量化股票投资策略汇总十篇
量化股票投资策略篇（1）
“私募市场同质化产品太多，竞争大，必须要用产品创新来吸引客户。”私募排排网研究员彭小武如是说。
股票策略占大头
据私募排排网数据统计，股票策略仍是创新策略中最为庞大的群体，而93 只创新型策略基金产品中含有11 只股票量化产品、9 只股票行业产品、4只股票多空产品、10只股票市场中性产品和11只股票量化产品。
此外，2011 年定向增发产品的盛行使得事件驱动型私募基金产品成为第二大创新策略种类，数君投资、东源投资为定向增发主力军。
股票产品特点
股票创新产品包括股票市场中性、股票多空、股票量化、股票行业四种。
股票市场中性基金通常采用股指期货等手段对冲系统性风险，贝塔值在-30%到30%之间。
股票多空策略则是，不追求绝对的市场中性，而根据基金经理对市场的判断决定对冲比例。
而股票量化则主要采用量化工具决定大类资产配置、进行股票选择或交易。行业基金的基金经理在这些行业有着比一般投资者更专业的技能，大部分的资金集中于某一个行业。现存的行业基金囊括了医疗、消费、TMT 三种投资方向，从容投资的医疗系列是首个也是数量最多的私募行业基金。
全球宏观运用最广泛策略
据悉，国内第一支全球宏观策略产品成立于2011 年3 月，是由潮鑫泰安发行的“潮鑫泰安・量化成长1 期”产品。投资范围包括股票、基金、债券、商品期货、股指期货、融资融券等品种，应用量化投资系统作为辅助投资和风控的工具。
宏观策略基金运用很广泛的策略进行交易，投资理念在于经济指标的变动方向以及其对股票，固定收益产品，货币和大宗商品市场的影响。基金经理运用各种投资技术，包括人为决策和系统决策，结合从上往下和从下往上宗旨，数理或者基本面分析，长短持有期结合。
定向增发属于事件驱动基金
量化股票投资策略篇（2）
进入20世纪80年代以后，股票市场出现了一系列与有效市场理论不相符合也无法解释的异常现象。在此背景下，主要以应用心理学研究分析金融市场的行为金融理论产生了。行为金融理论就是将心理学、行为学和社会学等理论融入到金融学理论，据以分析金融市场微观主体行为及产生这种行为的更深层次的社会、心理等动因，以此来研究和预测资本市场的现象与问题，并尝试解释与传统金融理论相矛盾的异常现象的理论。行为金融的理论基础包括：①前景理论。前景理论认为行动决策依据是行动的期望给人们带来的心理感受，行动后果为对赋值为零的中性参考点的偏离。在进行心理感受的评价之前，决策者对决策问题进行初步分析，刻画出有效的行动，选择自认为适当的参考点，并预计可能的后果。②行为组合理论。行为组合理论认为，投资者应把注意力集中在整个组合而非单个资产的风险和预期收益的分析上，而最优的组合配置处在均值方差有效前沿上，这就需要考虑不同资产之间的相关性。③认知偏差理论。认知偏差理论是研究人们在利用经验法则进行决策判断时所产生的错误。心理学研究显示，在解决复杂问题时，由于时间和认知资源的限制，人们不能对决策所需的信息进行最优分析。④行为资产定价模型。行为资产定价模型的特点是认为知情交易者和噪声交易者在市场上会相互作用。噪声交易者容易产生认识偏差，并不按照严格的均方差偏好进行资产选择。而信息交易者则是严格按照严格的均方差偏好进行资产选择，不会受到认知偏差的影响。两者相互影响，共同决定资产价格。
二、行为金融理论对投资者认知与行为偏差的分析
标准金融在投资者心理与证券市场效率上所持的观点是投资者是理性人。然而行为金融则认为投资者是非理性人，情绪与认知偏差的存在使投资者无法做到理性预期和效用最大化，并且其非理将导致市场的非有效，资产价格偏离其墓本价值。行为金融理论总结出了如下一些投资决策心理和行为过程：
1、过度自信
心理学研究表明，人们往往过于相信自己的知识和能力，高估自己成功的个人因素，而低估运气和机会在其中的作用。将差的结果归罪于外部的环境，从而不能通过学习过程来修正自己的信念，导致的过度自信和固执。最终导致交易成本增加而降低了净收益。
2、过度反应
过度反应是指投资者对未来股价过于乐观，导致股价超理论水平上涨；或者对未来股价过于悲观，导致股价超理论水平下跌。经过一段时期，在投资者能够合理评价、修正事件的影响时，股价会产生反向修正。从行为金融理论角度来看，过度反应是由于投资决策者在不确定性条件下系统性心理认知偏差造成的，不能理性分析倾向当前信息并轻视以往信息，从而引起股票的超涨或超跌。
3、羊群行为
股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策，并对他的决策结构造成影响。
4、动量效应
在一定持有期内平均而言，如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好，那么，下一段时期内，该股票或股票组合仍将有良好表现。此外还有过度恐惧与政策依赖性心理，遗憾，暴富心理与心理和轮涨轮跃效应（补涨补跌效应）及小盘股、新股效应。
5、处置效应
处置效应是一种比较典型的投资者认知偏差行为，表现为投资者对赢利的“确定性心理”和对亏损的“损失厌恶心理”。当处于盈利状态时，投资者是风险回避者，愿意较早卖出股票以锁定利润；当处于亏损状态时，投资者是风险偏好者，愿意继续持有股票。投资者在证券投资时，行为上主要表现为急于卖出盈利的股票，不愿轻易卖出亏损股票。
6、启发式偏差
启发式是人脑解决非规范性、不确定性和缺乏现成算法的问题时所采用的一种决策方式，为人们在大多数情况下提供了进行决策判断的高效思维范式，即投资者依据“经验法则”来进行投资决策。一般情况下，人类解决复杂的问题，主要是应用启发法，但同时启发式思维很容易形成系统性的认知错误，并导致错误的判断与决策，由启发式导致的决策错误是一种系统性的、所有受过良好教育的人都有可能犯的错误，叫做启发式偏差。
三、行为金融视角下的证券投资策略分析
1、反向投资策略
在行为金融理视角下，采用反向投资策略是对股市过度反应的一种纠正，即买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。其主要论据是投资者心理的锚定和过度自信特征，投资者对信息的过度反应，从而造成盈利者易于高估股价而损失者易于低估股价的现象。行为金融理论认为，冷门股票意味着投资者对该股票的预期较低，那么在实际投资实践中，通过一种质朴策略即简单外推的方法，根据公司的近期表现对其未来进行预测，从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应，形成对业绩较差的公司股价的过分低估和对业绩较优公司股价的过分高估现象，为投资者利用反向投资策略提供套利的机会。那么，证券投资者就要注意，反向投资策略要在大多数投资者还没有意识到错误时就开始投资于某些股票，而在大多数投资者已经意识到错误并也投资于这些证券时，要果断地卖出这些股票。
2、动量交易策略
动量策略又称正反馈策略、惯性策略，即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融视角下动量交易策略的提出，基于行为金融理论对投资者动量效应心理的分析，源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。行为金融理论研究表明，在一定的持有期(一般指一个月至一年之间)内，如果某只股票或某个股票组合在前一段时期内涨幅较好，那么，下一段时期内，该股票或股票组合仍将有良好表现。因此，动量交易策略所获得的利润是由于股票基本价值的变动带来的。基于价格惯性和收益惯性的策略也可利用市杨对不同信息的反应不足而获利。
3、成本平均策略和时间分散策略
成本平均策略是指投资者将现金投资为股票时，通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。行为金融理论认为在这种方法下能使投资者各期购入股票的平均成本低于股票的平均价格。因为，在操作中投资者可每期以固定的金额去购入所选定的一种或几种股票，这样在股价下跌时买入的股数就多，而在股价上涨时买入的股数就少。所以在买入的总股数中自然低价股的数量大于高价股的数量。因此，一定时期后每股的平均成本就自然会低于股票平均市场价格。时间分散化策略是指承担股票的投资风险的能力将随着投资期限的延长而降低，投资者在年轻时应将其资产组合中的较大比例用于投资股票，而随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比例增加债券投资比例的策略。时间分散化策略是基于行为金融学的一个重要的结论，即时间会分散股票的风险，也就是说股市的风险会随着投资期限的增加而有所降低。它与投资者的有限理性、损失厌恶及思维分隔有关，因此，投资者在运用时间分散化策略进行投资时，需要注意切忌过于频繁的交易。
4、基于启发性偏差的投资策略
通过行为金融理论对投资者启发式心理偏差的分析，优秀的投资者不仅应当了解市场中的投资者和自己会产生什么样的心理和行为偏差，且能够避免由于自身因素造成重大大失误，以及了解投资者的心理偏差和决策失误对市场产生的影响，寻找被市场错误定价的证券，并采取相应的投资决策。行为金融学认为市场是非有效或不完全有效的，由于投资者受经验法则的谬误和情绪因素的影响，将会导致证券的市场价格偏离理论价格。通过发现这些偏差，买入低估的股票，卖出高估的股票，可以获得超额的收益。投资者发现这些偏差的最好方法是长期坚持特殊的投资策略。投资者在为组合购进一只股票时，应详细地记录其要点。保留长期的“投资记录”有助于投资者评估其投资策略，使投资者会更早地认识并承认这些认识偏差，从而帮助他们控制“情绪波动”。本质上避免这些认识偏差的方法是少交易并实施简单的“购买并持有”策略，在大多数投资者认识到这些偏差之前投资于这些证券，随后，当大多数投资者意识到这些错误并投资于这些证券时卖出这些证券。
四、基于行为金融理论指导下的证券投资应注意的问题
综上分析，投资者在证券投资过程中的认知偏差和行为偏差，通过行为金融理论可以很好的解释，并由此总结了许多有价值的证券投资策略，但在具体运用这些投资策略时还应注意以下几点问题：
1、防止教条化，随机应变行为金融理论的投资策略是：在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券，随后当打多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。但是，我们应该考虑的是：如果证券市场的绝大多数投资者认识到这一问题并采取同样的策略时，其策略效果如何体现呢？因此，在应用行为金融策略时，要防止教条化，注意随机应变。
2、不同投资者需要有不同的投资策略将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中，可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者，要通过教育来使其趋于理性化，提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者，要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来，而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解。因此，不同投资者应该采用不同的投资策略。
3、切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿
量化股票投资策略篇（3）
我国股市以个人投资者为主，心态和行为都不成熟，目的不纯，存在一定程度的过度自信；经常反应不足和反应过度；存在着严重的噪音交易和羊群效应；政策依赖心理普遍；情绪周期变化较快。因此，建立在传统标准金融理论上的投资策略，往往不能给股民带来真正的投资收益。基于现资组合理论的分散化投资策略可以降低非系统风险，但不能降低系统风险。而且，投资分散化程度存在某一“有效”区域，过度分散化可能会带来延迟决策失误、增加研究成本和交易成本的负效应。特别在我国，股市非系统性风险较小，投资分散化策略作用不大。关于我国股市的系统性风险，波涛（1999）研究表明高达66.7%，施东晖（2001）研究得出81.37%的结论，而西方股市一般为25%左右。
capm投资策略在国外并不适用、在我国几乎无效。capm的应用原理是利用β系数可以衡量系统风险，利用资本资产定价模型可以判断证券价格的合理性，从而制定投资策略。关于capm的有效性，格罗斯曼——斯蒂格利茨悖论首先提出挑战；fama和macbeth（1992）实证检验无效；我国学者杨朝军1998年对上海股市实证结论为不明显；陈小悦和孙爱军（2000）、阮涛和林少宫（2000）对上海股市检验结论为无效。
行为金融学是对传统标准金融学理论的革命.行为金融投资策略放弃了基本面分析、技术分析结合了心理情绪分析、强调投资者的行为控制。美国的共同基金利用行为金融投资策略取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。中国证券市场只是接近弱有效，导致采用传统投资策略的广大投资者亏损严重，而少数懂得并利用行为金融投资策略的投资者则能保持盈利。
一、反向投资策略
就是买进过去表现差、涨得慢、可能价值低估的股票，而卖出过去表现好、涨势快、可能价值高估的股票来进行套利的投资策略。由于我国股市存在一种“轮涨效应”或“补涨效应”，即一般前期内涨幅较小的股票在后期的表现会比前期内涨幅较高的股票表现更为良好。这个结果同我国证券市场长期以来存在的个股轮番炒作现象是相吻合的，也说明了反向投资策略是目前我国投资者最好的选择之一。
反向投资策略原理。投资者锚定心理和过度自信特征会导致对信息过度反应。换句话说，表现好的证券价值容易高估，表现坏的证券价值容易低估。反向投资就是买入低估证券同时卖出高估证券。投资者进行预测时，容易对近期业绩过度反应，形成对绩差公司股价过分低估和绩优公司股价过分高估现象，反向投资策略是对这种过度反应的一种纠正。
反向投资策略操作要点。如选择p/e)或p/b低、历史收益率低的股票，往往可以得到比预期收益率高很多的收益。另外，还可以卖出涨幅已经很高的股票，买入很少人关注的滞长股票；或者卖出大家已经反复炒作的白马股，买入业绩可能改变的无人问津的垃圾股。
二、动量交易策略或称惯性交易策略
动量交易策略即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。通俗地讲，利用强势股的惯性上涨趋势，买入近期的强势股，卖出近期的弱势股，即所谓正向反馈策略。
动量交易策略原理。主要依据是反应不足和保守心理，分收益动量和价格动量策略。收益动量策略是利用了其他投资者对公司收益短期前景反应不足的失误，价格动量策略是利用了其他投资者对公司价值信息为反应或反应迟缓的失误。
动量交易策略操作要领。根据庄家投资行为分析理论，庄家做庄有四个阶段，建仓、拉升、出货、下落，投资者可以采取蚂蝗策略，一旦发现庄家建仓完毕，开始拉升时就盯紧买入，然后在股票价格翻翻后高位震荡庄家出货时候卖出，可赚高额利润。如果价格连续上涨，应该连续分批卖出；如果价格连续下跌，应该连续分批买入。证券投资基金可以考虑采用负向反馈策略。
三、成本平均策略和时间分散化策略
成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票，以防不测时摊低成本的策略，一般在下跌时候买入，目的不是效益最大化，而是成本最小化、减少投资的遗憾程度。该策略是次优策略。投资者在建仓时候，可以分皮建仓，不能一次性买入。
时间分散策略基于风险承受能力因为年龄增大而降低的理念，随年龄逐渐增大而降低股票等高风险资产比例的投资策略。投资者年轻时风险承受能力强，其资产组合中股票应该是占较大比例，而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。这两种策略都与投资者的有限理性、损失厌恶和思维分隔相关、属于行为控制策略。
四、集中投资策略
集中投资策略就是集中所有资金购买某一个或者少数几个证券并长期持有，稳中求胜，这也是巴菲特惯用的投资策略，“与其把鸡蛋放在不同的篮子里分散风险，不如放在同一个篮子里，好好保管。”投资集中策略能够获得稳定回报，有助于减少投资者的认知偏差，同时该策略能运用价值投资的理念而获利。
集中投资策略的原理。利用其他投资者均值方差观念形成的认知偏差或锚定效应等心理特点来实施集中策略。一般投资者受传统金融投资理念的影响，通过投资多样化来分散风险，在大行情机会到来时，导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到错误定价的证券后，率先集中资金投资，赢取更大的利益。
集中投资策略的操作方法。第一，对被错误定价证券的选择，主要是通过尽力获取超前的优势信息，尤其是未公开的信息。第二，选择几家在过去投资回报高于一般水平的公司。如果一家公司经营有方，管理效果一定会反应在它的股票价值上。第三，将资金按比例分配，将大头押在高概率的股票上，然后长期持有。集中投资策略的关键点：一是对公司的深入分析；二是需要克服投资决策偏差，保持清醒的头脑，在别人狂热的时候谨慎，在别人恐慌时大胆，能时刻控制自己的贪婪和狂热，要有耐心，要有信心，要勇于承认错误。
五、小盘股投资策略
小盘股投资策略的提出。小盘股一般是指流通盘较小的股票，但具体数量界定，不同的市场、在不同的时期有不同的判断标准。20世纪70年代，芝加哥大学的两位博士r.班尼和m.瑞格曼提出了小盘股的高回报效应应用来挑战有效市场理论，banz（1981）研究发现了小盘股高额收益的规模效应，siegel(1998)研究发现，一般地小盘股比大盘股的年收益率高出417%，且大部分集中在元月，这种现象被称为小公司元月效应。小盘股投资高额收益的原因是，小盘股流通市值较小，炒作资金较之大盘股要少得多，较易吸引主力介入，股性较活，股价极易波动，涨跌幅度较大，容易获得高额收益。
小盘股投资策略的原理。行为金融学认为，投资者在处理信息的过程中会犯系统性的精神和心理错误，继而导致投资者出现代表性偏差和框定依赖偏差，最终对当前的负面信息出现过度反应，结果造成小公司股票价值低估。但该公司的投资价值会随着时间的延长逐渐显现而广为人知，在被低估的时候买入，而在大家都发现价值后竞相买入时候卖出。
小盘股投资策略的操作。小盘股投资策略就是利用这种小公司效应，采用波段操作方法获得收益。投资者找到具有投资价值的小盘股，当预期小盘股的实际价值与将来股票价格的变动有较大的差距时，可以考虑该种股票；先前被低估的小盘价值股一旦有利好消息传出时，市场上可能导致投资者对新消息反应过度，从而使股票价格急剧上涨。另外，由于小盘股流通盘较小，市场上投资者所犯系统性错误对其股票波动的影响更大，从而为掌握该种投资策略的投资者带来超额投资收益。
应对此类股票的操作要领。耐心等待股价走出缩量的上升通道，且上市公司行业景气度转好时买进，卖出的时机可根据市场及上市公司的环境因素和业绩情况，注意在历史的高价区域附近获利了结。一般来讲，小盘股在1～2年内，大多存在数次涨跌循环机会，只要能够有效把握节奏且方法得当，套利小盘股获利大都较为可观，是国际资本市场上流行的投资策略。
六、择时投资策略
择时投资策略基于日期效应。例如，隔夜效应、周末效应、一月效应和周末效应，这些效应行为金融理论在前面已经有分析和论述。择时投资策略认为可以于晚市、周五、年底或者元月买入股票，操作相对灵活，收益率相对较高。另外，还可以购买快到期的封闭式基金。
七、从众投资策略
当少数个人投资者没有更多信息，也没有专门知识的时候，跟随其他投资者行动，也减少后悔。很显然，这也不是最优决策。但对那些老年人，或者投资技能较差的人，不失为一种策略选择。
量化股票投资策略篇（4）
我国股市以个人投资者为主,心态和行为都不成熟,目的不纯,存在一定程度的过度自信;经常反应不足和反应过度;存在着严重的噪音交易和羊群效应;政策依赖心理普遍;情绪周期变化较快。因此,建立在传统标准金融理论上的投资策略,往往不能给股民带来真正的投资收益。基于现资组合理论的分散化投资策略可以降低非系统风险,但不能降低系统风险。而且,投资分散化程度存在某一“有效”区域,过度分散化可能会带来延迟决策失误、增加研究成本和交易成本的负效应。特别在我国,股市非系统性风险较小,投资分散化策略作用不大。关于我国股市的系统性风险,波涛(1999)研究表明高达66.7%,施东晖(2001)研究得出81.37%的结论,而西方股市一般为25%左右。
CAPM投资策略在国外并不适用、在我国几乎无效。CAPM的应用原理是利用β系数可以衡量系统风险,利用资本资产定价模型可以判断证券价格的合理性,从而制定投资策略。关于CAPM的有效性,格罗斯曼——斯蒂格利茨悖论首先提出挑战;Fama和Macbeth(1992)实证检验无效;我国学者杨朝军1998年对上海股市实证结论为不明显;陈小悦和孙爱军(2000)、阮涛和林少宫(2000)对上海股市检验结论为无效。
行为金融学是对传统标准金融学理论的革命.行为金融投资策略放弃了基本面分析、技术分析结合了心理情绪分析、强调投资者的行为控制。美国的共同基金利用行为金融投资策略取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。中国证券市场只是接近弱有效,导致采用传统投资策略的广大投资者亏损严重,而少数懂得并利用行为金融投资策略的投资者则能保持盈利。
一、反向投资策略
就是买进过去表现差、涨得慢、可能价值低估的股票,而卖出过去表现好、涨势快、可能价值高估的股票来进行套利的投资策略。由于我国股市存在一种“轮涨效应”或“补涨效应”,即一般前期内涨幅较小的股票在后期的表现会比前期内涨幅较高的股票表现更为良好。这个结果同我国证券市场长期以来存在的个股轮番炒作现象是相吻合的,也说明了反向投资策略是目前我国投资者最好的选择之一。
反向投资策略原理。投资者锚定心理和过度自信特征会导致对信息过度反应。换句话说,表现好的证券价值容易高估,表现坏的证券价值容易低估。反向投资就是买入低估证券同时卖出高估证券。投资者进行预测时,容易对近期业绩过度反应,形成对绩差公司股价过分低估和绩优公司股价过分高估现象,反向投资策略是对这种过度反应的一种纠正。
反向投资策略操作要点。如选择P/E)或P/B低、历史收益率低的股票,往往可以得到比预期收益率高很多的收益。另外,还可以卖出涨幅已经很高的股票,买入很少人关注的滞长股票;或者卖出大家已经反复炒作的白马股,买入业绩可能改变的无人问津的垃圾股。
二、动量交易策略或称惯易策略
动量交易策略即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。通俗地讲,利用强势股的惯性上涨趋势,买入近期的强势股,卖出近期的弱势股,即所谓正向反馈策略。
动量交易策略原理。主要依据是反应不足和保守心理,分收益动量和价格动量策略。收益动量策略是利用了其他投资者对公司收益短期前景反应不足的失误,价格动量策略是利用了其他投资者对公司价值信息为反应或反应迟缓的失误。
动量交易策略操作要领。根据庄家投资行为分析理论,庄家做庄有四个阶段,建仓、拉升、出货、下落,投资者可以采取蚂蝗策略,一旦发现庄家建仓完毕,开始拉升时就盯紧买入,然后在股票价格翻翻后高位震荡庄家出货时候卖出,可赚高额利润。如果价格连续上涨,应该连续分批卖出;如果价格连续下跌,应该连续分批买入。证券投资基金可以考虑采用负向反馈策略。
三、成本平均策略和时间分散化策略
成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票,以防不测时摊低成本的策略,一般在下跌时候买入,目的不是效益最大化,而是成本最小化、减少投资的遗憾程度。该策略是次优策略。投资者在建仓时候,可以分皮建仓,不能一次性买入。
时间分散策略基于风险承受能力因为年龄增大而降低的理念,随年龄逐渐增大而降低股票等高风险资产比例的投资策略。投资者年轻时风险承受能力强,其资产组合中股票应该是占较大比例,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。这两种策略都与投资者的有限理性、损失厌恶和思维分隔相关、属于行为控制策略。
四、集中投资策略
集中投资策略就是集中所有资金购买某一个或者少数几个证券并长期持有,稳中求胜,这也是巴菲特惯用的投资策略,“与其把鸡蛋放在不同的篮子里分散风险,不如放在同一个篮子里,好好保管。”投资集中策略能够获得稳定回报,有助于减少投资者的认知偏差,同时该策略能运用价值投资的理念而获利。
集中投资策略的原理。利用其他投资者均值方差观念形成的认知偏差或锚定效应等心理特点来实施集中策略。一般投资者受传统金融投资理念的影响,通过投资多样化来分散风险,在大行情机会到来时,导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到错误定价的证券后,率先集中资金投资,赢取更大的利益。
集中投资策略的操作方法。第一,对被错误定价证券的选择,主要是通过尽力获取超前的优势信息,尤其是未公开的信息。第二,选择几家在过去投资回报高于一般水平的公司。如果一家公司经营有方,管理效果一定会反应在它的股票价值上。第三,将资金按比例分配,将大头押在高概率的股票上,然后长期持有。集中投资策略的关键点:一是对公司的深入分析;二是需要克服投资决策偏差,保持清醒的头脑,在别人狂热的时候谨慎,在别人恐慌时大胆,能时刻控制自己的贪婪和狂热,要有耐心,要有信心,要勇于承认错误。
五、小盘股投资策略
小盘股投资策略的提出。小盘股一般是指流通盘较小的股票,但具体数量界定,不同的市场、在不同的时期有不同的判断标准。20世纪70年代,芝加哥大学的两位博士R.班尼和M.瑞格曼提出了小盘股的高回报效应应用来挑战有效市场理论,Banz(1981)研究发现了小盘股高额收益的规模效应,Siegel(1998)研究发现,一般地小盘股比大盘股的年收益率高出417%,且大部分集中在元月,这种现象被称为小公司元月效应。小盘股投资高额收益的原因是,小盘股流通市值较小,炒作资金较之大盘股要少得多,较易吸引主力介入,股性较活,股价极易波动,涨跌幅度较大,容易获得高额收益。
小盘股投资策略的原理。行为金融学认为,投资者在处理信息的过程中会犯系统性的精神和心理错误,继而导致投资者出现代表性偏差和框定依赖偏差,最终对当前的负面信息出现过度反应,结果造成小公司股票价值低估。但该公司的投资价值会随着时间的延长逐渐显现而广为人知,在被低估的时候买入,而在大家都发现价 值后竞相买入时候卖出。
小盘股投资策略的操作。小盘股投资策略就是利用这种小公司效应,采用波段操作方法获得收益。投资者找到具有投资价值的小盘股,当预期小盘股的实际价值与将来股票价格的变动有较大的差距时,可以考虑该种股票;先前被低估的小盘价值股一旦有利好消息传出时,市场上可能导致投资者对新消息反应过度,从而使股票价格急剧上涨。另外,由于小盘股流通盘较小,市场上投资者所犯系统性错误对其股票波动的影响更大,从而为掌握该种投资策略的投资者带来超额投资收益。
应对此类股票的操作要领。耐心等待股价走出缩量的上升通道,且上市公司行业景气度转好时买进,卖出的时机可根据市场及上市公司的环境因素和业绩情况,注意在历史的高价区域附近获利了结。一般来讲,小盘股在1~2年内,大多存在数次涨跌循环机会,只要能够有效把握节奏且方法得当,套利小盘股获利大都较为可观,是国际资本市场上流行的投资策略。
六、择时投资策略
择时投资策略基于日期效应。例如,隔夜效应、周末效应、一月效应和周末效应,这些效应行为金融理论在前面已经有分析和论述。择时投资策略认为可以于晚市、周五、年底或者元月买入股票,操作相对灵活,收益率相对较高。另外,还可以购买快到期的封闭式基金。
七、从众投资策略
当少数个人投资者没有更多信息,也没有专门知识的时候,跟随其他投资者行动,也减少后悔。很显然,这也不是最优决策。但对那些老年人,或者投资技能较差的人,不失为一种策略选择。
量化股票投资策略篇（5）
目前，行为金融学理论在西方已逐渐完备并在实践应用中取得不俗的业绩。截止2005年，美国逾900亿美元的投资运用行为金融学理论。本文主要在行为金融学视角下进行探讨，首先揭示股票市场的异象，接着分析研究投资者行为特征、行为金融决策理论基础和行为模型，然后在此基础上探讨国外机构投资者在我国股市选股策略。
一、股票市场上的异象
马克维茨1952年发表的《证券组合选择》被视为标准金融理论的开端，此后经过夏普、林特纳、托宾、法马、布莱克、斯科尔斯、默顿等人的拓展研究，20世纪70年代以来，以有效市场假说为基础，以资本资产定价模型和现代资产组合理论为基石的标准金融理论成为当代金融理论的主流或范式。但是20世纪80年代以后，随着股票市场上各种异常现象的累积及对其研究，标准金融理论受到了严峻的挑战。股票市场异象主要表现在以下方面：
1.规模现象。研究显示，在排除风险因素之后，小公司股票的收益率要明显高于大公司。Reinganum(1981)发现公司规模最小的普通股票的平均收益率要比根据传统金融学的CAPM模型预测的理论收益率高出18%。学者对美国、比利时、日本、西班牙等国研究，发现均存在规模效应。
2.日历效应。在不同的时间，投资收益率存在系统性差异，有一月效应和周一效应。French(1980)，Gibbons和Hess(1981)的研究显示，股票在星期一的收益率明显为负值。另外，其它一些研究还显示，一年之中一月份的股票收益率最高。这种在特定交易日或交易期内的收益异常显然与标准金融学的效率市场假说相矛盾。
3.股票溢价之谜。Mehra和Prescott(1985)提出了“股票溢价之谜”，他们指出股票投资的历史平均收益率相对债券投资高出很多。研究表明，美国自1926年至1999年期间，股票投资组合的加权平均回报率比国债回报率高出7.1%。虽然人们希望股权投资的回报率高一些，因为股票要比债券风险大一些，但是高出7.1%回报率差异也太大，仅用风险因素是不能解释的，因此称作股票溢价之谜。
4.赢者输者效应。De Bondt和Thaler(1985)的研究发现，如果把股票根据其过去5年的投资业绩分成不同的组别，则过去5年表现最差的一组(“失败”组，由最差的35支股票组成)在未来3年的收益率要比表现最好的一组(“胜利”组，由最好的35支股票组成)平均高出25%(累积收益)。Chopra(1992)、Lakonishok和Ritter(1992)的研究也有相似发现。
5.账面市值比效应。Fama和French(1992)把美国纽约证券交易所等股票按照账面市值比10%的间隔进行分类，然后计算出每类股票在下一年的收益率，发现账面市值比最高的10%比最低的10%每月高1.53%。这个差距比传统金融学的风险系数的差别所能解释的差距要大得多。对市盈率的分类分析得到的结论也相似。
6.价格对非基础信息的反应。Culter等(1991)对美国股市二战后50个最大的日波动进行了研究，发现大部分的市场巨幅振动并没有相应的信息公布。Wurgler和Zhuravskaya(1999)对1976-1996年的统计研究表明，加入指数事件伴随了平均3.5%的股票价格上升。1998年12月入选指数使其上涨了18%。
此外，股票市场异象还有股利之谜、股票价格对基础价值的长期偏离等。对这些股票市场异象无法按照标准金融理论进行合理有效地解释。
二、文献回顾
股票市场异象促进学者对标准金融理论进行反思，在此基础上逐步形成行为金融理论(Burrell，1951；Festinger，1957；Kahneman，1974；Lakonishok和Vermaelen，1990；Ikenberry，Lakonishok和Vermaelen，1995；Hsee，2000)，强调要考虑市场参与者心理因素的作用，为人们理解金融市场提供新的视角。
1.行为金融学视角下的投资者行为特征分析
与标准金融理论的理性人假设和有效市场假说相反，行为金融学视角下的投资者行为表现为以下特征。(1)有限理性。由Herbert Simon提出，认为有限理性下人们做出的决策往往是基于启发式思维、思维捷径的次优、满意甚至是错误的选择。(2)过度自信。资金管理人、投资顾问及投资者一贯对于自己驾驭市场的能力过分自信，而通常他们中的大多数人都是失败者。(3)后悔规避。投资者不愿卖出下跌的股票是为了避免感受因自己进行错误投资而产生的痛苦和后悔。在很多投资领域都有类似情况，即投资者总是拖延或根本不愿纠正已损失的投资。(4)锚定效应。锚定是指人们倾向于把对将来的估计和已采用过的估计联系起来，同时易受他人建议的影响。Northcraft和Neale(1987)曾在研究中证实，在房地产交易过程中，起始价较高的交易最后达成的成交价比起始价较低的交易最终达成的成交价显著要高。锚定会使包括一些专业证券分析师在内的投资者对新信息反应不足，造成粘滞价格。(5)思维分隔或心理账户。Tversky在研究个人行为时发现，在人们的心目中，隐含着一种对不同用途的资金的不能完全可替代使用的想法，原因在于人们具有把个人财产按“心理账户”进行分类的天性，即投资人习惯于在其头脑中把资金按用途划分为不同的类别。(6)与投机行为。现象的存在使传统的效用理论中风险厌恶的假设面临挑战。人们往往既表现为风险厌恶，又表现为风险偏好。
2.行为金融理论及相关投资行为模型
行为金融学主要是建立在期望理论和行为组合理论(BPT)基础之上。期望理论的思想最先是Markowitz(1952)提出的，推动这一理论发展的是行为经济学先驱Kahneman和Tversky(1979)的研究。根据期望理论，行为投资者在损失的情况下通常是风险偏好的，而在盈利时则往往是风险规避的。行为组合理论(BPT)是Shefrin and Statman(2000)以Lopes(1987)和期望理论为基础提出的。它是基于对不同资产的风险程度的认识以及投资目的所形成的一种金字塔状的行为资产组合，位于金字塔各层的资产都与特定的目标和特定的风险态度相联系，而各层之间的相关性被忽略了。
在进行投资者行为特征分析和行为金融决策理论基础上，投资者在决策过程中主要运用了行为资产定价模型(BAPM)、BSV模型(Barberis，Shleifer和Vishny，1996)、DHS模型(Daniel、Hirsheifer和Subramanyam，1998)、统一理论模型(Harrison Hong与Jeremy.Stein，1999)和Banerjee(1992)提出的序列型羊群效应模型和在贝叶斯法则下非序列型羊群效应模型。
3.行为金融指导下的国外机构投资者投资策略
(1)反向投资策略，即买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法，该策略的提出最初是基于DeBondt和Thaler(1985，1987)对股市过度反应的实证研究。反向投资策略是人们对信息过度反应的结果，其主要依据是投资者心理的锚定和过度自信。
(2)动量交易策略，即预先对股票收益和交易量设定过滤规则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤规则就买入或卖出股票的投资策略。该投资策略起源于对股票中期收益延续性的研究。Jegadeesh与Titman(1993)在对资产股票组合的中期收益进行研究时发现，以3-12个月为间隔所构成的股票组合的中期收益会呈现出延续性。Rouvenhorst(1998)对其他12个国家的研究，也发现了类似的中期价格动量效应，这表明这种效应并非来自于数据采样偏差的偶然性。中期价格动量效应与投资者的过度自信和、投机心理有关。
(3)成本平均策略，是指投资者在将现金投资于股票时，通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能造成较大风险的策略。
(4)时间分散化策略，是指承担投资股票的风险能力可能会随着投资期限的延长而降低，建议投资者在年轻时让股票占其资产组合较大的比例，而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。
三、行为金融指导下的国外机构投资者投资策略的运用
随着我国QFII制度的实施，国外机构投资者选股必然遵循以重行业、重业绩、重成长性、重稳定回报为内涵的价值投资理念，注重上市公司基本面的研究，但这并不意味着一定选择市盈率低的绩优蓝筹股。我国股市已实证检验存在市场异象，如Kang、Liu和Ni(2002)证实中国股市存在收益率反转现象，李学(2002)证实存在处置效应，陈文志、缪柏其和蒋涛(2003)证实存在过度反应。在已实行QFII的韩国，境外机构采取“正向反馈交易策略”(Kim和Wei，1999)。基于人性的共同特点和思维惯性，国外机构投资者选股时会吸收行为金融学的研究成果。而2003年证券时报与东方证券关于QFII联合调查已经显示了这一点(2003年1月，证券时报与东方证券关于QFII联合调查显示，七成作为调研对象的国外机构投资者同意将结合中国市场的特点对自己原有的投资理念作出少许调整；三成调研对象表示仍然会坚持自己的投资理念)。因此，可以预计，国外机构投资者在行为金融学的视角下进行选股，在行业的选择、具体股票的选择、买卖时机上采取相应策略，具体来说包括反向交易、动量交易、成本平均和时间分散化等策略。
1.反向投资策略
行为金融理论认为，投资者在实际投资决策中，往往过分注重上市公司的近期表现，通过一种质朴策略――也就是简单外推法，导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应，形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优公司股价的过分高估现象，最终为反向投资策略提供了套利的机会。
事实上，先期进入中国股市的国外机构投资者已经按照反向投资策略进行选股操作。境外机构投资者注重宏观经济和产业发展的周期，并采取反向投资策略。1995年和1998年，福特两次增持江铃汽车B股，持股比例接近30%。此后，江铃汽车在1998年至2000年连续三年亏损，并被戴上了“ST”帽子，但公司最终在2001年实现扭亏，2002年每股收益达到了0.33元。1998年，福特汽车增持江铃汽车股份时，其B股股价为2.95元港币(1998年11月2日收盘价)，而2003年5月30日收盘价是5.63元港币，年投资回报率为22.71%。注重上市公司基本面因素变化，在其经营面临困难但又有产业发展前景和企业重振机会时，以较低的价格购入，然后等待上市公司基本面变化而获得丰厚的投资回报。
按照反向投资策略，国外机构投资者选股时会仔细分析行业和股票周期，分析股票的未来走势，因此可能选择未来较长时间走势良好的绩优蓝筹股，但更会选择目前虽然业绩不佳，但未来业绩反转的股票。
2.动量交易策略
国外机构投资者选股时也会采取动量交易策略。特别是在刚实行QFII条件下境外机构还处于相对劣势地位时，可能性更大。国外机构根据设定过滤规则，在国内投资者买入股票股价上升时，他们也买入，而在国内投资者卖出，股价下跌时，他们也跟随卖出。在实行QFII的韩国，Kim和Wei(1999)利用韩国1996年12月-1998年6月的统计资料，研究发现：(1)非居民机构投资者在危机发生前即采取正向反馈交易策略，而危机发生后，他们具有更大的动力继续采取这种策略；(2)非居民投资者比居民投资者更具有“从众”行为倾向，尤其在危机发生过程中。
按照动量交易策略，国外机构投资者选股时根据设定过滤规则，将买入成交量很低和股价满足一定要求的股票，将卖出股价很高成交量很大的股票。
3.成本平均策略和时间分散化策略
成本平均策略和时间分散化策略有很多相似之处，都是在个人投资者和机构投资者中普遍采用并广受欢迎的投资策略。行为金融理论学者认为，两者体现了投资者的感受和偏好对投资决策的影响，属于行为控制策略。Statman(1995)、Fisher和Statman(1999)运用期望理论、认知偏差、悔恨厌恶和不完善的自我控制等概念，分别对成本平均策略和时间分散化策略进行了系统解释，指出了其合理性，并提出了实施过程中加强自我控制的改进建议。Statman等人的研究使得国外机构投资者在策略运用过程中更加注重完善的自我控制，从而使得投资策略更加有效。
按照成本平均策略和时间分散化策略，国外机构投资者选股时会选择投资比例，例如开放式基金的投资者可按规定自由赎回基金份额，基金经理在为了保持足量的流动资金以应付投资者的随时赎回一般不会“满仓”操作。另外，国外机构投资者选股时还会根据赎回规律和本身性质决定是盈利优先还是安全优先。
4.国外机构投资者其他选股策略分析
根据股票市场的异象，如规模现象、日历效应、公司股票报酬之谜、赢者输者效应、账面市值比效应和价格对非基础信息的反应等，国外机构投资者必然发掘其规律，除了上述的反向交易、动量交易、成本平均和时间分散化等策略外，同时还采用其他选股策略，具体表现如下：(1)根据规模现象所述，在排除风险因素之后，小公司股票的收益率要明显高于大公司股票的收益率。再加上QFII《暂行办法》规定，单个合格投资者持股比例不超过公司股份总数的10%；所有合格投资者持股比例总和不超过20%。可以预计国外机构投资者选股不一定是我们公认的大股本，反而更有可能的是小规模和高成长性的上市公司的股票。(2)根据日历效应，由于存在类似的一月效应和周一效应，国外机构投资者选股时必然会抓住恰当的时机。(3)根据公司股票报酬之谜所述，公司股票的总收益与无风险收益之差约为7%，而同期公司长期债券的这一收益仅为1%。国外机构投资者(特别是风险抵抗型)必然优先考虑股票，其次才是债券等证券。(4)根据价格对非基础信息的反应所述，加入指数事件伴随了股票价格上升。纳入中国大陆指数概念股，像道中88指数、大摩指数或者纳入编制的优势产业股和行业龙头股将是国外机构投资者选股时优先考虑的对象。
总之，行为金融学强调要考虑市场参与者心理因素的作用，分析研究投资者行为特征并提出了行为金融决策理论基础和行为模型，较好地解释了许多市场异象，是标准金融学的有益补充和完善。因此，它为分析QFII条件下国外机构投资者在我国股市选股策略提供了很好的理论基础和观察视角。
参考文献：
[1]Barberis，Nicholas，A. Shleifer and R. Vishny.GA model of investor sentiment[J].Journal of Financial Economics，307-343，1998.
[2]Barberis，Nicholas，Ming Huang and Tano Santos. Prospect theory and asset prices[J]. Quarterly Journal of Economics 116-153，2001.
[3]饶育蕾，刘达锋.行为金融学[M].上海：上海财经大学出版社，2003.
[4]陈文志，缪柏其，蒋涛.中国股市惯性与反转实证分析[J].投资研究，2003，6：43-48.
量化股票投资策略篇（6）
目前，比较成熟的研究主要建立在国外市场发达的交易机制和成熟的投资环境基础之上。本文以中国偏股型封闭式基金和偏股型开放式基金的投资行为为研究对象，这主要基于两点考虑：一是因为基金的投资决策是市场发展趋势的方向标；二是从1998年3月中国发行第一支基金至今，证券投资基金资产总规模达5008.2亿元，沪深两市上市的封闭式基金共有54家，开放式基金102家，发行基金单位6551.13亿份，基金资产净值 1050亿元，可见中国基金业取得了超常规的快速发展。在当前的市场环境下加强对证券投资基金投资行为的研究，不仅有利于倡导正确的价值观和投资理念，发展壮大投资基金，而且有利于推动证券市场的健康稳定发展和金融体制的健全完善。
二、研究设计
(一)样本选择
根据中国证监会1999年3月10日的《证券投资基金管理暂行办法实施准则第五号 {证券投资基金信息披露指引)》的规定，基金管理人应该在每个季度的公告截至日后15个工作日内编制完整的投资组合公告，并经基金托管人复核后予以公告。基金公告的内容包括按市值占基金资产净值比例大小排序的前10名股票明细，即股票名称、数量、市值、占基金资产净值比例(%)。本文将上述的前10名股票定义为“基金重仓持有的股票”，并以其作为研究样本，样本以一个季度为间隔，时间跨度从1999年3月31日至 2006年3月31日。为使样本数目尽可能达到统计检验中大样本数目的经验要求，本文选择了投资组合公告在5年以上的偏股型封闭式基金，共49支；投资组合公告在两年半以上的偏股型开放式基金，共24支，作为研究对象。数据来源于天软数据库、深圳国泰君安数据库(csmar)和金融界网站(http：//)，采用matlab和microfit统计软件。
(二)模型定义
本文根据gtm模型，做出如下改进：
首先，gtm模型对惯性反转现象的研究方法主要是先对整个市场的股票按照某一标志，如超常收益率进行排序，选择高低两端的股票构造赢家组合和输家组合，并分析这两种组合在未来一段时间的超常收益率情况。本文认为，由于资产价格对不同的信息将发生不同的反应，并且不同的资产其价格对同类信息也将产生不同的反应，因此本文基于行为金融的理论和研究方法，选择了24支开放式基金和49支封闭式基金为研究对象，以基金重仓持有的股票为样本，基于这些股票过去一段时期相对于上证综合指数收益率进行分组，分别构造赢家组合和输家组合。之所以选择上证综合指数，一是因为其作为国内外普遍采用的衡量中国证券市场表现的权威统计指标，是一个包括上证180指数、上证50指数、上证综合指数、a股指数、b股指数、分类指数、债券指数、基金指数等的指数系列；二是因为基金持股的偏好受到行为、心理因素的影响，个体差异较大，以上证综合指数来构筑赢家、输家组合，可以提供一个相对科学、统一的分析参照系。
其次，gtm模型并没有区分基金在买卖股票时所采用的交易策略的差异性，比如：投资组合中的某只股票的权重变化为负值，有可能是因为相对于通过持仓调整而将权重维持在当前水平的投资策略而言，投入到该支股票的新资金所占比例较小。然而，本文希望测量的是增加的交易量本身，而不是由价格变动或由新股票进入、退出所引发的权重变化带来的惯性估计值的改变。
如图1(以股票进退投资组合和市值为研究对象)和图2(以股票进退基金投资组合的支数为研究对象)所示，中国基金进出股票相当频繁，持股仍以中短期为主。因此，本文将基金买卖股票的行为分为三类：完全退出、新进去和持仓调整。分别考虑有股票进入或退出时对基金投资组合的影响，并检验未来一段时期超额收益的变化趋势和惯性反转的程度。这样一来，权重变化在有新资金进入(退出)的情况下总是正值(负值)，并且，在没有惯性(或反转)交易的零假设下，每一个组成部分的惯性值应趋近于零。
综合以上内容，本文提出用以检测基金投资策略的衡量指标的模型为：
其中，t表示股票j在基金投资组合中出现的次数；n表示基金投资组合中所考察的股票支数，因本文以基金投资组合中前10位的重仓股为研究样本，所以 n的最大取值为10；rj,t-k为股票j在t—k期间的收益率，按照复利方式根据股票的日收益率计算出股票的季度收益率：表示基金投资组合中股票j的权重，pjt表示t季度股票j的季末价格，hjt表明t季度投资组合中股票j的股数。
本文采用复数表示惯性估计值m，其中实部为
用来衡量基金在考察期内所采取的投资策略的综合效果。当rj,t-k>rm,t-k时，即股票i在t—k期的收益率大于同期的上证综合指数收益率，若wj,t>wj,t-1即基金增加股票j的持有市值比例，则m>0，表明基金采取追涨的惯性策略；当rj,t-k<rm,t-k时，若wj,t<wj,t-1，则m>0，表明基金采取了杀跌的惯性策略。表明基金采取了卖高的反转策略；当rj,t-k<rm,t-k时，若wj,t<wj,t-1，则m<0表明基金采取了买低的反转策略。总之，m衡量的是基金在考察期内所采取的投资策略的综合效果，如果m>0，表明基金采取的是追涨杀跌的惯性策略；如果m<0，表明基金采取的是买低卖高的反转策略。虚部数值的变化可将基金交易行为区分为新进入、完全退出和持仓调整三类。imm(i)>0，表明本期增持了股票j；imm(i)<0，表明本期减持了股票j；imm(i)=0，表明本期股票，j退出基金的投资组合；imm(i) =∞，表明新股票i进入该基金的投资组合。1表示对基金投资组合权重变化进行检验的时间跨度，当1等于1时，是对连续季度的投资权重变化进行检验；当1等于2或4时，检验的时间间隔分别为6个月或1年。本文对1分别取1、2、4时的惯性值 m进行检验。k表示基金经理的投资策略是根据本季度或前k季度的股票价格波动所做的反映。当k=o时，m值反映基金经理基于本季度股票收益率所采取的交易策略；当k=1时，m值衡量的是基金经理根据上一季度股票收益率所采取的交易策略。
三、实证结果分析
grinblatt，titman和wermers (1995)用gtm模型进行实证检验时，采用的是t—统计检验，本文考虑到每个季度的估计值不一定独立，采用fama-macbeth方法，对各个季度的横截面数据进行基金持股比例、收益率和m值的统计检验。实证检验结果见表1、表2和表3。
实证结果表明，全体股票、新进入股票这两列m值，其均值和中位数，不论是t—检验还是符号检验，都大于零，表明基金投资行为的惯易倾向显著。基金在有新进入股票时的m值，无论是均值还是中位数，都远远大于全体股票、退出股票的相应度量值，这表明基金在买入股票时，追涨现象十分显著；在只考虑完全退出股票时，m的均值和中位数都为负，即存在反转交易行为，这表明基金在卖出股票时，高卖的现象十分显著。
表3为基金持仓调整时的 m值，本文将它作为衡量基金投资综合效果的参照。从表3中可见，对于持仓调整策略而言，虽然其惯性估计值的均值和中位数都非常小，但均为正值。例如，对于一个季度(k=1，l=1)的滞后回报，封闭式基金和开放式基金均值分别为0.2116和0.1974，中位数分别为0.2066和 0.1574。以封闭式基金为例， 0.2116表明机构投资者在季度末持有的股票在该季度的回报率仅比上个季度开始时持有股票的相应回报率高0.2个百分点。这和grinblatt，titman和 wermers(1995)0.3个百分点的惯性估计值非常接近。随着滞后期的拉长，均值的估计值上升，而中数却仍然很小。此外，所有m估计值的分布都是偏斜的，中位数比均值小。在持仓调整的情况下，所有m值的滞后平均惯性估计值都为正数，并且在统计上显著，虽然显著值非常小。可见，不论以本季度股票回报率的变动(k=0)还是以上一季度股票回报率(l=1)作为决策依据，基金明显倾向于采取追涨的惯性投资策略。
从投资的综合效果来看，当 k=0时，m值的均值大多大于 k=1时的均值。可见，绝大部分基金管理人倾向根据本季度股票收益率的变动同向调整持股结构，即采取追涨的惯性投资策略。其中的原因，一是因为中国证券市场属于资金推动型的幼稚市场，当大盘开始启动后，个股存在着较大的上涨惯性；当大盘开始下跌，无论是绩优股、成长股还是垃圾股都同步下跌，基金只有采取趋势投资策略顺势、借势、甚至造势，才能赚取超额利润。二是中国基金业绩评价标准粗糙。目前，对于多种风格、不同风险收益目标的基金，各基金管理公司都采用基金净值对基金绩效进行评价。由于基金经理采用同一股票研究分析平台，又为了获取市场认同，在业绩上不输给同业，不得不采取谋求短期盈利的行为，导致选股和投资决策雷同和基金投资风格趋同。
四、结论及建议
量化股票投资策略篇（7）
传统金融认为投资者的投资心理方面是理性人，而行为金融则持相反的观点，认为投资者在投资市场是非理性的，在很大的程度上受到心理和情绪的干扰，从而无法理性的进行投资活动。非理性的投资行为将为造成资产的价值与其当前的价格的严重背离。行为金融理论对于投资者的心理和行为进行了相关的分析：
1.1过度自信
相关的研究认为，个人对于其自身的能力过高的进行估计，对于其它的一些因素在成功中的重要性没有足够的重视，比如，机会对于成功来说是十分重要的。一旦发生失败，人们往往认为是由于外部的一些原因导致的，而不是对自己的行为进行反省，并进行及时的改正。这种对于自己能力的盲目的自信，极大的增加了交易了的风险。
1.2过度反应
股票的价格由于人们的盲目乐观而极大的高于其应有的价值。还有一种完全相反的情况，那就是投资者过度悲观的预期，造成股价的大幅下跌。当投资者对股价进行合理的估计的时候，股价会朝着相反的方向发展。依据行为金融的相关的理论，造成这种情况的发生主要是投资者的认知的准确性受到了各种非确定性因素的影响，导致对现状判断的失误，最终导致股票价格的上下波动。
1.3羊群行为
这在实质上是一种盲目的从众行为。投资者依据别人投资的方向进行跟风的投资，这样造成一种恶性循环，越来越多的人蜂拥而至进行重复的投资，极大的增加了投资的风险。
1.4动量效应
在相当长的一段时间之内，某些股票保持了较好的涨幅，那么在将来的很长时间内这些股票很有可能继续保持较好的涨幅。除此之外，还有很多人对于政策过分的依赖或者是一夜暴富的心理等。
1.5处置效应
作为投资者大多对盈利持有一种理所当然的态度，然而一旦出现损失，那么就会产生十分厌恶的心理，这中心理在投资者中是一种十分常见的一种认识上的偏差。当股票上涨的时候，投资者为了防止突然下跌带来的损失而将手头的股票卖出，这样可以保持现有的收益。当股票下跌，投资者出现亏损的时候，投资者为了能够获得收益而继续保有股票，而不愿意出售。简单的说就是股票上涨的时候，投资者急于卖出，而下跌的时候则继续持有。
1.6启发式偏差
投资者在进行投资活动的时候往往根据以往的经验，这是其进行当前思考的主要的思维范式。但是遇到一些非常规的问题或者超越了其经验范围之外的问题的时候就会采取启发法进行决策，这虽然可以解决问题，但是有的时候会造成认知错误，进而引起错误的决策，尤其是具有较高的文化素质的人更容易出现启发式偏差。
2行为金融视角下的证券投资策略分析
2.1反向投资策略
为了有效修正股市的过度反应，行为金融通常采用反向的投资策略，简单的说就是将上涨的股票出售而买进下跌的股票。这是因为对于投资者来说其往往存在着盲目的自信，这就很可能导致获得收益的投资者往往高估了股价，而受到亏损的投资者则往往对股价进行低估。依据行为金融的相关的理论，投资者对于冷门股票的前景不够乐观，那么在实际的投资过程中就可以充分的利用投资者对于股票的国度反应来进行套利。对着些股票的投资一定要及时果断，要先于多数的投资者，在多数投资者反应过并对这些股票进行投资的时候要立即将手头的股票出售。
2.2动量交易策略
这种策略是首先设置一定的标准，当股票达到这些标准的时候就进行买进或者卖出。根绝行为金融的相关的力量，如果某只股票在相当长的一段时间内具有较好的表现，那么一般情况下，其在以后一段时间之内的表现也会比价不错，这样就可以充分的利用股票收益的惯性来买入或者卖出股票，从而获得收益。
2.3成本平均策略和时间分散策略
投资者在对股票进行投资的时候，特别是投资金额比较大的时候，为了对可能出现的投资风险进行分散，往往分次对价格不同的股票进行投资，这样可以有效的避免对某只股票进行一次性投资所带来的巨大的风险。对不同价格的股票分期进行投资，这些投资的成本平均之后要比股票的平均价格低很多。这是因为在投资者进行分期投资的过程中，往往都是选择某只股票下跌的时候买入，对于上涨的股票就很少购买，所以在买入的总股数中自然低价股的数量大于高价股的数量，这样在所有的股票中平均的成本要远远的地于股票的价格。因此，一定时期后每股的平均成本就自然会低于股票平均市场价格。时间分散化策略是指承担股票的投资风险的能力将随着投资期限的延长而降低，投资者在年轻时应将其资产组合中的较大比例用于投资股票，而随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比例增加债券投资比例的策略。时间分散化策略是基于行为金融学的一个重要的结论，即时间会分散股票的风险，也就是说股市的风险会随着投资期限的增加而有所降低。它与投资者的有限理性、损失厌恶及思维分隔有关，因此，投资者在运用时间分散化策略进行投资时，需要注意切忌过于频繁的交易。
2.4基于启发性偏差的投资策略
量化股票投资策略篇（8）
大量的事实证明,投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接的、重要的影响,在研究复杂的金融市场时,我们必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为科学、心理学以及社会学研究成果的基础上,初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。对应于现资理论的假设,行为金融理论给出自己的理论假设:(1)人是有限理性的;(2)非完全市场的存在;(3)投资者的投资具有群体行为特征。行为金融理论基础主要有:(1)期望理论(Prospect Theory 1979);(2)行为资产定价模型(BAPM);(3)行为金融资产组合理论(Behavioral Portfolio Theory 1999)。在此基础之上构造的行为金融投资决策模型有:(1)BSV模型与DHS模型;(2)统一理论模型(Unified Theory Model);(3)羊群效应模型。
二、行为金融对投资者行为的实证研究结论
1.过度自信。人的心理中往往有过分高估自己能力和知识的倾向,表现为投资决策中过分相信自身的判断和决策,而忽视了客观情况变化造成决策失误的可能性。由上交所组织完成的《中国证券投资者行为研究》指出,我国股市6500万投资者中无业者占较大比例,有理由相信这些无业者中有相当一部分人是缺乏市场竞争力的人,由于无事可做,也不考虑自己的能力,就想到股市赚钱,由此可见我国投资者过度自信之严重程度。
2.抛锚性错误。人们在对某件商品的价值进行判断时,通常需要一定的信息锚作为判断的参照标准。同样,投资者对于证券价格的变动预测也需要一定信息作为参照的锚。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。我国投资者往往是利用类似行业、板块、股本大小、经营业绩等的股票价格来衡量其投资股票的价格的。但是锚并不能长时间一直保持准确性和有效性,即锚会使投资者判断出错。
3.羊群行为。股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策,并对他的决策结果造成影响。我国股市中存在的大量“跟风”、“跟庄”、投资基金的投资组合类同等都是典型的“羊群行为”。孙培源(2002)通过构造股票收益率的横截面绝对偏离和市场收益率的非线性检验,实证了中国股市羊群效应的存在。
4.噪声交易。非理性投资者把与价值无关的信息认为是与价值有关,或者某些投资者人为地制造虚假信息,而其他投资者无法识别其真伪,这两种信息被认为是噪声,相应产生的交易称为噪声交易。我国股市近400%的年换手率中至少300%可以归因于噪声交易。施东晖(2001)实证研究表明,由于技术分析方法在上海股票市场被广泛使用,当某此技术信号显示“上升”或“下跌”趋势时,将引发大量的买卖行为,从而强化现有的股价趋势。
5.过度反应与反应不足。过度反应是由DeBondt和Thaler(1985)最早发现的,他们发现投资者对于近期的好消息不是做出正确的贝叶斯反应,而是过度反应致使股票价格超过其内在价值。我国王永宏(2001)运用DT的方法研究了中国股票市场的过度反应现象证实了中国股市存在着明显的过度反应现象。反应不足是指投资者对自身的判断过度自信,或是一味依赖过去的历史经验作为判断的参照标准(犯抛锚性错误),对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝,丧失了获利的良好时机。我国股市中存在的“轮涨效应”就是一种“反应不足”。
6.处置效应。“处置效应”是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利的股票的现象。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者,而处于亏损状态时是风险偏好者。赵学军(2001)等人的研究结论是:与国外相比,我国投资者更加倾向于卖出盈利股票,继续持有亏损股票。我国股市的处置效应在年末相对增强,个人投资者的处置效应强于机构投资者。
7.动量效应。在一定持有期内,平均而言,如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好,那么,下一段时期内,该股票或股票组合仍将有良好表现。通过对我国股市历年大盘及个股的统计分析,我们认为无论是在大盘还是在个股上,我国股市都存在动量效应。大盘的动量效应以日为时间单位比较明显,而一些典型个股无论是以日、周还是以月为时间单位都非常显着。
8.过度恐惧与政策依赖性心理。当股市虚假消息满天飞、股市暴跌时,投资者不计成本的大量抛出股票,表现出十足的恐惧。在股市暴跌时,我国投资者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上,这种对政策的依赖超过了世界上任何一个国家。
9.遗憾。遗憾理论认为投资者为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬,可能避免卖掉价格已下跌的股票。还有,即使决策结果相同,如果某种决策方式能减少投资者的后悔心理,对投资者而言,这种决策方式就优于其它决策方式。因此,投资者有从众心理,倾向于购买本周热门或受大家追涨的股票,因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者可能降低其情绪反应或感觉。
10.暴富心理与心理。中小投资者短线频繁操作,其目的是为了快速致富。面值1元的股票炒到100多元还有人敢去追涨;公司亏损了几亿元,已经资不抵债还有人敢去接盘;ST现象是指那些被冠以特别处理的上市公司,其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。明知上市公司巨额弄虚作假还有人敢去炒底,这些都充分暴露了我国投资者实足的赌性。
11.轮涨轮跃效应(补涨补跌效应)。在一次行情中,如果某些股票没有上涨(下跌),那么它们就具有补涨(补跌)的潜力。没涨的要无条件补涨,没跌要五条件补跌。长期以来我国股市个股轮番炒作就是一例。
12.小盘股、新股效应。我国股市对小盘股、新股独有情忠,逢小必炒、逢新必炒已是我国股市的惯例。我们统计分析发现在过去的十年中,我国小盘股、新股的收益率显着高于大盘股和老股。但自2001年6月中国股市长期下跌及证券投资基金大量发行以来,这一状况有所改变。
三、行为金融理论指导下的
证券投资策略
行为金融学的理论意义在于确立了市场参与者的心理因素在投资决策行为以及市场定价中的作用和地位,否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设,更加符合金融市场的实际情况。行为金融学的实践指导意义在于投资者可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资赢利目标。在美国证券市场上,目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论,其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。考察我国证券市场的投资者行为特点,我们总结出我国金融市场的投资策略:
1.针对过度反应的反向投资策略。反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。行为金融理论认为,由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司的近期表现,从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估,最终为反向投资策略提供了套利的机会。
2.动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出,源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。
3.成本平均策略。指投资者在将现金投资为股票时,通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。
4.时间分散化策略。指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念,建议投资者在年轻时将其资产组合中的较大比重投资于股票,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。
5.小公司效应策略。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。Banz(1981)发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。Siegl(1998)研究发现,平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7%,而且小公司效应大部分集中在1月份。根据小公司效应而采用的投资策略称为小公司效应策略。
6.组合投资策略。行为金融学认为,证券市场并不是有效的(一般指半强式有效,semlstrong efficient)。这就意味着传统的证券组合投资理论中,“在有效市场中,投资者不可能获得与其所承担风险不对称的额外收益”的提法在实践中是不成立的。也就是说,通过选择合适的组合投资策略,投资者将可能获得额外收益。
7.针对羊群行为的相反策略。由于市场中广泛存在的羊群行为,证券价格的过度反应将是不可避免的,以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。投资者可以利用可以预期的股市价格反转,采取相反投资策略(contrarian strategy)来进行套利交易。中国的股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场的历史走势,我们会发现在重要的顶部或底部区域,在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策的出台。不同的投资者对政策的反应是不一的。针对个人投资者的行为反应模式,投资基金可以制定相应的行为投资策略——相反投资策略,进行积极的波段操作。
8.购买并持有策略。个人和机构投资于股票应执行几种能帮助控制认识错误和心理障碍的安全措施。控制这些心理障碍的关键方法是所有类型的投资者都要实施一种严格的交易策略——“购买并持有”策略。投资者在为组合购进一只股票时,应详细地记录购买理由,而且要制订一定的标准以利于进行投资决策。长期采取“购买并持有”策略,通常业绩将超过高周转率的短期交易策略。
9.利用行为偏差。心理学和决策科学提出,在某种情形下,投资者并不是尽力使财富最大化,并且在某些情形下投资者还会在智力方面犯系统性判断错误,这些行为偏差将导致证券定价的错误,合理利用这些偏差将给投资者带来超额收益。行为型投资人则尽力寻找由于行为因素而被市场错误定价的证券从而获取超额利润。可见,对人类行为偏差的正确把握是获取市场超额利润的来源之一。
10.ST投资策略。上市公司被宣布为特别处理,意味着公司陷入严重困境。但同时,ST公司也成为潜在的并购目标。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性,ST公司的价值无疑是巨大的。作为一种投资策略,ST公司是可以被纳入证券投资组合之中的。
总之,行为金融理论寻求并确定投资者可能对新信息产生反应过度或反应迟钝而导致证券定价错误的市场情形。行为金融学投资策略的目标就是在大多数投资者认识到自己的错误以前,投资那些定价错误的股票,并在股票价格正确定位之后抛出获利。
四、应用行为金融理论指导证券投资要注意的问题
行为金融学的科学性在于它始于公理并寻求建立在公理上的理论能解释金融市场的行为。它试图理解和预测心理决策过程的系统的金融市场意义。如上所说,中国股票市场中存在着普遍的运用传统金融理论无法解释的金融现象,而用行为金融理论可以很好地解释之,并由此导致了许多有价值的行为投资策略,但在具体运用这些投资策略时还要注意以下几点问题。
1.行为金融理论本身也是处于不断发展之中。行为金融理论的投资策略是:在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券,随后当大多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。一旦证券市场的绝对多数投资者认识到这一问题并采取相同的策略,那么结果又会怎样?我们相信随着行为科学的深入研究、证券市场的不断变化和发展,会进一步发现更多的行为金融问题,并且一些已有的行为金融现象可能会淡化甚至消失。因此在应用行为金融投资策略时,要防止教条化。
2.要切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿。现有的行为金融理论主要是在发达的金融市场产生的。我国证券市场同成熟的证券市场比较,还是一个新兴的证券市场——历史短、不规范。中国金融市场与发达的金融市场的共性与特殊性决定了我们在运用行为金融投资策略时,不是对国外现有行为投资策略的简单模仿,而应当掌握行为金融学的理论方法,对中国证券市场的行为特点进行深入研究,探索适应我国证券市场运行特点的我们自己的行为金融学投资策略。
3.行为投资策略不是一成不变的。随着金融市场的发展、金融监管的深入及投资者结构的改善,我国金融市场行为金融现象会发生很大的变化。例如小公司效应现象就不如过去明显、庄股由于监管的加强从而动量效应也明显减弱。我们预言随着管理层对股市认识的转变和管理水平的提高,我国的ST现象迟早会消失。
4.不同投资者需要有不同的投资策略。将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中,可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者,要通过教育来使其趋于理性化,提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者,要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来,而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解,因此,不同投资者应该采用不同的投资策略,只有呼吁所有各层次的投资者共同参与探讨我国行为金融问题,行为金融投资策略才能在我国有用武之地。
[参考文献]
[1] 阳建伟。蒋馥。行为金融:理论、模型与实践[J].上海经济研究,2001,(4)。
[2] 杨胜刚。金融噪声交易理论对传统金融理论的挑战[J].经济学动态,2001,(5)。
[3] 孙培源。基于CAPM的中国股市羊群行为研究[J].经济研究,2002,(2)。
[4] 王永宏。中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[J].经济研究,2001,(6)。
量化股票投资策略篇（9）
大量的事实证明,投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接的、重要的影响,在研究复杂的金融市场时,我们必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为科学、心理学以及社会学研究成果的基础上,初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。对应于现资理论的假设,行为金融理论给出自己的理论假设:(1)人是有限理性的;(2)非完全市场的存在;(3)投资者的投资具有群体行为特征。行为金融理论基础主要有:(1)期望理论(prospect theory 1979);(2)行为资产定价模型(bapm);(3)行为金融资产组合理论(behavioral portfolio theory 1999)。在此基础之上构造的行为金融投资决策模型有:(1)bsv模型与dhs模型;(2)统一理论模型(unified theory model);(3)羊群效应模型。
二、行为金融对投资者行为的实证研究结论
1.过度自信。人的心理中往往有过分高估自己能力和知识的倾向,表现为投资决策中过分相信自身的判断和决策,而忽视了客观情况变化造成决策失误的可能性。由上交所组织完成的《中国证券投资者行为研究》指出,我国股市6500万投资者中无业者占较大比例,有理由相信这些无业者中有相当一部分人是缺乏市场竞争力的人,由于无事可做,也不考虑自己的能力,就想到股市赚钱,由此可见我国投资者过度自信之严重程度。
2.抛锚性错误。人们在对某件商品的价值进行判断时,通常需要一定的信息锚作为判断的参照标准。同样,投资者对于证券价格的变动预测也需要一定信息作为参照的锚。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。我国投资者往往是利用类似行业、板块、股本大小、经营业绩等的股票价格来衡量其投资股票的价格的。但是锚并不能长时间一直保持准确性和有效性,即锚会使投资者判断出错。
3.羊群行为。股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策,并对他的决策结果造成影响。我国股市中存在的大量“跟风”、“跟庄”、投资基金的投资组合类同等都是典型的“羊群行为”。孙培源(2002)通过构造股票收益率的横截面绝对偏离和市场收益率的非线性检验,实证了中国股市羊群效应的存在。
4.噪声交易。非理性投资者把与价值无关的信息认为是与价值有关,或者某些投资者人为地制造虚假信息,而其他投资者无法识别其真伪,这两种信息被认为是噪声,相应产生的交易称为噪声交易。我国股市近400%的年换手率中至少300%可以归因于噪声交易。施东晖(2001)实证研究表明,由于技术分析方法在上海股票市场被广泛使用,当某此技术信号显示“上升”或“下跌”趋势时,将引发大量的买卖行为,从而强化现有的股价趋势。
5.过度反应与反应不足。过度反应是由debondt和thaler(1985)最早发现的,他们发现投资者对于近期的好消息不是做出正确的贝叶斯反应,而是过度反应致使股票价格超过其内在价值。我国王永宏(2001)运用dt的方法研究了中国股票市场的过度反应现象证实了中国股市存在着明显的过度反应现象。反应不足是指投资者对自身的判断过度自信,或是一味依赖过去的历史经验作为判断的参照标准(犯抛锚性错误),对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝,丧失了获利的良好时机。我国股市中存在的“轮涨效应”就是一种“反应不足”。
6.处置效应。“处置效应”是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利的股票的现象。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者,而处于亏损状态时是风险偏好者。赵学军(2001)等人的研究结论是:与国外相比,我国投资者更加倾向于卖出盈利股票,继续持有亏损股票。我国股市的处置效应在年末相对增强,个人投资者的处置效应强于机构投资者。
7.动量效应。在一定持有期内,平均而言,如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好,那么,下一段时期内,该股票或股票组合仍将有良好表现。通过对我国股市历年大盘及个股的统计分析,我们认为无论是在大盘还是在个股上,我国股市都存在动量效应。大盘的动量效应以日为时间单位比较明显,而一些典型个股无论是以日、周还是以月为时间单位都非常显着。
8.过度恐惧与政策依赖性心理。当股市虚假消息满天飞、股市暴跌时,投资者不计成本的大量抛出股票,表现出十足的恐惧。在股市暴跌时,我国投资者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上,这种对政策的依赖超过了世界上任何一个国家。
9.遗憾。遗憾理论认为投资者为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬,可能避免卖掉价格已下跌的股票。还有,即使决策结果相同,如果某种决策方式能减少投资者的后悔心理,对投资者而言,这种决策方式就优于其它决策方式。因此,投资者有从众心理,倾向于购买本周热门或受大家追涨的股票,因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者可能降低其情绪反应或感觉。
10.暴富心理与心理。中小投资者短线频繁操作,其目的是为了快速致富。面值1元的股票炒到100多元还有人敢去追涨;公司亏损了几亿元,已经资不抵债还有人敢去接盘;st现象是指那些被冠以特别处理的上市公司,其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。明知上市公司巨额弄虚作假还有人敢去炒底,这些都充分暴露了我国投资者实足的赌性。
11.轮涨轮跃效应(补涨补跌效应)。在一次行情中,如果某些股票没有上涨(下跌),那么它们就具有补涨(补跌)的潜力。没涨的要无条件补涨,没跌要五条件补跌。长期以来我国股市个股轮番炒作就是一例。
12.小盘股、新股效应。我国股市对小盘股、新股独有情忠,逢小必炒、逢新必炒已是我国股市的惯例。我们统计分析发现在过去的十年中,我国小盘股、新股的收益率显着高于大盘股和老股。但自2001年6月中国股市长期下跌及证券投资基金大量发行以来,这一状况有所改变。
三、行为金融理论指导下的证券投资策略
行为金融学的理论意义在于确立了市场参与者的心理因素在投资决策行为以及市场定价中的作用和地位,否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设,更加符合金融市场的实际情况。行为金融学的实践指导意义在于投资者可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资赢利目标。在美国证券市场上,目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论,其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。考察我国证券市场的投资者行为特点,我们总结出我国金融市场的投资策略:
1.针对过度反应的反向投资策略。反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。行为金融理论认为,由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司的近期表现,从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估,最终为反向投资策略提供了套利的机会。
2.动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出,源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。
3.成本平均策略。指投资者在将现金投资为股票时,通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。
4.时间分散化策略。指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念,建议投资者在年轻时将其资产组合中的较大比重投资于股票,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。
5.小公司效应策略。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。banz(1981)发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。siegl(1998)研究发现,平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7%,而且小公司效应大部分集中在1月份。根据小公司效应而采用的投资策略称为小公司效应策略。
6.组合投资策略。行为金融学认为,证券市场并不是有效的(一般指半强式有效,semlstrong efficient)。这就意味着传统的证券组合投资理论中,“在有效市场中,投资者不可能获得与其所承担风险不对称的额外收益”的提法在实践中是不成立的。也就是说,通过选择合适的组合投资策略,投资者将可能获得额外收益。
7.针对羊群行为的相反策略。由于市场中广泛存在的羊群行为,证券价格的过度反应将是不可避免的,以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。投资者可以利用可以预期的股市价格反转,采取相反投资策略(contrarian strategy)来进行套利交易。中国的股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场的历史走势,我们会发现在重要的顶部或底部区域,在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策的出台。不同的投资者对政策的反应是不一的。针对个人投资者的行为反应模式,投资基金可以制定相应的行为投资策略——相反投资策略,进行积极的波段操作。
8.购买并持有策略。个人和机构投资于股票应执行几种能帮助控制认识错误和心理障碍的安全措施。控制这些心理障碍的关键方法是所有类型的投资者都要实施一种严格的交易策略——“购买并持有”策略。投资者在为组合购进一只股票时,应详细地记录购买理由,而且要制订一定的标准以利于进行投资决策。长期采取“购买并持有”策略,通常业绩将超过高周转率的短期交易策略。
9.利用行为偏差。心理学和决策科学提出,在某种情形下,投资者并不是尽力使财富最大化,并且在某些情形下投资者还会在智力方面犯系统性判断错误,这些行为偏差将导致证券定价的错误,合理利用这些偏差将给投资者带来超额收益。行为型投资人则尽力寻找由于行为因素而被市场错误定价的证券从而获取超额利润。可见,对人类行为偏差的正确把握是获取市场超额利润的来源之一。
10.st投资策略。上市公司被宣布为特别处理,意味着公司陷入严重困境。但同时,st公司也成为潜在的并购目标。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性,st公司的价值无疑是巨大的。作为一种投资策略,st公司是可以被纳入证券投资组合之中的。
总之,行为金融理论寻求并确定投资者可能对新信息产生反应过度或反应迟钝而导致证券定价错误的市场情形。行为金融学投资策略的目标就是在大多数投资者认识到自己的错误以前,投资那些定价错误的股票,并在股票价格正确定位之后抛出获利。
四、应用行为金融理论指导证券投资要注意的问题
行为金融学的科学性在于它始于公理并寻求建立在公理上的理论能解释金融市场的行为。它试图理解和预测心理决策过程的系统的金融市场意义。如上所说,中国股票市场中存在着普遍的运用传统金融理论无法解释的金融现象,而用行为金融理论可以很好地解释之,并由此导致了许多有价值的行为投资策略,但在具体运用这些投资策略时还要注意以下几点问题。
1.行为金融理论本身也是处于不断发展之中。行为金融理论的投资策略是:在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券,随后当大多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。一旦证券市场的绝对多数投资者认识到这一问题并采取相同的策略,那么结果又会怎样?我们相信随着行为科学的深入研究、证券市场的不断变化和发展,会进一步发现更多的行为金融问题,并且一些已有的行为金融现象可能会淡化甚至消失。因此在应用行为金融投资策略时,要防止教条化。
2.要切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿。现有的行为金融理论主要是在发达的金融市场产生的。我国证券市场同成熟的证券市场比较,还是一个新兴的证券市场——历史短、不规范。中国金融市场与发达的金融市场的共性与特殊性决定了我们在运用行为金融投资策略时,不是对国外现有行为投资策略的简单模仿,而应当掌握行为金融学的理论方法,对中国证券市场的行为特点进行深入研究,探索适应我国证券市场运行特点的我们自己的行为金融学投资策略。
3.行为投资策略不是一成不变的。随着金融市场的发展、金融监管的深入及投资者结构的改善,我国金融市场行为金融现象会发生很大的变化。例如小公司效应现象就不如过去明显、庄股由于监管的加强从而动量效应也明显减弱。我们预言随着管理层对股市认识的转变和管理水平的提高,我国的st现象迟早会消失。
4.不同投资者需要有不同的投资策略。将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中,可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者,要通过教育来使其趋于理性化,提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者,要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来,而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解,因此,不同投资者应该采用不同的投资策略,只有呼吁所有各层次的投资者共同参与探讨我国行为金融问题,行为金融投资策略才能在我国有用武之地。
[参考文献]
[1] 阳建伟。蒋馥。行为金融:理论、模型与实践[j].上海经济研究,2001,(4)。
[2] 杨胜刚。金融噪声交易理论对传统金融理论的挑战[j].经济学动态,2001,(5)。
[3] 孙培源。基于capm的中国股市羊群行为研究[j].经济研究,2002,(2)。
[4] 王永宏。中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[j].经济研究,2001,(6)。
量化股票投资策略篇（10）
大量的事实证明，投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接的、重要的影响，在研究复杂的金融市场时，我们必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为科学、心理学以及社会学研究成果的基础上，初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。对应于现资理论的假设，行为金融理论给出自己的理论假设：（1）人是有限理性的；（2）非完全市场的存在；（3）投资者的投资具有群体行为特征。行为金融理论基础主要有：（1）期望理论（ProspectTheory1979）；（2）行为资产定价模型（BAPM）；（3）行为金融资产组合理论（BehavioralPortfolioTheory1999）。在此基础之上构造的行为金融投资决策模型有：（1）BSV模型与DHS模型；（2）统一理论模型（UnifiedTheoryModel）；（3）羊群效应模型。
二、行为金融对投资者行为的实证研究结论
1.过度自信。人的心理中往往有过分高估自己能力和知识的倾向，表现为投资决策中过分相信自身的判断和决策，而忽视了客观情况变化造成决策失误的可能性。由上交所组织完成的《中国证券投资者行为研究》指出，我国股市6500万投资者中无业者占较大比例，有理由相信这些无业者中有相当一部分人是缺乏市场竞争力的人，由于无事可做，也不考虑自己的能力，就想到股市赚钱，由此可见我国投资者过度自信之严重程度。
2.抛锚性错误。人们在对某件商品的价值进行判断时，通常需要一定的信息锚作为判断的参照标准。同样，投资者对于证券价格的变动预测也需要一定信息作为参照的锚。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。我国投资者往往是利用类似行业、板块、股本大小、经营业绩等的股票价格来衡量其投资股票的价格的。但是锚并不能长时间一直保持准确性和有效性，即锚会使投资者判断出错。
3.羊群行为。股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策，并对他的决策结果造成影响。我国股市中存在的大量“跟风”、“跟庄”、投资基金的投资组合类同等都是典型的“羊群行为”。孙培源（2002）通过构造股票收益率的横截面绝对偏离和市场收益率的非线性检验，实证了中国股市羊群效应的存在。
4.噪声交易。非理性投资者把与价值无关的信息认为是与价值有关，或者某些投资者人为地制造虚假信息，而其他投资者无法识别其真伪，这两种信息被认为是噪声，相应产生的交易称为噪声交易。我国股市近400%的年换手率中至少300%可以归因于噪声交易。施东晖（2001）实证研究表明，由于技术分析方法在上海股票市场被广泛使用，当某此技术信号显示“上升”或“下跌”趋势时，将引发大量的买卖行为，从而强化现有的股价趋势。
5.过度反应与反应不足。过度反应是由DeBondt和Thaler（1985）最早发现的，他们发现投资者对于近期的好消息不是做出正确的贝叶斯反应，而是过度反应致使股票价格超过其内在价值。我国王永宏（2001）运用DT的方法研究了中国股票市场的过度反应现象证实了中国股市存在着明显的过度反应现象。反应不足是指投资者对自身的判断过度自信，或是一味依赖过去的历史经验作为判断的参照标准（犯抛锚性错误），对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝，丧失了获利的良好时机。我国股市中存在的“轮涨效应”就是一种“反应不足”。
6.处置效应。“处置效应”是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利的股票的现象。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者，而处于亏损状态时是风险偏好者。赵学军（2001）等人的研究结论是：与国外相比，我国投资者更加倾向于卖出盈利股票，继续持有亏损股票。我国股市的处置效应在年末相对增强，个人投资者的处置效应强于机构投资者。
7.动量效应。在一定持有期内，平均而言，如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好，那么，下一段时期内，该股票或股票组合仍将有良好表现。通过对我国股市历年大盘及个股的统计分析，我们认为无论是在大盘还是在个股上，我国股市都存在动量效应。大盘的动量效应以日为时间单位比较明显，而一些典型个股无论是以日、周还是以月为时间单位都非常显著。
8.过度恐惧与政策依赖性心理。当股市虚假消息满天飞、股市暴跌时，投资者不计成本的大量抛出股票，表现出十足的恐惧。在股市暴跌时，我国投资者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上，这种对政策的依赖超过了世界上任何一个国家。
9.遗憾。遗憾理论认为投资者为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬，可能避免卖掉价格已下跌的股票。还有，即使决策结果相同，如果某种决策方式能减少投资者的后悔心理，对投资者而言，这种决策方式就优于其它决策方式。因此，投资者有从众心理，倾向于购买本周热门或受大家追涨的股票，因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时，投资者可能降低其情绪反应或感觉。
10.暴富心理与心理。中小投资者短线频繁操作，其目的是为了快速致富。面值1元的股票炒到100多元还有人敢去追涨；公司亏损了几亿元，已经资不抵债还有人敢去接盘；ST现象是指那些被冠以特别处理的上市公司，其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。明知上市公司巨额弄虚作假还有人敢去炒底，这些都充分暴露了我国投资者实足的赌性。
11.轮涨轮跃效应（补涨补跌效应）。在一次行情中，如果某些股票没有上涨（下跌），那么它们就具有补涨（补跌）的潜力。没涨的要无条件补涨，没跌要五条件补跌。长期以来我国股市个股轮番炒作就是一例。
12.小盘股、新股效应。我国股市对小盘股、新股独有情忠，逢小必炒、逢新必炒已是我国股市的惯例。我们统计分析发现在过去的十年中，我国小盘股、新股的收益率显著高于大盘股和老股。但自2001年6月中国股市长期下跌及证券投资基金大量发行以来，这一状况有所改变。
三、行为金融理论指导下的证券投资策略
行为金融学的理论意义在于确立了市场参与者的心理因素在投资决策行为以及市场定价中的作用和地位，否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设，更加符合金融市场的实际情况。行为金融学的实践指导意义在于投资者可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资赢利目标。在美国证券市场上，目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论，其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。考察我国证券市场的投资者行为特点，我们总结出我国金融市场的投资策略：
1.针对过度反应的反向投资策略。反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。行为金融理论认为，由于投资者在实际投资决策中，往往过分注重上市公司的近期表现，从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应，形成对绩差公司股价的过分低估，最终为反向投资策略提供了套利的机会。
2.动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出，源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。
3.成本平均策略。指投资者在将现金投资为股票时，通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。
4.时间分散化策略。指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念，建议投资者在年轻时将其资产组合中的较大比重投资于股票，而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。
5.小公司效应策略。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。Banz（1981）发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。Siegl（1998）研究发现，平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7%，而且小公司效应大部分集中在1月份。根据小公司效应而采用的投资策略称为小公司效应策略。
6.组合投资策略。行为金融学认为，证券市场并不是有效的（一般指半强式有效，semlstrongefficient）。这就意味着传统的证券组合投资理论中，“在有效市场中，投资者不可能获得与其所承担风险不对称的额外收益”的提法在实践中是不成立的。也就是说，通过选择合适的组合投资策略，投资者将可能获得额外收益。
7.针对羊群行为的相反策略。由于市场中广泛存在的羊群行为，证券价格的过度反应将是不可避免的，以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。投资者可以利用可以预期的股市价格反转，采取相反投资策略（contrarianstrategy）来进行套利交易。中国的股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场的历史走势，我们会发现在重要的顶部或底部区域，在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策的出台。不同的投资者对政策的反应是不一的。针对个人投资者的行为反应模式，投资基金可以制定相应的行为投资策略——相反投资策略，进行积极的波段操作。
8.购买并持有策略。个人和机构投资于股票应执行几种能帮助控制认识错误和心理障碍的安全措施。控制这些心理障碍的关键方法是所有类型的投资者都要实施一种严格的交易策略——“购买并持有”策略。投资者在为组合购进一只股票时，应详细地记录购买理由，而且要制订一定的标准以利于进行投资决策。长期采取“购买并持有”策略，通常业绩将超过高周转率的短期交易策略。
9.利用行为偏差。心理学和决策科学提出，在某种情形下，投资者并不是尽力使财富最大化，并且在某些情形下投资者还会在智力方面犯系统性判断错误，这些行为偏差将导致证券定价的错误，合理利用这些偏差将给投资者带来超额收益。行为型投资人则尽力寻找由于行为因素而被市场错误定价的证券从而获取超额利润。可见，对人类行为偏差的正确把握是获取市场超额利润的来源之一。
10.ST投资策略。上市公司被宣布为特别处理，意味着公司陷入严重困境。但同时，ST公司也成为潜在的并购目标。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性，ST公司的价值无疑是巨大的。作为一种投资策略，ST公司是可以被纳入证券投资组合之中的。
总之，行为金融理论寻求并确定投资者可能对新信息产生反应过度或反应迟钝而导致证券定价错误的市场情形。行为金融学投资策略的目标就是在大多数投资者认识到自己的错误以前，投资那些定价错误的股票，并在股票价格正确定位之后抛出获利。
四、应用行为金融理论指导证券投资要注意的问题
行为金融学的科学性在于它始于公理并寻求建立在公理上的理论能解释金融市场的行为。它试图理解和预测心理决策过程的系统的金融市场意义。如上所说，中国股票市场中存在着普遍的运用传统金融理论无法解释的金融现象，而用行为金融理论可以很好地解释之，并由此导致了许多有价值的行为投资策略，但在具体运用这些投资策略时还要注意以下几点问题。
1.行为金融理论本身也是处于不断发展之中。行为金融理论的投资策略是：在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券，随后当大多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。一旦证券市场的绝对多数投资者认识到这一问题并采取相同的策略，那么结果又会怎样？我们相信随着行为科学的深入研究、证券市场的不断变化和发展，会进一步发现更多的行为金融问题，并且一些已有的行为金融现象可能会淡化甚至消失。因此在应用行为金融投资策略时，要防止教条化。
2.要切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿。现有的行为金融理论主要是在发达的金融市场产生的。我国证券市场同成熟的证券市场比较，还是一个新兴的证券市场——历史短、不规范。中国金融市场与发达的金融市场的共性与特殊性决定了我们在运用行为金融投资策略时，不是对国外现有行为投资策略的简单模仿，而应当掌握行为金融学的理论方法，对中国证券市场的行为特点进行深入研究，探索适应我国证券市场运行特点的我们自己的行为金融学投资策略。
3.行为投资策略不是一成不变的。随着金融市场的发展、金融监管的深入及投资者结构的改善，我国金融市场行为金融现象会发生很大的变化。例如小公司效应现象就不如过去明显、庄股由于监管的加强从而动量效应也明显减弱。我们预言随着管理层对股市认识的转变和管理水平的提高，我国的ST现象迟早会消失。
4.不同投资者需要有不同的投资策略。将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中，可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者，要通过教育来使其趋于理性化，提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者，要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来，而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解，因此，不同投资者应该采用不同的投资策略，只有呼吁所有各层次的投资者共同参与探讨我国行为金融问题，行为金融投资策略才能在我国有用武之地。
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