金融与证券投资汇总十篇

时间:2023-05-15 16:26:08

金融与证券投资

金融与证券投资篇(1)

关键词 证券投资 收益率 风险

一、绪论

金融市场是一个高风险市场,对金融市场的风险衡量的方法有很多种,其中20世纪90年代兴起的Var方法是目前金融界最流行的方法之一。证券市场是金融市场里的核心部分之一,对于广大投资者来说,正确认识和防范市场风险,加强风险管理有很强的现实意义,从事证券投资不仅要考虑投资的收益率,同时也要注重投资的风险。证券投资的核心和关键是有效的进行分散投资,通过分散投资,来分散风险,提高收益。只有正确分析和把握证券投资风险,证券投资者才能够实现在收益率固定的条件下,使风险最小化,或在风险一定的情况下实现收益率最大化。证券投资组合是指投资者在综合分析证券的风险程度和总收益的前提下,按某种原则进行适当的投资选择,证券投资收益一般用收益率来表示。证券投资者进行投资的目的是为了获得较高的投资收益。一方面,希望在同等风险条件下,收益最大;另一方面,期望在相同的收益情况下,风险最小。一般而言,预期收益率越大的证券,其投资风险也就越大。收益和风险是证券投资的核心要素,找到它们的变化规律,从数量上予以精确衡量,是投资分析和选择的重要前提。此外,收益与风险并不是孤立的,两者之间存在着密切的联系。我们知道投资者延期消费,获得要求的收益率,存在时间、通货膨胀和未来支付的不确定性,因此,他们在选择投资机会时,需要估计和评价各种投资机会的预期收益和风险之间的替换。精确计量投资机会的收益和风险对于投资分析和评价是十分重要的。

二、证券投资收益与风险的实证研究

1.投资收益的衡量

投资组合的历史平均收益率是以投资组合中的单个资产的收益率进行加权平均来衡量的,也可以用投资组合初始价值的总变动来衡量。用于计算均值的权数是与每一资产的初始市值有关的,这样计算出来的平均收益率被称为价值加权平均收益率。

样本数据分别选取2009-4-24到2010-4-23间的广汇股份、金杯汽车、皖通高速、万科股份、武钢股份、西部矿业、中国联通、中国铝业、中国石化、中海发展的240个交易日的收盘价和股份数。用EXCEL软件对样本数据进行处理和计算。

2.投资风险的衡量

样本数据分别选取2009-4-24到2010-4-23间的广汇股份、金杯汽车、皖通高速、万科股份、武钢股份、西部矿业、中国联通、中国铝业、中国石化、中海发展这十只股票的240个交易日的开盘价和收盘价,分别利用他们的日收益率计算公式: ,计算出每日的收益率,并求出E(R)、Var(R),其中 表示证券i的第t日的收益率; 表示证券i第t日的收盘价; 表示证券i第t-1日的收盘价,且假设开盘价与前一日收盘价相等; 表示证券i在交易日的分红,如无分红,则 。用EXCEL软件对样本数据进行处理和计算。

3.使风险最小化的投资组合实证分析

样本的选择。下面数据分别选取从2009-4-23起,每五天为一周的广汇股份、金杯汽车、中国铝业、皖通股份、万科股份五只股票的周开盘价和周收盘价,共采用了48周的数据作为样本数据。

从广发证券网上交易系统中导出从2009-4-23起,每五天为一周的广汇股份、金杯汽车、中国铝业、皖通股份、万科股份五只股票的周开盘价和周收盘价。利用Excel制表、统计、函数计算等功能,首先将上述5支股票的每周开盘价、收盘价录入Excel表中,利用 ,求出每周收盘时的周收益率。

(1)计算第i支股票收益率期望值:利用函数average,E(ri)(i=1,2,3,4,5);或由公式 计算得出,其中T=48表示所选取的48周, 表示第i支股票的第j周收益率。

(2)计算第i支股票的方差:利用函数Var,记作 ,或由公式 计算得出,其中T=48表示所选取的48周, 表示第i支股票的第j周收益率。

(3)计算第i支股票的标准差:利用函数stdev,记作 ;或由公式 计算得出,其中T=48表示所选取的48周, 表示第i支股票的第j周收益率。

三、结论

本文分析了,证券投资者在选择证券资产时应考虑的收益率和风险因素。因此,在做证券投资组合选择时,投资者要充分考虑证券资产的收益率和风险。投资者要权衡收益率和风险,使这两者的组合达到一个最佳的配置,也即是在投资者的证券资产的收益率一定时,使其投资风险最小化;在证券资产的风险一定时,使其收益率最大化。而本文则选择了Markowitz的资产组合均值-方差理论来说明,投资者如何进行证券资产组合的选择。如何综合考虑证券投资组合的收益率和风险。

参考文献:

[1]胡昌生,熊和平,蔡基栋.证券投资学.武汉:武汉大学出版社.2001:17-18.

金融与证券投资篇(2)

大量的事实证明,投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接的、重要的影响,在研究复杂的金融市场时,我们必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为科学、心理学以及社会学研究成果的基础上,初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。对应于现资理论的假设,行为金融理论给出自己的理论假设:(1)人是有限理性的;(2)非完全市场的存在;(3)投资者的投资具有群体行为特征。行为金融理论基础主要有:(1)期望理论(prospect theory 1979);(2)行为资产定价模型(bapm);(3)行为金融资产组合理论(behavioral portfolio theory 1999)。在此基础之上构造的行为金融投资决策模型有:(1)bsv模型与dhs模型;(2)统一理论模型(unified theory model);(3)羊群效应模型。

二、行为金融对投资者行为的实证研究结论

1.过度自信。人的心理中往往有过分高估自己能力和知识的倾向,表现为投资决策中过分相信自身的判断和决策,而忽视了客观情况变化造成决策失误的可能性。由上交所组织完成的《中国证券投资者行为研究》指出,我国股市6500万投资者中无业者占较大比例,有理由相信这些无业者中有相当一部分人是缺乏市场竞争力的人,由于无事可做,也不考虑自己的能力,就想到股市赚钱,由此可见我国投资者过度自信之严重程度。

2.抛锚性错误。人们在对某件商品的价值进行判断时,通常需要一定的信息锚作为判断的参照标准。同样,投资者对于证券价格的变动预测也需要一定信息作为参照的锚。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。我国投资者往往是利用类似行业、板块、股本大小、经营业绩等的股票价格来衡量其投资股票的价格的。但是锚并不能长时间一直保持准确性和有效性,即锚会使投资者判断出错。

3.羊群行为。股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策,并对他的决策结果造成影响。我国股市中存在的大量“跟风”、“跟庄”、投资基金的投资组合类同等都是典型的“羊群行为”。孙培源(2002)通过构造股票收益率的横截面绝对偏离和市场收益率的非线性检验,实证了中国股市羊群效应的存在。

4.噪声交易。非理性投资者把与价值无关的信息认为是与价值有关,或者某些投资者人为地制造虚假信息,而其他投资者无法识别其真伪,这两种信息被认为是噪声,相应产生的交易称为噪声交易。我国股市近400%的年换手率中至少300%可以归因于噪声交易。施东晖(2001)实证研究表明,由于技术分析方法在上海股票市场被广泛使用,当某此技术信号显示“上升”或“下跌”趋势时,将引发大量的买卖行为,从而强化现有的股价趋势。

5.过度反应与反应不足。过度反应是由debondt和thaler(1985)最早发现的,他们发现投资者对于近期的好消息不是做出正确的贝叶斯反应,而是过度反应致使股票价格超过其内在价值。我国王永宏(2001)运用dt的方法研究了中国股票市场的过度反应现象证实了中国股市存在着明显的过度反应现象。反应不足是指投资者对自身的判断过度自信,或是一味依赖过去的历史经验作为判断的参照标准(犯抛锚性错误),对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝,丧失了获利的良好时机。我国股市中存在的“轮涨效应”就是一种“反应不足”。

6.处置效应。“处置效应”是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利的股票的现象。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者,而处于亏损状态时是风险偏好者。赵学军(2001)等人的研究结论是:与国外相比,我国投资者更加倾向于卖出盈利股票,继续持有亏损股票。我国股市的处置效应在年末相对增强,个人投资者的处置效应强于机构投资者。

7.动量效应。在一定持有期内,平均而言,如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好,那么,下一段时期内,该股票或股票组合仍将有良好表现。通过对我国股市历年大盘及个股的统计分析,我们认为无论是在大盘还是在个股上,我国股市都存在动量效应。大盘的动量效应以日为时间单位比较明显,而一些典型个股无论是以日、周还是以月为时间单位都非常显著。

8.过度恐惧与政策依赖性心理。当股市虚假消息满天飞、股市暴跌时,投资者不计成本的大量抛出股票,表现出十足的恐惧。在股市暴跌时,我国投资者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上,这种对政策的依赖超过了世界上任何一个国家。

9.遗憾。遗憾理论认为投资者为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬,可能避免卖掉价格已下跌的股票。还有,即使决策结果相同,如果某种决策方式能减少投资者的后悔心理,对投资者而言,这种决策方式就优于其它决策方式。因此,投资者有从众心理,倾向于购买本周热门或受大家追涨的股票,因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者可能降低其情绪反应或感觉。

10.暴富心理与心理。中小投资者短线频繁操作,其目的是为了快速致富。面值1元的股票炒到100多元还有人敢去追涨;公司亏损了几亿元,已经资不抵债还有人敢去接盘;st现象是指那些被冠以特别处理的上市公司,其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。明知上市公司巨额弄虚作假还有人敢去炒底,这些都充分暴露了我国投资者实足的赌性。

11.轮涨轮跃效应(补涨补跌效应)。在一次行情中,如果某些股票没有上涨(下跌),那么它们就具有补涨(补跌)的潜力。没涨的要无条件补涨,没跌要五条件补跌。长期以来我国股市个股轮番炒作就是一例。

12.小盘股、新股效应。我国股市对小盘股、新股独有情忠,逢小必炒、逢新必炒已是我国股市的惯例。我们统计分析发现在过去的十年中,我国小盘股、新股的收益率显著高于大盘股和老股。但自2001年6月中国股市长期下跌及证券投资基金大量发行以来,这一状况有所改变。

三、行为金融理论指导下的证券投资策略

行为金融学的理论意义在于确立了市场参与者的心理因素在投资决策行为以及市场定价中的作用和地位,否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设,更加符合金融市场的实际情况。行为金融学的实践指导意义在于投资者可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资赢利目标。在美国证券市场上,目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论,其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。考察我国证券市场的投资者行为特点,我们总结出我国金融市场的投资策略:

1.针对过度反应的反向投资策略。反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。行为金融理论认为,由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司的近期表现,从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估,最终为反向投资策略提供了套利的机会。

2.动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出,源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。

3.成本平均策略。指投资者在将现金投资为股票时,通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。

4.时间分散化策略。指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念,建议投资者在年轻时将其资产组合中的较大比重投资于股票,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。

5.小公司效应策略。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。banz(1981)发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。siegl(1998)研究发现,平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7%,而且小公司效应大部分集中在1月份。根据小公司效应而采用的投资策略称为小公司效应策略。

6.组合投资策略。行为金融学认为,证券市场并不是有效的(一般指半强式有效,semlstrong efficient)。这就意味着传统的证券组合投资理论中,“在有效市场中,投资者不可能获得与其所承担风险不对称的额外收益”的提法在实践中是不成立的。也就是说,通过选择合适的组合投资策略,投资者将可能获得额外收益。

7.针对羊群行为的相反策略。由于市场中广泛存在的羊群行为,证券价格的过度反应将是不可避免的,以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。投资者可以利用可以预期的股市价格反转,采取相反投资策略(contrarian strategy)来进行套利交易。中国的股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场的历史走势,我们会发现在重要的顶部或底部区域,在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策的出台。不同的投资者对政策的反应是不一的。针对个人投资者的行为反应模式,投资基金可以制定相应的行为投资策略——相反投资策略,进行积极的波段操作。

8.购买并持有策略。个人和机构投资于股票应执行几种能帮助控制认识错误和心理障碍的安全措施。控制这些心理障碍的关键方法是所有类型的投资者都要实施一种严格的交易策略——“购买并持有”策略。投资者在为组合购进一只股票时,应详细地记录购买理由,而且要制订一定的标准以利于进行投资决策。长期采取“购买并持有”策略,通常业绩将超过高周转率的短期交易策略。

9.利用行为偏差。心理学和决策科学提出,在某种情形下,投资者并不是尽力使财富最大化,并且在某些情形下投资者还会在智力方面犯系统性判断错误,这些行为偏差将导致证券定价的错误,合理利用这些偏差将给投资者带来超额收益。行为型投资人则尽力寻找由于行为因素而被市场错误定价的证券从而获取超额利润。可见,对人类行为偏差的正确把握是获取市场超额利润的来源之一。

10.st投资策略。上市公司被宣布为特别处理,意味着公司陷入严重困境。但同时,st公司也成为潜在的并购目标。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性,st公司的价值无疑是巨大的。作为一种投资策略,st公司是可以被纳入证券投资组合之中的。

总之,行为金融理论寻求并确定投资者可能对新信息产生反应过度或反应迟钝而导致证券定价错误的市场情形。行为金融学投资策略的目标就是在大多数投资者认识到自己的错误以前,投资那些定价错误的股票,并在股票价格正确定位之后抛出获利。

四、应用行为金融理论指导证券投资要注意的问题

行为金融学的科学性在于它始于公理并寻求建立在公理上的理论能解释金融市场的行为。它试图理解和预测心理决策过程的系统的金融市场意义。如上所说,中国股票市场中存在着普遍的运用传统金融理论无法解释的金融现象,而用行为金融理论可以很好地解释之,并由此导致了许多有价值的行为投资策略,但在具体运用这些投资策略时还要注意以下几点问题。

1.行为金融理论本身也是处于不断发展之中。行为金融理论的投资策略是:在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券,随后当大多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。一旦证券市场的绝对多数投资者认识到这一问题并采取相同的策略,那么结果又会怎样?我们相信随着行为科学的深入研究、证券市场的不断变化和发展,会进一步发现更多的行为金融问题,并且一些已有的行为金融现象可能会淡化甚至消失。因此在应用行为金融投资策略时,要防止教条化。

2.要切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿。现有的行为金融理论主要是在发达的金融市场产生的。我国证券市场同成熟的证券市场比较,还是一个新兴的证券市场——历史短、不规范。中国金融市场与发达的金融市场的共性与特殊性决定了我们在运用行为金融投资策略时,不是对国外现有行为投资策略的简单模仿,而应当掌握行为金融学的理论方法,对中国证券市场的行为特点进行深入研究,探索适应我国证券市场运行特点的我们自己的行为金融学投资策略。

3.行为投资策略不是一成不变的。随着金融市场的发展、金融监管的深入及投资者结构的改善,我国金融市场行为金融现象会发生很大的变化。例如小公司效应现象就不如过去明显、庄股由于监管的加强从而动量效应也明显减弱。我们预言随着管理层对股市认识的转变和管理水平的提高,我国的st现象迟早会消失。

4.不同投资者需要有不同的投资策略。将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中,可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者,要通过教育来使其趋于理性化,提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者,要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来,而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解,因此,不同投资者应该采用不同的投资策略,只有呼吁所有各层次的投资者共同参与探讨我国行为金融问题,行为金融投资策略才能在我国有用武之地。

[参考文献]

[1] 阳建伟。蒋馥。行为金融:理论、模型与实践[j].上海经济研究,2001,(4)。

[2] 杨胜刚。金融噪声交易理论对传统金融理论的挑战[j].经济学动态,2001,(5)。

[3] 孙培源。基于capm的中国股市羊群行为研究[j].经济研究,2002,(2)。

[4] 王永宏。中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[j].经济研究,2001,(6)。

金融与证券投资篇(3)

大量的事实证明,投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接的、重要的影响,在研究复杂的金融市场时,我们必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为科学、心理学以及社会学研究成果的基础上,初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。对应于现资理论的假设,行为金融理论给出自己的理论假设:(1)人是有限理性的;(2)非完全市场的存在;(3)投资者的投资具有群体行为特征。行为金融理论基础主要有:(1)期望理论(prospect theory 1979);(2)行为资产定价模型(bapm);(3)行为金融资产组合理论(behavioral portfolio theory 1999)。在此基础之上构造的行为金融投资决策模型有:(1)bsv模型与dhs模型;(2)统一理论模型(unified theory model);(3)羊群效应模型。

二、行为金融对投资者行为的实证研究结论

1.过度自信。人的心理中往往有过分高估自己能力和知识的倾向,表现为投资决策中过分相信自身的判断和决策,而忽视了客观情况变化造成决策失误的可能性。由上交所组织完成的《中国证券投资者行为研究》指出,我国股市6500万投资者中无业者占较大比例,有理由相信这些无业者中有相当一部分人是缺乏市场竞争力的人,由于无事可做,也不考虑自己的能力,就想到股市赚钱,由此可见我国投资者过度自信之严重程度。

2.抛锚性错误。人们在对某件商品的价值进行判断时,通常需要一定的信息锚作为判断的参照标准。同样,投资者对于证券价格的变动预测也需要一定信息作为参照的锚。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。我国投资者往往是利用类似行业、板块、股本大小、经营业绩等的股票价格来衡量其投资股票的价格的。但是锚并不能长时间一直保持准确性和有效性,即锚会使投资者判断出错。

3.羊群行为。股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策,并对他的决策结果造成影响。我国股市中存在的大量“跟风”、“跟庄”、投资基金的投资组合类同等都是典型的“羊群行为”。孙培源(2002)通过构造股票收益率的横截面绝对偏离和市场收益率的非线性检验,实证了中国股市羊群效应的存在。

4.噪声交易。非理性投资者把与价值无关的信息认为是与价值有关,或者某些投资者人为地制造虚假信息,而其他投资者无法识别其真伪,这两种信息被认为是噪声,相应产生的交易称为噪声交易。我国股市近400%的年换手率中至少300%可以归因于噪声交易。施东晖(2001)实证研究表明,由于技术分析方法在上海股票市场被广泛使用,当某此技术信号显示“上升”或“下跌”趋势时,将引发大量的买卖行为,从而强化现有的股价趋势。

5.过度反应与反应不足。过度反应是由debondt和thaler(1985)最早发现的,他们发现投资者对于近期的好消息不是做出正确的贝叶斯反应,而是过度反应致使股票价格超过其内在价值。我国王永宏(2001)运用dt的方法研究了中国股票市场的过度反应现象证实了中国股市存在着明显的过度反应现象。反应不足是指投资者对自身的判断过度自信,或是一味依赖过去的历史经验作为判断的参照标准(犯抛锚性错误),对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝,丧失了获利的良好时机。我国股市中存在的“轮涨效应”就是一种“反应不足”。

6.处置效应。“处置效应”是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利的股票的现象。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者,而处于亏损状态时是风险偏好者。赵学军(2001)等人的研究结论是:与国外相比,我国投资者更加倾向于卖出盈利股票,继续持有亏损股票。我国股市的处置效应在年末相对增强,个人投资者的处置效应强于机构投资者。

7.动量效应。在一定持有期内,平均而言,如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好,那么,下一段时期内,该股票或股票组合仍将有良好表现。通过对我国股市历年大盘及个股的统计分析,我们认为无论是在大盘还是在个股上,我国股市都存在动量效应。大盘的动量效应以日为时间单位比较明显,而一些典型个股无论是以日、周还是以月为时间单位都非常显着。

8.过度恐惧与政策依赖性心理。当股市虚假消息满天飞、股市暴跌时,投资者不计成本的大量抛出股票,表现出十足的恐惧。在股市暴跌时,我国投资者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上,这种对政策的依赖超过了世界上任何一个国家。

9.遗憾。遗憾理论认为投资者为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬,可能避免卖掉价格已下跌的股票。还有,即使决策结果相同,如果某种决策方式能减少投资者的后悔心理,对投资者而言,这种决策方式就优于其它决策方式。因此,投资者有从众心理,倾向于购买本周热门或受大家追涨的股票,因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者可能降低其情绪反应或感觉。

10.暴富心理与心理。中小投资者短线频繁操作,其目的是为了快速致富。面值1元的股票炒到100多元还有人敢去追涨;公司亏损了几亿元,已经资不抵债还有人敢去接盘;st现象是指那些被冠以特别处理的上市公司,其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。明知上市公司巨额弄虚作假还有人敢去炒底,这些都充分暴露了我国投资者实足的赌性。

11.轮涨轮跃效应(补涨补跌效应)。在一次行情中,如果某些股票没有上涨(下跌),那么它们就具有补涨(补跌)的潜力。没涨的要无条件补涨,没跌要五条件补跌。长期以来我国股市个股轮番炒作就是一例。

12.小盘股、新股效应。我国股市对小盘股、新股独有情忠,逢小必炒、逢新必炒已是我国股市的惯例。我们统计分析发现在过去的十年中,我国小盘股、新股的收益率显着高于大盘股和老股。但自2001年6月中国股市长期下跌及证券投资基金大量发行以来,这一状况有所改变。

三、行为金融理论指导下的证券投资策略

行为金融学的理论意义在于确立了市场参与者的心理因素在投资决策行为以及市场定价中的作用和地位,否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设,更加符合金融市场的实际情况。行为金融学的实践指导意义在于投资者可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资赢利目标。在美国证券市场上,目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论,其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。考察我国证券市场的投资者行为特点,我们总结出我国金融市场的投资策略:

1.针对过度反应的反向投资策略。反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。行为金融理论认为,由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司的近期表现,从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估,最终为反向投资策略提供了套利的机会。

2.动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出,源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。

3.成本平均策略。指投资者在将现金投资为股票时,通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。

4.时间分散化策略。指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念,建议投资者在年轻时将其资产组合中的较大比重投资于股票,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。

5.小公司效应策略。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。banz(1981)发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。siegl(1998)研究发现,平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7%,而且小公司效应大部分集中在1月份。根据小公司效应而采用的投资策略称为小公司效应策略。

6.组合投资策略。行为金融学认为,证券市场并不是有效的(一般指半强式有效,semlstrong efficient)。这就意味着传统的证券组合投资理论中,“在有效市场中,投资者不可能获得与其所承担风险不对称的额外收益”的提法在实践中是不成立的。也就是说,通过选择合适的组合投资策略,投资者将可能获得额外收益。

7.针对羊群行为的相反策略。由于市场中广泛存在的羊群行为,证券价格的过度反应将是不可避免的,以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。投资者可以利用可以预期的股市价格反转,采取相反投资策略(contrarian strategy)来进行套利交易。中国的股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场的历史走势,我们会发现在重要的顶部或底部区域,在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策的出台。不同的投资者对政策的反应是不一的。针对个人投资者的行为反应模式,投资基金可以制定相应的行为投资策略——相反投资策略,进行积极的波段操作。

8.购买并持有策略。个人和机构投资于股票应执行几种能帮助控制认识错误和心理障碍的安全措施。控制这些心理障碍的关键方法是所有类型的投资者都要实施一种严格的交易策略——“购买并持有”策略。投资者在为组合购进一只股票时,应详细地记录购买理由,而且要制订一定的标准以利于进行投资决策。长期采取“购买并持有”策略,通常业绩将超过高周转率的短期交易策略。

9.利用行为偏差。心理学和决策科学提出,在某种情形下,投资者并不是尽力使财富最大化,并且在某些情形下投资者还会在智力方面犯系统性判断错误,这些行为偏差将导致证券定价的错误,合理利用这些偏差将给投资者带来超额收益。行为型投资人则尽力寻找由于行为因素而被市场错误定价的证券从而获取超额利润。可见,对人类行为偏差的正确把握是获取市场超额利润的来源之一。

10.st投资策略。上市公司被宣布为特别处理,意味着公司陷入严重困境。但同时,st公司也成为潜在的并购目标。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性,st公司的价值无疑是巨大的。作为一种投资策略,st公司是可以被纳入证券投资组合之中的。

总之,行为金融理论寻求并确定投资者可能对新信息产生反应过度或反应迟钝而导致证券定价错误的市场情形。行为金融学投资策略的目标就是在大多数投资者认识到自己的错误以前,投资那些定价错误的股票,并在股票价格正确定位之后抛出获利。

四、应用行为金融理论指导证券投资要注意的问题

行为金融学的科学性在于它始于公理并寻求建立在公理上的理论能解释金融市场的行为。它试图理解和预测心理决策过程的系统的金融市场意义。如上所说,中国股票市场中存在着普遍的运用传统金融理论无法解释的金融现象,而用行为金融理论可以很好地解释之,并由此导致了许多有价值的行为投资策略,但在具体运用这些投资策略时还要注意以下几点问题。

1.行为金融理论本身也是处于不断发展之中。行为金融理论的投资策略是:在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券,随后当大多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。一旦证券市场的绝对多数投资者认识到这一问题并采取相同的策略,那么结果又会怎样?我们相信随着行为科学的深入研究、证券市场的不断变化和发展,会进一步发现更多的行为金融问题,并且一些已有的行为金融现象可能会淡化甚至消失。因此在应用行为金融投资策略时,要防止教条化。

2.要切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿。现有的行为金融理论主要是在发达的金融市场产生的。我国证券市场同成熟的证券市场比较,还是一个新兴的证券市场——历史短、不规范。中国金融市场与发达的金融市场的共性与特殊性决定了我们在运用行为金融投资策略时,不是对国外现有行为投资策略的简单模仿,而应当掌握行为金融学的理论方法,对中国证券市场的行为特点进行深入研究,探索适应我国证券市场运行特点的我们自己的行为金融学投资策略。

3.行为投资策略不是一成不变的。随着金融市场的发展、金融监管的深入及投资者结构的改善,我国金融市场行为金融现象会发生很大的变化。例如小公司效应现象就不如过去明显、庄股由于监管的加强从而动量效应也明显减弱。我们预言随着管理层对股市认识的转变和管理水平的提高,我国的st现象迟早会消失。

4.不同投资者需要有不同的投资策略。将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中,可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者,要通过教育来使其趋于理性化,提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者,要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来,而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解,因此,不同投资者应该采用不同的投资策略,只有呼吁所有各层次的投资者共同参与探讨我国行为金融问题,行为金融投资策略才能在我国有用武之地。

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[2] 杨胜刚。金融噪声交易理论对传统金融理论的挑战[j].经济学动态,2001,(5)。

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[4] 王永宏。中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[j].经济研究,2001,(6)。

金融与证券投资篇(4)

大量的事实证明,投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接的、重要的影响,在研究复杂的金融市场时,我们必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为科学、心理学以及社会学研究成果的基础上,初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。对应于现资理论的假设,行为金融理论给出自己的理论假设:(1)人是有限理性的;(2)非完全市场的存在;(3)投资者的投资具有群体行为特征。行为金融理论基础主要有:(1)期望理论(Prospect Theory 1979);(2)行为资产定价模型(BAPM);(3)行为金融资产组合理论(Behavioral Portfolio Theory 1999)。在此基础之上构造的行为金融投资决策模型有:(1)BSV模型与DHS模型;(2)统一理论模型(Unified Theory Model);(3)羊群效应模型。

二、行为金融对投资者行为的实证研究结论

1.过度自信。人的心理中往往有过分高估自己能力和知识的倾向,表现为投资决策中过分相信自身的判断和决策,而忽视了客观情况变化造成决策失误的可能性。由上交所组织完成的《中国证券投资者行为研究》指出,我国股市6500万投资者中无业者占较大比例,有理由相信这些无业者中有相当一部分人是缺乏市场竞争力的人,由于无事可做,也不考虑自己的能力,就想到股市赚钱,由此可见我国投资者过度自信之严重程度。

2.抛锚性错误。人们在对某件商品的价值进行判断时,通常需要一定的信息锚作为判断的参照标准。同样,投资者对于证券价格的变动预测也需要一定信息作为参照的锚。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。我国投资者往往是利用类似行业、板块、股本大小、经营业绩等的股票价格来衡量其投资股票的价格的。但是锚并不能长时间一直保持准确性和有效性,即锚会使投资者判断出错。

3.羊群行为。股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策,并对他的决策结果造成影响。我国股市中存在的大量“跟风”、“跟庄”、投资基金的投资组合类同等都是典型的“羊群行为”。孙培源(2002)通过构造股票收益率的横截面绝对偏离和市场收益率的非线性检验,实证了中国股市羊群效应的存在。

4.噪声交易。非理性投资者把与价值无关的信息认为是与价值有关,或者某些投资者人为地制造虚假信息,而其他投资者无法识别其真伪,这两种信息被认为是噪声,相应产生的交易称为噪声交易。我国股市近400%的年换手率中至少300%可以归因于噪声交易。施东晖(2001)实证研究表明,由于技术分析方法在上海股票市场被广泛使用,当某此技术信号显示“上升”或“下跌”趋势时,将引发大量的买卖行为,从而强化现有的股价趋势。

5.过度反应与反应不足。过度反应是由DeBondt和Thaler(1985)最早发现的,他们发现投资者对于近期的好消息不是做出正确的贝叶斯反应,而是过度反应致使股票价格超过其内在价值。我国王永宏(2001)运用DT的方法研究了中国股票市场的过度反应现象证实了中国股市存在着明显的过度反应现象。反应不足是指投资者对自身的判断过度自信,或是一味依赖过去的历史经验作为判断的参照标准(犯抛锚性错误),对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝,丧失了获利的良好时机。我国股市中存在的“轮涨效应”就是一种“反应不足”。

6.处置效应。“处置效应”是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利的股票的现象。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者,而处于亏损状态时是风险偏好者。赵学军(2001)等人的研究结论是:与国外相比,我国投资者更加倾向于卖出盈利股票,继续持有亏损股票。我国股市的处置效应在年末相对增强,个人投资者的处置效应强于机构投资者。

7.动量效应。在一定持有期内,平均而言,如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好,那么,下一段时期内,该股票或股票组合仍将有良好表现。通过对我国股市历年大盘及个股的统计分析,我们认为无论是在大盘还是在个股上,我国股市都存在动量效应。大盘的动量效应以日为时间单位比较明显,而一些典型个股无论是以日、周还是以月为时间单位都非常显著。

8.过度恐惧与政策依赖性心理。当股市虚假消息满天飞、股市暴跌时,投资者不计成本的大量抛出股票,表现出十足的恐惧。在股市暴跌时,我国投资者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上,这种对政策的依赖超过了世界上任何一个国家。

9.遗憾。遗憾理论认为投资者为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬,可能避免卖掉价格已下跌的股票。还有,即使决策结果相同,如果某种决策方式能减少投资者的后悔心理,对投资者而言,这种决策方式就优于其它决策方式。因此,投资者有从众心理,倾向于购买本周热门或受大家追涨的股票,因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者可能降低其情绪反应或感觉。

10.暴富心理与心理。中小投资者短线频繁操作,其目的是为了快速致富。面值1元的股票炒到100多元还有人敢去追涨;公司亏损了几亿元,已经资不抵债还有人敢去接盘;ST现象是指那些被冠以特别处理的上市公司,其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。明知上市公司巨额弄虚作假还有人敢去炒底,这些都充分暴露了我国投资者实足的赌性。

11.轮涨轮跃效应(补涨补跌效应)。在一次行情中,如果某些股票没有上涨(下跌),那么它们就具有补涨(补跌)的潜力。没涨的要无条件补涨,没跌要五条件补跌。长期以来我国股市个股轮番炒作就是一例。

12.小盘股、新股效应。我国股市对小盘股、新股独有情忠,逢小必炒、逢新必炒已是我国股市的惯例。我们统计分析发现在过去的十年中,我国小盘股、新股的收益率显著高于大盘股和老股。但自2001年6月中国股市长期下跌及证券投资基金大量发行以来,这一状况有所改变。

三、行为金融理论指导下的证券投资策略

行为金融学的理论意义在于确立了市场参与者的心理因素在投资决策行为以及市场定价中的作用和地位,否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设,更加符合金融市场的实际情况。行为金融学的实践指导意义在于投资者可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资赢利目标。在美国证券市场上,目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论,其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。考察我国证券市场的投资者行为特点,我们总结出我国金融市场的投资策略:

1.针对过度反应的反向投资策略。反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。行为金融理论认为,由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司的近期表现,从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估,最终为反向投资策略提供了套利的机会。

2.动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出,源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。

3.成本平均策略。指投资者在将现金投资为股票时,通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。

4.时间分散化策略。指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念,建议投资者在年轻时将其资产组合中的较大比重投资于股票,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。

金融与证券投资篇(5)

一、理论金融的产生、发展及其缺陷

随机游走理论(RW)和有效市场假说(EMH)是理论金融的两大基石。在这一理论发展过程中,奥斯本和法玛做出了很大贡献。前者提出了股票价格随机游走的主张,认为投资者是依据期望价值或收益率来估算股票价格的,而期望价值是可能的收益率的概率加权平均数,所以投资在奥斯本定义上是以理性无偏的方式设定的。在此基础上,法玛构建了有效市场假说,该理论由两个不断弱化的部分组成:当投资者理性时,他可以正确评估资产价值,市场是有效的;即使有些投资者不理性,但由于交易随机发生,也不会形成系统的价格偏离。法玛并进一步细分了有效市场,从而说明了价格能够反映所有公开信息的道理,因此,EMH已经隐含了已知信息不能用来在市场上获利的命题。

在EMH产生与发展的同时,马科维茨结合奥斯本的期望收益率分布,以其方差度量资产组合,得出投资者会选择有效边界风险和标准差给定水平上期望收益率最高的资产组合这个合意的结论。所以投资者在马科维茨定义上的理性是指他们是风险规避的。在此基础上,夏普、利特纳等将EMH和马科维茨的理论结合起来,建立了一个以一般均衡框架中的理性预期为基础的投资者行为模型CAPM。这一模型中的投资者有着同质的收益率预期,以相同的方式解读信息。在此假定下,CAPM得出结论:高风险资产应为高收益率的补偿,投资者的最优投资决策应沿着资本市场进行。

如果说EMH回答了已知信息对获利没有价值的命题,则CAPM就说明了市场上的超额回报率是由于承担了更大的风险才形成的。因而一定程度上CAPM补充了EMH的理论空白和可能的漏洞。自CAPM产生以来,20世纪70~80年代的研究一般集中在应用该模型进行经验论证和验证EMH的有效性上。但随着后来研究的不断深入,人们逐渐发现理论金融模型与投资者在资本市场的实际决策行为是不相符合的。主要表现是:第一,理论金融认为人们的决策是建立在理性预期、风险回避、效用最大化等假设上的,而实际的投资决策却并非如此。Turnovsky针对投资者准确无偏的奥斯本定义,指出投资者具有倾向于过分自信的心理特征,投资者如果接受更大的风险,他就必须得到更高的收益补偿,研究表明,当牵扯到亏损时,投资者更倾向于追求风险,尤其是可能把他们的亏损减少到最低限度的时候。针对法玛和夏普意义上的投资者理性,研究发现投资者在决策中的预测是非贝叶斯预测(Non-Bayesian forecasting),而且,投资者会有回避损失,减少后悔,推卸责任的心理。尤其值得提出的是,这种对理性决策的偏差是系统性的,并不能因为统计平均而消除。第二,理性金融和EMH是建立在有效市场竞争的基础上,能够在市场幸存下来的只有理性投资者,证券市场上的投资行为是由理性投资者主宰的。而Delong、Shleifer、Summers和Maldmann的研究表明,某些情况下,非理性投资者实际上会获得比理性投资者更高的收益,非理性投资者仍然可以影响资产的价格。

二、行为金融理论的产生和发展

在过去的二十多年的大多数时间里,金融学基本上被理论金融所左右。然而,随着金融市场上各种异常现象的累积,一批力图解释金融市场实际行为的全新金融理论逐渐兴起,并开始动摇RW和EMH的权威地位,行为金融理论(Behavioral Finance Theory)就是其中影响最大的一种。

在博弈论已被主流经济学完全接纳之际,行为金融理论的崛起绝不是一种巧合,对人类个体和群体行为研究的日益重视,促成了传统研究范式向非线性研究范式的转换,使我们不仅看到了经济学和金融学的真正融合,而且使理论与现实、理想与现实的沟壑有了弥合的可能。同时,由于涉及人的心理和行为的研究,加之理论基础薄弱而相关学科仍在发展和完善之中,目前行为金融理论还有很多缺陷,研究的范围相对较窄,缺乏完整的理论体系。

(一)行为金融决策理论

1、期望理论(Prospect Theory)

期望理论是行为金融学的基础。这一思想最先是由Markwitz提出来的。但推动这一理论发展的是行为经济的先驱Kahnemen和Teversky。他们通过实验对比发现,与预期效用理论相反,大多数投资者并非是标准金融投资者,而是行为投资者,他们的行为不总是理性的,其效用不是单纯财富的函数,他们也并不总是风险规避的。标准金融投资者的效用依赖于财富和消费的绝对水平,而行为金融投资者的“效用”则反映在价值函数中,是一条中间有拐点(成为参考点)的S形曲线,也就是说,根据期望理论,行为投资者在损失的情况下通常是风险偏好的,而在盈利时通常是风险规避的,并且投资者损失时所感受到的痛苦又远远大于盈利时所获得的愉悦,这与现实中的情况是基本一致的。在期望理论中,对不同选择可能产生的结果(即期望值)的计算和比较,是通过对价值(效用)乘以决策权值而非概率来进行的。权值是通过对不同选项之间的比较和多次重复选择,根据其概率来确定的,但权值并不是概率,权值运算也不遵守一般的概率公理。权值运算中,“极不可能”概率的权值为0,“极可能”的权值为1,而对“很不可能”赋予相对较高的权值,对“很可能”赋予相对较低的权值在“可能”与“很不可能”之间,权值函数具有小于1的斜率,通过价值函数和权值函数,许多异常现象都可以用期望理论得出合理解释,如阿莱悖论、股权溢价之谜(equity premium puzzle)以及期权微笑(option smile)等等。然而期望理论并没有给出如何确定价值函数的关键――参考点以及权值函数的具体形式,在理论上存在很大缺陷,从而极大阻碍了期权理论的进一步发展和应用。

2、行为组合理论(BPT,Behavioral portfolio Theory)与行为资产定价模型(BAPM,Behavior al Asset Pricing Model)

随着行为金融理论的发展,有些学者逐渐认识到把行为金融与理论金融对立起来似乎是不当的,而将二者结合起来,对理论金融和模型进行改进和完善,正成为行为金融理论的另一重要的发展方向。在这方面,Meir Statman和Hersh Shefrin提出的行为组合理论(BPT,Behavioral portfolio Theory)与行为资产定价模型(BAPM,Behavior al Asset Pricing Model)引起金融界的广泛关注。行为组合理论(BPT)是在Markowitz的现代资产组合理论(MPT)的基础上发展起来的。现代资产组合理论认为,投资者应把注意力集中在整个组合而非单个资产的风险和预期收益的分析上,而最优的组合配置处在均值方差有效前沿(mean variance efficient frontier)上,这就需要考虑不同资产之间的相关性。然而,现实中绝大多数投资者无法做到这一点,他们实际构建的资产组合是基于对不同资产的风险程度的认识所形成的一种金字塔状的行为资产组合,位于金字塔各层的资产都与特定的目标和特定的风险态度相联系,而各层之间的相关性被忽略了。行为资产定价模型(BAPM)是对资本资产定价模型(CAPM)的扩展。与CAPM不同,在BAPM中,投资者并非都具有相同的理性信念,而是被分为两类:信息交易者和噪声交易者,前者是严格按照CAPM模型行事的理性投资者,他们不会受到认知偏差的影响,只关注组合的均值和方差;后者则不按照CAPM模型行事,他们会犯各种认知偏差的错误,并没有严格的对均值和方差的偏好。两类交易者互相影响,共同决定资产价格。当前者是代表易者,市场表现为有效率;而后者是代表易者,市场表现为无效率。在BAPM模型中,证券的预期收益是由其“行为Beta”决定的,Beta是“均值方差有效组合(mean variance efficient portfolio)”的切线斜率。这里,均值方差有效组合并不等于CAPM中的市场组合,因为现在的证券价格受到噪声交易者的影响。另外BAPM还对在噪声交易者存在的条件下,市场组合回报的分布、风险溢价、期限结构、期权定价等问题进行了全面的研究。

(二)投资行为模型

1、BSV模型与DHS模型

在市场行为方面,影响较大的有两种模型:BSV模型(Barberis,

Shleifer and Vishny,1988)与DHS模型(Daniel,Hirshleifer,

and Subramanyam,1979)。BSV模型认为,收益是随机变动的,但是投资者错误的以为收益有两种范式。在范式A中,收益是均值回归的。当投资者持有范式A的信念时,他们会认为受益变化只是一种暂时的现象,因此他们并没有根据收益变化充分调整自身对股票未来收益状况的预期,而当后来的实际收益状况与投资者先前的预期不符时,他们才会重新做出调整,从而导致股价对于收益变化的滞后反应。在范式B中,同方向收益的连续变化,使投资者以为公司的收益变化是趋势性的,他们就会错误的将这一趋势外推,从而导致股价过度反应。DHS模型和BSV模型具有不同的行为理论基础。该模型将投资者分为有信息和无信息两类。无信息的投资者不容易受到判断偏差的影响。但是股票的价格是由有信息的投资者决定的,而他们却易于产生两种判断偏差――过度自信和有偏的自我归因。过度的自信导致有信息的投资者夸大自己对股票价值判断的准确性。有偏的自我归因则使他们低估关于股票价值的公共信号,特别是当这些公共信号与他们的个人信号相背时。随着公共信息最终战胜行为偏差,对个人信息的过度反应和对公共信息的反应不足,就会导致股票回报的短期连续性和长期的逆转。所以,虽然DHS模型和BSV模型建立在不同的行为前提基础上,二者的结论却是相近的。

2、统一理论模型(Unified theory model)

BSV模型与DHS模型虽然都能各自很好地解释一些异常回报现象,但由于这两个模型都是以部分心理学证据作为投资者行为假设的理论基础,因而都不能独自解释所有的异常现象,而几乎与此同时,Harrison Hong 与Jeremy C.Stein从消费者相互作用的角度提出了资本市场中反应不足、动量交易和过度反应的统一理论模型。统一理论模型在基本方法上有别于BSV和DHS模型之处在于,他把研究重点放在不同作用者的(heterogeneous agents)相互作用机制上,而不是在代表性作用者(representative agent)的行为心理和认知偏差方面。

该模型将作用者分为“观察消息者”和“动量交易者”两类。这两类作用者按照人们通常的感觉来看都不是完全理性的,而是有限理性的:即每类作用者都仅能以无偏的方式“处理”可得公共信息的某一子集。“观察消息者”根据他们个人观察和获得的关于未来基本信息的信息来进行预测,其局限是他们完全不依赖当前或过去的价格;相比之下,“动量交易者”则完全依赖于过去的价格变化,其局限是他们的预测必须是过去价格历史的“简单”函数。该模型的另外一个重要假设是:私人信息在“观察信息者”中是逐步扩散的。在上述假设的基础上,该模型将反应不足与过度反应现象统一于基本价值信息的逐渐扩散,而不包含其他的对投资者情感的刺激和流动易的需要。模型认为,最初由于“观察消息者”对私人信息反映不足的倾向,使得“动量交易者”力图利用简单的套利策略,然而在他们这样做的时候,却往往不可避免的推动价格走向另一个极端――过度反应。

3、羊群效应模型

羊群效应现象在生活中非常普遍,比如说在街道两侧有两家完全一样的餐馆,顾客往往会选择在一家餐馆门前排很长的队而不去另一家马上能进餐的餐馆。早在二十世纪三十年代,凯恩斯所提出的著名的“选美论”就是对羊群效应的一个有力佐证。一般认为,羊群效应理论是从心理学角度研究人在信息不完全、不确定的环境在的行为特性的理论。而真正意义上的“羊群效应”理论是在二十世纪七十年代后期提出来的。关于羊群效应的内在原因主要有两种不同的观点:其一,投资者羊群行为并非像过去那样认为非理性,而是符合最大效用准则的;其二,羊群效应是投资者在“群体压力”等情绪影响下采取的非理。相应的,经济学家采用不同的模型来刻画羊群效应。其中比较成功的有序列型羊群效应模型。序列型羊群效应模型是由Banerjee最早提出来的。在这类模型中,投资主体通过典型的贝叶斯过程从市场噪声以及其他个体的决策中获取自己的决策信息,这种依次决策的过程导致市场中的“信息流”。决策的最大特征是其决策的序列性;投资者一次只做一种决策,在决策前将参考先于自己的其他个体的决策。序列型模型其实是假定了投资者的决策次序,但这一决策在实际金融市场上缺乏支持。事实上,往往有无数的投资者涌入市场,他们之间相互作用最终决定了市场表现,要区分他们的顺序在操作上是不现实的。非序列羊群效应模型也是在贝叶斯法则下得出来的。模型假设任意两个投资主体的仿效倾向是固定相同的。这样当仿效倾向较弱时,市场总体表现为收益服从高斯分布;当仿效倾向较强时则表现为市场崩溃。无论在哪种情况下都不会得到象股票市场中那种零点对称、单一模态的厚尾分布特性。

三、行为金融理论的不足及进一步发展的趋势

在最近的二十年中,行为金融理论的迅速崛起,对理论金融提出了强有力的挑战,并大有取而代之之势。应当说,行为金融理论已经成为金融理论领域最为鼓舞人心的研究主题。但是,我们也应看到,到目前为止,行为金融理论还没有一套统一完整的范式能够全面解释所有的金融问题,而且看起来距离这一步还有很长的路要走。展望未来,我们认为,今后行为金融理论的研究在以下各方面还亟待加强:

1、深入研究行为经济学、行为决策理论等基础理论,尽快构筑起行为金融理论的基础理论体系。

2、加强对公司理财学、企业理论的研究,挖掘市场行为背后的深层因素,逐步融合、扩大现代金融理论的现有体系,建立行为金融理论的应用理论体系。

3、进一步丰富对各类投资者投资行为的实证研究,加强行为金融的风险管理研究,包括宏观层面的危机研究和微观层面的风险度量与控制研究等。

行为金融理论已经成为金融研究中一个十分引人注目的领域,他对于原有理性框架中的理论金融进行了深刻的反思,从人的角度来解释市场行为,充分考虑市场参与者的心理因素的作用,为人们理解金融市场提供一个新的视角。尽管行为金融理论较好的解释了许多市场异常现象,但理论金融的支持者对行为金融理论是否解释了市场异常现象,是否比效率市场假说更接近证券市场的实际仍然提出了疑问,这些疑问表现在以下几个方面:

第一,解释的普适性。效率市场的支持者认为行为金融模型仅仅解释了某种市场异常现象,缺乏一种能够普遍的解释市场异动现象的理论或模型。相反,效率市场假说通过股票的随即游走普遍的解释了各种异常现象。

第二,实证研究结果的支持问题。赞成效率市场假说者认为,股票市场上的价格过度反应和反应不足现象出现的频率接近,正好说明价格变化是随机的,所以关于价格过度反应和反应不足行为金融理论解释是缺乏依据的。

第三,理论金融认为有关收益事实上仍是对额外风险的补偿。他们认为,尽管公司规模与账面价值并不是市场的风险因素,但他们反映了某些更基本的风险因素,因此风险与收益也是对称的,效率市场假说是成立的。而且是否存在长期的超额收益本身也是不可靠的,行为金融理论解释的“异常收益”本身就是脆弱的。

我们认为,尽管这种争论仍然要进行相当长的时间,但并不妨碍行为金融理论是第一个较为系统地对效率市场假说提出挑战并能够有效的解释市场异常行为的理论。行为金融学以心理学对人类的研究成果为依据,以人们的实际决策心理为出发点讨论投资者的投资决策对市场价格的影响。它注重投资者决策心理的多样性,突破了理论金融只注重最优决策模型,简单的认为理性投资决策模型就是决定证券市场价格变化的实际投资决策模型的假设,使人们对金融市场投资者行为的研究由“应该怎样做决策”转变到“实际是怎样做决策的”,研究更接近实际。因而,尽管理论金融仍然是对市场价格的最好描述,但行为金融的研究无疑是很有意义的。

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[10]Turnovsky,S.(1981) Monetary Policy and Foreign Price Disturbance under Flexible Exchange Rates Journal of Money,Credit and Banking,13,156-176.

本文为山东社科基金的重点项目“中国金融市场化研究”的阶段性成果(项目批准号为:04BJJ22)。

金融与证券投资篇(6)

对于金融市场来说是一综合性的市场,主要是由证券市场以及债券市场等市场组合而成的。在金融市场运用中,经常会出现一些不能解释的现象发生,这样的情况给金融理论发展造成一定的影响,而在行为金融学中给予这种金融市场异象做出相关解释。在整体上从人类行为角度为主体,同时以有限理性以及有限控制力为根据,针对金融中的现象进行解释,这样能够在真正意义上促进金融市场的良好发展。本文将针对行为金融视野下的证券投资风险以及相应O防控方式进行针对性的探究。

一、行为金融的相关概述

在二十世纪年代,在股票市场中出现了一些与市场理论不相适应的现象,为了能够彻底解释这些异常现象,在这样状况下行为金融学便应运而生。对于行为金融学来说是以心理学为基础,同时将行为学以及心理学等相关学科结合开来,最终融入在金融理论当中席光城一门新兴的学科。在整体上主要通过对金融市场微观主体行为进行解释,例如:将心理动因以及社会动因等进行深入的分析,这样能够实现对金融市场一些异常现象进行解释。行为金融学在具体理论上主要是依据价值理论以及前景理论和行为组合理论等多种理论,在这些理论中前景理论在行对于行为金融学发挥了重要的作用,起到基础性作用,在自身核心中主要是以行动进而带给人一定的心理感受。同时在评价心理感受之前,主要通过决策分析等方式进而确定有效的行动,针对适合的参考点进而预测出能够产生的后果。

二、行为金融学视角下的证券投资风险以及投资行为

1.行为金融学视角下的证券投资风险

对于证券投资主要是指投资者能够将资金投入到股票以及相关债券中,进而能够获得较多的利润,最终达到盈利的投资活动。与银行存款相比,证券投资大多数时候能够取得较高的收益率,在一定程度上讲这也是促进证券市场活跃的重要因素,同时也是区别于普通市场的重要因素。但是对于证券市场来说存在着一定的不确定性,进而导致政券市场面临着较大的风险,这种风险比银行存款中的风险更大,同时证券市场对于一些政策调控以及金融市场变化和经济形式波动等相关因素是较为敏感的。这些因素的变化在很大程度上将会为证券投资带来一定的不确定性,进而增加了投资风险中发生频率。要想在真正意义上避免这种风险的发生,作为证券投资者应该采用投资的方式,即主要按照预定计划能够将资金分散到多个项目中,这样能够避免一次性投资带来的风险。在具体投资规避风险中,一些行为金融理论形成的多种投资策略,在很大程度上为投资者对规避风险提供了较多的支持以及相关的选择等等。

2.行为金融学视角下的证券投资行为

与标准中的金融理论观点相比存在着一定的差异性,对于行为金融学中认为在证券市场中的投资者主要是指非理性人,在认知上存在着偏差,同时在具体行为中也存在着一定的偏差,这样的形式最终使得投资者不能做出理性的判断以及投资效益中的最大化。在投资中非理还会降低实际中的市场有效性,最终导致在价格中出现偏移,投资自身存在着偏差源于自身过度的自信。经常将一些失败的原因归结于外部因素中,这样的后果是过度自信中的表现带来的后果。除此之外,还可能受到羊群效应,这种羊群效应主要是指受到其它投资者的影响,进而导致自身采取相同的投资策略,主要表现为其它投资者行为影响当前投资者的决策。

三、针对证券风险中的防控方式

1.动量交易策略

对于动量交易策略主要是对股票交易量以及股票收益等进行设定相关的过滤准则,当股票交易量能够满足实际中的过滤准则时,投资者能够将股票买入或者是卖出。在整体上主要是针对动量效应提出的一种投资策略,行为金融理论视角下,对于投资者对动量交易策略主要是采取应该以证券市场中的股票价格为主要出发点。

2.时间分散化投资策略

对于时间分散化投资策略,主要是伴随着投资期限中的逐渐延长,投资者自身承担风险能力在慢慢下降,这样的情况下,投资者年轻将适中的资产组合中较大比例投资股票,伴随着年龄的不断增长,应该增加在债券中的比例。这样的投资行为是金融理论发展中的产物,同时也是股票风险中较为分散的一种策略。行为金融理论主要利用股市风险进而为证券投资者提供相关的投资决策以及投资行为等。投资者在采用这种策略过程中进行投资实践时,在整体上应该避免频繁的交易,否则将会出现不理性O投资行为。

四、结束语

综上所述,融合了心理学、行为学多种学科的行为金融理论不仅理论基础雄厚,还可以为金融市场和金融学理论发展提供相应理论支撑,而且能够为投资者投资提供更为科学、适用的投资策略。在互联网金融高速发展的新形势下,人们应加强对行为金融理论的研究和运用,投资者应依据自身实际和所投资项目对行为金融理论下的各种投资策略予以合理的选择,这对促进证券场健康发展具有重要现实意义。

参考文献:

金融与证券投资篇(7)

融资融券业务,是指证券公司向客户出借资金供其卖入证券或出具证券供其卖出证券业务。由融资融券业务产生的证券交易称为融资融券交易,融资融券交易因证券公司与客户之间发生了资金和证券的借贷关系,所以称为信用交易,可以分为融资交易和融券交易两类,客户向证券公司接资金买证券叫融资交易,客户向证券借入证券卖出为融资。投资者需要事先以资金或证券自有资产向证券公司交一定比例的保证金,将融资买入证券和卖出的资金交给证券公司,与普通证券交易不同,融资融券交易中投资者不能按时足额偿还资金和证券,证券公司可以强制平仓。试点将兼顾不同类型和不同地区的证券公司,试点期间只允许证券公司利用自有资金和自有证券从事融资融券业务。与此同时,证监会将抓紧进行转融通业务的设计和准备。试点工作取得成效后,融资融券业务将会成为中国证券公司的常规业务。根据证监会的《证券公司融资融券试点管理办法》的规定,并非所有投资者都可以参与融资融

券的交易。

一、融资融券的“利”

证券公司融资融券业务试点即将启动,业内人士认为,这是我国资本市场基础制度建设的又一重要举措,将进一步推动资本市场稳定健康发展。其理由主要有以下几个:

一是融资融券交易可以将更多信息融入证券价格。对资本市场而言,开展融资融券业务,有利于增强市场的内在稳定机制。

二是融资融券交易可以在一定程度上放大资金和证券供求,增加市场的交易量,从而活跃证券市场,增加证券市场的流动性。

三是融资融券交易可以为投资者提供新的交易方式。融资业务使投资者可以在投资中借助杠杆效应,放大投资收益,而融券业务使投资者在市场下跌的时候也能实现盈利,从而改变了“单边市”状况,提供了规避市场风险的工具。

四是融资融券可以拓宽证券公司业务范围,在一定程度上增加证券公司自有资金和自有证券的应用渠道,在实施转流通后可以增加其他资金和证券融通配置方式,提高金融资产运用效率。

五是对a股市场长期利好。不过,由于初期的入市资金相当有限,对市场的直接影响很小。而由于信用资金在市场中交易频繁,成交会更趋活跃。

对于有些人士担心的融券“做空”功能,业内人士预计,融资融券试点推出后,现阶段融资规模将远大于融券规模。这是因为在试点阶段,融资融券业务资金和证券的来源为证券公司的自有资金和自有证券,而目前在证券公司的资产结构当中,货币资产比例比较高,证券资产比例相对较少,可用作融券交易标的物的证券资产更少。这就意味着,市场出现大量卖空是不可能的,现阶段融资规模会远大于融券规模。而在成熟市场上,也是融资规模明显大于融券规模。更何况,融资融券业务在带来增量资金的同时,并没有带来增量股票,融券交易只是证券公司把手里现有的股票借给了投资者。

二、融资融券的“弊”

1.融资融券或加剧股市不公平

对于广大中小投资者而言,融资融券有可能会加剧股市的不公平,使中小投资者的利益受到更多的损害。对中小投资者来说,基本上无缘参与到融资融券中来,而能参与到融资融券中来的,基本上是机构投资者及少数资金量较大的大户。根据证监会2006年8月实施的《证券公司融资融券业务试点管理办法》的规定,证券公司在向客户融资、融券前,应当办理客户征信,了解客户的身份、财产与收入状况、证券投资经验和风险偏好,并以书面和电子方式予以记载、保存。对未按照要求提供有关情况、在本公司从事证券交易不足半年、交易结算资金未纳入第三方存管、证券投资经验不足、缺乏风险承担能力或者有重大违约记录的客户,以及本公司的股东、关联人,证券公司不得向其融资、融券。而作为中小投资者来说,不仅“客户征信”很难予以确认,而且中小投资者基本上可归结为“证券投资经验不足、缺乏风险承担能力”一类,因此中小投资者基本上很难参与到融资融券中来。特别是在试点阶段,只允许证券公司利用自有资金和自有证券从事融资融券业务。这样中小投资者更加不可能参与到融资融券之中来了。而能参与到融资融券中来的,基本上只有那些机构投资者以及少数资金量较大的大户。因此,融资融券业务,将进一步加剧中小投资者与机构投资者之间的不公平。

而且,从融资融券的标的股票设置来看,多以大盘股、权重股为主。而这类股票又多为机构投资者所持有。而至于中小投资者所持有的非权重股,肯定不会成为标的股票。而这种标的股票的设置,显然又使得机构投资者占有优势,大盘股、权重股受追捧,中小盘股受冷落。中小投资者因此失去获利的机会,甚至因此扩大投资损失。

此外,在融资融券的背景下,机构投资者融券做空的结果,只会是加大市场的抛压,从而加大股市的跌幅。而这种跌幅的加大,对于不能参与融资融券的中小投资者来说,只能是意味着投资损失的扩大。即同样是下跌,机构投资者因为融券做空而获得收益,而中小投资者却只能加剧亏损。

2.杠杆交易方式可能扩大交易风险

我们通过一个简单的例子来了解一下融资融券的交易过程。融资融券是由两个方面组成的,一个是融资交易,一个是融券交易。

融资买入:

例如:假设某投资者信用账户中有100元保证金可用余额,拟融资买入融资保证金比例为50%的证券b,则该投资者理论上可融资买入200元市值(100元保证金÷50%)的证券b。

融券卖出:

例如:某投资者信用账户中有100元保证金可用余额,拟融资卖出融券保证金比例为50%的证券c,则该投资者理论上可融券卖出200元市值(100元保证金÷50%)的证券c。

3.亏多了要追加保证金

在规定保证金比例的同时,深交所还规定了客户维持担保比例为130%。如果一个客户融资融券后,市值为1.5万元,如果某天其总市值减少到1.3万元以下时,券商就会要求客户追加保证金,或者强制平仓。

金融与证券投资篇(8)

融资融券业务,是指证券公司向客户出借资金供其卖入证券或出具证券供其卖出证券业务。由融资融券业务产生的证券交易称为融资融券交易,融资融券交易因证券公司与客户之间发生了资金和证券的借贷关系,所以称为信用交易,可以分为融资交易和融券交易两类,客户向证券公司接资金买证券叫融资交易,客户向证券借入证券卖出为融资。投资者需要事先以资金或证券自有资产向证券公司交一定比例的保证金,将融资买入证券和卖出的资金交给证券公司,与普通证券交易不同,融资融券交易中投资者不能按时足额偿还资金和证券,证券公司可以强制平仓。试点将兼顾不同类型和不同地区的证券公司,试点期间只允许证券公司利用自有资金和自有证券从事融资融券业务。与此同时,证监会将抓紧进行转融通业务的设计和准备。试点工作取得成效后,融资融券业务将会成为中国证券公司的常规业务。根据证监会的《证券公司融资融券试点管理办法》的规定,并非所有投资者都可以参与融资融

券的交易。

一、融资融券的“利”

证券公司融资融券业务试点即将启动,业内人士认为,这是我国资本市场基础制度建设的又一重要举措,将进一步推动资本市场稳定健康发展。其理由主要有以下几个:

一是融资融券交易可以将更多信息融入证券价格。对资本市场而言,开展融资融券业务,有利于增强市场的内在稳定机制。

二是融资融券交易可以在一定程度上放大资金和证券供求,增加市场的交易量,从而活跃证券市场,增加证券市场的流动性。

三是融资融券交易可以为投资者提供新的交易方式。融资业务使投资者可以在投资中借助杠杆效应,放大投资收益,而融券业务使投资者在市场下跌的时候也能实现盈利,从而改变了“单边市”状况,提供了规避市场风险的工具。

四是融资融券可以拓宽证券公司业务范围,在一定程度上增加证券公司自有资金和自有证券的应用渠道,在实施转流通后可以增加其他资金和证券融通配置方式,提高金融资产运用效率。

五是对A股市场长期利好。不过,由于初期的入市资金相当有限,对市场的直接影响很小。而由于信用资金在市场中交易频繁,成交会更趋活跃。

对于有些人士担心的融券“做空”功能,业内人士预计,融资融券试点推出后,现阶段融资规模将远大于融券规模。这是因为在试点阶段,融资融券业务资金和证券的来源为证券公司的自有资金和自有证券,而目前在证券公司的资产结构当中,货币资产比例比较高,证券资产比例相对较少,可用作融券交易标的物的证券资产更少。这就意味着,市场出现大量卖空是不可能的,现阶段融资规模会远大于融券规模。而在成熟市场上,也是融资规模明显大于融券规模。更何况,融资融券业务在带来增量资金的同时,并没有带来增量股票,融券交易只是证券公司把手里现有的股票借给了投资者。

二、融资融券的“弊”

1.融资融券或加剧股市不公平

对于广大中小投资者而言,融资融券有可能会加剧股市的不公平,使中小投资者的利益受到更多的损害。对中小投资者来说,基本上无缘参与到融资融券中来,而能参与到融资融券中来的,基本上是机构投资者及少数资金量较大的大户。根据证监会2006年8月实施的《证券公司融资融券业务试点管理办法》的规定,证券公司在向客户融资、融券前,应当办理客户征信,了解客户的身份、财产与收入状况、证券投资经验和风险偏好,并以书面和电子方式予以记载、保存。对未按照要求提供有关情况、在本公司从事证券交易不足半年、交易结算资金未纳入第三方存管、证券投资经验不足、缺乏风险承担能力或者有重大违约记录的客户,以及本公司的股东、关联人,证券公司不得向其融资、融券。而作为中小投资者来说,不仅“客户征信”很难予以确认,而且中小投资者基本上可归结为“证券投资经验不足、缺乏风险承担能力”一类,因此中小投资者基本上很难参与到融资融券中来。特别是在试点阶段,只允许证券公司利用自有资金和自有证券从事融资融券业务。这样中小投资者更加不可能参与到融资融券之中来了。而能参与到融资融券中来的,基本上只有那些机构投资者以及少数资金量较大的大户。因此,融资融券业务,将进一步加剧中小投资者与机构投资者之间的不公平。 转贴于

而且,从融资融券的标的股票设置来看,多以大盘股、权重股为主。而这类股票又多为机构投资者所持有。而至于中小投资者所持有的非权重股,肯定不会成为标的股票。而这种标的股票的设置,显然又使得机构投资者占有优势,大盘股、权重股受追捧,中小盘股受冷落。中小投资者因此失去获利的机会,甚至因此扩大投资损失。

此外,在融资融券的背景下,机构投资者融券做空的结果,只会是加大市场的抛压,从而加大股市的跌幅。而这种跌幅的加大,对于不能参与融资融券的中小投资者来说,只能是意味着投资损失的扩大。即同样是下跌,机构投资者因为融券做空而获得收益,而中小投资者却只能加剧亏损。

2.杠杆交易方式可能扩大交易风险

我们通过一个简单的例子来了解一下融资融券的交易过程。融资融券是由两个方面组成的,一个是融资交易,一个是融券交易。

融资买入:

例如:假设某投资者信用账户中有100元保证金可用余额,拟融资买入融资保证金比例为50%的证券B,则该投资者理论上可融资买入200元市值(100元保证金÷50%)的证券B。

融券卖出:

例如:某投资者信用账户中有100元保证金可用余额,拟融资卖出融券保证金比例为50%的证券C,则该投资者理论上可融券卖出200元市值(100元保证金÷50%)的证券C。

3.亏多了要追加保证金

在规定保证金比例的同时,深交所还规定了客户维持担保比例为130%。如果一个客户融资融券后,市值为1.5万元,如果某天其总市值减少到1.3万元以下时,券商就会要求客户追加保证金,或者强制平仓。

金融与证券投资篇(9)

融资融券交易不仅具有证券现货交易的市场风险、政策风险和系统风险之外,还存在其特有的亏损放大的风险和违约风险。保证金制度设计是融资融券交易风险控制的关键环节。目前开展融资融券业务较成熟的国家和地区都十分重视保证金制度设计,以保证金比例的高低作为对融资融券业务风险调控的砝码。保证金制度设计主要包括初始保证金和维持保证金。根据当地资本市场发展的现状和投资者的风险承受的能力强弱,相关国家和地区对保证金的规定存在一定的差异。美国联邦储备委员会制定的T规则,规定每一账户最大放款额度为融资买入或融券卖出有价证券总市值的50%,对于维持保证金的比例,并未作具体规定,由各交易所自行制定;日本在1975-1988年对初始保证比例调整达47次,1990年将其固定为30%,维持保证金比例最低是20%;中国台湾地区对初始保证金比例的规定是逐级调整的,融资保证金比例随股价指数的上升而上升,融券保证金比例随股价指数的上扬而下降,最低维持保证金比例要求为120%。

相比证券现货交易模式而言,我国当前推出的融资融券交易试点是一种新型的证券交易模式,其交易复杂程度高,保证金交易规则繁琐,保证金余额计算难度较大,保证金比例的高低决定融资融券交易能否继续,与投资者的收益与风险关系密切。参与融资融券交易的投资者需要对保证金问题特别关注,以规避非系统风险的发生。

二、保证金制度

目前我国开展的融资融券业务试点,保证金制度设计贯穿在其全过程中。保证金制度设计主要包括初始保证金要求、维持担保比例、强制平仓和保证金的提取等内容。投资者进行融资融券交易时,从保证金的存入到保证金的提取流程如图1所示:

(一)制度介绍具体包括:

(1)初始保证金。为了控制信用交易风险,投资者开始从事融资、融券交易之前,必须事先向证券公司存入一定的保证金。保证金可以是现金,也可以以证券充抵。投资者以现金作为保证金时,可以全额计入保证金金额;以证券充抵保证金时,必须以证券市值或净值按交易所规定的折算率进行折算。具体的折算比例为:股票的折算率最高不超过70%;交易所交易型开放式指数基金(ETF)折算率最高不超过90%;国债折算率最高不超过95%,其他上市证券投资基金和债券折算率最高不超过80%。投资者提交的保证金以及投资者融资买入的全部证券和融券卖出所得的全部价款,整体作为投资者对证券公司融资融券所生债务的担保物。

保证金比例是投资者交付的保证金与融资、融券交易金额的比例,具体可分为融资保证金比例和融券保证金比例。《融资融券试点交易实施细则》规定,投资者融资买入和融券卖出的保证金比例不得低于50%。

融资保证金比例=保证金/(融资买入证券数量×买入价格) ×100%

融券保证金比例=保证金/(融券卖出证券数量×卖出价格)×100%

(2)保证金可用余额。投资者的保证金可用余额是指充抵保证金的现金、证券市值以及融资融券交易产生的浮盈经折算后形成的保证金总额,减去投资者未了结融资融券交易已用保证金以及相关利息、费用后的余额。投资者从事融资融券交易过程中,保证金可用余额是不断变化的,随融资融券交易金额和标的证券价格的波动而变化。当投资者信用账户的保证金可用余额为负值时,投资者不再有融资融券交易的授信额度可用。投资者保证金可用余额由五部分构成:作为保证金的现金。投资者信用资金账户内的现金由作为保证金的现金和融券卖出所得现金两部分组成,其中融券卖出所得现金只能用于买券还券,不能作为保证金;充抵保证金的证券。投资者信用证券账户内的证券由充抵保证金的证券和融资买入的证券两部分组成,其中,充抵保证金的证券部分经计算后直接计入保证金余额;融资融券交易产生的浮盈,需要经过折算后可计入保证金总额,如融资融券交易形成浮亏的,浮亏金额需全额从保证金可用余额中扣减;未了结融资融券交易已占用保证金;利息及费用已占用的保证金。具体计算公式为:

保证金可用余额=现金+∑(充抵保证金的证券市值×折算率)+∑[(融资买入证券市值-融资买入金额)×折算率]+∑[(融券卖出金额-融券卖出证券市值)×折算率]-∑融券卖出金额-∑融资买入证券金额×融资保证金比例-∑融券卖出证券市值×融券保证金比例-利息及费用

(3)维持担保比例。维持担保比例是指客户担保物价值与融资融券债务之间的比例。维持担保比例=(现金+信用证券账户内证券市值总和)/(融资买入金额+融券卖出证券数量×当前市价+利息及费用总和)。投资者信用账户内的维持担保比例不低于130%时,投资者可以继续持有其融资交易的标的证券和融券交易的现金。投资者从事融资融券交易后,其信用账户的维持担保比例会随着标的证券价格的波动而波动。一是维持担保比例上升。一方面,当投资者融资买券后,标的证券的价格上涨,投资者融资买券的总市值上升,投资者产生浮动盈利,其维持担保比例随之上升;另一方面,当投资者融券卖出后,标的证券的价格下跌,投资者可以较低的价格买券还券,融券的卖价大于买价,投资者产生浮动盈利,其维持担保比例随之上升。二是维持担保比例下降。一方面,当投资者融资买券后,标的证券的价格下降,融资买券总市值下跌,投资者产生浮亏,维持担保比例下降;另一方面,当投资者融券卖出后,标的证券的价格上升,投资者若买券还券,其买券的价格上升,买价大于卖价,投资者产生浮亏,维持担保比例下降。

(4)追加保证金。沪深交易所《融资融券试点交易实施细则》规定:投资者信用账户维持担保比例不得低于130%。当投资者维持担保比例低于130%时,证券公司将通知投资者在不超过2个交易日的期限内追加担保物,投资者追加担保物后的维持担保比例不得低于150%。

(5)强制平仓。当投资者的维持担保比例低于130%,并在规定的期限内没有及时、足额追加保证金时,证券公司将根据合同约定对投资者信用账户内的资产予以平仓,直至达到合同约定的平仓停止条件。强制平仓发生后,投资者的账面亏损变为实际亏损。具体表现为: 一是买券平仓。对融券卖出的投资者,证券公司可以使用其信用账户内融券卖出金额购买标的证券偿还其融券数量。当投资者融券卖出金额不足以买入等量融券证券的,证券公司可卖出投资者担保物后买入融券证券或者直接用投资者信用资金账户内的现金买入融券证券偿还债务。 二是卖券平仓。对融资买券的投资者, 证券公司可部分或全部卖出其信用证券账户内的证券,偿还投资者融资债务,以使投资者的维持保证金比例满足150%的要求。

(6)保证金的提取。根据沪深证券交易所《融资融券交易试点实施规则》规定,投资者只有在维持担保比例高于300%时,才可以从信用资金账户中提取现金或证券。投资者提取保证金后,其维持担保比例不得低于300%的比例。

(二)案例分析 甲投资者向乙证券公司申请融资融券交易,其信用账户内已存入现金50万元,国债市值100万元,A公司股票10万股,每股市价20元。证券公司规定国债的折算率为90%,股票的折算率为70%。甲投资者预测B股票的价格将上涨,C股票的价格将下降,融资买入B股票20万股,每股10元,融券C股票10万股,每股35元。60天后,国债市值100万元,A股票每股价格降至15元,B股票每股价格降至5元,C股票每股价格升至38元,已发生的利息及费用共计10万元。甲投资者没有及时追加保证金。

解析:(1)甲投资者的初始保证金的余额为280(50+100×90%+10×20×70%)万元。按照50%的保证金比例计算,甲投资者可以向乙证券公司申请融资融券的最高市值为560(280/50%)万元。甲投资者实际融资融券共计550(20×10+10×35)万元。

(2)60天后,甲投资者的保证金余额计算如表1所示:

此时甲投资者的保证金可用余额为-170万元

(3)假定证券公司采用买券方式平仓,假设买入C股票的数量为Y,则Y的最低数值需要满足下式要求:[50+(350-38Y)+100+

150+100]/[200+(10-Y)×38+10]≥150%。Y最低为7.1053万股,投资者剩余的融券C股票数量为2.8947万股。甲投资者强制平仓的实际发生亏损为21.3159[(35-38)×7.1053]万元。

(4)假定证券公司采用卖券方式平仓,假设卖出B股票的数量为Y,则Y的最低数值需要满足下式要求:[400+100+150+(100-5Y)]/[200-5Y+10×38+10]≥150%。Y最低为54万股,大于投资者融资买券的数量20万股,证券公司需要将投资者融资买入的B股票20万股全部卖出,仍不能满足维持保证金150%的比例。此时证券公司还需要将甲投资者的部分融券C股票买入平仓。假定买入平仓的C股票为数量Z,则Z的最低数值需要满足下式要求:[50+(350-38Z)+100+150]/[(200-100)+(10-Z)×38+10] ≥150%。Z最低为4.4737万股,投资者剩余的融券C股票的数量为5.5263万股。甲投资者强制平仓损失为融资交易损失100(100-200)万元,融券交易损失13.4211[(35-38)×44737] 万元。

此时,甲投资者的维持保证金比例为150%,满足停止平仓条件。甲投资者可以继续持有融券卖出C股票的数量5.5263万股。

三、与保证金相关的风险分析

投资者从事融资融券交易,除了需要应对证券现货交易的市场风险、政策风险、系统风险、融资融券所特有的亏损放大风险之外,还要应对与保证金制度相关的风险。

(一)保证金提取风险 一方面,投资者进行融资融券交易时,要承受担保品证券价格波动风险。在担保品证券价格急剧下跌的时,投资者只有在融资卖出证券、买券归还证券或直接归还证券平仓后,或追加其他担保品,维持保证金比例达到300%时,才可以提出担保品证券止损。否则,投资者无权处置担保品证券,只能承受担保品价格急剧下跌的风险。另一方面,投资者从事融资融券交易获利后,其盈利的提取受到严格的比例限制。只有在投资者账户内维持担保比例高于300%的部分才可以提取。投资者若急需资金时,只能全部平仓后才可以足额提取其保证金。

(二)保证金比例变动风险 一方面,我国目前开展的融资融券业务只是试点,保证金比例的相关规定也只是试点。因此,当交易所调整相关指标时,投资者面临保证金比例变化的风险。另一方面,充当保证金的证券担保品,在计算其充当的保证金数值时,折算比率是最重要的影响因素,任何一种折算比率的调整都影响到保证金可用余额的数值。

(三)强制平仓风险首先,当投资者的维持担保比例低于130%时,在证券公司规定的期限内,投资者若没有及时、足额追加担保物,就要承受证券公司强制平仓风险。其次,投资者因自身原因导致其担保物被司法机关采取财产保全或者强制执行措施,投资者信用账户内的资产都可能被证券公司执行强制平仓、提前了结融资融券债务。强制平仓可能导致投资者保证金部分或全部损失,而无法在以后标的证券价格回调中收回投资。

(四)投资者自身风险融资融券是一项全新的证券信用交易,其交易复杂程度较高,保证金可用余额及维持担保比例计算繁琐,既不同于证券现货交易,也不同于普通的银行信贷和抵押担保贷款等信用业务,对投资者的知识水平和判断能力要求较高。如果投资者对交易规则不熟悉,不能正确的理解《融资融券合同》条款,可能会因认知不清而造成判断失误或操作不当,其损失比在证券现货交易方式下更为严重,其存入的保证金可能会全部化为乌有。

四、相关建议

为应对与保证金制度相关的风险,投资者需要做好以下方面的工作:

(一)强化风险意识 投资者从事证券现货交易时,应强化风险意识,不仅需要关注标的证券价格波动风险、融资融券交易特有的风险,而且需要及时关注与保证金相关的各项风险。

(二)进行必要的知识积累 投资者在进行融资融券交易之前,需要认真学习和理解融资融券交易的规则,仔细研究融资融券交易的保证金制度安排、维持担保比例要求、保证金可用余额的计算、保证金不足时的处理及强制平仓的风险等内容,熟悉证券公司的相关规定和《融资融券合同》条款,避免不当操作而带来的风险。

(三)及时关注通知内容投资者应及时关注证券公司的通知内容,及时关注自身信用账户内保证金可用余额变化、维持保证金比例变化,并在规定期限内采取相应措施,以避免因信息遗漏未能及时注意到保证金不足而产生的风险。

参考文献:

[1]陈红:《我国证券融资融券交易的风险控制及完善策略》,《投资研究》2008年第10期。

金融与证券投资篇(10)

首先,投资者向证券公司申请从事融资融券交易资格,符合法律法规及证券公司个别要求,则可开立信用交易证券账户、资金存管账户并存入保证金(现金或可抵押证券);

第二步,若投资者参与融资交易,向证券公司发出融资买入报单,证券公司根据融资规定及个别要求考察投资者保证金账户余额,余额充足则划拨资金买入投资者指定股票,计入信用证券账户;若投资者参与融券交易,需确定开户证券公司有其目标股票可融出,再向证券公司发出融券卖出报单,证券公司将根据融券规定及个别要求考察投资者保证金账户余额,余额充足则卖出投资者指定股票,所得款项进入投资者资金账户;

第三步,投资者持有融资买入股票或融券卖出期间,证券公司根据投资者所交易股票及抵押股票的价格变动监测保证金账户。若保证金余额超过初始维持担保比例,则维持融资融券交易;若保证金比例跌破初始维持担保比例,证券公司将发出追加保证金通知,投资者在规定时间内缴纳保证金并达到后续维持担保比例,则将维持融资融券交易;

最后,融资融券交易合同到期,融资交易投资者卖出初始融资买入股票所得资金用于还款,融券交易投资者买入初始融券卖出股票还券。

需要注意的是,若投资者在融资融券交易合同到期前,其保证金账户余额不足且未能按时缴纳保证金至后续维持担保比例,证券公司将对投资者账户强行平仓;另外,若投资者在融资融券合同到期前主动结束合同,融资交易投资者可在与证券公司达成协议的基础上提前卖出股票还款或直接还款,融券交易投资者则买入股票还券或直接还券。

投资者参与融资融券的相关要点

根据已出台的相关法律法规,投资者在进行融资融券业务过程时,期限不得超过6个月,利率不得低于中国人民银行规定的同期金融机构贷款基准利率;融券卖出的申报价格不得低于该证券的最新成交价;当天没有产生成交的,申报价格不得低于其前收盘价。投资者需要注意遵守的更具体的交易细则包括以下部分:

账户 投资者在融资融券之前,应在一家具有融资融券业务资格的证券公司开立信用证券账户和信用资金账户,信用证券账户不得买入或转入除担保物和标的证券范围以外的证券。投资者融资买入证券后,可以通过直接还款或卖券还款的方式向证券公司偿还融入资金。投资者融券卖出后,可以通过直接还券或买券还券的方式向证券公司偿还融入证券。投资者卖出信用证券账户内证券所得价款,须先偿还其融资欠款。未了结相关融券交易前,投资者融券卖出所得价款除买券还券外不得另作他用。

保证金 融资买入证券(或融券卖出)时,融资(融券)保证金比例不得低于50%;投资者融资买入或融券卖出时所使用的保证金不得超过其保证金可用余额。

标的股票 投资者实施融资融券交易的标的股票须符合以下条件:在交易所上市交易满三个月;融资买入标的股票的流通股本不少于1亿股或流通市值不低于5亿元,融券卖出标的股票的流通股本不少于2亿股或流通市值不低于8亿元;股东人数不少于4000人;近三个月内日均换手率不低于基准指数日均换手率的20%,日均涨跌幅的平均值与基准指数涨跌幅的平均值的偏离值不超过4个百分点,且波动幅度不超过基准指数波动幅度的500%以上;股票发行公司已完成股权分置改革;股票交易未被交易所实行特别处理。

此外,交易所规定的其他条件有:标的证券暂停交易,融资融券债务到期日仍未确定恢复交易日或恢复交易日在融资融券债务到期日之后的,融资融券的期限顺延。投资者和证券公司可根据双方约定了结相关融资融券交易。

标的股票交易被实施特别处理的,交易所自该股票被实施特别处理当日起将其调整出标的证券范围。标的证券进入终止上市程序的,交易所自发行人作出相关公告当日起将其调整出标的证券范围。证券被调整出标的证券范围的,在调整实施前未了结的融资融券合同仍然有效。投资者和证券公司可以根据双方约定提前了结相关融资融券交易。

单只标的证券的融资余额或融券余量达到该证券上市可流通市值的25%时,交易所将在次一交易日暂停其融资买入或融券卖出,当标的证券的融资余额或融券余量降低至20%以下时,交易所可以在次一交易日恢复其融资买入或融券卖出。

投资者短期内面临的障碍

投资者参与融资融券业务面临的主要问题是参与规模有限,主要原因有:首先,融资融券交易中资金及股票的供给者自身规模有限。根据目前已经出台的对融资融券业务的相关规定,证券公司提供融资融券业务的额度仅限于自有资金及自有股票。经过2006~2007年两年的上涨行情,证券公司获得了较为丰厚的收益,但证券行业的资本结构特点决定了证券公司净资本较之证券市场总体规模来说,还是很弱小,而证券公司自有股票在市场行情持续下跌的过程中遭遇不断减仓;另外,根据规定,仅有部分满足一定资质的证券公司才有资格提供融资融券服务,因此,可以确定投资者能够获取的融资融券额度较为有限。

其次,融资融券交易中,提供资金和股票的证券公司主观上没有足够动力,甚至有一定的阻力。在目前的市场环境下,证券公司保持自有现金流动性的策略是明智的选择,能够随时应对市场行情的变化。另外,股票价格波动较大,向投资者融出资金将面临无法全额回收的风险,接受股票抵押也存在抵押品处理困难的问题,因此,证券公司向投资者融出资金的意愿不足。对于仍持有股票的证券公司来说,由于市场整体较为悲观的局面,向投资者融出股票将面临股票继续下跌却无法对冲的风险,所以,也没有向投资者融出股票的动力。此外,当投资者均倾向融出某些股票品种时,证券公司也没有理由继续持有。

投资者参与融资融券业务面临的另外一个障碍是期限问题。根据相关法律法规,融资融券交易的最长期限是六个月,而投资者的投资策略存在各种期限可能,因此,对于超出六个月的投资策略来说,面临一定的风险。即使考虑展期,还面临另外一项规定的限制,即融资余额或融券余量达到该证券上市可流通市值的25%时,交易所将在次一交易日暂停其融资买入或融券卖出。因此对于投资者来说,目标期限少于六个月的投资组策略中包含融资融券交易,才具有较低风险。

投资策略

融资融券业务的推出丰富了投资者的投资方式,为投资者带来了更多的投资策略:

趋势交易 由于融资融券业务实行保证金交易,且能以证券充抵保证金,因此能发挥资金杠杆作用。根据交易所规定的保证金标准及有价证券充抵标准可知,现金具有2倍的杠杆率;180指数成分股的杠杆率为1.4,其他股票为1.3;其他有价证券最高杠杆率分别为:交易所交易型开放式指数基金1、国债1.95、其他上市证券投资基金和债券1.6。具有杠杆作用的投资方式能提高资金使用效率,融资融券本身又隐含日内交易的可行性,因此,融资融券的推出对于趋势投资者来说丰富了投资方式,在正确趋势判断的前提下能获得更高投资效率。

多空双向操作 融资融券业务使得投资者在判断市场行情即将上涨时,可通过融资的方式买进股票,待股价上涨一定幅度时卖出股票偿还融资款项;而当判断结果为下跌时则可以通过融券方式提前卖出股票,待股价下跌到目标价位时再买入股票结束融券交易。因而,融资融券业务的推出使得投资者面临市场变化无论上涨或下跌,都能有所作为,即多空交易均可实施。

变相日内交易 据融资融券业务规定,投资者缴纳一定保证金即可卖出并不具有所有权的股票,而根据现有的T+0交易规则,投资者买入的股票当日不能再卖出,因此,融资融券的推出可使投资者在当日买进股票后,选择合适的时点向证券公司融入当日已买进的股票再卖出,从而实现日内买进股票再卖出的目的。由于融资融券能够实现变相的日内交易,因此一些在T+0品种上较多实施的日内交易策略如Scalping、Fading等,也可借助融资融券交易在一般股票上进行部分操作。

改善投资组合风险收益特征 融资融券业务的推出使得投资者可以卖出并未持有的股票,因此构建投资组合时,能够不受个股比例非负的约束条件。允许个股比例出现负值的投资组合,将会突破非负约束条件下的投资组合最优边界,即能够得到风险相同而有更高收益或收益相同而风险更低的投资组合。

锁定价格 由于融券业务对应个股操作,因此,在投资过程中既可以融券卖出个股锁定价格,也可以融券卖出投资组合锁定其价格。借助融券业务可以解决以下几种情况下的价格锁定问题:停牌股票、大小非减持、新股申购冻结期。

对于停牌期的股票,按照规定已被剔出可融券标的范围,需要在可融券标的股票中寻找与其相关性高的股票再融券卖出;对于大小非来说,若投资者仅持有某只个股,且其为可融券标的股票,则只需融券卖出该股;若投资者所持有个股非可融券标的股票,则融券卖出与该个股相关系数较高的标的股票。当投资者持有股票组合时,需要考虑三种状况:1.组合中股票完全为可融券标的股票;2.组合中股票部分为可融券标的股票;3.组合中完全为非可融券标的股票。对于情景1、3相对简单,情景1时,只需分别融券卖出对应比例的组合成份股;情景3时,运用可融券标的股票构造组合跟踪投资组合,再卖出跟踪组合即可;情景2时,又对应两种套期保值方法:投资组合中可融券标的股票直接融券卖出,以可融券标的股票跟踪组合非标的股票,再融券卖出;直接以可融券股票构造组合跟踪投资组合,再融券卖出。

投资者申购的新股在禁售期将无法抛售,通过融券业务能够实现套期保值或在目标价格变现的目标。若新股尚未进入可融券标的范围,可寻找与其相关性高的可融券标的股票。持有新股组合时的操作方式类似大小非减持。

权证套利 从目前市场上权证交易情况来看,部分权证呈现折价交易状态,其中存在套利机会。当每份权证价格+行权价

封闭式基金套利 由于目前封闭式基金出现折价较多,借助融资融券交易可以实施套利活动,买进所构造基金组合,同时融券卖出所构造组合,持有封闭式基金至到期日或转开放时刻,赎回或卖出基金并买券平仓。部分折价交易的封闭式基金有:大成优选、建信优势动力、基金开元等等。

增强正向套利 对于股指期货正向套利来说,建立套利组合初始,需买进股票现货卖出股指期货。由于融资融券业务具有杠杆作用,在买进股票现货时,以现金或原有证券融资买入,加上股指期货本身具有的杠杆作用,将能以更低的资金量完成更大规模套利组合的建仓。对于ETF正向套利,同样需要在套利初始买入一篮子股票,融资方式使得投资者仅需部分资金即可实现建仓目标。融资融券的推出将提高正向套利资金使用效率。

促成反向套利 当股指期货合约的市场价格与现货价格的偏差达到一定幅度的情况下,存在套利机会。按照标准流程应卖空跟踪指数的股票组合,买进股指期货。融券业务的推出使得卖空股票现货成为可能。由于融券业务具有较高的成本,因此,在判断反向套利机会时,需要将足额成本纳入无套利区间下限的计算中。另外,根据相关规定,ETF会成为可融券标的,因此,对于卖出ETF的反向套利来说,也能够把握更好的时机获取收益。

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