高石化集团炼油装置负荷率；三是“十五”后期在实现对俄罗斯进口原油的输入以后，主要配置到内陆地区，会进一步提高该地区的加工负荷率。通过资源的合理调剂增加炼厂加工量，不仅可以最大限度地减少从远距离出口市场进口结构性石油产品，还将为石化集团石化工业的迅速发展提供可靠的原料供应。 5、依据运费最省原则，调整和优化原油配置。

由于预测“十五”期间石化集团原油供应总量增加，供应结构也发生相应变化，石化企业的炼油能力布局受各地区市场需求和资源结构变化的影响而呈现出与今不同的布局特点，原油配置需充分考虑这些因素的变化。根据目前原油配置中存在的问题和矛盾，从节省运费的角度考虑，建议在原油配置上作相应调整和优化。如由于大庆原油到沿江炼厂的运费远高于其他来源的原油，可考虑减少大庆原油向该地区供应量，特别是不再安排输送到荆门石化和巴陵石化，所减少的供应量可调剂到华北和沿海企业；吐哈原油和塔里木原油供洛阳石化、荆门石化长距离铁路运输，使运费过高，造成原油采购成本远高于平均水平，可减少其运量或通过铺设管道改变运输方式以减少运费；西江原油配置到荆门石化的运费过高，可就近改输至茂名石化、广州石化或福建炼厂。另外，受中俄两国政府签订有关进口俄罗斯原油协议的影响，“十五”期间对进口原油的配置可分阶段采取不同措施，即在“十五”前期2000－2003年，进口原油通过各港口、码头集中配置到沿海地区炼厂和齐鲁石化，同时调整胜利原油流向主要供中南内陆地区及长江中游地区炼厂，荆门石化和巴陵石化以配置江汉原油、河南原油和胜利原油为主；“十五”后期2003年以后，增加的俄罗斯进口原油主要供华北地区石化企业，或继续南下供中南内陆及长江中游地区炼厂，胜利原油则部分改输至齐鲁石化和济南炼厂。

在实际配置工作中，原油供应方面需要考虑不同油源和原油品质，原油加工方面需要考虑各需求地区和石化企业，参量很多，难以通过定性方法精确求得使运费最省的配置方案。为此，可通过建立数学模型的方法解决原油从供应地到炼厂的运量，确定保证原油采购成本（到厂价）最低的合理的运输方案。从石化集团实际出发，在原油供应地数量i和炼厂数量j、原油供应总量ai和炼厂需求总量bj以及各供应地到炼厂的单位采购成本cij已确定的前提下，可建立如下模型：

由于原油供应量的确定是根据市场需求情况确定的，即以销定产，故模型中原油供应总量∑ai与需求总量∑bj相等。

由于预计“十五”期间中石化集团原油供应量将以年增长率约6％的速度增加，资源来源与构成、原油的品质结构也将发生相应变化；又由于自产原油资源量及其勘探开发潜力的不足，原油加工越来越多地依赖外部原油资源，使得原油供应的安全性和经济性成为中石化集团迫切需要考虑的问题，原油配置作为联接上下游企业以及原油供需之间的重要衔接手段，对石化集团的经济利益有着越来越重要的影响。为此，中石化集团公司必须以提高市场占有率为目标，综合分析原油供应总量、总体加工能力、各炼厂原油加工能力及各地区市场需求特点，通过原油配置实现供求平衡；在充分利用好现有装置能力的基础上，适时做好炼油装置能力的调整和改造，以提高对不同品质原油加工的适应性；统筹兼顾各油源资源量、油质、油价、运距、加工能力等因素，通过合理的原油配置方案实现最低综合采购成本；对油源的选择必须充分考虑不同油源的资源潜力，在确保原油供应的相对稳定性的同时，通过原油来源的多样化，主要是进口原油资源的国别多元化来分散经营风险，保障原油的安全可靠供应。

海外资产配置的重要性篇（7）

注册地不等于公司收入来源地

几十年以前，这个争论的答案相当简单，投资海外资产收益所占比例就是投资组合中在海外注册的公司的比重。但全球化已经打乱了公司所属国家的界限，一家公司的注册地已经不再能够正确地反映它的主要收入来源。

一些主要的指数已经向我们揭示了这一点。晨星分析师克里斯多佛・大卫分析，目前的研究估计，标普500指数中，公司大约45％的总收入来自美国以外的地区。从很多外国公司的年报中，可看出另外一只反映海外市场的主要指数MCSI EAFE，已显现全球化的趋势。正如很多美国公司很大比例的收入来自海外地区一样，很多海外的大公司，相当部分的利润也来自他们所在国家以外的地区。

深入了解公司的财务报表后，我们发现公司的注册地并非是其业务收入的单一来源。这种趋势促使我们思考对投资者的影响。晨星建议广大投资者深入了解基金所持有的上市公司的地域业务性质，而不是简单地看注册地。

投资者更清楚地看到标普500公司来自海外收入的概况。

海外资产配置分析标准需要调整

为了让投资者看到全球化趋势在投资组合层面上的影响，我们不妨以美国两只能够作为核心基金的大盘平衡型基金为例，通过计算基金持仓公司的海外收入而不是股票比重，来计算基金的海外持仓比重，从而把海外资产配置比重分析标准从公司注册地调整为收入来源地。

奥克价值基金(Oak Value)

海外资产配置的重要性篇（8）

答案只有一个，全球资产配置。在风险分散的情况下，最大程度获得来自全球的多资产类别的收益，这是一个已经被全球大型投资机构多次验证的真理。然而，如何支撑这个投资逻辑，为客户落地理念，生成产品，却是市场上极度稀缺的。

2017年2月23日，宜信财富在其创业原址北京SOHO现代城C-16会议室《2017年资产配置策略指引》。宜信财富基于深耕财富管理市场多年，拥有服务超过十万名高净值客户的丰富经验，2017年，第一次面向公众资产配置策略指引。

希望能够通过这份具有前瞻性的《2017年资产配置策略指引》将宜信财富多年实践凝结而成的“黄金配置三原则”（跨地域国别，跨资产类别，以FOF的形式超配另类资产）更加具化的、立体的呈现在广大投资者面前。

在“黄金三原则”的指引之下，2017年宜信财富给出的资产配置建议是：最佳资产配置比例为现金和国内固定收益30%以内；资本市场20%；房地产20%；私募股权20-30%；海外私募信贷5-10%；保险保障5-10%；增持私募股权、资本市场、房地产、保险保障类资产；初步配置海外私募信贷类资产；优化固收类资产。

私募股权：空里流霜不觉飞，汀上白沙看不见

作为中国市场化运营规模最大的私募股权投资母基金之一，宜信财富私募股权母基金为2017年的中国私募股权投资者划定了三大重点投资领域和两大“雷区”。

首先是以互联网、IT、金融科技、医疗健康、智能制造等技术密集型产业为代表的新兴产业。

其次是对有望通过技术创新产业升级的传统行业，但是对于这一领域宜信财富私募股权母基金给出的进入策略则是“择优投入”。

第三，二手份额机会。凭借着在私募股权市场丰富的经验、人脉和数据累积，宜信财富私募股权投资母基金也将投资目标投向了二手份额交易市场，这种资产类别不仅能够带来较高的回报，还能加快现金的回流速度。

两大“雷区”则是：谨慎对待单一项目的投资“机会”，投资人需要格外注意多元化资产配置，报告指出，母基金（FOF）是个人投资者进入私募股权投资领域的优选资产配置工具；此外是完全背离了私募股权行业正常逻辑的各类母基金。

资本市场：柳暗花明又一村

股市是经济的晴雨表，因此资本市场的投资要义就是价值投资。

秉持这一重要前提，2017年宜信财富资本市场的投资将遵循于“三大策略”，通过机器与人、算法与经验、能力与意志力的高度配合，在“挖掘非有效性的投资机会”的投资哲学的指引下，为客户做好投资管理。

第一，通过自上而下的策略研究，多元、低相关性策略配置，降低组合的整体风险

第二，通过自下而上的投资管理人挑选，搭建起强大有效的、多元化的投资策略与投资能力

第三，通过长、中、短期策略组合最终实现跨越周期。

房地产：两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山

在不确定性爆发的2016年，全球投资者更加青睐稳定明确的房地产类投资。

作为拥有中国体量最大，产品线最完整的全球房地产母基金投资平台，宜信财富在全球房地产投资方面拥有业界最强大，最全面，最多元化的投资能力。

宜信财富认为，投资者不仅可以通过全球房地产投资母基金迅速实现对不同地域、不同物业种类的房产的投资，在尽享全球房地产增值收益的同时，分散风险。也可以通过海外置业购买全球一些城市核心地段的住宅，用于投资或自住。而为了更好的分散风险，投资者可通过直接置业+房地产母基金的投Y组合，实现地域、物业形态、实物房地产与地产基金的多元化投资。

对于2017年全球房地产市场，宜信财富给出的预判是：在地域上，随着美国经济，和美元的同时走强，美国的房地产行业将获得稳定增长；虽然受英国脱欧影响，但其经济活力和人口增长依然对其房地产市场形成助力。

从资产类别上看，全球办公楼市场、优质的零售物业以及物流地产都充满着投资机会。

固定收益：剪裁用尽春工意，浅蘸朝霞千万蕊

报告认为，“降收益”、“创新”和“风险管理”这三个关键字将继续贯穿 2017 年。基于“安全为核，多元组合”的理念，报告给出三点策略建议：

首先要关注投资安全性，其次才是收益。在规避本金损失的前提下，再考虑获取相对高的稳健收益。

其次，关注底层资产多元化。把资金配置于多元化底层资产，才能有效降低任一行业波动所带来的负面影响。

最后，适当增配新型底层资产。传统资产很难再带来两位数的回报，而新兴的类别由于对其熟悉的、理性的投资者相对较少也很难准确把握，因此依托专业的投资机构，通过大数据、高科技等方式能提升对现有细分类别资产的质量控制和优化定价。

海外私募信贷：千里江陵一日还

在充满不确定的市场条件下，稳定的现金流将为投资者提供安全的港湾，而海外私募信贷则具有这样的特质和潜力。面对庞大的海外信贷市场，底层资产的选择则成为了该产品能否实现其设立目标的关键。

为了实现稳定的现金流回报，宜信财富海外私募信贷通过三条原则来打造底层资产组合：

海外资产配置的重要性篇（9）

1981年，邓宁在实证研究的基础上结合其国际生产折衷理论，提出了对发展中国家对外直接投资具有指导意义的投资发展周期理论。根据这一理论，中国目前已处于邓宁投资发展周期的第二阶段，部分地区处于第三阶段。此时中国企业已开始拥有所有权优势和内部化优势，积极主动开展跨国投资条件基本成熟。因此，中国培育自己的跨国公司，已具备制度优势。

从投资动机看，通常跨国投资的目的主要有以下几项：一是为海外企业或国内市场寻求和获得自然资源;二是在工业化国家获得专有技术；三是维持现有市场或扩大产品市场份额；四是重新配置资源和投资，实施多元化战略;五是寻求战略资产或能力以便维持或提升竞争力。

在日本和东亚,海外投资主要由“推”的因素起作用，如货币升值，外汇顺差增加劳动力成本上升，国内市场狭小。而中国的海外投资，相反，是由“拉”的因素，如获取主要资源的愿望，获取外汇的需要，避开与东道国的贸易壁垒，占有新的市场，获取先进技术和管理专家，寻求战略资产，着重于获得硬通货和技术、资源。与世界其他跨国公司比较，寻求成本效率不是中国企业的目的，因为中国有廉价劳动力和充分的土地供应。虽然沿海地区生产成本正在迅速上升,中国企业趋于在国内建立新的生产设施而不必在国外。事实上,在中国中西部建设工厂并出口是许多中国跨国公司的战略，是中国20世纪90年代对外开放以来特别明显的政府战略。然而，新兴工业国家把海外投资作为一项重要的激励措施。除上述投资动机以外中国唯一可能的动机有进入国外资本市场，或者帮助财务扩张，汇回通过积累的外汇。另一个动机是非经济的，例如外国投资授予定居权，即中国公司的公民获得的住所权、税收优惠、法律保护、教育、社会保险和健康保健等。值得关注的是，中国政府在对外投资结构上起着重要的作用。20世纪80年代以来，政府要求海外企业实现获得先进技术、原材料、外汇收入、扩大出口等四个目标。政府也将投资作为加强与东道国关系的载体。毕竟，中国仍是一个国有经济为主的国家，500家主要的海外投资企业仅有一家是私有企业，25家是集体企业；而且，非国有企业正在跟随国有企业，投资于400多个国家。

虽然中国跨国投资企业与西方跨国投资企业，甚至与其他新兴工业国家在海外的投资有不同的特征，然而，由于中国自20世纪80年代以来实行对外开放，采用社会主义市场经济制度，企业成为海外投资的主体，投资动机、投资优势、企业运作手段、管理模式与西方跨国公司具有相通性，特别是中国自20世纪90年代以来，大力推动现代企业制度建设，2001年加入WTO以来，市场因素是企业运营的绝对影响因素，经济环境与西方国家有较大的可比性。可见，西方跨国公司管理理论对中国跨国公司管理具有同样的指导意义，掌握中国跨国公司形成的背景将更有利于对子公司的管理。

二、委托理论是研究跨国公司权限配置的基础

依据微观经济学的基本原理，如果一个人的选择只影响自己的利益（没有外部性），个人的最优选择也就是社会的最优选择。这是帕累托最优的一个基本涵义。在企业里，由于契约是不完备的，每个人的行动都具有一定的外部性，从而，个人最优的选择一般不等于从企业总价值角度考虑的最优选择。但从微观经济学的基本原理中我们可以得到一个基本的逻辑推理，这就是：一个最大化企业总价值的所有权安排一定是使每个参与人的行动的外部效应最小化的所有权安排。在企业理论里，这个原则表现为“剩余索取权和剩余控制权的对应”,或者说“风险承担者和风险制造者的对应。如果说有什么私有制的逻辑的话，这种对应就是私有制的逻辑。如果拥有控制权的人没有剩余索取权，或无法真正承担风险，他就不可能有积极性作出好的决策。当然，契约的不完备性本身意味着完全的对应是不可能的。如果是完全对应的，每个人将只对自己的行为负责，就没有所谓的问题，也就无所谓企业了。从这个意义上讲，至少在企业这个层次上，私有制的逻辑从来没有完全实现。

最优的安排一定是一个经营者与股东之间的剩余分享制。上述分析表明，“人力资本与其所有者的不可分离性”不仅不能成为对“资本雇佣劳动”的否定，恰恰相反，后者正是前者的逻辑推理。

委托关系的实质是委托人不得不对人的行为后果承担风险，而这又来自信息的不对称和契约的不完备。委托理论的目的是分析非对称信息下的激励问题。当经济学家讨论到企业内部的委托关系时，问题与契约的不完备性问题几乎是同一个意思，最优激励机制实际上也就是能使“剩余所有权”和“控制权”最大对应的机制。跨国公司的产权结构与单体企业的产权结构虽然有所不同，委托关系也有不同，跨国子公司与本地子公司最大的不同在于地域环境上的不同，但跨国子公司与国内子公司关于母子公司间的委托关系具有相同的管理规则。因而委托关系的研究也是跨国子公司治理、跨国子公司自治权限配置的重要理论基础。

三、基于资源观的权限配置理论

资源观的企业理论认为：第一，企业是资源和能力的组合，它们具有粘性和难以模仿性。第二，企业是异质的，任何一个企业都有其独特的资源和能力组合。第三，企业的资源和能力是动态变化的。随着时间的推移，企业不断地获取、发展和扩张其资源和能力组合。基于资源观的理论，在战略管理研究中的地位不断上升，正在取代波特的模型，成为主导范式。人们用基于资源观来分析企业的核心竞争力、人力资源管理、市场营销、国际商务、战略联盟等问题，然而用它来分析企业的权限配置行为尚不多见。从基于资源观的理论看，企业的资源可以分为有形资源和无形资源两大类，而有形资源又包括金融资源和物质资源；无形资源包括人力资源和商业资源，具体地说，资源是指企业所拥有的各种要素,包括有形资源如设备、厂房、人员、土地和资金等及无形资源如商标、公司形象和文化等。在资源的差异能够产生收益差异的假定下,企业资源基础观认为企业之所以赢利,是因为企业内部有形资源、无形资源以及积累的知识在企业间存在差异,资源优势会产生企业竞争优势,企业具有的有价值性、稀缺性、知识性和不可复制性以及以低于价值的价格获取的资源,可以产生成本低或差异化高的产品,是企业获得持续竞争优势以及成功的关键因素,企业竞争力就是这些特殊的资源。因此,企业的竞争优势来源于企业的内部,依赖于企业的异质性的、稀缺的、非常难于模仿的和高效的专有资源;企业有不断产生这种资源的内在动力,可保持企业的竞争优势的不断形成和这些专有优势资源的不断使用。权限配置正是一种重要资源的分配，是提高企业竞争优势的重要力量。

四、波特战略管理理论对权限配置研究的指导

子公司自治权限配置是公司组织战略的一部分，影响子公司竞争力。合理配置企业组织和战略最终目的无非还是为了增强公司的竞争能力，使企业得到内生性或外生性增长。分析跨国公司的竞争优势理论对研究子公司权限配置具有重要意义。

（一）波特的国家竞争优势理论与钻石图

迈克尔・波特认为，一国的国内经济环境对企业和产业开发的竞争优势有很大影响，其中影响最大、最直接的因素有四项：生产要素、需求条件、相关和支持产业以及企业组织战略和同业竞争；另外，机遇和政府的作用也对企业和产业形成竞争优势有着间接影响。在一个国家的众多行业中，最有可能在国际竞争中取胜的是国内四因素特别有利的那些行业。因此，四因素是一国企业和产业国际竞争力最重要的来源。在此基础上，波特提出了著名的竞争优势“钻石模型”。

（二）产业竞争优势评价与相关指标

产业竞争表现为各要素的竞争。一是生产要素，包括自然资源、人力资源、科技资源、资本资源和基础设施等。生产要素又分为初级要素和高级要素两类。初级要素是指一个国家先天拥有的各项资源，如国土面积、地理位置、人口数量等，它对某些产业比较优势的建立具有决定性影响。高级要素则是后天开发的，是经过长期投资和发展培养起来的。随着世界经济的发展，初级要素的重要性日益下降，高级要素的作用却越来越重要。二是需求要素，波特认为，本国市场的需求状况对一个产业的竞争优势具有很大的作用，如果某个产业的国内市场需求较大，就会给该产业的生产带来规模经济的好处，使该产业的生产成本降低，从而获得国际竞争优势，提高产业的国际竞争力。三是企业组织和战略要素，企业组织制度是否合理从根本上影响着企业的竞争效率，企业所奉行的竞争战略也不可避免地要影响到企业的竞争优势。四是相关和支持性产业要素，一个产业要获得持久的竞争优势，就必须在国内获得在国际上有竞争力的供应商和相关产业的支持。相关及支持性产业的发展水平及其相互间经常而紧密的协调与合作关系，在很大程度上影响和制约着产业的国际竞争优势。

（三）跨国公司管理的战略管理控制模式

波特的竞争优势理论还告诉我们，从国际跨国公司战略管理模式看，跨国公司母子公司管理模式选择受多方面影响因素影响：公司发展战略、行业特点、母子公司谈判能力、企业生命周期、企业文化、母子公司构架模式。要研究中国跨国子公司自治权限配置，有必要分析跨国公司战略管理模式。具体来说:

1.公司战略定位：母公司根据内外部竞争能力和相对资源优势，采取不同的发展战略和行动纲领，而企业在不同的发展战略时期（稳定性战略、扩张性战略、紧缩型战略和混合性战略等），其对应的管理模式是不同的。稳定性战略发展时期母公司必须对整个集团公司的投融资能力从严把关，而对资金运行方面的权力适当下放，即子公司在重大经济决策方面采取集权制管理，而对日常经营权则采取分权制管理。扩张性战略时期母公司积极鼓励子公司开拓外部市场，形成集团公司多个经济和利润增长点。紧缩型战略时期，对子公司采取高度集权管理制度。混合型战略时期，如果发展战略需要集中资金扩大母公司市场规模，母公司就要在资金管理和投资决策等方面采取集权式管理模式。如果采取集约化经营方针，要逐步改善产品品种、提高素质，同时要鼓励子公司开拓外部市场，建立多个经济增长点，则采取分权式管理模式。

2.根据产业特点定位：例如在市场上开辟新的业务领域，增加新的花式品种，提高市场占有率，从而全面扩大生产和销售，则母公司对子公司采取集权。当母公司在产供销三方面的投资与经营实现一体化，使得某产品在原料供应、加工制造和市场销售实行联合发展，从而提高产品和市场营销能力，则采取集权模式。没有任何单项产品销售收入占到销售总额的70%，此时相对分权。

3.子公司对母公司的影响程度：子公司自治权利不仅局限于母公司的安排，子公司同时也对母公司起着重要的影响作用。子公司经营者特色、子公司拥有资源状况等对子公司经营权的程度和范围均将产生重要作用。

（四）跨国公司海外子公司的战略管理模式选择

战略管理理论进一步阐明，子公司选择战略模式，必须在遵从母公司对子公司战略控制制度的基础上，结合子公司内外部实际情况作出决策,但子公司战略模式的选择将对子公司权限配置有反作用。

1.跨国子公司内部组织条件的分析

跨国公司海外子公司的价值链状况是战略决策的重要因素。对海外子公司的价值链分析包括以下内容：

首先，分析出海外子公司经营活动的价值链构成，并判别其优劣势。一般而言，海外子公司的财务状况、融资能力、市场营销能力、研究开发能力、人力资源状况、组织结构、产品线、制造设备及其他经营资源的情况都在评估之列。

其次，分析各价值链的内部的“关联”。关联就是一种价值活动执行方式与另一种价值活动之间的关系，也就是企业各业务单元之间的战略协同。良好的战略协同可以把公司在生产、技术、营销以及无形资产等方面所取得的成果应用到其他业务中去，获得较好的协同效应。

最后，由于价值链活动对于分析国际分工有着重要的作用，应根据企业价值链的不同环节的需要考察不同国家的比较成本优势。这就要求以价值链的具体增值活动为分析单位，来分析海外子公司的价值链国际区位配置是否合理。

海外子公司的管理状况和水平也是一项重要的衡量指标。虽然海外子公司的管理模式多移植于母公司，但在当地化经营中，随着人力资源日益当地化，海外子公司积累的当地化管理经验对海外子公司的管理状况和水平影响很大，并在很大程度上影响海外子公司的竞争地位。

明确的战略方向对企业成长将起到至关重要的作用，尤其对于海外子公司而言，明确方向可以使之对总公司的战略环境更加适应，使公司的资源配置更有效率。

2.跨国子公司外部环境条件的分析

与一般企业相比，跨国公司海外子公司的外部环境更为复杂多变，因此在进行组织环境分析时，不仅要考虑海外子公司所在东道国的环境，还要考虑海外子公司的母国环境和全球环境。

对东道国环境的评估，对跨国公司海外子公司东道国环境的评估主要应考虑东道国政府和东道国经营环境。

首先，东道国政府在东道国环境中占有举足轻重的地位。跨国公司海外子公司在东道国进行直接投资，为东道国政府输出一揽子资源。这些资源既有跨国公司的所有权资产，又有为东道国政府带来的间接性资源，如劳动力就业机会的增加、物质生活水平的提高等。为此，东道国政府也为海外子公司提供了相应的资源输入。

其次，对东道国经营环境因素的评估，主要考虑东道国的人口环境、经济环境、市场环境、政治环境、法规法律环境、社会文化环境、自然地理环境以及技术环境等。其中，市场环境是影响跨国公司海外子公司成长与发展的主要经营环境。

海外资产配置的重要性篇（10）

一、市场化进程与产业结构趋同文献综述

关于市场化进程的研究,大都集中在上世纪90年代以后。国外研究机构主要采用经济自由化指数(Index of Economic freedom)比较各国或地区的市场化程度,如美国传统基金会和加拿大弗拉瑟研究所,每隔一年或两年公布这一指数体系。就研究方式来说,国内研究大体有两种:一种是进行绝对分值的测度,从宏观上评价我国市场化进程;一种是进行相对位次的排序,对不同省份的市场化进程作横向比较分析。

从宏观上对市场化作绝对分值测度的研究比较多,如顾海兵、卓勇良等。这些研究通常在理论上假定一个100%的市场化标准,选择主要领域和有代表性的方面,与市场化标准进行对比测度;然后按照一定的方法加权汇总,得出国民经济市场化程度的基本判断。学者们普遍认为,改革以来我国市场化程度不断提高,但对市场化程度的具体量化结果却有很大差异。有的认为我国市场化程度已接近70%,有的认为尚不足40%。对不同省份市场化作横向比较研究较少,主要有樊纲和王小鲁等。他们从1999年开始研究中国各省市区的市场化相对进程,从政府与市场的关系、非国有经济的发展、产品市场的发育程度、要素市场的发育程度、市场中介组织发育和法律制度环境五个方面测度各省份的市场化程度,并进行排名,每隔两年公布一次研究成果,目前已公布至2009年度。但是,国内外学术界没有将市场化进程与其产业结构趋异效应结合起来,本文试图在此方面做出初步探讨。

产业结构趋异即产业结构趋同的反面。关于产业结构趋同,UNIDO(1979)的研究结果表明,对于那些实现了工业化的国家而言,制造业的产出存在着多样性,工业结构的相似性较高。而未实现工业化的国家,产业结构处于不断变动当中,彼此之间的结构相似性较低。关于中国省区产业结构是否存在同构问题,早在1994年世界银行报告中就指出中国区域专业化程度不高、省区之间贸易流减少,表明中国省区间的一体化程度不强。Young通过比较中国省区产出结构,发现各省区产业结构较相似。关于产业结构趋同原因包括为两类:非体制与体制因素。一些学者认为,地区产业结构趋同是必然的,自然条件、要素禀赋、发展水平、技术条件等类似省区产业结构必然趋同。另一些学者强调体制原因,经济改革促使经济决策权和财政权下放,各地在博弈和竞争过程中产生了发展类似产业的激励和动机。

按照学术界绝大多数研究结论:随着市场力量的强化,企业自主性逐步增强,地区比较优势得到发挥,导致比较优势相似的省区间产业结构趋同,而资源条件不同的省区产业结构趋异。在资源市场配置下,资源条件不同的省区产业结构趋异是区域产业结构合理化的表现。

二、海南市场化进程纵横比较研究

本文从时间和空间两个视角对海南市场化进程进行纵横比较研究。从纵向来说,以1995年基期,分别计算1995年和2008年的单项得分和综合得分,并计算了它们的差异额,从中可以了解其变动趋势。至于用1995年作为基期的理由,本文主要考虑以下两点:这一年离我国提出建立社会主义市场经济体制目标模式不久;这一年海南政府开始着力干预房地产市场,市场化改革处于低潮。从横向来说,计算了海南各单项得分和综合得分在全国的排名情况,可以分析海南作为全国最大的经济特区,其市场化改革在全国各省份的地位。

1、指标选取的依据和内容

(1)所有制结构。用非国有经济比重衡量所有制状况,主要是从计划走向市场过程中,相对于改革开放初期国有企业一统天下的格局而言,较高的非国有经济比重,必然会导致一个地区较高的市场化水平。本文选用了以下三项指标:非国有工业销售收入比重、非国有单位就业比重、非国有经济投资比重。

(2)政府职能转变。本文选用政府相对规模、科教文卫占财政支出比重、政府行为规范性和固定资产投资中非财政预算资金比重等四项指标,反映政府职能转变。

(3)市场发育情况。本文选用劳动力市场发育、技术市场发育和教育社会化水平三项指标,反映市场发育情况。劳动力市场发育,用职业介绍就业人数占第二、三产业就业人口的比重表示;技术市场发育,用技术市场成交额/高校专职教师人数表示。在统计年鉴中,没有直接反映地区科研实力的数据,计算过程中使用当地高校专职教师数作近似替代;教育社会化水平,具体指标是教育经费中非财政性教育经费所占比重。

(4)体制活力与外向程度。本文选用人均规模以上非国有企业数、工业企业资产利润率、人均专利数、城乡收入差距、出口占GDP比重、外商直接投资占GDP比重等6项指标反映体制活力与外向程度。前4项主要反映体制活力,后2项反映经济体系的外向程度。需要指出的是,金融市场对海南资源配置起作非常重要的作用,但由于其有关指标难以取得,如非国有金融机构吸收存款占全部金融机构吸收存款的比重、金融机构贷款中向非国有经济部门贷款的比重等,在本文未考虑这些因素,这是本文的一大缺陷。

2、得分计算公式

为了实现市场化评价跨年度可比,我们规定1995年为基期年,设定基期年份各项指标得分的最大值和最小值分别为10和0。也就是说,就某一单项指标而言,1995年市场化程度最高的省份得分为10,最低为0。根据每个省份1995年的指标原始数据确定它们在0与10之间的得分,从而形成与该指标对应的单项得分。

1995年单项指标得分计算公式:

式(1)中Vi表示第i项指标的得分,Xi表示第i项指标1995年的原始数据,Xmax表示29个省份中第i项指标1995年原始数据的最大值,Xmin表示29个省份中第i项指标1995年原始数据的最小值。有人将式中基础数据取对数是不妥的,因为一旦基础数据为负数,如资产利润率,将会导致无法计算得分。

2008年单项指标得分计算公式:

式(2)中Vi表示第i项指标的得分,xi08表示第i项指标2008年的原始数据,x95max表示29个省份中第i项指标1995年原始数据的最大值,x95min表示29个省份中第i项指标1995年原始数据的最小值。采用这样的公式主要是为了使各省份单项指标得分可以同1995年进行跨年度比较,从而反映市场化进步趋势。基于上述公式的特点,1995年单项指标得分可以超过10或者小于0。

综合得分计算公式:

式(3)中V表示综合得分,Vi表示第i项指标的得分。公式的意思是综合得分等于16项单项指标得分的简单算术平均数。

3、数据来源及说明

1995年和2008年的所有数据均来自历年的《中国统计年鉴》。这样可以保持统计口径一致,从而确保评价结果客观准确。不过,由于数据缺少的原因,1995年“国家财政性教育经费”和“教育经费总额”两项指标的数据,故分别用其1996的统计数据作近似替代;1995年缺少“国有及国有控股工业企业销售收入”及相应的企业数、“全部国有及规模以上非国有工业企业销售收入”及相应的企业数等四项指标数据分别用“国有独立核算工业企业销售收入”及相应的企业数、“全部独立核算工业企业销售收入”及相应的企业数作近似代替;1995年财政支出中没有科学技术支出和教育支出,分别用科技三项经费支出、科教文卫经费支出、作近似替代。

4、海南市场化进程比较研究结论

根据上述方法取得的数据以及式(1)、式(2)以及式(3),分别计算得出海南1995年和2008年各单项指标和综合指标的得分及其在全国各省份中的排名,最后还将2008年与1995年相比计算了其得分和排名的增减变动,如表1所示。

表1海南市场化进程比较

通过上述计算结果可知,近10多年来,海南市场化改革有了较大进步,综合得分由1995年的4.0分增加到5.1分,增加1.1分,在全国的排名由第17位上升到第14位,上升3位。各单项得分和排名情况分析如下:其一,在所有制结构方面,总的来说,海南得分较高和位次较靠前,这主要归功于,海南解放以来,一直是我国边境前哨,国家在计划经济时资较少,致使海南在这方面没有历史包袱。再一方面,2008年海南得分9.9分,比1995年增加3.9分,居全国第9位,比1995年上升了2位。但2008年非国有经济投资比重虽然得分比1995年增加3.9分,但位次下降得较快,下降了5位,由第6位下降到11位,这主要是海南最近几年,随着国际旅游岛建设逐步由舆论变成现实,国家在基础建设方面增加了对海南的投资,如东边环岛轻轨投资等。其二,在政府职能转变方面,海南得分一直非常低、位次亦几乎垫底,这与海南最先提出“小政府、大社会”的口号以及作为我国最大的经济特区是不相称的。2008年海南得分2.8分,比1995年下降1.8分,居第22位,下降6位。主要表现在科教文卫占财政支出比重和固定资产投资中非财政预算资金比重的得分和位次均下降得较为严重。所以,作为我国教育和私营经济水平均较薄弱的地区,海南应在财政支出方面加大对教育投入比重,同时应培育好投资环境,大力发展私营经济。其三,在市场发育方面,虽然2008年得分4.9分,比1995年增加2.8分,排名23位,上升3位,但它和政府职能转变一样仍是海南最薄弱的环节之一。主要表现在:技术市场发育指标虽然得分和排名上升较快,但在全国的位次仍靠后,同时教育社会化水平方面海南得分下降,排名也下降了5位。其四,在体制活力与外向程度方面,海南表现较为复杂,2008年得分4.8分,比1995年增加2.2分,但位列第10,下降1位。主要是由于人均规模以上非国有企业数、人均专利数、出口占GDP比重等指标表现不佳,得分下降有所下降或增加不多,位次均有大幅度下降,特别是人均规模以上非国有企业数指标。总体来说,海南在所有制结构和体制活力与外向程度两方面问题稍微少一些,而在政府职能转变和市场发育两方面问题较为突出。

三、市场化进程与海南产业结构趋异效应

通过本文前述分析可知,自1995年以来,海南市场化改革有了一些进步,与一般转轨区域一致,市场化进程处于上升阶段。按照学术界绝大多数研究结论:随着市场力量的强化,企业自主性逐步增强,地区比较优势得到发挥,导致比较优势相似的省区间产业结构趋同,而资源条件不同的省区产业结构趋异。产业结构趋异是指经济发展过程中区域间产业结构所呈现出的三次产业及其内部结构不同发展倾向。产业结构趋异意味着产业结构不合理。海南作为我国唯一的热带省份,自然禀赋与内地省份有明显的不同,那么,海南市场化进程的进步是否对海南产业结构合理化有所改进,或者说市场化改革对海南产业结构是否具有趋异效应呢?如何测度区域之间产业同构度,进而判断出国家或地区之间产业结构是否趋同或趋异呢?本文通过梳理产业同构的各种测度方法及相关研究产业同构问题的文献,发现大部分学者是根据联合国工业发展组织(1979)提出的产业结构相似系数进行研究;也有学者根据P.Krugman(1991)行业分工指数来研究;还有学者综合了其他几种方法进行研究。本文采用产业结构相似系数法研究海南产业结构趋异化,区域A和区域B之间的产业结构相似系数计算公式为:

一般认为,式(4)中,i表示产业部门,k是参与计算的产业部门个数,XAi和XBi分别表示区域A和区域B的第i个产业部门在整个区域的产业结构中所占的比重。通过考察该公式的数学性质可知,SAB∈[0,1],其值越大,表明两区域之间结构相似程度越高,如其值为0,表示两个相比较地区的产业结构完全不同;如果其值为1,说明两个地区间产业结构完全相同。采用相似系数本身只能对两个地区之间产业结构做静态比较,只有通过比较该系数随年份的动态变化趋势,才能捕捉到产业结构趋同或趋异的信息。上式中的数据也可直接采用绝对数数据,甚至可以不必采用相同性质的指标,如有些可以采用总产值,有些可以采用增加值。

在数据收集方面,与前述海南市场化进程研究年份一致,本文分别选取了中国和海南1995年和2008年的三次产业各自内部行业数据,其中第一产业总产值,第一产业包括农、林、牧、渔4个行业,海南的数据来自历年《海南统计年鉴》,中国数据来自历年《中国统计年鉴》;第二产业规模以上工业和建筑业总产值,其中工业包括煤炭采选业、石油天然气开采业、黑金属矿采选业等39个行业,海南的数据来自历年《海南统计年鉴》,中国数据来自历年《中国统计年鉴》;第三产业增加值,第三产业包括交通运输、仓储和邮电业,批发和零售业,住宿和餐饮业,金融业,房地产业,其他等6个行业,其中海南数据来自历年《海南统计年鉴》,中国1995年数据《中国国内生产总值历史核算资料:1952―2004》,2008年数据来自《中国统计年鉴2009》。需要说明的是,如前所述,(4)式中的A和B应是两个地区,但由于海南的各种数据占全国的比重非常小,可以忽略不计,所以本文全国数据并未将海南的数据从中扣除,这样不会影响分析结果。

按照上述计算公式和有关数据,计算1995年海南产业结构相似系数为0.8147,2008年产业结构相似系数为0.6287。可见随着市场化改革的深入,同时由于海南资源禀赋结构与大陆差异悬殊,海南产业结构相似系数在大幅缩小,即海南市场化进程或资源市场配置具有产业结构趋异效应,这与国内大多数学者研究的结论一致。资源市场配置产业结构趋异效应实际上就是海南产业结构合理化的表现。

四、资源市场配置与海南优势产业的发展

海南是我国唯一的热带岛屿省份,自然禀赋丰腴,主要包括:其一,热带海岛旅游资源。海南是中国七大旅游区之一,是唯一的热带旅游地。其二,热带土地资源。海南热带土地面积占全国的42.5%。其三,海洋资源。海南岛海岸线全长1928公里,省辖海域面积约200万平方公里,沿海大小港湾68个,大小岛屿280个。其四,矿产资源。海南有工业储量的矿产资源66种,其中钛砂矿、石英砂、锆英砂储量居全国第一位,含量分别约占全国储量的2/3。其五,油气资源。海南岛周边海域油气资源丰富,南海是世界四大海洋油气聚集中心之一,省辖海域有油气沉积盆地39个,石油地质储量约328亿吨,天然气储量约11.7万亿立方米。这些独特的资源禀赋为海南发展热带海岛度假休闲旅游、热带高效农业、海洋渔业、油气工业、建材工业、生物制药等打下良好的基础。

通过前文分析,资源市场配置可以降低海南产业结构相似系数,由于海南资源禀赋结构与大陆差异悬殊,随着市场化改革的深入,海南产业结构趋异效应明显增强,或者说资源市场配置有利于海南发挥比较优势,将比较优势形成优势产业,提高区域竞争力。但是,海南市场化进程还存在所有制结构、政府职能转变、市场发育情况、体制活力和外向程度等方面均还存在很多问题。为了发展海南优势产业,对海南未来市场化进程,本文提出以下建议。

第一,在所有制结构方面,海南应大力发展非国有经济,特别是私营经济,逐步增加非国有经济投资比重,因为理论和实践均已证明非国有经济的效率比公有经济高。在第一产业方面,推动农垦改革取得实质性进展,逐步实现农业资源的优化配置。海南农垦系统拥有全省四分之一的土地、八分之一的人口,农垦的改革发展稳定,关系全省又好又快发展的大局。在海南农垦曾经为我国经济建设做出过重要贡献,但市场化进程中虽然有少部分农场转轨成功,但绝大部分还面临转型的困难,特别是要想方设法,通过市场化改革盘活垦区土地资源。在第二产业方面,海南应继续深化国有企业和国有资产管理体制改革。在第三产业市场化改革方面,海南应主要提高市场管理水平,完善市场准入制度,大力发展旅游业以及与其相关的现代服务业,促进服务业转型升级。

第二,在政府职能转变方面,主要应做好以下工作:海南各级政府应精简机构,真正达到“小政府、大社会”的最初改革愿景,提高办事效率;加大在科技支出和教育支出占财政支出比重。虽然海南最先在全国免除义务教育学杂费,但成绩并不理想,单项得分和排名均有大幅度的降低;提高固定资产投资中非财政预算资金的比重。海南采取一些优惠政策吸收岛外投资,如允许加速折旧、研发设备允许在税前扣除等。

第三,在市场发育方面,海南一方面应鼓励技术从实验室走向市场,提高技术市场发育水平和使用效率;另一方面应鼓励教育产业化,将海南办成“大学岛”,提高教育社会化水平。

第四,在体制活力和外向程度方面,海南应大力发展私营企业,鼓励科技创新,发挥比较优势,增加出口,提高企业经济效益。

需要指出的是,建立健全金融市场是海南发挥市场在资源配置中基础性作用的关键。在技术、资本、劳动力、土地、矿产资源等生产要素市场中,资本的流动居于龙头地位,资本流向哪里,其他生产要素就会随之向哪里集聚。因此,市场配置资源,在很大程度上是由掌握资本或资金配置权力的各类行为主体来进行的。在发达国家,已经形成了以资本市场为主体、包括货币市场、保险市场在内的金融市场为依托的庞大的金融产业,成为独立于实体经济的虚拟经济。从制度上发挥市场配置资源的基础性作用,必须高度重视金融市场建设,壮大金融产业,形成完善、高效、安全的金融体系,充分发挥金融市场在资源配置中的重要作用。海南健全金融市场的对策如下:创建良好金融生态环境;加强“银担”合作,构筑旅游企业贷款融资担保合作平台;成立“海南旅游发展信托基金会”;积极尝试资产证券化融资;鼓励私募旅游投资基金落户海南;大力支持企业特别是旅游企业的上市。

五、主要结论

本文从时空视角对海南市场化进程进行了比较研究,分析了海南市场化进程中产业结构趋异效应,最后对资源市场配置与海南优势产业的发展进行了初步探讨等问题,得出主要结论如下。

第一,本文根据樊纲、卓勇良等人的研究方法,从所有制结构、政府职能转变、市场发育以及体制活力和外向程度等四个方面对海南市场化进程进行了比较研究,总的研究结论如下:近10多年来,海南市场化改革有了一定进步,综合得分由1995年的4.0分增加到4.1分,增加1.1分;在全国的排名由第17位上升到第14位,上升3位。与全国各省份比较,海南在以上四个方面均存在一些问题,尤其在政府职能转变和市场发育方面问题更加突出。

第二,市场化改革与产业结构关系的一般规律为:随着市场力量的强化,企业自主性逐步增强,地区比较优势得到发挥,导致比较优势相似的省区间产业结构趋同,而资源条件不同的省区产业结构不同。研究发现,海南市场化改革与产业结构关系符合以上一般规律。通过计算,1995年海南产业结构相似系数为0.8147,2008年产业结构相似系数为0.6287。可见随着市场化改革的深入,同时由于海南资源禀赋结构与大陆差异悬殊,海南产业结构相似系数在逐步缩小,即趋同性在减少,或市场化进程的深化具有趋异效应,这与国内大多数学者研究的结论一致。资源市场配置产业结构趋异效应实际上就是海南产业结构合理化的表现。

第三,由于海南市场化进程还存在所有制结构、政府职能转变、市场发育情况、体制活力和外向程度等方面均还存在很多问题。为了发展海南优势产业,对海南未来市场化进程,本文提出了一些建议。特别强调高度重视金融市场建设,壮大金融产业,形成完善、高效、安全的金融体系,充分发挥金融市场在资源配置中的重要作用。

(注:本文系海南省教育厅高等学校科学研究项目《要素与市场约束下海南产业结构优化升级模式研究》的部分研究成果,批准号:Hjsk2010-86。)

【参考文献】

[1] 顾海兵:中国经济市场化程度的最新估计与预测[J].管理世界,1997(2).