投资基金的方式篇（1）

第二种类型是购买国债。国债是国家发行的债券，利率高于银行存款，利息所得免税。

第三种类型是购买公司债券和金融债券。

第四种类型是购买股票或证券投资基金，取得投资收益。

投资基金的方式篇（2）

据预测，到2020年，我国退休人数将超过7000万人，2030年老年人口占总人口比例将达到最高峰为22.06%，退休人口占就业人口的比例将为47.39%。在人口老龄化逐步加快的情况下，如何支付日益增加的养老金成为政府有关部门面临的难题。随着社会保障面的扩大，资金缺口会更大，作为储备基金的全国社会保障基金要满足填补缺口的需要，就必须实现保值增值。

一、海外投资的必要性

根据《全国社会保障基金投资管理暂行条例》，基金管理公司作为全国社保基金管理人，对托管资产的年收益率要求不低于通货膨胀加上三个百分点，2003年、2004年、2005年的通货膨胀率分别为：1.8%、5%、1.8%，但从近年的数据看，2001、2002、2003、2004年的收益率分别为2.25%、2.75%、2.57%、2.32%，全国社保基金的营运能力并不令人满意，没有达到《暂行条例》的要求。

海外资本市场与国内资本市场投资收益存在巨大的差距。2003年，美国、香港股市涨幅分别为25.04%和63.68%，同期成熟市场的平均涨幅为25.54%，同年，上证综指涨幅仅为10.27%，1982-1993年间，美国、英国、德国、法国、香港的社保基金组合平均收益率分别为9.6%、10.8%、7%、13%和8.6%，而全国社保基金01年至04年的平均收益率尚未超过3%，可见社保基金海外投资可以取得更高的投资收益。

90年代初以来，社保基金运营国际化的趋势愈演愈烈，投向海外证券市场的比例不断上升，各国也纷纷放宽社保基金投资海外证券的比例限制，澳大利亚、比利时、加拿大、法国、德国、香港、爱尔兰、日本、荷兰、新西兰、挪威、瑞士、英国、美国的海外投资占本国社保基金的比例分别为16.05%、.29.53%、9.07%、5%、2.5%、60.08%、34.69%、14.01%、17.12%、34.27%、5.79%、6%、26.06%和4.33%。社会保障制度完善的发达国家社保基金海外投资的实践说明了必须进行海外投资，进行全球化投资组合管理，一方面可以充分利用全球证券市场的资源，另一方面可以充分分散风险，规避国内股市变动对全国社保基金的冲击。

二、全国社保基金海外投资方式

投资基金是一种证券信托投资方式，是一种间接金融工具和中介金融机构，以金融资产为专门经营对象，以投资为根本目的，通过专门的投资管理机构集合相同投资目标的众多投资者的资金，根据证券组合投资原理将基金分散投资于各种有价证券和其他金融工具，并通过独立的托管机构对信托财产进行保管，投资者按投资比例分享其收益并承担风险。按照投资对象划分，投资基金可分为：股票基金、债券基金、混合型基金、指数基金、货币市场基金、期货基金、期权基金、认股权证基金、房地产基金和贵金属基金。投资基金的主要投资对象是股票和债券。投资基金以其具有风险分散、专业管理、流动性强、费用低廉、服务完善、业绩良好等特点，深受各国投资者的青睐，投资于投资基金不失为全国社会保障基金海外投资方式的最佳选择。

1、从投资成本和投资决策来看全国社保基金应该选择投资基金。一方面，在国外进行投资分析时，必须取得外国的投资信息和有关资料如外国公司报告与公司经营情况，并进行横向、纵向分析，这需要投资者投入大量的信息搜集成本。美国10-kreports规定美国公司于每季经营结束后两周内必须把其经营情况公诸于投资者，并保证投资者可以在网站上浏览公司历年报表，但其他国家则不然，如法国每年一次公布财务报表，且经常推迟至年终后六个月才公布，这种不经常公布财务报表的情况增加了国际投资分析的困难，自行派出人员进行投资决策很难找到准确、及时的信息；其次，根据《全国社保基金境外投资管理暂行规定》，新增境外股票投资5亿美元至8亿美元，新增境外债券投资1亿美元到3亿美元，这个数额只占全国社保基金总投资的很小比例，如果自设机构进行运作，需要我国派出大量的专业人员，并付出大额的信息搜集费用和人员工资费用，从人力、物力等投入成本角度考虑都是不经济的；另一方面，投资基金具有费用低廉和专家理财的特点。首先，与直接投资相比，选择投资基金更能节约投资成本，投资基金收取的费用包括：销售服务费、管理费用、交易费用、保管费用。全国社保基金作为大额机构投资者，在佣金上可以享受优惠，当投资金额超过100万美元，且超过5年，可以得到销售服务费用的豁免。管理费用和保管费用一般一年征收一次，且数额较小，分别为投资者所持有的基金份额的0.4%-1%和0.2%；其次，投资基金具有投资经验丰富的专家队伍，能够进行正确的投资决策，而不需要投资者自己花费大量的信息搜集费用，也相应减少了投资成本的支出，全国社保基金选择投资基金更为明智。

2、社保基金的投资原则要求全国社保基金海外投资选择投资基金。全国社会保障基金的投资原则是安全性、收益性、流动性和社会性。表1对金融投资工具在安全性、流动性、收益性三方面比较其优缺点，从中权衡得出适合全国社保基金的投资方式是投资基金的结论。

投资基金最显著的特点在于它是一种分散投资、专业化管理、较低风险的间接投资工具，投资者投资于投资基金的目的以及基金广受欢迎的真正原因，并不在于基金能像期货、期权、外汇、股票等高风险工具那样，可能在极短的时间内给投资者带来暴利，而是它能使投资者在不用自己少操心的情况下，通过基金经理的专门管理，去分享经济增长带来的收益，并同时有效的抵御年复一年的通货膨胀。从风险、收益及抵御通货膨胀能力各方面看，投资基金比其他投资方式更加稳健，并可以通过对债券、股票的组合搭配，可以达到在保证本金安全的前提下取得一定的收益，而且也有一定流动性的目标。

3、近年来，越来越多的国家通过投资基金的形式投资于股票和债券，为全国社保基金的投资方式选择提供了许多国际经验，其中以美国为典型。在美国，投资基金的主要形式是共同基金，共同基金以其固有的投资分散性、机动灵活性和高效服务等优势，成为美国一项重要的退休金投资工具。截至2000年底，美国的退休金市场规模达到了12.3万亿美元，其中2.5万亿美元的资产，也就是整个美国退休金市场的20%，都投入了共同基金，这2.5万亿美元退休金计划资产占到了整个共同基金总资产的35%，美国的退休金计划成为了共同基金最大的机构投资者。美国主要形式的退休金计划有以下几种：个人退休金计划即iras（indi－vidual ritirement accounts）、403(b)、401(k)、457、自雇者退休金计划。按保守估计，目前个人退休金计划账户中至少有25%的部分是以共同基金形式存在的，而自雇者退休金计划投向共同基金的比例更高，从目前的趋势看，将来投向共同基金的退休金规模将会继续扩大。

三、投资风险及其规避措施

1、市场风险。市场风险也叫做不可转移风险或系统性风险，是由于市场周期波动而导致的投资回报不确定所造成的风险，它不仅仅作用于一种股票抑或是一个行业，而是作用于整个市场或其大部分，降低投资组合的相关系数是降低总投资风险包括市场风险的有效方法。由于各国政府的财政政策和货币政策独立，造成各国的商业循环周期不一致，加上各国的工业结构不同对宏观经济因素非预期变动所造成的冲击有不同程度的反映，最终导致各国之间股票相关系数有时低于国内股票相关系数，在同一期望报酬率下，国际股票组合的风险低于国内的风险；投资于低相关度的证券才能降低组合风险。我国属于新兴股市，新兴股市与成熟股市（诸如：美、英、法）间的报酬率相关系数很低。根据国际财务公司（ifc）新兴股市资料，墨西哥与美国s&p500指数及eafe国际指数之间的相关系数分别为0.54与0.47，其他新股市（包括我国）与两指数的相关系数也很低，新兴股市国家的投资者可从投资于工业国家股市获得投资风险分散的利益，全国社保基金要最大限度降低总投资风险，可以购买国际性投资基金。

2、汇率风险。外汇风险直接关系到全国社保基金的收益。对于短期债券，通常用外币远期或期货契约来规避。

3、国家风险包括政治风险与政权风险。由于有关政府政策或政府行为的变化使得投资回报发生风险。具有丰厚利润的外国债券到期年限经常是五年、十年以上的中长期债券，投资前必须做好国家风险的评估工作。评荐一个国家的信用等级，应该考虑经济力量的强弱、财政赤字的大小、贸易盈余的大小、自然资源是否丰富或贫穷、工业结构，以及政治是否稳定。国内债务/gdp的高低，外债/gdp的高低与负债净额/贸易顺差的高低这三个比率越低，代表信用等级越高（背信风险越低），目前，世界银行、euromoney和nstitutional investors：三家机构对不同的国家进行风险评荐。虽然不同的评鉴方法会产生不同的评鉴结果，但有些国家仍能得到一致好的评鉴等级，这些国家应该是全国社保基金投资的首选，这些国家依次是：美国、日本、瑞士、德国、英国、加拿大和澳大利亚。

4、世界各地资本市场在交易成本上的差异十分显著，有时可相差数倍之多，这一差异对社保基金最终投资收益势必会产生重大的影响：交易成本越少，投资者的实际收益就越高。全国社保基金拿出一定份额投资于指数基金是个不错的选择，指数基金不像其他基金需要大量的数据分析成本，只需要追踪目标指数即可，因此收取的管理费用低，通常是0.5%-1%，其他基金一般是1.44%-3%；指数基金因不需频繁的买进卖出，只是在投资者需赎回的时候才出售，在投资者投入资金时才买进，基金周转率低，典型的指数基金每年只周转2%，而一般的基金每年要周转80%，因此交易成本也低；由于指数基金的处理只是由于股东赎回才出售，所以每年的资本利得都很少，据沃顿经济学院的伊米尔.西格教授估计，税收和交易费用一般会使投资收益减少大约4.5%，而对指数基金来说，则只有1.5%。

参考文献：

投资基金的方式篇（3）

二、私募股权投资基金退出的内涵及作用

私募股权投资的退出是当私人股本基金所投资企业发展到一定阶段，投资者押注正确的时机将投资资本退出投资企业，通过企业首次公开发行（IPO），并购、股票回购、破产清算的这四个方面在资本市场，私募股权投资退出企业，资本利得或损失最小，实现了私人股本基金的一个完整的循环流通。私募股权基金的退出环节在整个基金的投资过程中意义重大。其重要性在于：首先，退出是判断前期投资成败的重要标准。选择合适的退出方式来实现资本增值，通过变现价格的高低来衡量前期投资的成功与否。其次，退出是变现投资价值最终途径。再者，退出实现了投资基金的循环。最后，退出是控制风险的关键风险和收益是相匹配的，由于目标企业一般还未成熟，发展过程中存在较大波动性，良好的退出机制是在可承受风险的范围内实现最大收益或者最小损失的重要保障。

三、私募股权投资基金的退出方式及各自的优缺点

（一）首次公开发行（IPO）。首次公开发行是指公司以融资为目的，首次向非特定社会对象公开发行股票的行为。它是退出行为的第一个阶段，第二个阶段是公开上市。一家企业如果要上市，首先需证券公司进行保荐以通过证监会的审核，再经过一系列的路演、询价等程序，才能首次公开发行股票。股票发行成功后，企业才能申请本企业的股票到证券交易所或报价系统挂牌交易，这才是首次公开上市。

IPO退出方式的优点：第一，能够让投资者获得较高的收益回报。对于PE的投资方来说，通过IPO退出能使其获得较其他方式更为可观的收益，一般可达投资金额的几倍甚至几十倍。第二，是实现投资者和企业自身利益最大化的途径。在投资者获得较高的收益回报时，企业自身也会因股市较高的市盈率而大幅增值，知名度提升，经过IPO后，企业经历股改、完善治理结构、清理不良资产等过程，都为企业建立了良好的内部发展环境。第三，能够提升私募股权基金的知名度。被投资企业IPO的成功，提升了目标企业的知名度的同时也提升了PE的知名度。

IPO退出方式的缺点：第一，IPO退出的成本高。在退出的过程中PE可能错过较好的投资机会。第二，IPO退出的门槛较高。证监会对企业公开发行股票由经营期限、盈利能力、财务状况等的要求。第三，企业上市后要定期进行信息披露。信息披露的信息包括公司的商业机密，可能会增加竞争对手对自己的了解，将自己陷入被动，其次信息披露的成本比较高。第四，IPO退出容易受到国家政策和经济环境的影响。当经济处于繁荣期时，IPO退出比较容易，反之，成功率较低。第五，我国股市尚不稳定，股价波动较大，且当股票市场情形不好时，以IPO方式退出便难以获得高额回报，甚至还会加大退出风险。

（二）兼并与收购。兼并与收购合称并购。兼并是指被投资企业被其他实力较强的企业合并，组成新的公司。收购是指私募股权投资机构将股份转让给其他实力较强企业，这些企业通过收购股份达到控制目标公司的目的。当被投资企业无法达到上市要求或投资机构认为企业未来发展潜力不大时，投资机构倾向于通过兼并与收购的方式退出资本。

下面分析以下并购退出的优缺点：

并购退出优点缺点

1并购退出周期较短，时间成本和机会成本小，程序较IPO来说较简单，且操作起来更高效、灵活。企业管理层为了自身的利益可能对并购持反对意见。

2并购退出能一次性完全退出，退出回报明确。IPO的退出要等待解禁期，即使过了解禁期也可能分批退出。有实力的买家不多。导致企业不易找到并购者或者对买家的出价不满意。

3费用较低。相对于IPO，并购退出不需要上市过程及上市发行后信息披露的费用。企业的价值可能被低估。

（三）股份回购。股份回购退出是指公司、公司管理层或公司的员工用现金或是用债券换股权的方式，按一定的程序和约定的价格将公司的股份购回，从而使私募股权基金退出的方式。股份回购包括管理层回购、公司回购、股东回购、员工回购。股权回购较以上两种退出方式较少用到。

股份回购退出的优点：控制权掌握在公司的手中，方便决策的制定和公司的前途发展；操作过程简单，因为股份回购是公司内部的控制权和产权的转移。

股份回购退出的缺点：收益率较低，股份回购是一种备用的退出方式，当企业既不能满足IPO的条件又不能满足并购退出的条件时，为了保障资金安全和避免错过一些潜在的投资机会才会选择。

（四）破产清算。清算是私募股权投资失败后的退出选择。当企业出现重大问题没有继续发展空间，抑或持续经营会带来更大损失，其他投资者和企业管理层、原有股东等内部人员也不愿意接手时，只有果断对目标企业进行清算，才能及时收回资本，避免损失扩大。并且一旦决定清算，PE公司想收回投资成本很难，甚至基金公司会遭受全部损失。通过清算方式退出，往往意味着投资的失败，可能会引起外界对该私募基金投资能力及市场判断力的质疑。

四、探索适合我国私募股权投资基金的退出方式

既然退出如此重要，私募股权投资公司就应该不断探索适合自己的退出方式，基于此，私募股权投资公司应该做到以下几点：

（一）在投资之初，就要高度重视退出主动权的把握。很多公司投资太盲目，没有欣赏进入和退出之间的平衡，投资规模时，很难找到合适的退出策略，导致投资项目失败。因此，在投资之初就要与被投资企业在合约明确规定退出方式的选择权问题。

投资基金的方式篇（4）

关键词:融资担保 地方政府 创业投资 政府引导基金

融资担保模式是指根据信贷征信机构提供的信用报告,在创业投资企业债项信用评级良好、资产负债率不高的情况下,引导基金以融资担保方式支持其通过负债增强投资能力。融资担保的具体做法是,创业投资企业通过公开市场发行证券或者从特定金融机构融通资金,由引导基金对其融入资金的还本付息予以担保。在创业投资机构不能按期还本付息时,由引导基金代为偿付。为补偿所承担的风险,引导基金向创业投资机构收取一定比率的担保管理费。目前我国各地方政府设立的创业投资引导基金普遍没有采取融资担保模式,本文试从引导基金实施融资担保模式的意义与条件入手,分析地方政府引导基金实施融资担保模式的适用性。

地方政府创业投资引导基金实施融资担保模式的意义

地方政府创业投资引导基金采用融资担保模式,对提高引导基金的放大倍数、控制投资风险和提高资金使用效率等具有十分积极的意义。

(一)可以提高地方政府引导基金放大倍数且增加园区中小科技企业融资供给

在参股子基金或跟进投资的运作模式下,由于引导基金需直接向创业投资企业或创业投资企业支持的创业企业提供资金,受引导基金自身的资本规模限制,流入地方政府科技园区的民间资本放大倍数有限。如中关村引导基金在过去六年中投入资金5328万元,带动合作机构投资额为22448万元,放大倍数为4.2倍。而融资担保模式不需要直接占用引导基金的资金,这样引导基金就能够为更多的创业投资企业提供融资支持,使流入地方政府科技园区的创业资本以更大的倍数扩张。美国SBIC项目自1994年开始实施融资担保模式到2002年止,财政共拨款2.285亿美元,并自2002年开始财政不再对SBIC项目投入资金。但仅在2002财年,美国小企业管理局(SBA)就批准了313家小企业投资公司的注册申请,引入私人直接投资61.66亿美元,为小企业投资公司担保债务资金82.791亿美元,使当年可用于小企业投资的资金高达144.451亿美元,是累计财政拨款总额的63.22倍。

(二)可以有效提高引导基金的使用效率

在参股子基金的运作模式下,对于创业投资企业来说,引导基金的资金为无成本资金,因此个别子基金在引导基金完成出资后迟迟不进行项目投资,导致资金闲置。在融资担保模式下,创业投资企业对引导基金提供的债务担保承诺要支付承诺费,对已发生的担保债务要支付利息、担保费及管理年费等成本,这就会迫使合作的创业投资企业重视投资项目的选择及资金的使用效率问题,从而提高引导基金的整体使用效率。

(三)可以降低引导基金的投资风险且解决投资收益与风险不匹配问题

在参股子基金的运作模式下,为吸引参与合作的创业投资企业,引导基金采取较强的让利政策,在承担高的股权投资风险的同时只分享相当于同期国债收益率的回报率。这种低回报率与高风险的严重不匹配不利于引导基金的持续运行。在融资担保模式下,引导基金不直接承担投资风险,仅在创业投资企业因经营困难不能按期偿付担保债务时才出资代为偿付。担保(债权)人的身份使引导基金能够优先处置创业投资企业的资产,从而降低了投资风险。而在创业投资企业发生违约偿付之前收取的承诺费、担保费等收入也在一定程度上抵补了代为偿付担保债务所发生的损失。

(四)可以解决地方政府引导基金资本规模偏小问题

目前我国设立的地方政府创业投资引导基金规模在1亿元到20亿元之间,其中由地方政府独资设立的创业投资引导基金规模多为5亿元人民币,这些引导基金多采取参股子基金的方式,运行一段时间就会显得资本规模不足,难以持续运行。如中关村创业投资引导基金当初设计的总规模为5亿元,到2008年末时已累计投入了3.75亿元,离当初设计的5亿元总规模仅剩1.25亿元。而园区科技企业的融资需求仍未得到充分满足,在单个创业投资基金规模日益扩大的趋势下,这些资金如果还采取参股子基金的方式的话,将远不能实现引入民间资本解决园区内科技企业融资困难的政策目标。但在融资担保模式下,由于引导基金可以在不直接向创业投资企业提供资金的情况下极大地扩大引入资本的倍数,这些资金作为提供融资担保的保证,就能满足引导基金持续运行的要求,并保证政策目标的实现。

地方政府引导基金实施融资担保模式已具备的条件与不足

(一)目前地方政府引导基金实施融资担保模式已具备的条件

首先,法律制度允许地方政府引导基金对创业投资企业实施融资担保。《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》中明确指出引导基金“根据信贷征信机构提供的信用报告,对历史信用记录良好的创业投资企业,可采取提供融资担保方式,支持其通过债权融资增强投资能力”,这为地方政府引导基金采取融资担保模式提供了制度依据。

其次,融资担保模式给创业投资企业带来较高的杠杆收益,提高了其与引导基金的合作积极性。利用引导基金提供的融资担保,创业投资企业能够较快地获得比引导基金提供参股资金更多的管理资本规模,并且在资金筹集规模及使用上拥有更多的灵活性,因而融资担保模式将会比参股子基金模式更受创业投资企业的欢迎。目前,因全球金融危机导致的创业投资企业的融资环境恶化也为地方政府引导基金采取融资担保模式提供了有利机会。

再次,地方政府所在地区有众多的金融机构,这些金融机构多与地方政府机构及中小企业已建立了良好的业务关系,这为地方政府引导基金采取融资担保模式时与之建立合作伙伴关系奠定了基础,在一定程度上解决了担保资金的融通问题。

最后,部分地方政府早在20世纪末就建立了政府担保机构,这些担保机构在贷款担保、票据担保、融资信托计划担保、公司债券担保等业务方面积累了丰富的经验,为地方政府引导基金采取融资担保模式实施融资担保管理储备了人才。

(二)地方政府引导基金采取融资担保模式存在的不足

在操作层面上,地方政府可以债券融资担保和贷款融资担保两种方式向创业投资机构提供资金支持。但如果地方政府引导基金采取向合作创业投资机构提供贷款担保的模式,就要考虑贷款资金的获得与使用问题。我国《贷款通则》第二十条规定,“借款人不得用贷款从事股本权益性投资,国家另有规定的除外。”而对于创业投资机构而言,其获得担保性贷款的目的就是要扩大对创业企业的股权投资,这与我国《贷款通则》中的规定不符。在这种情况下,引导基金可能难以找到能够提供贷款的合作金融机构,或在取得贷款后不能向创业企业提供股本性资金支持。这是融资担保模式能否得以实施的根本性问题,地方政府引导基金还需要取得政策的突破点。

地方政府引导基金采取融资担保模式吸引民间资本从事创业投资能否取得成功还会受到自身信用级别的限制。目前地方政府引导基金多以国有企业的身份存在,资本规模有限,担保信用级别并不高,对拟发行债券融资的创业投资机构吸引力不足。而在提供贷款担保时,由于我国相关政策规定担保机构可以提供保证金贷款倍数为其注册资本的5-10倍,且银行提供的贷款额度与担保机构的信用等级挂钩,这就使政府引导基金的放大倍数存在许多不确定性。

如何确定担保费率也在一定程度上影响了引导基金融资担保模式的成功运行。由于我国担保市场起步晚,相关数据积累少,已形成的数据代表性较低。又因国情差异较大,借鉴其它国家(美国SBIC)的相关费率可能会出现偏误。这些都加大了引导基金确定担保费率的难度。如果在融资担保模式的实施早期收取过低的相关费率,引导基金融资担保项目就可能在运行一定时期后难以实现收支的自我平衡;而收取的相关费率过高,又会缺乏对创业投资机构的吸引力,难以实现引导民间资本从事创业投资的目的。

综上所述,当前实施融资担保模式对政府引导基金的持续运行具有很强的积极意义。但是各地方政府在采取决策前要做好充分的准备工作,突破政策上对贷款资金使用方向的限制,并科学论证我国当前对创业投资机构提供融资担保的适宜费率。

投资基金的方式篇（5）

产业投资基金是当前促进产业结构优化的一个重要金融手段，对于推动我国经济均衡发展具有十分重要的作用。产业投资基金作用的有效发挥，在很大程度上取决于其运行机制是否完善。因此，制定恰当的运行机制选择策略，是我国产业投资基金发展面临的迫切任务。

一、产业投资基金组织形式选择

我国目前产业投资基金组织形式包括公司制、信托（契约）制和有限合伙制。公司制是指依据公司法成立，通过发行基金股份将从投资者集中起来的资金进行广泛投资。信托（契约）制是依据信托契约，通过发行受益凭证组建基金。有限合伙制形式是基金的投资者作为合伙人参与投资，依法享有合伙企业财产权，分为普通合伙人和一般合伙人。

从国际经验来看，美国和英国的创业投资基金在起步时大多是采用公司制组织形式，到20世纪70年代之后，为避免双重纳税，规避有关法律约束，美英两国的创业投资基金越来越多地采用了有限合伙制，欧洲国家一般采取较为公平的税收制度，不同组织形式税收比例较为一致，所以公司制组织形式较为常见。

我国产业投资基金需要采取何种组织形式，要根据我国的国情、行情和企业的具体情况而定。2008年我国新募集的风险投资基金中，超过半数的基金选用有限合伙制组织形式；2009年则是公司制的组织形式占有较高比重，采用有限合伙制募集基金的比例减少。目前，公司制组织形式和有限合伙制的组织形式更适合我国当前的国情、行情和企业的情况。

二、产业投资基金设立方式选择

1.产业投资基金公募与私募方式选择

产业投资基金的募资方式有公募和私募两种主要形式。公募是指以公开的方式向法人和自然人发行基金受益凭证募集资金。私募是以非公开方式向特定的投资者发出要约以募集资金。

我国产业投资基金应该以公募为主还是以私募为主，国内各方面的意见不尽相同。有观点认为公募有利于设立较大规模的基金，容易形成规范的公司型产业投资基金，并有利于基金上市。但是由于公募基金涉及公众利益，其在组建和运作过程中所受到的限制也比较多，基金管理人在运作基金的过程中也会格外的小心谨慎；而私募基金则比公募基金更灵活简便，更能适应形势的变化，更有利于从事风险投资，其支持高新技术等产业的力度会更大一些。所以，我国应该允许产业投资基金兼用公募和私募两种形式，从目前来看，还是以私募形式为主。

2. 产业投资基金开放型与封闭型选择

根据基金受益凭证数额是否固定和是否可赎回为标准，产业投资基金可分为开放型基金和封闭型基金。根据目前我国产业投资基金正处于起步阶段向成长期过渡的特点，我国现阶段宜选择封闭型基金为主的基金设立方式，主要原因有以下几点：

首先：封闭式基金便于长期投资。在封闭期内，资金规模是固定的，由于其资金来源具有长期性和稳定性，特别适合投资期限较长、收益稳定的基础设施等产业。第二：封闭式基金的运营成本相对较低。它不必预留支付投资者赎回的变现资金，所以基金的使用效率较高。第三：我国产业投资基金支柱产业、基础设施产业等是主要的投资方向，它需要大量的、长期稳定的资金来源，而不是大量的随时可以抽走的流资。如果设立开放式基金，由于投资者可以随时赎回，资金就不稳定。封闭式基金没有随时被赎回的后顾之忧，操作也相对简单。第四：目前我国金融市场发育不健全，缺乏开放式基金运作的条件。因此，为适应我国产业投资基金需要长期、稳定资金来源的特点，目前我国产业投资基金应以封闭式基金设立方式为主，待市场发育更为完善之后，再适当发展开放式基金。

三、产业投资基金资金来源选择

产业投资基金是融资与投资相结合的一种金融制度创新，在其运作过程中，必然是先融资再投资，资金来源对于产业投资基金的发展具有决定性的意义。产业投资基金的来源构成即投资者的结构直接影响基金的组织形式、投资绩效、激励方式以及产业投资基金推动产业发展能力的大小。我国产业投资基金的资金来源主要有以下几个方面：社会私人资金、金融机构资金、非金融类企业资金、政府财政资金等。

首先，社会的私人资金将是未来产业投资基金最大的潜在投资者。我国居民储蓄数量充沛，近十年来，居民储蓄存款余额每年以30%～40%的速度大幅增长，1999年全国城乡存款余额为5.96218万亿元，到2009年增长为26.077万亿元，是1999年的4.373倍。随着居民个人财产的继续快速增长以及金融投资意识逐渐深入人心，私人资金的投资需求将会越来越大。产业投资基金作为一种投资工具，其风险小于股票、债券和期权等投资理财工具，收益性又远大于银行储蓄所得利息，能较好地满足居民追求高收益、低风险的投资需求。未来的私人资金必将成为我国产业投资基金的主要资金来源之一。

第二，金融机构是产业投资基金的重要投资者，从2010年我国金融机构资金运用情况来看，当年各项贷款占资金运用总计的59%；有价证券及投资仅占资金运用总计的12%。大比例的贷款使资金运用较为单一，需要寻找一种风险性较小，收益性较为稳定的投资渠道，以减少存贷差，而且金融机构拥有较多的金融专业人才以及较高的资金管理水平，有利于产业投资基金的长远发展。

第三，非金融类企业是产业投资领域里最为活跃的力量。有些非金融类企业经营状况良好，经济效益较高，有大量闲置资金可以进行长期投资，由于缺乏投资基金运作方面的专业人才和管理经验，使它们实现跨行业经营的难度很大。而产业投资基金有政府政策的支持，又具备各种类型的经营管理专家，可以分散投资风险，减少进入壁垒，提高资金运作能力，从而帮助这些企业的资金取得更高收益。

第四，政府资金对于产业投资基金的发展只能起种子基金的作用，而不应长期成为投资基金的资金来源主体。在民间资本对产业投资基金只观望不投入的时候，政府资金的进入会大大增加基金的信誉度，从而引导民间资本也进入其中。

总体来看，我国产业投资基金资金来源较为充沛，资金来源结构还有待进一步优化，尽快引导社会私人资金投入到产业投资基金中，同时加强机构投资者投资，建立畅通的融资渠道，保证产业投资基金的融资规模快速稳定增长。

四、产业投资基金投资行业选择

我国产业投资基金要因地制宜选择投资行业，主要投资行业包括：传统产业、电子信息产业、通讯产业、旅游产业、金融产业、能源环保产业、汽车产业、文化教育产业等。近年中国产业投资呈现多元化分布的态势， 2009 年，传统产业和狭义IT 仍然是获得中国PE 投资最密集的领域。

2009 年，在披露被投资企业所属行业的683 个案例中，投资传统产业的案例数和投资金额分别为206 项和159.16 亿元，与2008 年的119 项、99.38 亿元的投资规模相比大幅增加。2009年在传统产业的投资中，传统制造业的案例数和投资规模都是最高的，案例数占所有传统产业案例数的45.63%，投资规模占60.01%；其次是消费品及服务行业，案例数占比为28.16%，投资规模占比24.25%。

2009年狭义IT 行业由2008 年的113 项投资案例增加到了135 项；投资规模由84.27 亿元减少到43.29亿元，虽然投资规模大幅减少，但是狭义IT 行业仍是仅次于传统行业的投资行业。

中国产业投资基金的投资行业的选择必须适应经济发展状况，符合相关的产业政策，传统产业、IT业和能源环保是重要的选择方向。此外，文化传媒、生物技术、医药保健、半导体IC、金融服务、通讯/电信等行业也可以积极寻找项目进行投资。

五、产业投资基金退出方式选择

产业投资基金要健康发展并进入良性循环，就必须有畅通便捷的退出机制，否则就无法获得投资收益，也无法弥补失败投资项目的损失。退出方式主要包括股权转让、上市交易、清算三种方式。

中国产业投资基金的退出方式中股权转让占据了主要的比重，从2006年至2009年基本维持在60%左右。在2009年的调查中，列明退出方式的173 笔退出交易里，上市方式退出的有49 笔，占项目数量的28.32%；股权转让的有114 笔，占65.90%；清算的有10个，占5.78%。从退出方式来看，股权转让依然是主要退出方式，但上市退出受IPO 重启和创业板的带动，比例有所增加。

公开上市（IPO）是国际上公认的最佳退出方式，随着证券市场的发展IPO退出方式的比例有所增加，但由于上市条件较高，很多企业无法完成上市退出，所以发展产业投资基金必须建立多层次的退出渠道，有上市前景的企业可以选择IPO方式退出。目前看来，中国产业投资基金的退出方式选择还是以股权转让为主。

参考文献：

[1]Hellmann T.,IPOs , acquisitions and the use of convertible: securitiesin venture capital, Working Paper

[2]房汉廷，王伟光．创业投资产业发展的国际比较及其启示[M]．经济管理出版社2004

[3]季敏波．中国产业投资基金研究[M]．上海：上海财经大学出版社，2000

[4]欧阳良宜．中国产业投资基金组织形式探讨[J]．南方金融，2008（9）

[5]中国风险投资研究院．2010中国风险投资年鉴[M]．民主与建设出版社

投资基金的方式篇（6）

一、引言

国务院发展改革委等部门在2008年的《关于创业投资引导基金规范设立与运作指导意见的通知》文件明确的指出，创业投资引导基金是由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域，本身不直接从事创投业务。通过发挥财政资金的杠杆放大效应，增加创业投资资本的供给，克服单纯通过市场配置的市场失灵问题。特别是通过鼓励创投企业投资处于种子期、起步期等早期的企业，弥补一般创投企业主要投资于成长、成熟期企业的不足。

创业投资引导基金具备资金杠杆放大作用，使其在培养战略性新兴产业企业的自主创新能力中发挥了重要作用。随着国内资本市场的发展完善、金融体系的健全，我国创业投资引导基金得到了较快发展，全国各地政府纷纷拟定并且出台适应本地区经济发展的创业投资引导基金。在此背景下，研究创业投资引导基金的运作模式显得极为必要。

二、各国创业投资引导基金模式

各国由于政府创业投资引导基金的设立时间和发展阶段有所不同导致了各国政府创业投资引导基金的运行模式各有差异，因此通过比较分析各国政府创业投资引导基金运作模式的相同和不同点可以找到属于他们各自的发展经验。

（一）融资担保模式

融资担保模式是指，政府创业投资引导基金通过货币、质押的方式为企业提供担保，帮助企业通过债权融资的方式获得企业发展所需资金。这种融资运作方式适用于信用体系已发展健全的国家，具有一定的局限性。

（二）参股支持模式

参股支持模式是指政府出资建立母基金，母基金以参股的方式与社会资本联合组建子基金，子基金即为创业投资企业。母基金承担出资义务，参与基金的管理，确保子基金的投向，但具体的投资决策由各子基金独立决定，母基金在这一过程中只起到引导和监督管理的作用。理论上这种模式可以极大的发挥政府资金的放大作用，提高资金的使用效率。

（三）其他主要模式

在各国的政府创业投资引导基金的运作模式中，除了融资担保模式和参股支持模式之外还有很多其他不能归于这两类的模式。

（1）大财团模式。由于日本的政府创业投资引导基金的发展时间较短，资本市场发展的不完善等原因导致政府创业投资引导基金的引导作用不是很明显，发展至今仍需要大财团或者有政府背景的资金支持创业投资的正常运行。

（2）公司模式。在韩国的创业投资公司中通常可以分成这样两大类，一类是新技术金融支持公司；另一类是创业投资公司。我们通过对韩国创业投资性质的分析中不难看出一个结论，就是韩国的创业投资具有很强烈的政府色彩。金融投资公司中所包含的新技术支持金融公司具有国家政策性，它所担负的重要任务是对那些拥有一定风险性的技术进行开发、促进新技术迈向产业化、针对技术引进和改造等项目提供各方面的援助和支持，担负起国家战略任务。

（3）跟进投资。跟进投资是引导基金业务模式中唯一种直接投资方式，也是引导基金的一种重要的辅助业务模式，在我国的多个区域的引导基金中有所运用。所谓跟进投资（或称共同投资）是指当经认定并签订合作协议的创业投资企业在引导基金规定的政策范围区域选定投资项目后，引导基金按创业投资企业实际投资额的一定比例提供配套股权投资，以同等条件，联合对项目进行投资，以引导创业投资企业的投资方向。

三、我国创业投资引导基金的运作模式

目前，我国引导基金采用的基金组织形式有公司制和契约制两种，绝大多数为公司制。采用公司制时，可以成立专门的基金公司，也可以将引导基金逐年投入到现有公司内，以现有公司的资本金形式存续。

在基金的管理过程中，引导基金管理委员会作为引导基金的监管机构和最高权力机关，主要负责有关引导基金重大事项的决策和协调，包括资金筹措、合资合作方选择、管理制度、运行方式、绩效奖惩等，委员会通常由财政局、国资委、审计局等部门的负责人及其他出资人代表组成；引导基金理事会负责对项目投资及退出、监管处理等提出决策建议，对基金操作主体提交的投资方案进行审核，对基金操作主体的工作进行监督，一般由政府部门有关人员、风险投资管理专家及法律、会计等专业人士组成；引导基金操作主体作为基金的出资人代表，负责基金的日常管理工作，包括项目受理、尽职调查、预评审、监管、投资退出等，操作主体可能是引导基金公司本身，也可能是专门成立的管理公司，还有一些操作主体是政府部门；此外，为保证引导基金安全运行，基金管委会往往会选择一家商业银行，作为引导基金的第三方资金托管银行。

引导基金的引导方式包括阶段参股、跟进投资、风险补助等，其中，阶段参股即以股权投资方式参股创业投资机构，或与社会资本共同出资设立新的创业投资机构，引导基金出资比例不超过25%，且不成为第一大股东；跟进投资即由创业投资机构选定被投企业，引导基金按创业投资机构实际投资额的一定比例提供配套资金，以同等条件对企业进行股权投资；风险补助即对投资于初创期科技型中小企业的创业投资机构进行补助，用于弥补创业投资损失；投资保障是指创业投资机构将正在进行高新技术研发、有投资潜力的初创期科技型中小企业确定为“辅导企业”后，引导基金对“辅导企业”给予资助。

四、完善我国创投引导基金模式的建议

从我国实际情况看， 除了对国外创业投资引导基金的实际运作中给我们的启示方面做出相应的调整与对策外，还行从以下几方面完善所选创业投资引导基金的运作模式，从而更好的发挥创业引导基金在创业投资经济发展中的重要作用。

（一）合理安排政府出资比例

创业投资引导基金的资金主要来自中央和地方政府的财政资金，由于缺少成功经验，安徽省政府在设立引导基金的时候多抱有尝试的心态，没有对基金的资金来源和出资比例作出明确规定，以至引导基金的资金缺少持续性。此外，为了更多的吸引民间资本，在具体引导基金的实际操作中有时会出现与其宗旨背离的现象，使创业投资引导基金变相成地方招商引资的工具。因此，政府在成立创业投资引导基金的过程中应该确定一个合理的出资比例，因为过高的比例扶持面比较小，而过低的比例又不能发挥其主导作用。从国际经验上来看，具体的出资比例应不高于50%，最好控制在20%-40%。另外，创业投资是一个动态的过程，所以政府出资引导基金的资金还可以按照投资进度分步到位。

（二）创新基金管理方式

目前我国创业投资引导基金采用委托管理方式，即创业投资引导基金的设立形式为公司型，同时还需要设立一家基金管理公司来受托管理引导基金。但受国内经济金融发展水平的限制，相关基金管理团队的市场认知和专业能力相对较弱，而地方创业投资引导基金在实际运作中往往选择的是本地的基金管理团队，在基金筛选和具体投资运作与风险控制方面经验不足，往往导致引导基金运作效果不能更好的达到预期。因此，创业投资引导基金的管理方式应当灵活。例如可以采用委托第三方专业公司管理或者委托主要合作伙伴管理等较专业的管理方式。

（三）优化利益分配

在创业投资引导基金的市场化运作过程中，社会资本参与引导基金在收益方面上与政府利益往往不一致，政府更注重资金的安全使用，实现其对创投产业发展的扶持，而社会参股资本则追求利益的最大化，导致“利益共享，但风险不共担”的局面出现。因此，可以根据合作模式的不同采取不同的利益分配方式，还可以同时采用选择性的补充条款来补充。例如，政府方享有固定收益，对创投机构采用根据引导基金绩效的浮动收益分配方式。除此之外，政府还可以让渡部分投资收益，及时推出，让利于民。

（四）健全其他相关措施

目前我国拥有良好的政策环境来支持发展创业投资企业，但是政府干预创投企业过多，反而影响其经营效益。因此，应健全创业投资引导基金的相应配套措施。例如，可以成立像证监会、银监会这些类似的专门监管机构来更专一、更专业的为发展创业投资引导基金服务。此外，创业投资一般都具有较高的风险，在投资初期往往会出现亏损，甚至一些项目开始不长时间就会夭折，这就需要政府制定符合创投行业特点的政策措施，尤其是对创业投资引导基金的相关企业、管理机构及个人股东给予税收方面的优惠。

参考文献：

[1]庞跃华，曾令华.创业投资引导基金运作模式的国际比较与中国选择[J].湖南大学学报：社会科学版，2011.

投资基金的方式篇（7）

基金分红是基金实现投资收益后，将其分配给投资人。一般来说，基金可以选择任何时间进行分红，但实际中基金通常做法是积累一定的数量的收益后再进行分红。基金的收益分配政策会有所不同，除了符合法规要求外，也有各自的考虑，投资人应关注招募说明书中的收益分配条款。

例如收益分配的次数，每只基金都有些差别，你可以查看最近的更新公告或咨询基金公司的客服人员。又如每只基金对“符合有关基金分红条件”的注释，有的基金只要满足净值大于1元的条件，而有的基金必须满足基金当年实现收益。

货币市场基金收益分配的时间相对固定。《货币市场基金管理暂行规定》中规定货币市场基金应当每日进行收益分配，多数基金则会选定每个月中固定的一天集中支付收益。

分红的封闭式基金受追捧

去年9月1日，基金泰和与基金分红双双分红，成为2006年率先实现年内分红的基金，成为去年市场最闪亮的两只基金，11月是封闭式基金分红改制的创始月，多家基金公司将旗下封闭式基金的分红方式由“每年分配一次”改为“每年度至少分配一次”。基金修改分红契约和实施分红的举动使封闭式基金行情不断延续升浪。2007年上半年刚刚结束，封闭式基金在年中分红的预期下酝酿着下一轮行情。投资者为何追捧即将分红的封闭式基金?

与开放式基金不同的是，封闭式基金不能通过赎回来获取现金收益。购买封闭式基金的投资者获利的渠道包括二级市场赚取资本利得和现金分红。然而，历史上国内封闭式基金净值长期徘徊在面值以下，老持有人还要面临基金长期高折价率的尴尬。因此，在丧失流动性、长期收益无法得到保障的时候，现金分红满足了部分投资者落袋为安的需求。同时，目前国内封闭式基金如果增加换手率，将收益兑现分配给投资者，预期的现金分红将十分可观。此外，封闭式基金分红理论上可以扩大基金的折价率，这无疑提高了绩优封闭式基金的吸引力。不容忽视的是，封闭式基金分红后可能会出现填权迹象，这是投资者热情追捧的结果。

走出开放式基金分红的误区

基金分红后，基金净值会下降。例如基金分红前的净值为1.1元，分红0.01元后基金净值会下降为1.09元。有些人认为由于分红后基金净值下降，基金比较“便宜”，因此分红后购买比较划算。特别是今年上半年多家基金公司对旗下基金实施大比例分红，净值1元的基金着实令不少投资者怦然心动。其实，这是一种误解。

假设在权益登记日和红利再投资日之间市场没有波动，那么投资者无论是在分红前购买还是之后购买，其拥有的资产没有差别。这是因为，虽然分红前购买可获得分红并转换成基金份额，但分红后购买由于基金净值下降，同样的申购金额可购买更多的基金单位。当然，现实中基金净值会由于市场波动而发生变化，从而导致分红前购买和分红后购买所拥有的基金资产略有差别，但在市场波动不大的情况下，这种差别并不大。

例如，你投资10000元购买基金，分红前基金净值为1.1元，申购费率为1.6％，从而可获得10,000/[(1+0.016) ×1.1]=8947.75份基金单位。假设基金实施每10份基金单位0.25元的红利分配时，分红后基金净值下降为1.1－0.025＝1.075元，你会获得8947.75×0.025＝223.69元，即可转换成208.09份基金单位，这时你共有9155.83份基金单位。如果分红后购买，你可购买的基金单位也是10,000/[(1+0.016) ×1.075]=9155.83份。

现金分红与红利再投资

基金通常会把已经实现的收益向投资人进行分配。分红的基础为“基金净收益”，即基金的收入回报和通过卖出证券实现的资本回报，减去依法可以在基金收益中扣除的费用后的余额。按照目前有关规定，分红有两个约束条件：一是基金投资要有已实现的净收益，二是分红比例在一年中不得低于已实现净收益的90%。

对于分红方式，投资人有两种选择，一是分配现金；二是再投资，即将分得的收益再投资于基金，并折算成相应数量的基金单位扩大投资规模。对于这种方式，基金公司通常情况下不收取申购费，鼓励投资者继续投资该基金。不同的分红方式将影响投资回报率。投资者常常会提出疑问：用累计净值计算的回报率与晨星的计算结果有出入？投资人应当留意，晨星对基金回报率的计算前提是假设红利再投资。因此，如果你采用现金分红形式，将分红投资于别处或者进行消费，那么你的实际收益会与回报率的计算结果有所差异。

1.现金分红方式计算回报率

假设期初投资者购买基金A份，期初基金单位净值为Nb，期末基金单位净值为Ne，期间基金实施分红，单位份额分红D元，该投资者选择的分红方式为现金红利。如果投资者在期末选择赎回，如何计算该基金的回报率呢?

如果选择现金分红形式，不考虑申购和赎回的影响，投资者最终的收入是A(Ne+D)元，投资回报率是[A(Ne+D)]/[ANb]-1，即(Ne+D)/Nb-1。这就是投资者最熟悉的累计净值计算的回报率公式。

2.红利再投资计算回报率

红利再投资的假设前提是将分得的收益再投资于基金，并折算成相应的基金份额。细心的投资者一定会发现，基金分红的公告中常常会公布将分红用于再投资的计算日。依据上面的例子，假设红利再投资日的基金净值为N，则分红折算成相应的基金份额为AD/N，投资者最终持有的基金份额为（A+AD/N）。不考虑申购和赎回的影响，投资者最终的收入是Ne（A+AD/N），对比期初的投资额ANb，基金的回报率是[Ne(A+AD/N)]/ANb-1，化简后的回报率公式为：[Ne(1+D/N)]/Nb-1。

如果期间分红多次，我们再来计算回报率：

总回报=(Ne/Nb)×(1+D1/N1)×(1+D2/N2)×……×(1+Dn/Nn)-

1其中：Ne和Nb分别为期末和期初单位资产净值；

D1、D2、Dn分别为第1次、第2次、第n次单位分红金额；

N1、N2、Nn分别为第1次、第2次、第n次红利再投资日的单位净值。

如何选择基金分红方式

投资基金的方式篇（8）

我国在经历了一系列土地、贷款政策变动后，传统金融渠道紧缩，房地产开发商资金普遍吃紧，前期资金运作面临着极大的考验，寻求新的融资渠道成为房地产业亟待解决的问题。而房地产投资基金作为一项有效的间接金融工具对 目前 的房地产金融市场的完善是条好出路。

房地产投资基金概述

基金是由基金发起人以发行受益债券或股票形式汇集相当数量且有共同投资目的的投资者的资金，委托由投资专家组成的专门投资机构进行分散的投资组合，投资者按出资比例分享投资收益并承担相应的风险。

房地产投资基金是以房地产业为投资对象，通过发行受益凭证或基金份额将投资者的资金汇集，交由房地产业投资专家进行专业投资的一种集合投资制度。房地产投资基金属于产业投资基金的一种。

由于房地产开发投资规模大、周期长等原因，使房地产开发、投资所需资金巨大，普通投资者难以承付。因此需要建立房地产基金，由专业的房地产运作机构发起，将 社会 上一些闲散资金集中起来，利用这种专业的运作模式，不但可以给投资者带来较高的回报，还可以有效的回避风险。

国内外房地产投资基金的比较 分析

美国的房地产投资信托。美国的房地产投资信托，是指由房地产投资信托（REITs）机构负责对外发行受益凭证，向投资者募集资金，并将所募集资金委托一家房地产开发公司负责投资标的开发、管理及未来的出售，所获利润由受益凭证持有人分享。其中，信托机构、房地产公司、投资者是美国房地产投资信托的三大主体。

在美国，房地产投资基金一般采用的组织形式是公司型和合伙型。在资金的募集方面，一般采用的是私募的方式，对象是少数特定的投资者。在形式上，由于基金投资的资产流动性有限，应采用封闭式，即规定在基金成立后一段时间内不允许赎回。 我国的房地产投资基金。目前我国房地产投资基金主要表现为两种形态：一是以精瑞基金、伟业资产、欧尚信托等为主，参照国外房地产投资基金中的权益型融资模式，采用投资公司形式设立并对其资产进行房地产股权组合投资。由于缺少产业基金法律规范和保障，多采用承受风险能力较强的私幕形式，最终以股权溢价回购方式实现投资者资金的增值。另一种是北国投、重庆国投、中煤信托广泛采用的房地产信托基金，其运作上有“一法两规”（信托法，信托资金管理办法，信托投资管理办法）约束，资金主要投向房地产开发中的“过桥”贷款和制定房地产项目的开发建设。由于投资中趋于对抗风险能力的考虑，对资金起点要求较高，期限多在1-3年，不是严格意义上的房地产投资基金，更多的表现为一种集合资金信托计划。

我国发展房地产投资基金的意义

完善房地产金融市场，解决房地产资金供给问题。房地产开发具有投资大、周期长的特点，加之目前政策限制了部分银行信贷，国内金融体制造成了融资困难。房地产企业可通过获得房地产投资基金的投资，拓宽融资渠道，减少对银行贷款的依赖，降低银行金融风险并预防和化解经营风险。

整合提升房地产行业，促进优胜劣汰，实现资源的优化配置。房地产投资基金的投资机制能促成房地产投资的理性化发展，只有那些运作规范、市场前景好的房地产项目才能得到房地产投资基金的资金支持，因此，发展房地产投资基金在客观上促进了房地产行业内部的结构调整，实现了资源的优化配置。

为投资者提供多元化的投资渠道，满足大众资本的投资需求。我国 金融 市场中， 社会 大众资本因为投资渠道狭窄而没有得到有效运用，而房地产开发投资规模大，周期长和专业性等特点，使大众投资者难以直接进入。房地产投资基金这类新型投资工具的出现为社会大众资本的介入房地产业提供了有利条件。

我国房地产投资基金的障碍

现行政策法规的障碍。自从《投资基金法》将非证券化的投资基金 内容 从中剔除后，变成了《证券投资基金法》，此外私募基金合法化的 问题 ，给房地产投资基金的规范和系统发起带来了不确定性。同时还要面对资金的进入和退出通道、投入和产出的方式、时间标准等问题，这些都需要 法律 和法规的配套支持。

专业人才匮乏。由于房地产业 发展 中涉及规划、投融资、建设、经营、管理、评估、经纪等众多的专业性和对区域性知识领域，而我国在这些专业复合型人才缺乏。市场上的人才欠缺增加了房地产业投资中的风险，限制了房地产资金链的扩展和投资基金发展模式的多样化创新。

投资者的自身缺陷。尽管资本市场和货币市场外囤积了大量场外资金，但投资者却不敢贸然进入房地产市场。我国房地产行业 会计 制度的严重不透明和信息披露的严重不对称，还有短期收益模式以及严重依赖银行贷款的单一融资方式和高负债率，都使房地产业在与基金尤其是海外基金这一高度化和专业化的创新金融方式接轨方面缺乏系统性的准备和接口。

我国发展房地产投资基金的对策

投资基金的方式篇（9）

对于引导基金的管理运作，地方政府一般会成立引导基金管理委员会（或投资决策委员会）作为基金的最高投资决策机构，行使引导基金决策和管理职责，管理委员会一般不直接参与引导基金的日常运作。

管理委员会主要是由地方政府及相关职能部门的负责人组成，比如深圳市创业投资引导基金管理委员会主任由分管科技工作的副市长担任，市发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等作为成员单位，这些职能部门在不同的引导基金中会扮演不同角色，并对引导基金的投资决策及管理模式等产生影响。各地引导基金管理委员会的成员构成、职务分配等均有区别，因此其权利重心也不相同。

对于日常管理及投资运作，各地引导基金的管理模式亦有很大差别。有的会新设引导基金管理机构，或以公司制设立并对其自行管理；有的则委托相关事业单位或外部机构管理。目前，引导基金的管理方式主要有以下几种：

一是成立独立的事业法人主体作为基金的管理机构。比如深圳市创业投资引导基金，专门成立了深圳市创业投资引导基金管理委员会办公室（市创投办），负责引导基金的日常管理工作。

二是委托地方国有资产经营公司或政府投资平台公司负责引导基金的管理运作。比如北京市石景山区创业投资引导基金是以石景山区国有资产经营公司作为受托管理机构，负责引导基金的运作。

三是委托地方国有创投企业负责引导基金管理运作。如江苏州工业园区创业投资引导基金的管理机构为苏州元禾控股集团。

四是成立引导基金管理公司或者由公司制引导基金自行管理。前者如北京股权投资发展基金管理有限公司、浙江省创业风险投资引导基金管理有限公司，此类公司并非引导基金的出资主体，而仅作为受托机构负责基金管理运作；后者如上海浦东科技投资有限公司、成都银科创业投资有限公司等，由公司内部团队负责基金管理运作，内部治理按照《公司法》执行。

五是委托外部专业管理机构负责引导基金管理。如上海杨浦区人民政府引导基金委托美国硅谷银行，金山区、闵行区创业投资引导基金委托盛世投资。此外，2009年成立的安徽省创业（风险）投资引导基金、2012年成立的荆州市创业（产业）投资引导基金均曾委托浦东科投作为其管理机构，也可算作委托专业机构管理的典型代表。

在基金管理费方面，对于引导基金管理机构来说，一般会得到2%左右的固定管理费。由于多数引导基金出于政策导向，主要以带动社会资本参与创业投资为主要目的，并无营利要求，因此，管理机构获得业绩分成的情况并不常见。

少数引导基金为鼓励基金投向本地，会设置一些奖励机制，比如深圳市创业投资引导基金规定，按照市场通行规则，在各出资人收回对子基金实缴出资的前提下，将子基金投资净收益的20%奖励子基金管理机构，其余80%部分由各出资人按照出资比例进行分配。为鼓励子基金更多投资深圳本地项目，子基金到期清算时，对于来自深圳本地初创期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至50%；对于来自深圳本地早中期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至30% 。

另外，部分引导基金决策机构通常会招标或指定一家境内商业银行，作为引导基金的资金托管银行，具体负责资金保管、拨付、结算等日常工作，并对基金运作负有一定的监管职责；大部分引导基金的资金的监管、拨付等工作划归当地财政局，引导基金管理机构的资金账户仅起到资金中转的作用，如深圳市创业投资引导基金。此外，有的引导基金理事会委托第三方机构对引导基金运作绩效进行评估，日常运作中会聘请中介机构对所参股创业投资机构进行尽职调查及各类审计工作。

投资方式

根据2008年由国家发改委、财政部和商务部联合的《关于创业投资引导基金规范设立于运作的指导意见》（以下简称《指导意见》）要求，引导基金应按照“政府引导、市场运作，科学决策、防范风险”的原则进行投资运作，其扶持对象主要是按照《创业投资企业管理暂行办法》规定程序备案的在中国境内设立的各类创业投资企业。引导基金本身不直接从事创业投资业务。

目前来说，我国引导基金的主要运作模式有参股、跟进投资、风险补助、融资担保及投资保障等。

阶段参股是引导基金目前的主要运作模式，指引导基金向创业投资企业进行股权投资，并在约定的期限内退出，主要支持发起设立新的创业投资企业。在该模式下，引导基金按照创投母基金（FOFs）的方式运作，与创业投资机构合作成立子基金，然后子基金投向创业企业，在此过程中，引导基金不参与子基金的日常管理，仅仅充当出资占股角色。子基金中引导基金的认购比例一般不超过25%，且不能成为第一大股东。该运作方式能够通过发起设立创业投资基金引导民间资本投资初创期企业，从而起到政府资金的杠杆放大作用。

跟进投资是指对创业投资机构选定投资的初创期科技型中小企业，引导基金与创业投资机构共同投资。一般来说，创业投资机构在选定投资项目后或实际完成投资一年内，可以申请跟进投资。引导基金应按创业投资机构实际投资额50%以下的比例跟进投资，且每个项目投资额不超过300万元人民币。引导基金跟进投资形成的股权委托共同投资的创业投资机构管理。

风险补助是指引导基金对已投资于初创期科技型中小企业的创业投资机构予以一定的补助。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金按照最高不超过创业投资机构实际投资额的5%给予风险补助，补助金额最高不超过500万人民币。风险补助资金主要用于弥补创业投资损失。

投资保障是指创业投资机构将正在进行高新技术研发、有投资潜力的初创期科技型中小企业确定为“辅导企业”后，引导基金对“辅导企业”给予奖励。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金可以给予“辅导企业”投资前资助，资助金额最高不超过100万元人民币，资助资金主要用于补助“辅导企业”高新技术研发的费用支出。

退出方式

由于引导基金是一种不以盈利为目的的政策性基金，引导基金退出及利益分配的过程中，通常遵循“保障政府资金”和“让利于民”的原则。根据《指导意见》的要求，引导基金可以通过上市减持、股权转让、企业回购等多种途径实现退出。目前来说，引导基金的退出方式主要有两种：

一是引导基金在所投资的创业投资企业存续期内将其所持股份有限转让给其他社会投资人或公开转让，但原始投资者同等条件下具有优先购买权；

投资基金的方式篇（10）

创业投资引导基金具备资金杠杆放大作用，使其在培养战略性新兴产业企业的自主创新能力中发挥了重要作用。随着国内资本市场的发展完善、金融体系的健全，我国创业投资引导基金得到了较快发展，全国各地政府纷纷拟定并且出台适应本地区经济发展的创业投资引导基金。在此背景下，研究创业投资引导基金的运作模式显得极为必要。

二、各国创业投资引导基金模式

各国由于政府创业投资引导基金的设立时间和发展阶段有所不同导致了各国政府创业投资引导基金的运行模式各有差异，因此通过比较分析各国政府创业投资引导基金运作模式的相同和不同点可以找到属于他们各自的发展经验。

（一）融资担保模式

融资担保模式是指，政府创业投资引导基金通过货币、质押的方式为企业提供担保，帮助企业通过债权融资的方式获得企业发展所需资金。这种融资运作方式适用于信用体系已发展健全的国家，具有一定的局限性。

（二）参股支持模式

参股支持模式是指政府出资建立母基金，母基金以参股的方式与社会资本联合组建子基金，子基金即为创业投资企业。母基金承担出资义务，参与基金的管理，确保子基金的投向，但具体的投资决策由各子基金独立决定，母基金在这一过程中只起到引导和监督管理的作用。理论上这种模式可以极大的发挥政府资金的放大作用，提高资金的使用效率。

（三）其他主要模式

在各国的政府创业投资引导基金的运作模式中，除了融资担保模式和参股支持模式之外还有很多其他不能归于这两类的模式。

（1）大财团模式。由于日本的政府创业投资引导基金的发展时间较短，资本市场发展的不完善等原因导致政府创业投资引导基金的引导作用不是很明显，发展至今仍需要大财团或者有政府背景的资金支持创业投资的正常运行。

（2）公司模式。在韩国的创业投资公司中通常可以分成这样两大类，一类是新技术金融支持公司；另一类是创业投资公司。我们通过对韩国创业投资性质的分析中不难看出一个结论，就是韩国的创业投资具有很强烈的政府色彩。金融投资公司中所包含的新技术支持金融公司具有国家政策性，它所担负的重要任务是对那些拥有一定风险性的技术进行开发、促进新技术迈向产业化、针对技术引进和改造等项目提供各方面的援助和支持，担负起国家战略任务。

（3）跟进投资。跟进投资是引导基金业务模式中唯一种直接投资方式，也是引导基金的一种重要的辅助业务模式，在我国的多个区域的引导基金中有所运用。所谓跟进投资（或称共同投资）是指当经认定并签订合作协议的创业投资企业在引导基金规定的政策范围区域选定投资项目后，引导基金按创业投资企业实际投资额的一定比例提供配套股权投资，以同等条件，联合对项目进行投资，以引导创业投资企业的投资方向。

三、我国创业投资引导基金的运作模式

目前，我国引导基金采用的基金组织形式有公司制和契约制两种，绝大多数为公司制。采用公司制时，可以成立专门的基金公司，也可以将引导基金逐年投入到现有公司内，以现有公司的资本金形式存续。

在基金的管理过程中，引导基金管理委员会作为引导基金的监管机构和最高权力机关，主要负责有关引导基金重大事项的决策和协调，包括资金筹措、合资合作方选择、管理制度、运行方式、绩效奖惩等，委员会通常由财政局、国资委、审计局等部门的负责人及其他出资人代表组成；引导基金理事会负责对项目投资及退出、监管处理等提出决策建议，对基金操作主体提交的投资方案进行审核，对基金操作主体的工作进行监督，一般由政府部门有关人员、风险投资管理专家及法律、会计等专业人士组成；引导基金操作主体作为基金的出资人代表，负责基金的日常管理工作，包括项目受理、尽职调查、预评审、监管、投资退出等，操作主体可能是引导基金公司本身，也可能是专门成立的管理公司，还有一些操作主体是政府部门；此外，为保证引导基金安全运行，基金管委会往往会选择一家商业银行，作为引导基金的第三方资金托管银行。

引导基金的引导方式包括阶段参股、跟进投资、风险补助等，其中，阶段参股即以股权投资方式参股创业投资机构，或与社会资本共同出资设立新的创业投资机构，引导基金出资比例不超过25%，且不成为第一大股东；跟进投资即由创业投资机构选定被投企业，引导基金按创业投资机构实际投资额的一定比例提供配套资金，以同等条件对企业进行股权投资；风险补助即对投资于初创期科技型中小企业的创业投资机构进行补助，用于弥补创业投资损失；投资保障是指创业投资机构将正在进行高新技术研发、有投资潜力的初创期科技型中小企业确定为“辅导企业”后，引导基金对“辅导企业”给予资助。

四、完善我国创投引导基金模式的建议

从我国实际情况看， 除了对国外创业投资引导基金的实际运作中给我们的启示方面做出相应的调整与对策外，还行从以下几方面完善所选创业投资引导基金的运作模式，从而更好的发挥创业引导基金在创业投资经济发展中的重要作用。

（一）合理安排政府出资比例

创业投资引导基金的资金主要来自中央和地方政府的财政资金，由于缺少成功经验，安徽省政府在设立引导基金的时候多抱有尝试的心态，没有对基金的资金来源和出资比例作出明确规定，以至引导基金的资金缺少持续性。此外，为了更多的吸引民间资本，在具体引导基金的实际操作中有时会出现与其宗旨背离的现象，使创业投资引导基金变相成地方招商引资的工具。因此，政府在成立创业投资引导基金的过程中应该确定一个合理的出资比例，因为过高的比例扶持面比较小，而过低的比例又不能发挥其主导作用。从国际经验上来看，具体的出资比例应不高于50%，最好控制在20%-40%。另外，创业投资是一个动态的过程，所以政府出资引导基金的资金还可以按照投资进度分步到位。

（二）创新基金管理方式

目前我国创业投资引导基金采用委托管理方式，即创业投资引导基金的设立形式为公司型，同时还需要设立一家基金管理公司来受托管理引导基金。但受国内经济金融发展水平的限制，相关基金管理团队的市场认知和专业能力相对较弱，而地方创业投资引导基金在实际运作中往往选择的是本地的基金管理团队，在基金筛选和具体投资运作与风险控制方面经验不足，往往导致引导基金运作效果不能更好的达到预期。因此，创业投资引导基金的管理方式应当灵活。例如可以采用委托第三方专业公司管理或者委托主要合作伙伴管理等较专业的管理方式。

（三）优化利益分配