市场投资论文篇（1）

（一）市场的本质是融资市场

迄今为止，中国证券市场主要定位始终是为融资服务，而不是引导资源最优配置。早期是为国有企业服务，性质是扶贫，期间发生了很多臭名昭著的案例，例如20世纪90年代红光实业明明是个连年亏损严重的国有企业，却在当地政府及相关机构的联手操作下，包装成绩优企业上市，肆意坑害中小投资者。中小板和创业板成立后，其积极效应并没得到有效体现，反而很快成为权贵资本的又一圈钱工具，重融资，轻经营，过度募集资金，批量创造亿万富翁现象比比皆是。过去几年中很多中小板和创业板的公司，上市前严重造假骗取高价发行，上市后业绩迅速大幅度缩水，市场沦陷为欺诈者的天堂，中小投资者的地狱。

（二）市场监管存在严重缺陷

中国证券市场在监管方面存在严重缺陷。虽然管理层经常把“保护中小投资者利益是重中之重”这一口号挂在嘴边，但从其制定的具体政策来看，不但没有体现“公平、公正、公开”，反而是一直把中小投资者当成炮灰，尤其是2009年后制定的关于新股发行方面的一系列政策，可以说政策对中小投资者的保护不仅没进步，反而在倒退。监管层轻描淡写地处理市场上众多明目张胆的违法行为，实质就是鼓励犯罪，例如深交所的那些所谓严厉谴责公告不过是贻笑大方，愚民而已。

（三）市场发展有“隐患”

国内证券市场发展速度很快，短短20多年，就基本达到国外成熟市场近百年的发展规模。但市场发展过于追求速度，积累的隐患太多，除了上文提及的监管问题外，市场的价值投资取向也存在很大的偏差，例如白酒类上市公司曾在很长时间里成为市场热捧的对象，洋河股份的市值居然能一度超过宝钢股份等。国内市场不仅缺乏像微软那样真正高科技公司，也缺乏像汇丰银行那样真正的蓝筹股，长期前景十分堪忧。

（四）“低买高卖”短期投机成为投资者的必然选择

国外成熟市场上业绩优良的蓝筹股往往会给投资者丰厚的回报，长期价值投资是主要取向。而国内上市公司大多是铁公鸡，可怜的分红相对于严重高估的股价来说不值一提。国内股票价格始终是由资金推动下的概念炒作决定，和宏观经济及公司基本面的关联度并不大，例如2001至2006年期间是国内经济发展最快的时期之一，但股票价格连续下跌，大多数股票价格跌幅在80%以上，2013年国内经济发展明显放缓，但创业板中很多公司股票价格却翻了好几番，根本无视基本面的恶化。从长期资本增值的角度出发，国内股票市场整体上根本不能创造财富，对广大投资者整体来说，亏损是必然的结果，这也迫使广大投资者“低买高卖”，进行短期投机。

二、对技术分析的应用

在国外成熟市场，技术分析已过时，各种复杂的定量分析方法是必须掌握的工具，所以成熟市场主要以专业机构投资者为主。虽然国内市场已培育了基金公司等各类机构投资者,但始终有大量的中小投资者参与，其中不乏众多抗风险能力很差的老年人，技术分析一直是被采用的主流投机分析工具，总体来说依然是。

（一）技术分析存在较大的局限性

尽管技术分析在早期的投机市场中证明了其有一定的应用价值，但随着市场的逐渐成熟，长期价值投资才是王道。事实上即使在投机市场上技术分析应用也时常发生较大的误差，历史表明，国内曾经的那些股神、专家鼓吹的各种技术分析方法根本经不起实践的检验，例如，唐能通编写的《短线是银》一度畅销全国，然而短短几年大师就沦为世人啐弃的江湖骗子。

（二）技术分析的关键在于指明市场的资金流向

教科书上的相关理论很简单，技术指标机械性的记忆也很容易，但具体应用时学生们却很难活学活用。授课时必须讲述清楚各种技术分析理论背后所反映的资金流向，例如，众所周知的W底和V形反转等经典形态归根结底是由市场主力资金的操作意图及资金的流进、流入情况等决定的。

（三）诠释市场的反指标现象

股价的实际走势和技术指标发出的买卖信号相反是国内市场的又一大特色，必须让学生明白，二级市场的盈利模式实际上是市场主力资金和中小投资者之间的博弈，一旦技术指标被广大中小投资者所掌握、运用，成为指导他们投资的工具，那么市场主力必然会反其道而行之。市场主力凭借其资金优势，再加上监管的缺失，可以轻松操纵市场，反指标操作，获取暴利。随着股指期货的推出，市场操纵有越演越烈的趋势，技术指标失灵已成为常态。

（四）要辩证理解经典投资理论

学生们往往会机械地理解一些经典理论，例如对国内市场上大多数中小投资者来说，其资金规模只有几万元人民币，把鸡蛋放在多个篮子里进行组合投资的实际意义并不大。股票下跌后补仓以摊低成本是又一个很容易混淆的理论，实际操作中，很多中小投资者往往会错过止损良机，结果是越买越亏，亏损急剧放大。应结合实践，让学生们明白资金规模、风险和收益之间的内在关系，辩证地理解经典的投资理论。

三、对上市公司财务报表的分析

从笔者所在学校来看，三年级本科生大多能很好地掌握公司财务报表分析的基本理论知识，但并不真正了解国内上市公司财务报表的种种特色。

（一）运用案例教学法分析财务报表

在监管层的不作为下，国内上市公司中各种造假行为泛滥，种种花招层出不穷，尤其是在IPO过程中，业绩造假十分普遍。明明是严重的造假违法行为，却被轻描淡写地处理为粉饰，监管层不仅仅是放纵造假行为，从其这几年制定的一系列政策来看，更有为虎作伥的嫌疑，例如，2013年开展的号称史上最严的财务检查再次被证明是徒有虚表。本人讲授相关内容时，会挑选一些上市前夕业绩高速增长的公司，作为案例让学生跟踪研究。

（二）剖析绩优股失势的原因

除了少数垄断行业的具有国资背景的上市公司以外，数据表明，国内的所谓绩优股大多短命，好不过3年是普遍现象，例如四川长虹、华锐风电等。造成该现象的原因很多，其中最关键的是独特国情，例如过去10年中，房地产的过度发展对实体经济领域造成极大的负面效应。

（三）主营业务是把握上市公司经营的关键

为美化财务报表，上市公司采用五花八门的手段，通过营业外收入等调节净利润，例如地方政府给予上市公司几千万补贴，大股东无偿赠送上市公司上亿资金等，种种雷锋现象往往使学生们十分困惑。笔者会通过实际的案例，一方面向学生阐述其中的利益关系，使其明白背后的种种奥妙；另一方面使学生们了解当前市场中常用的一些通过营业外收入等操纵公司净利润的方法，以及监管层曾采取的一些针对措施。

市场投资论文篇（2）

一、南昌黄金投资市场的现状

我国黄金投资市场开放比较晚，但2002年上海黄金交易所开业，使国内黄金交易迈出关键一步之后，黄金投资渠道逐步拓宽，交易品种不断出现，而各地黄金投资市场也跟着急剧拓展。

（一）黄金投资品种五花八门

目前，南昌黄金投资行业主要有两大黄金投资系列，即实金投资与纸金投资系列，但具体来说却几乎覆盖了国类所有的黄金品种，大致可分为现货金、纸黄金、黄金期货、黄金信托品种几大类。除此之外还有部分银行自创的品牌金。如建行的“龙鼎金”、工行的“如意金”、中行的“黄金宝”，招行和农行代销的高赛尔金条，国家黄金投资集团推出的“招金”和“中国黄金”等等，加上金币、足金首饰，应该说是五花八门。

（二）实物金交易行情比较活跃

从整个南昌黄金投资市场行情来看，实金交易行情一直比较活跃，从07年11月由中金黄金公司与世界黄金协会联手推出的“中国黄金”投资金条在南昌亨得利隆重上市后并开创江西黄金市场上的全新销售模式以后，南昌黄金市场上实物金交易行情就一直处于活跃状态，而近期国际金市持续低迷，国内现货金价低们盘整，导致黄金饰品零售价持续阴跌。南昌的黄金价格完全跟从国际走势，所以变化也非常明显。从2008年7月的千足金265无形/克（以香港品牌、周生生，周大福等为例）、2008年11月初千足金的228元/克到08年11月中旬千足金的210元/克，价钱可谓每周都有变变化。从南昌黄金交易市场上的情况来看，零九年春节前段时间开始，关于牛年的黄金产品就已经开始大量出现，很多市民看好黄金的收藏和保值功能，纷纷出手在低价期间购买黄金进行理财。金牛饰品集体亮相，投资者则乐于“买账”，黄金饰品区的消费者明显多于其他区域。据工作人员介绍，随着金价不断走低，金饰品成交量逐渐放大，09年春节前1日均营业额比3季度多了10%。牛年贺岁金饰品集体上市后销量很好，20g、30g小金条销售数量很快。

(三)投资者热忠于黄金投资，股民“掉头”炒黄金现象增多

因为黄金投资可分散投资风险，抵御通货膨胀。与储蓄、国债相比，黄金投资的收益较高。随着黄金功能日益由避险向投资方向转变，加之当前股市高位震荡、风险较大，加上通胀压力，美元下跌，在这样的背景下，黄金就更成为投资焦点。于是越来越多的投资者都把投资目光放到了黄金投资上。除了许多新加入黄金投资行列的投资者外，许多股民因为股指高涨，炒股难度加大，股市行情低迷，也纷纷改变投资方向，寻找新的投资热点，其中大部分“掉头”的股民将目光投到了黄金投资上，在南昌黄金投资市场上，股民“掉头”炒金或是炒股同时兼炒金的现象越来越多。

二、南昌黄金投资市场存在的问题

虽然南昌黄金市场开放迄今在挺短的时间里已经取得不少的成绩,但与周边市场相比,黄金市场则有待于进一步的发展,其主要问题是市场规模小,吸纳资金的容量有限,现国内几个前沿城市的投次市场相比尚有相当大的距离,其发展步伐则有待于进一步的加大

具体表现在：

（一）投资结构的尚待完善

1.多头管理使市场发展缓慢

由于当前国内黄金及黄金市场的监管部门是中国人民银行,而商业银行个人黄金投资理财业务的主管部门是银监会,至于一般黄金生产及首饰经销疝的业务监管由是国家工商局,由此在当前国内允许黄金投资业务可以由商业银行和黄金生产经销商同时经营的情况下,市场上已经出现一个多头管理的局面,经营者和投资者们均感到不知所措,影响了市场的健康发展,交易也难以进一步增大.

2.政出多门使市场监管不力

目前南昌黄金投资市场上已经出现了多种黄金投资经营管理模式的尴尬局面.而经营管理模式的多样化双将会影响业务监管部门对市场的监管力度,影响市场的健康发展,如有些公司违反国家的相关规定从事投资业务,但又因其不是金融机构,不属央行或银监会的监管范畴,使得该投资市场混乱,难以规范和监管..某些无资质金商造成投资假象.

一批不具备经营金融业务资质的黄金生产及首饰零售商对参与黄金货币金融市场动作的积极性非常高,他们借商业银行处于观望等待之机,在黄金投资的旗帜下积极向投资都推介实物金条,而目前市场上确实对投资金条也有一定的需求量,由此造成一种假象,好像投资金条将成为国内黄金投资的主力品种.

（二）黄金投资公司资质参差不齐,缺乏有效监管机制

1.投资公司资质不齐,违规现象严重

市场投资论文篇（3）

众所周知，投资的目的都是要实现利润的最大化，即使企业的价值或股东的财富最大化。投资对于市场主体来说，应当是谨慎的。

一、投资的安全性、效益性和流动性

在经济学上，投资一般应考虑三方面的因素：安全性、效益性和流动性。

（一）安全性。指投放对象内容和形式的合法性、项目的可行性、合作机构的信誉等。投资总是将资金投放到某一具体的对象上，并且是在实际生产或经营活动进行之前发生的，具有预付款的性质。所以，对象的合法与可行是决定企业取得利润的前提条件。选择和把握这些因素是投资的关键，企业应当慎重行事，使投资的客观条件存在。

（二）效益性。主要是指经济效益的高低，有时也包含社会效益。尽管各个具体投资在目的上不尽相同，但是，这些投资的最终和长远目标都是为了取得投资收益，最终使投资收回，而且及时收回。

（三）流动性。包含投资的期限长短、变现能力和款项划拨是否便捷。在投资的过程中，不仅投出资金会在空间上流动，而且投出资金转化为的实物和证券也会在空间上流动。

投资的最高理想是实现安全性、效益性和流动性的统一。但这三者之间通常是矛盾的，尤其是安全性和效益性之间，即通常说的利润越大，风险越高。因此，企业在投资时一定要考虑到以下因素：投资收益、投资风险、投资约束、投资弹性。

1、投资收益，包括投资利润和资本利得。投资利润是指投入资金经运转后所取得的收入与所发生成本的差额；资本利得是指金融商品买与卖之间的差价。在投资中考虑投资收益，应以投资对象收益具有确定性的方案为选择对象，并需要分析这些因素对投资方案的作用、方向、程度、寻求提高和稳定投资收益的途径。

2、投资风险，是一种市场风险或经营风险，表现为商品或服务的价值不能充分实现或不能实现的风险。投资风险主要来自投资者对市场预期的不正确以及经营缺乏效率。所以，企业必须考虑投资风险的可能性，寻找引起投资风险的原因，并提出规避风险的办法。

3、投资约束，与投资风险有密切关系。当投资风险较大时，投资企业就会对接受投资的企业加强约束。投资约束有以下几种形式：控制权约束、市场约束、用途约束、数量约束、担保约束、间接约束等。

4、投资弹性，首先是规模弹性，就是企业投资必须根据自己资金的可供能力和投资效益或者市场供求状况，调整投资规模。其次是结构弹性，就是调整投资结构。

二、投资项目的评价指标

固定资产投资决策，是在分析项目可行性的基础上进行的。分析是需要借助指标进行评价的，常用的指标分非贴现指标和贴现指标两大类：

（一）非贴现指标是评价项目时，不考虑资金时间价值的各种指标，是直接用项目的实际收支计算投资报酬的方法。

1、投资回收期：是指初始投资收回所需要的时间。投资回收期法是以收回时间较短的投资方案作为被选方案的方法，一般以年为单位计算。

①每年现金净流量相等，用以下公式：

投资回收期=原始投资额/每年现金净流量

②每年现金净流量不等，就要根据每年年末尚未收回的投资额确定：

投资回收期=（n-1）＋第（n-1）年年末未收回的投资/第n年当年的现金净流量

2、平均报酬率：是通过计算投资项目寿命周期内平均的年投资报酬率，用以选择别选方案的一种方法。有三种计算方法：

①考虑年均净利润：

平均报酬率=年均净利润/初始投资额

②考虑年均净流量：

平均报酬率=年平均现金净利润/初始投资额

③若为追加投资：

平均报酬率=年平均现金净利润/1/2（初始投资－预计设备残值）＋预计设备残值＋追加的营运资金

（二）贴现指标是评价项目实际收益时，不同时期现金流入、流出必须考虑货币时间价值。

1、净现值：是指投资项目投入使用后的净现金流量，按资金成本或企业期望达到的报酬率折算为现值，减去初始投资或各期投资的现值之差。

2、现值指数：是指未来现金流入量现值与流出量现值之间的比率。

3、内含报酬率：是指能够使方案未来流入量现值等于现金流出量现值的贴现率，或者说是使投资方案净现值为零的贴现率。它是方案本身的报酬率，不受预定报酬率的影响，从理论和实践上都有说服力。

三、几种投资方式的比较

下面我们从投资的安全性、效益性和流动性三个方面来对几种投资方式作一点粗略的分析。

1．银行存款：

银行存款安全性很高，流动性也高，效益性较差。尤其是现在处于银行利率水平最低的一个历史阶段，此方式在基金会的投资组合中所占的比例不能大。

2．信托存款：

按照规定金融信托投资机构可以吸收包括基金会的基金在内的1年期（含1年）以上的信托存款。其安全性乃基于金融机构的信誉，效益随市场利率水平变化。过去，信托存款一般比法定银行利率高许多。资金量大，利率可谈得更高些。但是，现在中国人民银行对高息揽存实行严格监管，大多数金融机构不再这样做，同时，信托投资公司又出现信誉危机，因此，信托存款至少在目前不是一种合适的投资方式。

3、证券投资

证券投资分为债券投资和股票投资两大类。

A、债券包括国债和企业债券，比较而言，国债发行量大，流通性好，信誉高。在所有的投资方式中，国债的安全性最高，收益比银行存款略高。可以说，国债是很适合于基金会的一种投资方式，应在基金会的资产组合中占一定比重，资金紧张时还可变现或以其作抵押获得贷款。上海证券交易所的国债回购业务，规定以全额的国债作抵押，实际上也是以交易所的信用作担保。在中国人民银行官员的眼中，它的风险与全国同业拆借和国债投资的风险没有区别。我认为，它的安全性比国债低，比信托存款高，流动性好，短期利率高。

B、股票投资，利润高，风险也高。基金会炒股是合法的，但目前似乎还不太合乎国情，有可能被人们看作是拿捐款去。在国外不少基金会的投资结构中，股票投资占有较大比重，甚至超过50%.但是我们认为，发达国家的股票市场已是成熟稳定的市场，而我国股票市场是新兴的、不完善、不稳定的市场，相对而言风险很高，目前不适合基金会过深介入。新股认购不同于在二级市场炒股，自1996年以来利润高而风险小，是投资领域出现的一个特殊现象。为了促进国有大中型企业的改革和发展，我国将扩大股份制改革，新股的发行数量将会增加。据了解，有些基金会对新股认购方式已作了尝试，且效果不错，值得借鉴。不过，在具体操作上有个股东帐户的问题需斟酌。近几年，证券投资收益已成为许多信托投资公司重要的利润来源。

4．股权投资

按规定，基金会入股不得超过公司总股份的20％。此方式一般说来流动性很低。其安全性和效益性由公司的资产和经营状况决定。若公司管理规范，经营良好，股东可坐享其成；若公司经营管理状况很差，或原来很好，后来恶化，小股东则往往无奈，需慎重。

5．实业投资

若以营利为目的直接进行此类投资，与我国现行法规政策有悖。若能结合基金会的特点，选择有前景的产业和有高无形资产附加值的项目，采取委托投资等合适的方式，可能产生较好的效益，但其流动性一般较差。

6．委托贷款

其安全性基于借款企业的信誉，风险完全由基金会自己承担。特别应注意落实担保。应十分谨慎。

7．信托投资

信托投资业务系指受托人按照委托人指明的特定目的或要求，收受、经营或运用信托资金、信托财产的金融业务。人民银行要求基金会的基金保值和增值委托金融机构进行。信托投资，或称作投资、资金托管之类的看起来是符合此政策的，有可能成为今后基金会投资发展的一个方向。

虽然信托投资公司已存在多年，但信托投资业务在我国金融界是一个新生事物，缺少具体的法律政策规定（《信托法》已初成稿，至今未出台）。目前有一些非银行金融机构开始涉足此业务。

总的来说，只要是投资就会存在风险。谨慎考虑，使风险资本能够通过更加宽阔畅通的渠道获得投资利益，并且实现与资本市场、科学技术的共同发展。

参考文献

<1>《国际金融市场与投资》左连村中山大学出版社2004-7

市场投资论文篇（4）

1.1资本市场的概念与分类

资本市场是金融市场的重要组成部分，作为与货币市场相对应的概念，资本市场着眼于从长期限上对融资活动进行划分，它通常指的是由期限在1年以上的各种融资活动组成的市场。是提供一种有效地将资金从储蓄者（同时又是证券持有者）手中转移到投资者（即企业或政府部门，它们同时又是证券发行者）手中的市场机制。在西方发达资本主义国家，资本市场的交易几乎已经覆盖了全部金融市场。

我们可以将资本市场进行分类。从宏观上来分，资本市场可以分为储蓄市场、证券市场（又可分为发行市场与交易市场）、长期信贷市场、保险市场、融资租赁市场、债券市场、其他金融衍生品种市场等。其中证券市场与债券市场又形成了资本市场的核心。

1.2资本市场在市场经济中的重要作用

资本市场作为金融市场最重要的组成部分，在现代经济当中发挥着不可替代的作用。

1.2.1资本市场能够有效地行使资源配置功能

资本市场的首要功能就是资源配置。一个国家的经济结构一般由四个部门组成，即企业、政府、家庭和国外部门。家庭部门一般来说是收支盈余部门，企业和政府一般是收支差额部门。盈余部门一般要将其剩余资金进行储蓄，而收支差额部门要对盈余部门举债，收支盈余部门将其剩余资金转移到收支差额部门之中去（雷蒙得·W·戈德史密斯，1994）。在现代社会中，要完成这种转化，曾经有过两种基本的资源配置方式：即由计划经济性质决定的中央计划配置方式和由市场经济决定的资本市场配置方式。在发达市场经济中，资本市场是长期资金的主要配置形式，并且实践证明效率是比较高的。

1.2.2资本市场还起到资本资产风险定价的功能

资本资产风险定价功能是资本市场最重要的功能之一,资本市场也正是在这一功能的基础上来指导增量资本资源的积累与存量资本资源的调整。风险定价具体是指对风险资产的价格确定，它所反映的是资本资产所带来的预期收益与风险之间的一种函数关系，这正是现代资本市场理论的核心问题。资本市场的风险定价功能在资本资源的积累和配置过程中都发挥着重要作用。

1.2.3资本市场还为资本资产的流动提供服务

资本市场的另外一个功能就是提供资本资产的流动。投资者在资本市场购买了金融工具以后，在一定条件下也可以出售所持有的金融工具，这种出售的可能性或便利性，称为资本市场的流动。流动性越高的资本市场，投资者的积极性就越高。流动性的高低，往往成为检验资本市场效率高低的一项重要指标。

1.3资本市场的主体

资本市场的主体通常被称为市场参与者,在发达的资本市场中,发行和购买金融工具的市场参与者一般包括居民家庭、企业、中央政府及其、地方政府以及境外投资者.境外投资者一般包括国际机构(如世界银行、国际金融公司、亚洲发展银行、国际货币基金组织等)、外国公司以及境外个人投资者。

参与资本市场的服务企业分为金融中介企业和非金融企业，其中金融中介机构在资本市场的所有参与者中发挥着最重要的作用，。他们一般主要提供以下传统金融服务：

1．金融中介功能。发行各种金融工具；

2．客户进行金融资产的交易；

3．自身进行金融资产交易，为其客户设计新类型的金融资产并将其销售给其他资本参与者；

4．投资咨询服务；

5．资产管理服务。

1.4中国的资本市场

1.4.1中国资本市场的发展状况

中国的资本市场形成经历了不太长的时间，作为其标志的中国证券市场是从1981年发行国库券开始的。后来，上海和深圳证券交易所的建立,标志着证券交易体系开始走向规范。1992年，成立了中国证监会和中国证券委员会，相继颁布了一批证券业方面的法律法规.至此,中国资本市场才初具框架。

中国的证券市场体系经过了10年的风雨，在这10年中，中国的资本市场迅猛发展，为中国的改革和开放起到的关键的作用。从证券市场来看，1991年上海和深圳证券交易所仅有上市公司14家，市价总值109.19亿元。而到了2000年12月，投资者开户数目已经达到5800多万户，境内上市公司有1200多家，累计筹集资金将近5000亿元。另外，中国证券市场股票市值已达到4.6万亿元。占GDP的比重从1991年的0.5%上升到51%。中国的资本市场已经成为亚洲甚至世界新兴市场中最活跃的市场之一。

1.4.2中国资本市场的不足

与国际上先期工业化以及新兴工业化国家和地区的资本市场发展相比较，中国现行资本市场的发展状况仍然存在诸多不足之处与问题。简而言之，主要体现在以下几个方面：

首先，资本市场总量规模偏小，通过资本市场直接融资规模占全社会融资总量的大约1/10，而在世界上许多国家，国家的银行偿贷间接融资与通过资本市场直接融资比例大约为1：1。

另外，资本市场内在结构不尽合理。例如，在中国证券市场上，大部分市值是被不能流通的国家股、法人股而占据，国家股、法人股和流通股的比例大约为50%、30%、20%。流动性作为资本市场的主要功能，大量的非流通股的存在，大大影响了资本市场的流动和资源配置功能的发挥。

第三，中国资本市场的运行机制不够健全，运行秩序不很规范。由于法律环境、制度、及人为因素的影响，中国的资本市场尤其证券市场发展一直处于不很规范的状态，法律的不健全、制度的缺陷导致了诸如虚假财务报表，虚假上市、基金黑幕、大户操纵股价等一系列违规现象出现；由于对上市公司的监管力度不够，导致部分上市公司只注重筹资而淡化经营、出现了一批垃圾股。由于市场的退出机制不完善，致使市场投机气氛强烈，市场价格严重背离公司股票价值的情况比比皆是。

虽然中国资本市场存在以上缺陷，但是这些问题总的来讲是和中国资本市场的发展阶段相适应的，其他国家在发展初期或多或少都曾经出现过这些问题。中国的资本市场是发展中的资本市场，是新兴的资本市场，其中蕴涵着巨大的潜能，充满着活力和生机。

二投资银行理论概述

在全球经济迅猛发展的今天，资本市场作为金融市场的最重要的组成部分，发挥着越来越大的作用，而在国际资本市场的参与者当中，投资银行应当是最活跃、发展最迅速的。可以这样讲，没有投资银行的努力和创新就没有国际资本市场今日的繁荣。

2.1投资银行的定义

投资银行这个名字其实名不副实，它主要从事同证券相关的业务但并不从事商业银行业务。美国著名金融投资专家罗伯特·库恩根据投资银行业务的发展和趋势曾经对投资银行下过如下四个定义：

（1）任何经营华尔街金融业务的银行，都可以称为投资银行。这是对投资银行的最广义的定义，它不仅包括从事证券业务的金融机构，甚至还包括保险公司和不动产公司。

（2）只有经营一部分或全部资本市场业务的金融机构才是投资银行。这是对投资银行的第二广义的定义。因此，证券包销、公司资本金筹措、兼并与收购，咨询服务、基金管理、风险投资及证券私募发行等都应当属于投资银行业务。而不动产经纪、保险、抵押等则不属于投资银行业务。

（3）更狭义的投资银行业务的定义仅包括某些资本市场业务，例如证券包销，兼并收购等，另外的资本市场业务，例如基金管理、风险投资、风险管理和风险控制工具的创新等则应该排除在外。

（4）最狭义也是最传统的投资银行的定义仅把在一级市场上承销证券、募集资本和在二级市场上交易证券的金融机构当作是投资银行。这一定义排除了当前世界各国投资银行所现实经营着的许多业务，因而显然已经不合时宜。

国际投资银行界普遍认为，以上第二个观点最符合美国和现代世界投资银行的现实状况，目前是投资银行的最佳定义。

2.2投资银行业的发展简史

在国际投资银行发展历史当中,英国和美国的投资银行发展历程是最具特点的,其他国家投资银行的发展在很大程度上参照和模仿了它们模式，以下是欧美投资银行业发展的简单回顾。

2.2.1欧洲商人银行的发展

投资银行萌芽于欧洲，其雏形可以追溯到15世纪欧洲的商人银行。早在商业银行发展以前，一些欧洲商人就开始为他们自身和其他商人的短期债务进行融资，这一般是通过承兑贸易商人们的汇票对贸易商进行资金融通。由于这些金融业务是由商人提供的，因而这类银行就被称为商人银行。

欧洲的工业革命，扩大了商人银行的业务范围，包括帮助公司筹集股本金，进行资产管理，协助公司融资，以及投资顾问等。20世纪以后，商人银行业务中的证券承销、证券自营、债券交易等业务的比重有所增大，而商人银行积极参与证券市场业务还是近几十年的事情。在欧洲的商人银行业务中，英国是最发达的，它在世界上的地位仅次于美国，另外德国、瑞士等国的商人银行也比较发达。

2.2.2美国投资银行的发展

美国的投资银行业发展的历程并不很长，但其发展的速度在全球是首屈一指的，近几十年来，美国的投资银行在全球一直处于霸主地位。研究全球的投资银行业，最重要的就是研究美国的投资银行，美国的投资银行业始于19世纪，但它真正连贯的历史应当从第一次世界大战结束时开始。

（1）《格拉斯－－斯蒂格尔法》以前的投资银行。

1929年以前，美国政府规定发行新证券的公司必须有中介人，而银行不能直接从事证券发行与承销，这种业务只能通过银行控股的证券业附属机构来进行。这一时期，所有商业银行和投资银行都从事证券（主要是公司债券）业务，这一阶段投资银行的最大特点就是混业经营，投资银行大多由商业银行所控制。由于混业经营，商业银行频频涉足于证券市场、参与证券投机，当时证券市场出现了大量违法行为例如：虚售（WashSales）、垄断（Corners）、大进大出（Churning）、联手操纵（Pools）等。这一切都为1929---1933的金融和经济危机埋下了祸根。

1929年到1933年爆发了世界历史上空前的经济危机，纽约证券交易所的股票市值下跌了82.5%，从892亿美元下跌到156亿美元。美国的银行界也受到了巨大冲击，1930-1933年美国共有7763家银行倒闭。1933年美国国会通过了著名的《格林斯一斯蒂格尔法》。金融业分业经营模式被用法律条文加以规范，投资银行和商业银行开始分业经营。许多大银行将两种业务分离开来，成立了专门的投资银行和商业银行。例如，摩根银行便分裂为摩根·斯坦利（MorganStanley）和J.P摩根。有些银行则根据自身的情况选择经营方向。例如，花旗银行和美洲银行成为专门的商业银行，而所罗门兄弟公司（SolomonBrother）、美里尔·林奇（MerrillLynch）和高盛（Gold-manSachs）等则选择了投资银行业务。

（2）70年资银行业务的拓宽。

在《格林斯一斯蒂格尔法》颁布以后,美国的投资银行业走上了平稳发展的道路。到1975年，美国政府取消了固定佣金制，各投资银行为竞争需要纷纷向客户提供佣金低廉的经纪人服务，并且创造出新的金融产品。这些金融产品中具有代表性的是利率期货与期权交易。这些交易工具为投资银行抵御市场不确定性冲击提供了有力的保障。投资银行掌握了回避市场风险的新工具后，将其业务领域进一步拓宽，如从事资产证券化业务。这种业务使得抵押保证证券市场迅速崛起。

（3）80年代以后美国投资银行发展

80年代美国为了放松对市场和机构的管制，先后颁布了一系列法律和法规，如1980年颁布的《存款机构放松管制机构法》以及1989年颁布的《金融机构重组、复兴和强化法》,1983年实施了"证券交易委员会415条款"（SECRule415），这些对投资银行业产生了极为深远的影响，使美国投资银行业在80--90年代取得了长足的进步，产生了大量金融创新产品。80年代初的经济衰退结束后，美国的利率开始从历史最高水平回落，大量的新发行股票与债券充斥市场，出现了不够投资级的垃圾债券（JunkBond）。大量垃圾债券的发行给投资银行提供了巨大的商机，并影响了美国投资银行的历程。

随着世界经济和科技的迅猛发展，80年代以后，尤其是到了90年代，国际上投资银行业发生了许多变化。主要是国际型大型投资银行机构规模越来越大、投资银行重组大量出现、高科技发展带来投资银行业务的革命、创新业务大量涌现等等。

2.3投资银行的内部环境

2.3.1投资银行的组织形态

从组织形态上来看，国际投资银行一般由两种形态：一种是合伙人制；另一种是股份公司制。其中绝大多数国际投资银行采用的是后者。

投资银行的合伙人制可以追溯到15世纪欧洲的承兑贸易商号。这些家族经营的企业一代一代的继承，慢慢的由开始的独资性质变为数个继承人按份共有，成为合伙企业形式。早期的投资银行都采用了合伙人制。在世界上，比利时、丹麦等国的投资银行仅限于合伙人制，德国、荷兰的法律虽允许股份制，但其投资银行也只采用合伙人制。在美国的六大投资银行中，只有高盛仍采用合伙人制。到现在高盛已经有将近200个合伙人。

19世纪50年代，欧美各资本主义国家公司立法开始兴起，到20世纪50年代趋于完善。投资银行以合伙人制向股份公司制组织形态过度。现代国际投资银行普遍采用股份制。美林于1971年完成了全部改制过程，1986年摩根·斯坦利（MorganStanley）也由合伙人制改为股份制。在新加坡、巴西等国现在只允许投资银行采用股份只形态，合伙制则被禁止。

2.3.2投资银行的经营模式

投资银行与商业银行之间存在着根本的区别,各国对两者的处理也各不相同。以美国和日本为代表的是分业经营模式，而德国则采用混业经营模式。

1933年通过的《格林斯一斯蒂格尔法》在法律上确定了美国分业经营的基本模式。商业银行与投资银行业务实行分业管理。保证了美国金融与经济在相对稳定的条件下持续发展。二战后，美国将其经济与金融体制移植到了日本，1948年日本《证券交易法》规定银行和信托机构不得经营投资银行业务，这类业务应该由证券公司从事，日本的证券公司其实就是专业投资银行。由于美国投资银行业在全球的霸主地位，许多国家在制定投资银行方面的有关法律法规上都沿用了美国模式。

混业经营在欧洲国家是比较多的，除德国以外，瑞士、奥地利、荷兰、比利时、卢森堡等国都采用了混业经营模式，又称全能银行制度（UniversalBankingSystem）。混业经营使得银行能够便利地进入各种金融市场，在这一点上混业有着分业无可比拟的优势。但由于混业经营的风险较大，需要更加健全的银行体制和严格的监督管理制度的支持。

2.4投资银行业务

2.4.1投资银行的传统业务

传统的投资银行业务主要就是投资银行协助企业、公司和个人客户筹集资金，并且帮助客户交易证券。

(1).证券承销业务

证券承销是投资银行最原始的业务之一，最早的投资银行的业务收益主要就来自与证券的承销。在承销的过程中，投资银行起了极为关键的媒介作用。投资银行承销的证券范围很广，它不仅承销本国中央政府及地方政府、政府部门所发行的债券，各种企业所发行的债券和股票，外国政府与外国公司发行的证券，甚至还承销国际金融机构，例如世界银行、亚洲发展银行等发行的证券。证券的承销分为公募和私募两种.投资银行承销证券由四种方式：（1）包销。（2）投标方式。（3）尽力推销。（4）赞助推销。投资银行的承销收益主要来自差价或叫毛利差额（Grossspreed）和佣金（Commission）。

(2).证券交易

投资银行参与二级市场证券交易主要有三个原因，同样，他们在二级市场扮演着做市商、经纪商、交易商的角色：

第一，在完成证券承销以后,投资银行有义务为该证券创造一个流动性较强的二级市场,以保持该种证券的流动性和价格稳定。一般在证券上市以后，承销商总是尽量使其市价稳定一个月左右的时间，这就是投资银行在二级市场上的做市商业务。

另外,投资银行接受客户委托,按照客户的指令,促成客户所希望的交易,并据此收取一定的佣金，这就是投资银行的经纪收入。

第三，投资银行本身拥有大量的资产，并接受客户委托管理着大量的资产，只有通过选择、买入和管理证券组合，投资银行才能获得证券投资收益。这就是自营和资产管理业务。另外，投资银行还在二级市场进行风险套利、无风险套利等业务活动。

(3).兼并收购业务

投资银行所支持的收购兼并活动,在一个国家乃至整个世界上都是最富有戏剧性,最引人入胜的。投资银行在收购和兼并的过程中扮演了不同的角色。它不仅为猎手公司服务，也在为猎物公司服务：

首先，投资银行替猎手公司服务。替其物色收购对象，并加以分析。并且提出收购建议.提出令猎物公司的董事或大股东满意的收购条款和一个令人信服的收购财务计划，帮助猎手公司进行财务安排,以促成交易的完成。

投资银行同样也为猎物公司服务：判断猎手公司的收购是善意的还是恶意的。如果对方是敌意收购，则与猎物公司制定出防范被收购的策略,如果判断对方是非敌意收购，那么投资银行便以猎物公司的立场向猎手公司提出收购建议，并向猎物公司提出收购建议是否公平与合理及应否接纳对方建议的意见。

2.4.2投资银行的创新业务与延伸业务

随着投资银行竞争的逐渐加大,仅靠传统业务已经很难维持投资银行迅猛发展的需要,投资银行作为最活跃的金融部门，从70年代以来不断开拓创新业务，并且取得了巨大的成绩，既活跃了资本市场，增加了投资者的投资选择，也为自己赚了巨额收益。

(1).财务顾问

财务顾问就是投资银行作为客户的金融顾问或经营管理顾问提供咨询,策划或运作,一般可分为三类:其一是按照公司、个人或政府的要求,对某个行业、某种产品、某种证券或某个市场进行深入的分析与研究，提出较为全面的、长期的决策参考资料。其二是宏观经济环境等因素发生突变，使某些公司、企业遇到困难时，投资银行往往主动地或被邀请向有关公司、企业出谋划策，提出应变措施，诸如重新制定发展战略、重建财务制度、出售转让子公司等，化解这些公司、企业在突变事件中带来的压力与困难。其三是在公司兼并和收购的过程中，投资银行作为，帮助咨询，策划直到参与实际运作。从目前情况看，投资银行在第三类业务中正发挥越来越大的作用。

(2).项目融资

项目融资是以项目的财产权益作借款保证责任的一种融资方式.从理论上讲,项目融资的贷款方主要看融资项目有无偿债能力,评估和保证的范围以项目为限。因此,一旦贷款发生风险，贷款方只能以项目的财产或收益作为追索的对象，不涉及其他财产和收益即要求项目公司、项目公司的股东或第三方（包括供应商、项目产品的购买者、政府机构等）做出某种保证或承诺，但这种保证和承诺仅仅停留在投资者将不会放弃投资项目，承诺某种支持或保证项目的收益的层次上。贷款方并不要求借款人提供金融机构提供的还款保证，更无须出具政府担保。借款方将项目资产和收益均抵押给贷款方。

由于项目融资无金融机构担保，也无政府担保，全靠项目投资者的信用和项目本身的前景，这样，仅从市场角度看起来不错的项目还远远不够，还必须树立良好的信用形象，投资银行的介入将有利于增加项目的可靠性，有利于争取到信用级别较高的投资者参加。运用项目融资的方式要订立一套严谨的合同来转移和分散风险，投资银行有各种专业人才，通晓项目所在地的法律、法规和各种惯例，能够尽力维护合同双方的利益，使合同得以顺利执行。投资银行还可以运用自己的各种渠道，为项目寻找合适的贷款人，也能为贷款方找到好项目。

(3).基金管理

投资基金是一种由众多不确定的投资者将不同的出资份额汇集起来，交由专业投资机构进行操作，所得收益由投资者按出资比例分享的投资工具。投资基金实行的是一种集合投资制度，集资的主要方式是向投资者发行股票或受益券，从而将分散的小额资金汇集为一较大的基金，然后加以投资运作。投资基金是一种复杂的投资制度。它强调分权，制衡。由于认购和赎回机制不同，投资基金分为封闭式与开放式两大类。投资基金是发达国家投资者常用的投资方式，投资银行作为发起人或基金经理人活跃在此领域。

(4).资产证券化

1970年由美国政府国民抵押协会担保发行的第一批公开交易的住宅抵押贷款债券可视为资产证券化的先驱。进入90年代以后，资产证券化开始从美国向世界扩张，从国内资金市场向国际资金市场延伸，由在岸市场向离岸市场扩展。所谓证券化是指将缺乏流动性但能够产生可预见的稳定现金流的资产，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换成为在金融市场上可以出售和流通的证券的过程。

资产证券化是一种与企业发行股票、债券筹资步同的新型融资方式。传统的证券融资方式是企业以自身产权为清偿基础，企业对债券本息及股票权益的偿付以公司全部法定财产为界。资产证券化虽然也采取证券的形式，但证券的发行依据不是公司全部法定财产而是公司资产负债表中的某一部分资产，证券权益的偿还不是以公司财产为基础，而是仅以被证券化的资产为限。资产证券的购买者与持有人在证券到期时可获得本金和利息的偿付，证券偿付资金来源于担保资产所创造的现金流量。如果担保资产违约拒付，资产证券的清偿也仅限于被证券化资产的数额，而金融资产的发起人或购买者无超过该资产限额的清偿义务。

(5).证券网上交易

随着INTERNET的普及和信息时代的到来,在线经纪和网上交易给传统的证券市场带来了革命性的冲击,证券业面临着巨大的变革与挑战.有报告预测网上证券交易商的资产从1999到2003年将增长7倍以上,从4150亿美元到30000亿美元。许多大型国际投资银行纷纷进入证券网上交易领域,并且出现了专门经营网上交易的经纪商。

(6)风险投资（创业投资）

风险投资（VentureCapital），也称创业投资，是由职业投资人投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业（特别是中小型企业）中的一种股权资本；风险投资是由专业投资机构在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品注入资本，并运用科学管理方式增加风险资本的附加值。

风险投资公司曾为诸如微软、英特尔、康柏、戴尔、思科、太阳系统、联邦速递等公司提供了最初启动资本，这些公司都已在各自的行业中成为领先者。虽然风险投资的发展历史只有20年的时间，但国外的投资银行已经把它培育成利润的主要来源之一。同时，因为创业投资的大力帮助，全球的高科技产业以迅猛的速度全面发展，已经成为世界经济增长的亮点。

市场投资论文篇（5）

一、资本市场预期的普遍性

经济人必须作出的多数决策都涉及对未来不确定性、风险和收益的一定预期。例如，一个人在作冰箱、彩电等耐用消费品的购买决策时，要对这些商品未来的价格走势和自己的收入前景进行一定的预期;企业在制订和实施投资计划时，对产品的市场需求和收益也进行一定的预期。又如，某一资本市场投资者现在购买股票，以期望将来获得丰厚的股息和资本投资预期收益;国家在调整一项宏观经济政策时，决策者往往分析其实施效应和是否达到预期的目标。类似的例子比比皆是，个人、企业和国家的经济活动无不受到预期的作用和影响。因此，对预期的理解无论在描述个体行为、解释宏观经济波动还是在研究资本市场投资等方面都是十分必要的。资本市场投资是高风险投资行为，因为资本市场充满了不确定因素，而不确定性越大，就越有风险，就越需要事前的预期。资本市场上所有的投资行为决策，实质上都包含着对未来不确定性结果的预期。例如，投资于一项资本资产的决策，涉及到今天做出的财务支出能够预期在未来获得可观的收入，在完全实现之后，这个收入能够证明最初的投资行为是值得的。希望实现资本收益而购买政府债券的决策，包含着对未来利率走向的预期。可以引据的例子还很多。诸如以上这些活动，都需要如下一些预测或估计、判断：第一，在当前没有采取任何行动时，有可能发生什么，发生的可能性有多大;第二，如果现在采取一定的行动，又将可能发生什么，发生的可能性又有多大;第三，今后采取行动，可能性会怎样，即发生什么，发生的可能性有多大。

在资本市场投资过程中，预期自始至终存在着并发挥它的作用和影响。投资者在投资之前，要进行风险预期，进行预期收益和投资不确定性的考虑;在投资过程中，随着投资不确定性的变化，投资者要调整投资行为;投资以后，投资者要总结预期与实际发生结果的偏差，为今后投资作参考依据。投资者既要分析事实的变化，又要思考其他投资者和自己对这些变化可能的反应，从而投资者和市场之间形成了一个自我反馈的循环机制。投资者进行的预期，往往以相互之间的行为选择作为基础，参考他们的投资行为，形成自己的投资预期，做出自己的投资决策。投资者之间的决策以相互之间的行为选择为基础，预期行为贯穿于整个投资过程中。

这里强调了资本市场中预期的普遍性，并不是说预期是资本市场投资中决定一切的变量，更不是说资本市场投资多少完全是由预期惟一决定的。我认为，预期是影响资本市场投资的重要因素和变量之一。它的作用和影响，是通过其他变量的变动体现出来的，脱离了资本市场这一客观载体，也就不存在预期这一主观因素。反之，脱离了预期这一主观因素，也不能全面地解释资本市场上的许多问题。例如，股市的波动。当人们从增加的收人中正常地按边际消费倾向分配收入时，按正常心理去进行投资时，预期因素将不对人们的行动产生积极和消极的作用。然而，预期因素是不可避免的将普遍存在于资本市场中的预期问题与资本市场结合起来进行分析，更能揭示资本市场的运行规律和解决资本市场中存在的消极预期、发挥积极预期作用问题。如果一部分人对政治经济形势的信息不准，依着自己对上市公司经营状况的了解，预期它经营状况良好，涨势明显，继续买进;另一部分人则认为上市公司虽有实力基础，但有许多未来不利的政治经济事件将影响整个股市，预期股市将整个下跌，决定卖出。所以，买者、卖者基于不同信息的不同预期，会增加资本市场供求。

在资本市场上的投资者进行预期的目的就是获得预期的收益或利润。这一目的往往是随资本边际效率即预期的利润率下降而改变的。在利息率不变的情况下，资本市场投资需求的高低则完全取决于资本边际效率的高低，而这个问题说到底是一个心理问题，是对未来的信心问题和预期问题。信心对于资本市场的走向关系重大，特别是在股市的走向发生转折时，信心显得更重要。所谓信心(Confidence)，就是资本市场投资者对市场走向趋好的预期。资本市场上的投资者数以万计，各有各的预期，但各个投资者的预期相互影响，会形成在市场上能影响其走向的、起导向作用的预期，这就是资本市场中投资者的信心。

可见，作为一种心理现象和心理行为的预期普遍地存在于资本市场之中。有资本市场，就有预期行为。资本市场预期具有普遍性。

二、预期作用于资本市场投资需求的传导机制分析

预期可以在不同的个人之间传递，以形成一个绝对优势的预期主流，这就是预期的传导机制。预期的传导机制可用下图描述：

由图1可以看出，预期最初由个体形成，从而影响其微观决策。个体预期经传播逐渐形成大多数人的社会预期。社会预期影响宏观经济的运行，从而增加或降低国家宏观经济政策的实施效应。预期在传导过程中有放大、缩小从而使信息失真的可能，因而很容易对经济波动产生推波助澜的作用。在经济的扩张阶段，预期的放大可能导致经济更急剧地扩张;萧条时期，悲观预期的放大将加剧经济的萧条。反过来，预期的收缩有利于抑制经济的过热，或促使经济尽快复苏。

在预期的传导过程中，可能会滤掉一些信息，修正原来的预期，这就是预期的调整(Adjustment)。如果在预期的传导过程中，加进了某些新的重要消息时，这些消息在传播过程中会广为流传，从而也可能导致预期突变。例如，20世纪30年代经济出现大萧条时，攻击性事件形成的预期突变对经济产生了巨大的影响，严重地影响了资本供给和预期收益等，进而影响投资总量和消费总量。经济大萧条是经济活动中预期突变的一个典型例子。预期突变实际上也是一种预期的调整。

影响资本市场投资需求的因素很多，主要包括银行利息率、投资成本、投资不确定性和风险，尤其是投资的预期收益。投资决策实际上取决于净收益率，即预期收益和投资成本之差。一般的理论分析都是假定在预期收益一定的基础上层开的。在这种情况下，利率的下降降低了投资的成本，投资者可以获取更多的预期收益，投资需求增加。投资者对未来经济前景的判断和估计会影响到预期收益水平，如果投资者对未来经济前景看淡，会导致其对投资所能获得的收益预期降低，投资需求减少。只有当投资前景预期看好时，资本市场投资需求才会增加，资本市场才会繁荣发展。

预期作用于资本市场投资需求的传导机制是通过影响各经济行为主体的预期作用于投资需求的。资本市场预期的好坏会影响经济行为主体的收入预期，进而影响甚至改变他们既有的边际消费倾向 (Marginal Propensity to Consume，MPC)。MPC的改变，会直接影响到投资乘数K，因为K=1/(1-MPC)。MPC的提高，会导致K的增加，Y=KI，进而会导致GDP的增加。相反，MPC的降低，会导致K的减少，而GDP也跟随减少。所以，MPC、K和GDP是呈同方向变动的。经济行为主体对未来经济前景的良好预期会增加他们的投资信心，直接引发投资者投资需求的增加。

三、预期与资本市场投资供求变动分析

资本市场是充满不确定性的要素市场，信息、资本的快速流动使资本市场价格频繁变化。预期变化莫测，导致了资本市场投资供求变动，从而影响经济波动。反过来，经济的波动，会影响到资本市场投资的波动，进而又会影响到投资者预期的形成和调整。这就形成了预期与资本市场投资供求变动的互动关系。这种互动关系是资本市场预期问题存在的表现。预期既可以使资本市场投资供求两旺，也可以使之供给不足、需求不旺。不仅如此，资本市场投资供求的平衡可以使投资者充分掌握和利用信息，正确进行不确定性和风险的预期，形成适当的、与实际收益相差不大的预期收益;它的不平衡也可以使投资者掌握和利用信息效率不高，错误地进行不确定性和风险的预期，从而形成不适当的、与实际收益相差较大的预期收益。

在投资者对证券前景的预期为一定的条件下，某种证券的价格越低，这种证券的价格转向上升的可能性就越大，预期收益就越多，投资者愿意进行这种证券的投资就越多;反之，某种证券的价格越高，这种证券的价格转向下降的可能性就越大，预期收益就越少，投资者愿意进行这种证券的投资就越少。如图2所示。

在图2中，以横轴表示资本市场上某种证券的投资量，纵轴表示投资这种证券的预期收益，如果把证券投资曲线I表示为平滑的曲线，那么它是一条向右下方倾斜的曲线。

在投资者对证券投资前景的预期为一定的条件下，存在一定的证券投资曲线。如果投资者对证券投资前景的预期发生变化，证券投资曲线将会发生移动。也就是说，如果投资者对证券投资前景变得更乐观，那么投资该种证券的数量将增加，证券投资曲线将向右上方移动，如图3中的I曲线移向I曲线;反之，证券投资曲线将向左下方移动。由I曲线移向I曲线。

资本市场投资供求是如何受预期影响的呢?可用这样的例子来说明：第一位投资者说：最近股票可能会上涨。第二位投资者说：最近股票可能平均上涨20%.两位投资者虽然都描述同一件事，但所进行的预期不同，第一位投资者只预期股票上涨这件事，而第二：位则预期股票可能会上涨多少。也就是说，两位投资者预期股票上涨的确定性程度不一样。前者确定性程度低，不确定性程度高，因而预期不完整;而后者确定程度多，不确定程度少，他所进行的预期较为完整。因此可以说，预期就是使投资者减少对未来经济活动了解的不确定程度。当投资者预期进行某项投资时，一些大的投机者，凭借其雄厚的资本实力，大量买进或抛出，形成对资本市场供求的巨大冲击，导致资本市场供求的剧烈波动。

投资于资本市场使股票及其他证券的价格远离实体经济的发展，甚至与实体经济的发展毫不相关，它的变动基本上依赖于在对资本市场价格变动的预期基础上形成的供给和需求，由此形成的各种市场信息必然也仅仅是资本市场投资者对证券本身预期的供给和需求的反映，对于实体经济的反映来说是一种人为的扭曲。因此，在资本市场上，更多的是预期心里与投机活动相结合，对于供求的波动推波助澜。预期使投资者采取不同的投资策略，由此使资本市场投资发生供求变动。

例如，如果投资者预期A种股票收益超过B种股票，那么他就会抛出B种股票，购买A种股票，这样对A种股票的需求就增加了，对B种股票的需求就减少了。投资者会相信，在长期中，他们的预期是正确的，因而采取了抛B购A的投资决策行为。资本市场的复杂性、不确定性使得市场信息的不对称性和不完全性成为一种常态，导致资本市场的非均衡(Nonequilibrium)状态，并使均衡成为一种特例，引起资本市场的经常性波动。

在完全信息条件下，每个投资者所拥有的信息都是对称的，即理性的投资者无法利用内幕消息和意外冲击来获得额外的预期收益，这就意味着资本市场在任何情况下都将处于均衡状态，投资者预期不会出现任何非理性变动导致资本市场陷于非均衡状态，更不会出现投机冲击引起资本市场投资的失衡。尽管理性预期是运用一切可用信息而作出的最佳预测(Best Prediction)，但以理性预期为据而作出的预测并不总是完全正确的。一方面是因为投资者的惰性;另一方面是因为投资者不可能得到全部可供利用的各种经济信息以形成准确的预期。

资本市场上的投资基于投资者对未来的不同预期，受投资者心理因素影响很大，有时资本市场的大动荡正是大众强烈的追随心理作用的结果。资本市场供求价格变动还经常受到各种消息的影响，这些消息往往是未经证实的传闻、有关新闻报道、机构大户的行踪等，这些因素常常使之短期内出现异常波动，从而使资本市场投资供求处于不平衡状态。要改变这种状况，除了实行强有力的宏观经济政策外，还可以从预期的角度考虑，引导投资者改变预期从而增加或减少投资，促使资本市场投资供求处于平衡状态。

四、结论

1.中国资本市场是一个充满预期因素作用和影响的市场。投资者在投资之前，要进行风险预期，考虑预期收益和投资的不确定性;在投资过程中，随着投资不确定性的变化，投资者要调整其投资行为;投资以后，投资者要总结预期与实际发生结果的偏差，为今后投资作参考依据。预期行为贯穿于整个投资过程中。从本质上来说，投资者投资于资本市场，就是投资于这个市场的未来收益预期。

市场投资论文篇（6）

所谓PE即PrivateEquity，我们将其译为“私募股权”，它是一种新的社会资本运作管理模式，专指投资于非上市公司股权的一种投资方式。而产权交易市场是伴随着国有企业改革而出现的一个交易平台，其初衷是为了防止国有资产交易中的暗箱操作。

目前，我国的产权交易市场由分布于全国的200多个产权交易所组成，产权交易市场也属于资本市场的范畴，这是我国的特色。由于PE属于私募资本市场，按照美国的划分，这属于第三和第四层次，与产权交易市场同属于场外市场，这两者的发展一定能给场外交易市场带来新繁荣，也必定会促进多层次资本市场发展，为我国的“平民”企业提供更多的融资渠道。

一、PE与产权交易市场的发展现状

近些年，PE在我国处于高速发展的阶段，中国已是全球股权投资发展最为迅速的地区。从2006年到2008年第三季度，一共有138支投资亚洲市场的私募股权基金，成功募集了1005.3亿美元的基金，第四季度中国政府批准设立的第三批产业投资基金，也将先后开展新基金的募集和设立工作。同时，中国社保基金首次以市场化方式运作，加之证券公司直接投资业务试点，这些都为中国和亚洲私募股权市场注入新的活力。PE在为企业发展提供资金、促进企业重组和产业升级、降低风险以及改善公司治理结构等方面都起到了重要的作用。在这次金融风暴下，由于面对信贷紧缩、赎回压力、政府加强监管以及全球流动性冻结等压力，特别是受金融市场动荡导致杠杆效应减弱的影响，PE为大型交易进行融资的能力大受影响。正是这种压力使得PE在我国的发展机遇与挑战并存。

产权交易市场的发展在近几年也非常快。中国的产权交易市场诞生之初是国资委为了方便国有企业改制而设立的交易平台，几经合并和重组。目前，我国的产权交易市场由分布于全国的两百多家产权交易所构成，其中上海、北京、天津、重庆四家交易所为中央管辖。除此之外广州产权交易所、武汉产权交易所和西部产权交易所等也颇有实力。近几年产权交易市场的交易量有了大幅度的增长，从近三四年的数据来看，我国产权交易市场的成交额在2004年和2005年均高于股票市场的融资额，2006年股票市场有了大幅度的发展，融资额高于产权交易额。从这几年的数据看，产权市场交易额与股票市场融资额属于同一数量级。由于产权市场的交易量在融资作用上几乎等于股票市场IPO，同时中国企业众多，每年上海证券交易所和深圳证券交易所的IPO量很有限，如果等待企业上市融资可能要花几百上千年，因而产权交易的重要性不言自明。而在经历了这些年的高速发展之后，目前可供交易的国有资产也越来越少，交易对象已经从国有资产扩展到其它产权交易，比如林权、未上市公司的股权等等。因而在未来的发展的过程中需要更广泛的寻求与PE等机构合作，尽可能扩展产权市场的交易对象。

二、PE与产权交易市场对接的重要意义

由于PE与产权交易市场同属于场外市场。PE最为关注的是具有投资前景的项目，产权交易市场在这一方面恰恰有其优势；而产权交易市场在目前发展中也需要进行业务拓展，PE可以增加其活力。具体来看，PE与产权交易市场的相互促进作用体现在以下两方面。

1、产权交易市场可以促进PE行业的发展和繁荣

PE的运作可分为募资、投资、退出三个阶段。在募资阶段，资本主要由社会上的机构投资人，如基金、社保基金、大学基金、慈善基金等，以股权形式投资给基金管理公司。在投资阶段，资本由基金管理公司以股权形式投资给标的企业。在退出阶段，这些资本及其相应增值离开标的企业回到基金管理公司和机构投资人手中。然后照此过程复制。在这几个过程中，充分的企业信息都是非常重要的，而恰恰产权市场在这一块具有独特的信息优势。产权交易市场发展了这么多年，承载了中央和地方数万家企业物权、股权、债权和知识产权的流转和交易的任务，有着非常丰富的企业信息资源。PE可以利用这一优势集中地对多个项目进行比较，从而将资金投入到最具有投资潜力的项目，提高投资效率。另外在PE的这几个阶段中，退出机制是十分关键的，在以往成功的投资项目从资本市场退出，可以在股票市场上市，也可通过进入产权市场公开竞价转让。由于股票市场上市的条件非常苛刻，这会影响PE的顺利退出，真正通过上市渠道完成退出的仅占5％，其余90％以上的项目多为私下并购交易。由于产权交易市场的进入门槛较低，且产权交易所分布非常广泛，这为PE的退出提供了一条新的路径。近年来随着产权市场的发展，其功能已不单是满足国有产权的转让，很多产权交易机构已由国资交易占据半壁河山转向了全方位为各类企业服务的经营模式。产权市场业已成为汇聚投资方和项目方进行对接的专业平台。产权市场的企业并购重组平台功能也为PE提供了通畅的退出渠道，利用这一平台，PE的退出就更为便利。因而我认为产权交易市场的业务平台和信息优势可以极大的促进PE在我国的繁荣发展，这也必将成为未来这几年PE发展的方向。

2、PE也可以促进产权市场的可持续发展

产权交易市场最初是为了国有企业改革而服务的。发展至今，在可供交易的国有资产日益减少的情况下，产权市场应该探寻新的领域，走可持续发展之路。在这种背景下，PE与产权市场的对接为产权市场的发展注入了新的活力。根据最新的《中国产权市场年鉴》统计，其收集的全国80家产权交易机构统计数据显示，全国产权市场的成交宗数和成交金额继续放大，交易行情稳定增长。2007年，完成产权交易35718宗，成交金额总计为3512.88亿元，同比增长9.99%。其中，国有产权交易占比相对稳定，非国有产权交易则同比大幅上升。产权交易市场已经开始成为了PE发展的新的舞台，PE的广阔前景使得产权交易市场发展的可持续性大大增强。

由此我们可以看出PE的发展与产权交易市场的对接有着非常重要的意义。这种重要性在全球金融风暴蔓延的今天显得更为突出。据不完全统计，近几年海外PE在中国的投资项目超过1000个，大多数都是Pre-IPO项目（待上市公司），尤其是从2007年四季度开始，基金投资的单个项目额度开始大幅度提高，由过去平均每个项目投资500万美元，上升到过千万美元。然而随着中国股票市场的走低，公司上市受阻，PE的发展受到了严峻的挑战，这样产权交易市场对于其发展的重要性更加凸显。

三、PE与产权交易市场对接的方式探索

既然产权交易市场与PE的合作有非常重要的意义，那么应该如何才能将PE与产权交易市场充分对接呢？借鉴北京、上海等比较发达的产权交易所和私募股权投资基金的相关经验，本文认为可以有以下方式。

1、逐步建立产权交易所做市商制度

我们可以考虑在上海、北京等几家大的产权交易所以试点的形式吸收一部分私募机构人员为特别会员，逐步建立产权交易所做市商制度，以其示范效应为全国范围内的PE与产权交易市场的合作提供指引。关于做市商制度，在股票市场上发达国家或地区的经验表明，做市商制度与上柜的中小企业的特征比较匹配，它能使做市商的利润同其所负责做市的上柜公司证券之交易活跃程度（交易频率）直接相关，故该制度能够有效激励做市商挖掘信息，并为流动性较低的上柜企业的股票进行买卖双向报价，随时以自有资金或其所拥有的股票为交投不活跃的上柜企业的股票买卖造市。由于证监会严格规定产权交易市场不能切割，不能细分，不能标准化，这些都决定了券商很难在产权交易中充当做市商。这样可以探索利用有实力的产权交易所和私募股权机构合作的方式逐步建立和完善做市商制度。

2、各产权交易所和监管机构应该在政策上多加以支持

为PE在产权交易市场的发展提供一个高效的、透明的、有影响力的资本市场平台。在这方面，上海联合产权交易所走在了全国的前列，目前包括伦敦亚洲基金、Cerebus、中美风险投资集团、摩根富林基金和扬子基金在内的诸多私募基金机构均与上海联交所建立合作关系。这些基金分别投资于不同的项目领域，包括中小科技型企业、先进制造业、环保能源企业、基础设施项目、房产企业等。据上海联合产权交易所得相关数据显示，2006年1月至2007年11月，上海联交所各类投资公司收购项目分别占到产权交易宗数和总金额的12.76%和17.72%。从退出交易情况看，同期，投资公司转让宗数735宗，占比14.49％，成交金额261.35亿元，占比17.09％。与此同时，浙江产权交易所等其他交易所也都在积极探索PE与产权交易市场的合作之路。除了产权交易所各自之外，我们还可以通过更多的举办全国性质的产权交易会，打造这一品牌的方式为PE与产权交易市场的合作创造更为便利的条件。

3、建立相关的产业投资基金

可以考虑产权交易所和私募股权企业之间建立相关的产业投资基金，以这种深层次的方式进行合作。由于产权交易所拥有丰富的企业信息资源，私募股权类公司拥有大量的资金以及私募股权投资方面丰富的经验，这两者直接合作建立产业投资基金可以最大程度上降低交易成本，增加投资效率，促进这两者的共同发展。

4、产权交易所应该细化规则

尽量区分PE和VC（资本市场风险投资），按“成长型”和“相对成熟型”特点细化交易平台，以便于不同投资风格的私募股权基金寻找合适的中小企业，这样才能进一步提高产权市场与PE的合作效率。

总之，我们应该利用好这一有利的发展机会，在宏观政策上和微观机制上努力促进PE和产权市场的对接。在这一轮金融风暴下，如果我们抓住这个稍纵即逝的时机，在这一领域有所突破，这必将促进这两个领域的飞速发展，为建立多层次资本市场走出实质性的一步。

【参考文献】

[1]潘新平：中国产权交易市场概论[M]．社会科学文献出版社，2004．

[2]李连发、李波：私募股权投资基金理论及案例[M]．中国发展出版社，2009．

市场投资论文篇（7）

一、强制性制度变迁、诱致性制度变迁及其制度安排的扩展性

(一)制度安排的扩展性是其自身逻辑的需要

制度经济学认为，相对于不确定状态，一个清晰、明确的制度安排，可以具有激励功能与约束功能。但制度的初始安排不可能预见到所有的不确定性并将其消除，交易主体在既定的制度安排下开展交易的过程同时也是不确定性的动态产生过程。因此，在既定制度的运行过程中，交易主体在制度初始界定的基础上开展交易，会出现新的利益纷争问题。这种纷争包括两种情形：一是交易主体在不超过原有制度界定的利益边界的前提下开展交易行为，却产生了超出原有边界的成本或收益，于是存在了外部损害的责任承担与外部收益的归属问题；另一种情形是在进行制度初始界定时，因为技术原因使得利益边界无法无限细化，在此之后各交易主体之间产生的利益冲突。对于制度初始界定后出现的纷争，要求制度再度进行安排，以明确交易主体在新的不确定状态下的相对利益界限，即制度安排必须具有扩展性。这种交易活动数量的增加所引发的交易制度的演进过程是由制度安排的初始逻辑所内生的。因为只有保持这种动态的扩展性，才不至于违背制度初始安排的初衷，从而保持制度安排的激励功能与约束功能，否则，会降低各交易主体的生产性努力，增加其掠夺性和机会主义的图谋私利的行为，并最终威胁到初始制度安排的存续。

(二)强制性制度变迁与诱致性制度变迁在制度安排扩展性上的不同特征

而强制性制度变迁与诱致性制度变迁，在制度安排的扩展性上表现出不同的特征。新制度经济学根据推动制度变迁的动力机制方面的差异，一般将之区分为两种基本的模式：一是所谓的“政府强制型”制度变迁，即主要由政府来提供制度变迁的诱因和动力，新的制度关系作为一个由政府单方面导入的独立变量强制替代原有的制度关系；二是所谓“需求诱致型”制度变迁，即以原有制度结构下的经济行为主体的自我逐利冲动作为制度变迁的诱因和动力，逐渐推进新制度关系的形成和发育，并最终达到替代原有制度关系的制度变迁目标。

强制性制度变迁与诱致性制度变迁在制度安排的扩展性上的重要区别是：后者作为初始的制度安排，是行动主体响应获利机会而自发倡导、组织和实行的，因此，对于在制度变迁后的交易过程中持续不断地出现的不确定性，行动主体出于维护自身利益的目的，具有再次进行界定利益边界、达成一系列契约的内在动力，从而维持制度安排自身的动态优化和活力。即由交易而演进出来的有效率的制度可以由交易本身来造就，交易的开展与制度的扩展之间存在直接的互动。Redmond利用人类认知科学研究成果，做出了相似的解释。当一个制度发生变迁时，其他的相应制度会进行适应性调整，因而制度变迁呈现出不间断性。尤其是，当核心制度发生变化时，会引起其他次级制度的调整，这种次级制度的调整不是随机的，而是由核心制度的变化引起的；同时，调整也不是无方向的，而是由制度的一致性引导着。由于制度调整过程中产生的认知变化可能不足以让人察觉，以至于协调同样地在无意识中进行，因此制度变化也可能呈现出“不知不觉但从不间断”(in．sensiblyandincessantly)的形式。

而强制性制度变迁是由政府命令和法律引入并实行的，并不与旧的制度安排相衔接，而且缺乏一个由各交易主体讨价还价的初始博弈过程。因而其不具备精细的可操作性，行为主体在该制度安排下遇到问题时茫然不知所措，或因为行政部门的行政壁垒和不同行政官员对法规文字的不同理解而无所适从，或被迫通过暗地里支付“租金”而大大提高交易成本。当交易主体在初始界定的空间内进行交易从而产生新的不确定性时，是否会产生新的契约或制度安排并不取决于交易主体维护自身利益的动力，而取决于制度的供给者——政府是否有动力这样做，这需要等到制度供给主体认识到由于持续性的制度供给的匮乏可能导致初始的制度安排的存在面临威胁时，进一步的制度供给才会成为可能。因此，这种强制性的制度安排缺乏内在的自我延展性的内在逻辑，必然导致连续性制度安排的滞后与间断。

总之，尽管有人认为产权的初始界定必然导致产权的后续界定，但笔者认为，这一结论隐含着一个前提假设：即产权的初始界定是市场参与主体博弈的产物，其后续的产权界定仅仅是初始产权界定过程逻辑的一脉相承。对于由外力移植的制度安排，初始的制度安排是否一定会导致后续的制度安排，依赖于一个初始的制度供给主体对后续制度安排的匮乏所形成的对初始制度安排的威胁、进而对自身利益的威胁的感知过程，因而与前者相比，存在一个时滞。我们可以尝试以上述分析来看一下我国证券市场上的投资者保护问题。

二、我国资本市场投资者保护乏力的深层诱因

在我国证券市场上，投资者利益保护乏力是一个极为严重的问题。比如，在发行市场上，发行主体和中介机构进行虚假包装，制作含有欺诈、严重误导、重大遗漏的招股说明书；在交易市场上，上市公司虚假、误导性信息或故意隐瞒信息，等等。投资者保护不力会导致资本市场的发展暗藏着深层次的秩序危机和信心危机，在一个严重缺乏诚信的资本市场上投资者会感到自己的利益无法得到维护，从而退出这个市场。而证券交易市场的长期低迷会使得新证券的发行变得不可行，直接融资渠道堵塞。这最终是有违资本市场制度安排的初衷、从而有违制度供给主体——政府的利益。Johnson的实证结果则显示了投资人保护较弱的国家更容易遭受股市崩溃的冲击；Shleifer和Wolfenzon构筑模型分析了在投资者保护较弱的国家，公司缺乏上市积极性。总之，投资人保护是资本市场存在与发展的基石。

对于我国资本市场上投资者保护乏力这一问题产生的原因，有学者也从制度方面进行分析，认为是由于忽视了对连续界定制度的研究与安排的结果。而笔者认为，这并非主观上的“忽视”，而是由于我国资本市场与公司制的强制性制度变迁其内在逻辑导致制度界定缺乏扩展性的结果。我国上市公司治理机制的现状与推动资本市场与公司制这一系列制度发育的既定制度变迁模式有关。作为整个金融制度变迁过程的一部分，资本市场制度与公司制度是在政府主导下、通过自上而下的方式推行的，带有一种浓厚的强制性色彩，较少有微观交易主体的自身利益驱使在这一制度变迁过程中闪现。因此，作为一种“嵌入”(embeddedness)式的制度安排，首先，我国资本市场缺乏一种深厚的商业文化信仰的依托，缺乏一整套漫长岁月所形成的、没有间断过的、坚实成熟的道德理念和传统。市场参与者没有形成一套共同的互相理解的术语、概念、逻辑思维、知识结构和知识体系，从而共同守护这个市场所赖以生存的基本信念和市场秩序。同时，由于没有经过一个市场参与主体的初始讨价还价的博弈过程，强制性的资本市场、公司制度等初始制度安排后，交易数量的增加并没有引发内生的交易制度演进，在证券侵权损失的度量制度、证券民事赔偿制度、集体诉讼制度、投资者保护基金制度、中小股东司法救济制度等一系列旨在持续界定利益界限、保护投资者、降低交易成本的扩展性制度的确立方面，存在严重的滞后性。因此，即使在投资者保护方面具有明确的初始基础制度安排(例如：证券法第63条规定：发行人、承销的证券公司公告招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告，存在虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任)，也会因为其没有扩展性的次级制度支持，从而缺乏可操作性、成本过高而无法实施，处于被架空的状态。2001年9月21日，最高人民法院向地方各级人民法院发出了关于暂不受理上市公司民事赔偿的通知，就是一个证明。该通知承认“内幕交易、欺诈、操纵市场等行为损害了投资者的合法权益”，但又指出，“受目前立法及司法条件的局限，尚不具备受理及审理这类案件的条件”。不能实施的制度相当于没有相关制度。国外的研究结果也对这一结论提供了支持。Bhattacharya，u．与H．Daouk比较了103个国家对内部交易的监管情况。其中87个国家有监管内部交易的法规，但是只有38个国家曾经有过根据该法规进行的执行记录。他们又发现，执行了内部交易法的国家，而不是存在内部交易法的国家，其上市公司的融资成本显著低于其他国家。同时，我国的特殊性在于：利用分散的民间金融资源来弥补改革成本是符合政府租金最大化利益的，这进一步加剧了投资者保护制度的滞后。

三、结论与启示

通过上述分析，我们可以看出，强制性制度变迁的内在逻辑所带来的制度安排缺乏自身扩展性是导致资本市场上投资者保护乏力的根本原因。但是，要彻底打破这一路径也是不现实的。由于制度变迁具有“路径依赖”的性质，即制度变迁中存在着报酬递增和自我强化机制，这种机制使制度变迁一旦走上了某一条路径，即会得到自我强化，推倒重来是不现实的，需要支付相当的沉没成本。同时，我们也必须看到这种制度变迁模式的积极效果，即其在一定程度上有效地避免了“搭便车”问题，具有创新组织成本和实施成本优势，而且我国宏观经济的稳定性以及政府对经济和金融体系所具有的控制能力为政府引导制度创新方向、节约制度创新时间奠定了良好的社会基础。

在这种情况下，作为基础制度供给主体的政府，仍然需要在纠正这一制度变迁方式的固有缺陷中扮演主要角色。其应在供给基础制度安排的基础上，兼顾到微观交易主体的利益诉求(这最终也会通过初始制度安排的维持来符合政府利益)。允许微观交易主体在开展交易过程中为了维护自身利益而进行的制度自发创新，保持对制度外的或制度边际上的微观交易主体在自愿基础上的交易行为的容忍力。并在时机成熟时，将来自微观交易主体自发形成的规则进行提炼，上升到基本的法规层次，使之成为明确的制度安排的一个组成部分。从而克服强制性制度变迁在制度安排缺乏扩展性方面的内在缺陷，实现不同层次上制度创新的导向性与内生性的结合，强制性制度变迁与诱致性制度变迁的交互，使制度效率动态地处于优化状态。

具体到解决资本市场上投资者保护的问题，可以表现为以下几点：

(一)鼓励发展私募资本市场。我国私募基金的制度形成和演变是在市场力量的诱导下自发形成的，几乎没有政府管制的色彩。业已在灰色地带形成了一个庞大的市场，其规模丝毫不亚于公开发行的投资基金规模。处于监管的真空地带、具有自发性质的私募基金运行良好与公募基金的事故频频几成反讽。因此，鼓励发展私募资本市场其实是对其合法性地位的追认，即将市场自发的制度创新确定为正式规则。私募资本市场在促进投资者保护方面的意义在于：作为自发形成的这一市场，其良好运行必然依赖于投资者与投资主体的反复博弈，在这一基础上所形成的保护投资者利益的理念及相应的规则可以为公开的资本市场所借鉴和承接。从西方国家资本市场的发展历史看，私募资本市场的存在先于公开的资本市场。投资理念、投资者保护意识是在私募市场上历经数百年的反复磨砺才逐渐建立起来的。而强制性的资本市场及公司制的制度变迁，跨越了其初级阶段，直接进入公开的资本市场与公众公司制这一高级阶段。从这个意义上讲，发展私募资本市场说明强制性制度变迁后必须经历一个制度的逆行呢?还是说明强制性制度变迁只能作为一种表象存在，微观交易主体的内在需求与制度安排之间的耦合是唯一不可逾越的铁律，除此无它?这是另一个需要研究的问题。

(二)鼓励投资者自发性的制度创新。对于投资者、尤其是中小投资者出于维护自身利益而进行的各种制度创新，例如上市公司股东大会的小股东信托表决制度等，政府主管部门应予以肯定并及时对其进行规范，使其成为正式的制度安排，从而不断维护市场参与主体对制度创新的积极性，降低市场微观主体的自我保护成本，保持制度建设的自我更新能力。

市场投资论文篇（8）

一、价值投资策略的产生和发展

美国的本杰明·格雷厄姆和大卫·多德在1934年出版了《证券分析》一书，证券市场价值投资理论及策略在此基础上发展起来。该理论的基本假设是：尽管证券的价格波动很大，其内在价值稳定且可测量。短期内证券市场价格会经常偏离其内在价值，但市场存在自我纠偏的机制，长期来看内在价值与市场价格趋同。价值投资的精髓是在市场价格明显低于内在价值时买人证券，在显著高出时卖出。内在价值与市场价格间的差额——安全边际越大．投资风险就越小。预期收益就越高。从上市公司财务报表出发，通过分析资产价值、盈利价值和成长性价值来计算投资对象的内在价值。关于备受争议的公司成长性价值，格雷厄姆指出，唯一能给投资者带来利润的成长是那些资本回报超过资本成本的增长，只有具备经济特许权(企业受壁垒保护，对手难以进人该行业)的成长性才是有价值的。格雷厄姆投资思想是价值投资理念的启蒙和经典，其实质便是选择买人被市场一定程度低估的股票并且在其被高估时卖出。

《证券分析》出版之际，正值1929年-1933年美国股灾结束，华尔街处于历史性的熊市，市场中充斥着股价跌破净资产的股票，是价值投资的大好时机。此时，通过大量收集上市公司财务数据，格累厄姆及其追随者找到无数符合价值投资理念的股票，并在随后的反弹行情中获得巨额收益。但是此后数十年，随着公司财务信息日益透明，投资者素质提升，想在美国证券市场找到被严重低估的优质股票已经日趋困难。到20世纪70年代大牛市中，市场中已很难找到传统价值型股票，格雷厄姆本人也宣称随着市场越来越有效，投资者运用传统的价值投资策略很难再获得超额利润。然而此时及以后的数十年间，沃伦·巴菲特等价值投资者继承和发展了格雷厄姆的投资理念，并创造出一系列极其成功的投资记录。巴菲特认为选择股票的本质是选择上市公司。他的投资策略便是以合适的价格购入具备持续竞争优势的超级明星企业股票并长期集中持有。在权益证券评估方法上，只认可现金流量贴现模型，即任何证券的内在价值取决于其未来现金流量以适当贴现率贴现的现值之和。

经过大半个世纪的发展，虽然价值投资方法的本质依然是通过判定证券内在价值与市场价格的偏离而寻求投资机会，但具体的投资策略却有着极大发展并各有特点。证券的基本面分析成为了价值投资方法的核心。由此逐步形成了从宏观经济、行业研究到公司分析和证券定价的三步定价法。从过去仅仅侧重于公司财务报表分析，到关注报表数据之外的因素(如品牌、技术领先程度和管理层品质等)；从过去地关注上市公司历史和现状分析，发展到现在兼顾公司未来成长性分析；指标分析上亦从侧重于市净率和分红派息，到现在对一揽子指标进行综合分析(市盈率、价格销售额比率和经营性现金流量等)。上市公司的价值评估方法逐步得到优化，内在价值的内涵和外延不断地得以扩大，分门别类的价值投资也有着以下共同特征：(1)安全边际的留存，使得买入的股票相对比较便宜，市盈率、市净率等指标值相对较低，因此在熊市中操作较多，在股市泡沫中操作较少；(2)更倾向于中长期投资，对于证券市场的短期波动相对不敏感；(3)投资组合相对集中；(4)更适用于相对成熟的证券市场。

二、金融市场理论对价值投资策略的解释及争议

金融市场在整个20世纪有着长足的发展，分门别类的金融理论和投资策略亦层出不穷，各有发展。时至今日。证券市场的主流投资方法主要包括基于基本面分析理论的价值投资和成长投资、基于空中楼阁理论的技术分析和基于有效市场假设的指数化投资。而行为金融学自20世纪80年代诞生起便逐步异军突起，成为极具发展前景的新兴金融理论。

成长投资和价值投资同属于基本分析范畴，二者都强调严谨的独立分析，在理论的内在逻辑上趋于一致，但实际投资风格差别较大甚至完全相反。前者看重企业的发展潜力，认为股票价格不断上涨的动力来自于企业持续快速发展，盈利高速增长，当前股价的高低并不是考虑的第一要素，所选择股票往往市盈率较高。在成长投资者看来，价值投资利用市场波动在安全边际下购入股票。P／E、P／BV和P／S等指标值较低，风险固然相对较小，但投资风格显得保守单一，得不到高增长企业带来的超额回报。从美国股市运行的实证分析结果来看，在过去的25年间，价值投资和成长性投资各有其风行周期，呈现周期轮动的态势，各自在其风行周期中的表现均好过对方，但从长期回报来看。价值投资收益要明显高于成长投资，而收益波动却小于对方。

相对于基本面分析理论，空中楼阁理论认为证券的价格波动是由大众心理预期的变化所决定，聪明的投资者所要做的仅仅是购入大众认定可以涨价的股票，并以更高的价格卖出即可。在此理论依据下，技术分析方法仅从证券的市场行为来分析证券价格的未来变化。技术分析师认为价格变动受长期趋势影响，对新信息并不是立即做出精确的反应，而是逐渐反应，因此投资者只需计算未来的趋势，没有必要进行基本面分析和价值投资分析。但大多数对欧美证券市场弱有效性的检验结果证实，证券价格并不按照一定趋势变动，技术分析的前提假定条件难以成立。

基于有效市场假设的现资理论认为，在所谓的半强式有效市场中，证券市场价格能够迅速反映公开市场已有的全部信息，因此价值投资分析不能为投资者带来超越市场的额外收益。然而在欧美市场上的大量实证研究并不能证明证券市场完全有效，市场上存在着大量的非有效性证据，包括风险溢价的时间序列相关性、市盈率效应、账面价值／市场价值比率和日历效应等。同时沃伦·巴菲特、彼得·林奇等价值投资群体的长期超额业绩回报也从实践上对半强式有效市场进行了极其有力的反驳。

在统计分析实证研究对现资理论提出挑战的同时，行为金融学理论于20世纪80年代诞生。该理论以心理学对人类决策心理的研究成果为依据，以人们的实际决策心理为出发点，研究投资者非理性决策对证券价格变化的影响。行为金融学认为，投资者并非如有效市场理论假设的那样完全理性，而是有限理性的，有一种偏差会使人们更注重最近的消息，存在着“过度反应”，从而导致证券价格的非理性波动，证券价格偏离价值是不可避免的，投资者身上出现的类似认知偏差还有：过度自信，反应不足和损失厌恶等等。这个发现验证了价值投资理论的前提假设：从短期来看，市场只是一个投票机，股票价格不仅决定于基本面因素，还受影响于投资大众的心理认知偏差。证

券价格的非理性波动，使得价值投资策略利用市场波动寻求套利成为可能。来自基本面的逻辑因素决定了股票的内在价值，而心理因素则影响其短期的市场价格。

三、价值投资策略的实践效应

价值投资方法所具有的科学性和稳健性使其逐渐成为欧美成熟证券市场的主流投资理念和投资策略，美国华尔街90％的证券分析师都声称自己是基本面分析者。随着证券分析业的不断发展和走向成熟，欧美证券市场上越来越难以发现内在价值被明显低估的股票，特别是在几波大牛市中，市场中多数股票都被严重高估，此时价值投资者只能选择有所不为。难以分享证券市场空中楼阁所带来的超额投机收益。当证券价格普遍达到甚至超越其内在价值，股市若长期处于高涨状态，坚持价值投资策略的机会成本也较大。

另外，在买人证券之前的价值评估环节中，由于上市公司信息来源有限，信息可信度有时也不高，已有信息中，无形资产等项目的价值也难以确定，由此造成其资产价值难以判断；另一方面，企业未来的盈利和增长更是不易预测，很多复杂和随机的因素都会导致原先的预测结果和实际值相差极大，未来充满不确定性。价值投资者虽然在单个股票上所花工作量巨大，精确度却未见有多高，因此，保留足够的安全边际在抵消风险和获得盈利上显得尤为重要。然而如此一来，一些未来成长性极佳上市公司便很容易被忽略掉。一些能力和精力均有限的投资者往往只能选择那些低市盈率和市净率的股票，近似达到和实现价值投资的效果。彼得·林奇曾将利润增长率指标结合考虑，提供一个新的价值指标公式：K=增长率／市盈率，K值愈大，投资回报愈大，这样能够兼顾分享到成长型公司的业绩回报。

市场投资论文篇（9）

关键词：投资；投机；有效市场假说；羊群效应

一、资本有效市场理论

（一）资本有效市场理论

有效市场理论是由以美国芝加哥大学的教授法玛为代表的一些西方经济学家，在传统资本市场学说的基础上提出来的，它以信息为核心，已被誉为现代金融经济学的理论基石。

有效市场理论认为，在一个有效的资本市场上，各种证券的价格能够充分反映各类信息，且价格信号是资本市场中有效配置资本的内在机制，因此，有效的资本市场是一个每种证券价格在任何时候都等于投资价值的市场，它能迅速、准确地把资本引向收益率最高的企业，按照有效资本市场学说的观点，如果某组信息被证券市场上的投资者广为了解，那么，证券市场的竞争就会驱使证券价格处于这样一个水平，即投资者根据该组信息进行的交易只能获得按风险调整的平均市场报酬，而无法根据该组信息从交易中获取非正常报酬。

资本有效市场理论是一种假说，它主要依据证券市场价格对信息的反映能力和反应速度来划分证券市场的效率类型，该理论对于政府如何完善证券市场以及投资者如何作出投资决策均有重要的指导意义

（二）资本市场效率的分类

法玛在1970年提出了有效市场的三种形式，即弱型有效市场、半强型有效市场和强型有效市场。

第一，弱型有效市场。在此情况下，证券的现行价格所反映的是有关过去价格和过去收益的一些信息。即价格变动独立于任何依赖过去价格变动的交易规则，再预测未来价格时过去市场的数据没有任何用处。

第二，半强型有效市场。半强效率假设认为证券价格根据所有公开的新信息的迅速进行调整，证券价格完全反映了所有公开得到的信息。

第三，强型有效市场。强效率假设认为证券市场价格反应了所有有关该证券的信息。就是说价格充分反映了过去的收益和报酬，充分反映了一切可获得的公开信息，并对非公开的信息异常敏感。

本文认为，资本市场有效假说是一种建立在市场无摩擦、信息完全对称基础上的真空模型。事实上，资本市场并不可能充分有效，因为信息不可能充分有效地传播，也不可能充分及时地反映在股票价格之中。

价格不可能充分及时地反映在可获得的信息上。一是因为市场上存在“噪音”即虚假信息。二是因为资本市场的定价因素。三是因为资本市场供求关系的影响。四是因为资本市场获利的特性。

二、羊群效应分析——心理对决策的影响

（一）行为金融学理论

行为金融学是金融学和人类行为学相交叉的边缘学科，着重探讨人的心理因素对决策的影响，以指导人们的投资决策。行为金融学的研究内容主要可以归纳为个体的有限理性、投资者的盈利策略和金融市场的异常现象三个方面，套利限制和认知偏差构成了行为金融学的两大支柱。

在现实的资本市场中，理易者和非理易者是并存的，理性的交易者在实施套利活动时要面临一系列的风险，这些风险包括基本面风险、噪音交易者风险、实施成本风险和法律风险等，由于这些风险而导致套利者套利活动受限的现象称为套利限制(或者称为有限套利)，套利限制导致证券价格并不必然对信息产生适度反应，而且在这种情况下的套利活动也无法将非理易驱逐出证券市场，所以，噪音交易者能够长期存活下去，非理性会对股票价格的形成产生长期的实质性影响，使股票市场上错误定价不可避免，使资本市场难以达到有效状态。

人的心理、知识水平和行为在正常情况下都会受到环境的影响，因此人们对事物的认知会产生一定程度的非理性偏差和不完全理性，这种现象被称为认知偏差。认知偏差的存在导致人们在投资活动过程中容易过度自信，相信小数定律和坚持信念；另外，投资者的心理还表现为锚定效应、厌恶模糊性和可得性偏差等。认知偏差容易产生系统歪曲感知，从而导致证券市场的错误定价。

根据行为金融学的上述理论，人们能够成功地解释有效资本市场理论所不能解释的大量“异象”。比如，行为金融学小数定律和过度自信理论可以解释波动性之谜。当投资者看到许多公司盈利时，小数定律引导他们相信公司的盈利会不断上升，于是投资者在交易活动中会盲目跟风，从而导致股票价格过度波动。另外，投资者往往对私人信息过度自信，这也会增加股价的波动性。

总之，行为金融学对资本市场研究意义重大。从理论层面看，行为金融学的兴起是对传统金融学的有益补充和发展，对资本市场的种种“异象”给予了合理的解释；从实践层面看，行为金融学有助于完善与规范金融市场，为投资者的活动提供指导和借鉴。另外，行为金融学给了我们一个重要的启示，即当我们在考察资本市场有效性时，不应当忽视投资者行为的研究，而应当将投资者及其行为作为一个独立的因素纳入到资本市场有效性的探讨当中。

诚然，行为金融学对证券市场“异象”进行了有力的解释，但它还没有建立起完整的理论体系，还不能完全取代传统金融学。另外，行为金融学也面临实证检验的问题，而这对行为金融学未来的发展至关重要，行为金融学是在传统金融理论的基础上发展起来的，它与传统金融学之间不是相互排斥的关系，而是相互补充的关系。

（二）“羊群效应”的一般表现形式

所谓羊群行为是指由于受其他投资者采取某种投资策略的影响而采取相同的投资策略的行为。如果其他投资者不采取这种策略，则有可能不会采取这种策略。投资者采取相同的投资策略并不一定是羊群行为，羊群行为的关键是其他投资者的行为影响一个人的投资决策，并对他的决策结果造成影响。

一是基于信息的羊群行为。在信息不充分的情况下，投资者的决策往往不完全是依靠已有的信息，而依据对其他投资者的投资行为的判断来进行决策。中国证券市场中的“跟风”、“跟庄”投资行为即典型的羊群行为。

二是基于名誉与报酬的羊群行为。为了避免因投资失误而出现的名誉风险，基金经理有模仿其他基金经理投资行为的动机。许多证券投资基金对基金经理的报酬，都建立在相互业绩比较的基础上，基金经理为避免风险，只有采取模仿，以保证基金业绩同被模仿者相同。如果市场中有许多的基金经理都采取模仿行为，那么羊群行为就形成了。

行为金融学的目的是要发现股票市场中投资者对信息的反应过度和反应不足的情况，使大多数投资者认识到自己的错误前，投资那些定价错误的股票，并在股票价格正确定位之后获利。在美国证券市场上，目前有数家资产管理公司以行为金融学理论经营，其中有的共同基金取得了年收益率25%的良好投资业绩。由于市场存在羊群行为，证券价格的过度反应就不可避免。投资者可利用可以预期的股市价格反转，采取相反投资策略进行套利交易。相反策略就是针对羊群行为而制定的一种积极的投资策略。如试探法等。

（三）试探法与其错误形态

投资者在投资决策过程中，常常采用试探法，即一种以常识为基础，用试错法而不用详细理论的推理方法。人的心理状况会扭曲推理过程，导致犯下不应该的投资错误。行为金融理论表明，试探法的错误形态有四种：记忆的有效性、事件的典型性、抛锚性、事后诸葛亮式的偏见。事件的典型性是导致反应过度，而抛锚性将引起反应不足。以事件的典型性和抛锚性为例：一是事件的典型性是指人们通常将事件快速的分类处理。人的大脑通常把某些表面上有相同特征而实质内容大相径庭的东西归为一类的。事件的典型性是指当帮助人们组织和处理大量数据和资料的时候，就会引起投资者对旧信息的过度反应。

二是抛锚性是指人的大脑在解决复杂问题时往往选择一个初始参考点，然后根据获得的信息逐步修正正确答案的特性。抛锚性导致投资者对新的、正面的信息反应不足。讨价还价是了解抛锚性的好例子。推销员开始总是把价格“锚”在最高处的，通过讨价还价以较低的价格成交，让买家觉得这是一个好买卖。尽管投资者对一家上市公司的观点可能会“抛锚”，但这并非意味着投资者的观点不会变。同事件的典型性一样，抛锚性也会随着时间的延长而修正。

（四）行为金融学对我国证券市场的影响

中国证券市场同成熟的证券市场比较，还是一个新兴的证券市场──历史短、不规范。传统金融学的实证研究表明：中国证券市场是无效率的。不规范的市场必然是无效率的。如果在中国证券市场中，采取传统投资理论指导的消极投资策略，那么基金的业绩表现必然落后于大盘。但一些采取积极投资策略的基金也并未取得优于大盘的业绩。由于证券投资基金过于注重成长投资，导致选股不当和过于重仓某几只股票外，另一方面在于没有汲取行为金融学的原理，进行必要的价值投资。因此，结合行为金融学的理论，考察中国证券市场的投资者行为特点，制定科学的投资策略，是中国投资者，特别是中国证券投资基金面临的一大课题。

第一，对政策的反应与行为投资策略。中国股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场历史走势，在重要的顶部或底部区域，在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策出台。政策常左右中国证券市场的走势。它给市场的“先知先觉者”带来了巨大的收益，也使“后知后觉者”承担了巨大的风险。政策变化成为中国证券市场的系统性风险的重要来源之一。

第二，ST现象与行为投资策略。ST现象指那些被冠以特别处理的上市公司，其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。这显然是违背了有效市场假说的情况。然而，它有行为金融学的道理。上市公司被宣布为特别处理，意味着公司陷入严重困境。但同时，ST公司也成为了潜在的并购目标，将伴随着大量的现金注资、资产重组、政府保护等活动。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性，ST公司无疑具有一定的吸引力。

作为一种投资策略，ST公司是否可以纳入证券投资基金的投资组合呢？从行为金融学来看，这种策略是可以成功的。但目前没有任何一家基金将ST股票纳入其投资组合范围。尽管中国证券投资基金的净资产，在中国股票市场流通市值中所占比例不到10%，但由于其信息公开披露的要求，使得证券投资基金对证券市场的影响力远不止此。超常规发展机构投资者，是中国证券市场投资者结构转变的必然。在超常规的发展中，一方面证券投资基金的数量超常规的发展；另一方面，投资基金的投资风格、投资理念、投资策略应当多样化。当然，运用行为金融学投资策略的时候，切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿，应当掌握行为金融学的理论方法，对中国证券市场的行为特点进行深入研究，探索适应中国证券市场运行特点的中国行为金融学投资策略。

三、我国股市投机的类型

JournalofYunnanFinance&EconomicsUniversityVol22，No6对中国股市的投机我个人认为有两大类，一类是面向交易的投机，一类是价值取向的投机，每类操作都有其原则和条件，关键是你具备哪些优势，在资金的来源，规模，使用时间上以及你公司的管理机制上又存在着哪些制约。总之，成熟的投机风格是在发挥优势抑制缺陷的基础上形成的。

（一）面向交易的投机

面向交易的投机就是一种以跟随市场趋势进行为卖而买来谋取波动差价的投机行为。你可以做短线，也可以做中线（6个月），条件是市场必须显示明显可操作的阶段性趋势机会，并且在后续行情中你能够保持对操作品种一致性的把握和具有控制最终获利的能力。其投机哲学有3大原则：一是认为市场行为已经包容和消化一切。二是以胜算的大概率为进出入市的基点。三是股票本质无好坏，上扬的股票就是好股票。这种投机方式的精髓就是“以市场为王，赚看得见的钱”。

面向交易型投机的决策程序是：首先根据自身的风险偏好和自身的某种操作优势以及自身的地位缺陷来形成个性化的投机风格，然后结合对阶段行情趋势的认知形成阶段性的投机策略，接着选择标的个股（组合），进行立项策划，实施资金的分配管理，保持整个攻击过程中的风险控制，最后完成业绩的实证评估总结。他是一种“自上而下”的思维模式，其中风险收益比控制及持续稳定获利保证是贯穿的灵魂。但在实战中为了投机行为的稳定性和捕捉时机的领先性，职业人士应将策略和决策模型化，将自己具有的符合市场客观规律的分析研判体系和实战操作体系进行实用化处理，从而形成自己适用的机会预警系统和战斗系统，用趋势技术体系和资金管理体系构成实战操作的规范及纪律约束系统，这样就形成了“选股—标的—攻击—持有—退出”一套以机会个股为中心的“由下而上”的自动实战操作程序。

其中对标的物攻击，我个人认为应该进行相对集中策略，这是符合中国股市的实情。分散投资是为了抵御非系统风险而设计的，而我国股市最大的风险一直就是系统风险，因此分散在抗风险功能上没有实际意义，只有集中持仓，才能精心研判目标个股的做盘细节，在操作和控制上做到最有效。但机构的资金大，做势头投机面临2个问题，一是流通性，二是干扰性。流通性是指目标股的盘口容量能保证大资金顺利的进入和撤出，时间上不超过两到三天。干扰性是指不能过分影响该股的自身走势，主要是不能惊动庄家。如果只对大市值股票投机又会错失许多机会，这时候就要运用组合来化解矛盾。组合的设计是在同一理念，同一策略下对同一性质的系列目标股进行组装，成为一只抽象的标的物来控制，这就是相对集中的思想。

在国内最有效的势头投机就是跟庄操作，做庄过程的实质就是一种有效的主流资金投向，这种资金运动的组织者尽管用表面现象来拼命掩饰其内在的趋势，但终有一刻他会完全暴露出真实的强烈的趋势运动特征，毕竟他最后要实现新的定位目标，因而，跟踪庄股是我们发现趋势机会最有效的办法。但很多人对跟庄存在着严重的认识误区，他们一门心思就是要去战胜庄家，而且还要求完胜，事实上作为一个局外人你永远是在猜谜，要知道一次做庄，他背后所涉及到的东西是非常复杂的，一些可变因素的控制又相当微妙，有时连组织者本人都很迷惘，你又怎能每次猜对他的下一步呢？正确的做法是长期跟踪，体会其盘口的习性，意图及后续的动态变化，结合圈内的信息资源进行潜力评估，一旦他在市场中开始表现出一股强烈向上运行趋势的冲动的时候，才是我们考虑战斗的时候，我们不是去战胜他，而是发现他的主流决心，和他一起共享。在这里看得准，并做对方向才是最为关键的，一切要以事实为基础，千万不要自做聪明。

总之，所谓面向交易投机就是以研究市场的形态和股票的供需状态来估测一个趋势最大可能出现的模式，她的可靠性在于短中期，并且是概率上的意义，她不能预测一个实际事件长期的价值趋向和走势，她是典型的“走一步看一步”的交易模式。因而作为一个投机者你始终只是这个市场的被动者和观察者，但一旦你开始交易时，就必须成为参与这段行情的主动控制者，如果趋势的后续演进过程你已无法把握时，实际上你就在丧失这种主动权，唯一的策略就是退出。

因此，做势头投机的关键就是不要将你的资金完全暴露在不可控制的风险之中，条件是你的一切投机活动必须建立在有确定概率的科学统计方法之上，注重的结果是完成当期收入的实现，而不是远期的幻想。要想成为这样一类的市场交易高手，就必须要经历市场血雨腥风的洗礼，不仅仅是操盘技术的艰辛磨练，更重要的是心理对抗意志的千锤百炼，试想，不经过几次灭顶之灾，你又怎能铭记市场的铁律：“遵守纪律就是珍惜生命”！

（二）价值取向的投机

这里的价值不是股票内在的根本价值，而是有没有能够利用来进行投机的价值。价值取向过程就是个股的重新定价过程，他的投机哲学是：股票价格无非就是市场对他的认知度，而市场的认知行为有非理性的或者是认识不足的因素，因此只要抓住低估的偏差就能获利。这个利润实质就是理念认知超前性的奖励，是早智者赚晚智者的钱。

这类投机的基础在于你对资本市场深刻的认识和敏锐的金融思维能力，他涉及的是一些长期和复杂的因素，因而他承受的风险也是巨大的。其中对标的物进入并不在乎技术趋势好不好，关键是价格是否合理值不值得介入，他的重点是着眼于未来定价的可能性研判，毕竟只有得到将来市场的认可才会有真实的承接盘，到时获利筹码才会随时被市场所消化。对价值取向的投机由于资源和地位的不同，你可以采取积极型的投机或是被动型的投机。

积极型投机是主动去实施股票的重新定价，实质上就是做庄。做庄是否违法应该看他在操作技术上是否违反游戏规则，如果没有就不是内幕或是欺诈行为。做庄行为也是对个股潜质的一种主动挖掘行为，只不过他是对目标个股将来怎样进行自身资源的重新整合包装有相当把握而提前实行了新的定价，金融意义上的包装不是做假，而是尽可能地展现上市公司和注入给上市公司一些市场偏好的价值因素，他的目的是让这种新价值充分被市场所接受和认可。由于做庄问题实在是太专业太敏感，这里就不谈了，但有一点可以肯定，随着市场游戏规则的不断完善，做庄的自主发挥余地将会越来越小。

市场投资论文篇（10）

我们应当高度警惕艺术教育投资市场的远景幻象，在诱人的幻象中蕴含着潜在的、充满风险的各种陷阱。

一、市场潜在危机

从进入90年代以后我国教育管理部门和教育工作者，开始提出了提高学生综合素质和市场竞争能力的呼吁，许多专家学者及高校教师，都在探索着一条提高祖国未来接班人综合素质尤其是艺术素质的艰辛之路。一时间无论新闻媒体还是官方舆论以及各普通高校，纷纷打出了加强中小学及高校学生的艺术素质教育的旗号，各中小学也开始重视艺术教育课程，同时开始引进专业的艺术师资人才。这无疑给原本相对平静的艺术教育市场，带来了巨大的震动与波澜，于是人们忽然发现艺术教育这块未被发掘的巨大市场的利润空间，大家纷纷举兵，都想在最短时间占领这一市场的尽可能大的份额。然而，在商业运行机制下，任何投资市场都是遵循着各自的游戏规则的：即有利润就必然有风险，风险越大相应利润回报也就越丰厚。艺术教育市场也不例外，在看似巨大的利润空间之下，巨大的市场投资风险陷阱也正在慢慢逼近。

实际上，自改革开放以来，我国中小学的艺术教育从未间断过。艺术人才与艺术教育人才的市场需求，远不是表面看上去的那样紧俏。各高等院校和中小学校也并不如人们所预料的那样缺少艺术人才，城市中小学的美术音乐教师，相对配备基本齐全。普通非艺术高校中也仅仅是缺少艺术技能教师。而对于艺术理论教师来说，全国务高校并非异常紧缺。这一点从全国高校的文学及语言专业师资配备上就可窥见一斑。因此，对于市场上这一领域人才的需求，往往是人们一厢情愿的猜测而已。

众所周知，目前一些文艺专业团体随着改革进程的推进，纷纷打起了体制改革和企业化及市场化管理、自负盈亏的旗号，紧缩银根，缩减人员编制，关停并转，使得原本就不甚景气的艺术团体，更显得雪上加霜，许多文艺团体长时间无法开展业务活动。各地都存在多演多赔、少演少赔、不演不赔的现象。这种文化艺术市场人才的过剩，必将导致艺术投资市场的危机与陷阱，使得我们看似红红火火的艺术投资出现了膨胀式的泡沫，殊不知，危险就在这美丽的泡沫掩盖之中。目前全国各专业团体如果都真正实行市场化管理，实行自负盈亏的话，笔者斗胆作一预测：恐怕90％以上的演出单位如果不改制都将宣告解散。在新疆，曾经红极一时的某专业剧团，就因其无力在这一残酷的游戏规则中继续生存而导致名存实亡，早在十多年前就已经解散了；还有些专业剧团近几年来一直饱受资金匮乏的困扰，长期以来业务活动逐年减少，公演期间连基本的投资成本都难以收回，更不要奢望盈利了。省级剧团尚且如此，县一级业余剧团自不必多言。这种带有海市蜃楼般的市场需求，往往像是躲在浓浓云层背后的一线光亮，稍纵即逝。

二、政策机会潜在危机

钻政策的空子，打政策球，利用政策机会，是中国大多数投资者尤其是民营投资机构最为青睐的行为之一。他们一经发现了政府在某一领域出台新政策或新文件之后，便开始寻求各种机会，以求争取在各项配套的规章制度还不完全到位时，先斩后奏，先占领市场。在民办教育政策方面的放宽和关于艺术教育方面舆论宣传力度的加大，尤其是自1999年开始的全国高校的扩招，使得许多高校和民营投资者，出于对政策性机会的盲目追求，纷纷把投资目标瞄准了艺术教育市场，他们在准备并不充分的情况下，匆匆上马，纷纷开设艺术类及艺术教育专业课程，开始大量招收艺术类考生。

笔者自新千年开始，每年先后赴区内外各地招生开始调查，结果表明，全国高校无论民营与公立高校，不论文理科，无一例外，都在招收艺术类考生。尤其一些民营的打着科技学院旗号的理科院校，大量招收音乐表演、播音主持、艺术设计以及文化艺术管理等专业考生。

然而他们却忘记了国家每一政策的出台，总是伴随着许多严格审批与监督机制，尤其是一旦出现过热现象，自然会采取一些限制措施(所谓矫枉过正)，以避免发生教育投资过度而导致混乱的现象。正如《新疆都市消费晨报》2004年11月10日以《中国高等教育何以支撑世界之最》为题，对目前我国高等教育规模发展过快提出质疑：“在快速发展、规模倍增的同时，我们不得不考虑这样一个问题：中国高等教育，何以支撑世界之最?……迅速扩大的招生规模，不仅使师资力量面临压力，也给学校的软硬件设施、后勤服务等带来困难。这很可能导致教学质量下降。”②这实际上是预示着一种信号：即教育投资过热已经引起了社会以及舆论界的关注，而教育投资热的主要表现是在艺术教育投资方面。另外，国家教委对于各高校在师资和本科教育及学位授予权等方面，国家教育管理部门、学位办公室等监管部门，相继出台了一些关于对社会力量办学毕业证书的认可和学位证书的授予资格等规定，限制了一批高校的艺术类招生的数量。据报道：在新疆维吾尔自治区首府乌鲁木齐，就已经由自治区教委下发了文件，对于各类免办学校的资格进行监管控制。2004年11月8日《新疆都市消费晨报》以题为《首府为各类民办教育设置进入“门槛”》③详细报道了区教委出台的有关监管规定。再有，对于文艺团体专业技术人员从事教育后的职称重新认定考核等措施，这一系列的严格要求，使得许多人过于追求投机利润而陷入了政策陷阱。比如：在我国一些地方政府规定，对于民办教育单位的审批条件首先是土地和书籍的拥有数量，其次是专业教育师资队伍的职称比例与数量，符合这些硬件与软件条件的方可申请办学。许多高校在一边匆忙扩大招收艺术类考生的同时，一边在向教育管理部门申办本科教育审批手续和学士学位授予权；致使真正的艺术教学计划和教学大纲等等，都是走一步看一步，临时拼凑和照搬其他院校的现象较多，以致影响了教学质量。这一现象不在少数。目前，我国几乎所有高等院校都相继开设了艺术类专业，使得一些原本生源勉强维持正常水平的艺术院校，在市场的分流浪潮冲击下，失去了往日的平静，不得不绞尽脑汁去拓宽专业、广开生源，以维持日常的业务开支。

三、专业技术人才潜在危机

我们知道，一个企业、一所学校，除了必要的硬件设施如场地设备等等以外，最为重要的是人才。因为无论企业还是学校，都是由人来进行操作和掌控的。现在人们常说：今天的行业竞争除了对市场的争夺以外，对人才资源的竞争已经成为最主要的竞争之一。因此人才竞争与人才资源的缺乏，将是企业及各大专院校永恒的课题。

正如“在知本时代，企业对高新技术和高精尖人才的追求几近疯狂，魂牵梦萦的都是能拥有别人无法替代的技术，有不可或缺的人才。他们没有留意到，技术和人才作为企业进行市场竞争的两大法宝，在为投资带来丰厚利润的同时，也常使大量优秀的项目消弭于无形。”④。我们应当清醒地认识到，艺术专业技能与艺术教育本不可能完全划等号。这是因为教育本身是个较为复杂的专业学科，艺术专业技能与艺术教育二者互相牵制又互相独立。正像一个优秀歌唱家未必能成为一名出色的声乐教育家，而一个优秀的声乐教育家也不一定是个出色的歌唱家。一些优秀的艺术人才或许在专业技能上是优秀的，但在进入教育领域后，却暴露出诸多方面的不足，以至于默默无闻。于是对于这些人才的过高期望也只能是一个美丽的远景幻象而已。另外，有个别艺术教育人才本可能完成或正承担着某些科研项目，也因其他个别院校的丰厚待遇所吸引，从而使项目束之高阁。

有很多优秀艺术工作者，到了高校后，无法适应高校严格的各种规定而显得无所适从与碌碌无为，特别是许多文艺工作者在专业团体工作多年，绝大部分都有重技能轻理论的现象，而理论水平恰恰是高校最为重视同时也是衡量教师教学水平的一项重要手段，仅此一项，使得许多艺术家在转为教育工作时都遇到了前所未有的不同程度的问题。因而对他们的过高期望，也成为一个美丽的幻影。正如本人拙作中所言：“新型的优秀的教育家不仅仅是精神领袖具有管理能力、领导才能，还应该具备优秀教练员的能力。教育家不光教学生学什么、做什么，并且也能够教导青年教师如何教学生、怎样教，同时还应该能够详细地教给他们教学生如何去正确学习和掌握所学学科的基本要领和基本方法，也就是我们所说的教给学生学习怎样学会和掌握知识的正确方法，并给青年教师以认真、细致、耐心的讲解或准确的示范。”⑤很多民营院校及普通高校因急于增加艺术教育项目，不惜重金从社会及其他艺术院校招聘专业人才，在这些专业人才中也因各自的学识水准及修养等因素，使得一些过去没有艺术学科的院校，在开办和教学过程中出现了不同程度的危机问题。这类事件在目前商品大潮的冲击下已不算什么新闻了。因为“高等院校不光是给学生传授知识和各种技能，还要给他们传授学校的教育理念与文化理念，这才是优秀教育家在新时期的新任务。”⑥因此，由于艺术人才问题给许多非艺术专业高校带来的潜在或明显的问题也屡见不鲜，其重要因素还是缺少既能够传授专业技能，同时还具备规范的教学能力与教学经验的艺术人才。

无论是民办还是国家高等院校，经济基础固然重要，不断寻求学校的新的经济增长点，的确是现代高等院校的重要课题与任务之一，但是脱离了直接掌控的能力极限就会使自己原有的稳固基础出现动摇或危机。最后我想引用著名经济学家刘纪鹏所说一句话：“……当你的管理能力、资金驾驭能力、资金的来源不匹配的话，过度的扩张会带来无法承受的信用风险，将使整个庞大产业毁于一旦”，⑦来警告那些急于盲目追逐艺术市场利益的投资者，艺术教育市场投资应当谨慎!

注释：

①④援引《商界》P38、41页，2002年第11期

②《新疆都市消费晨报》D3版2004年11月10日