外汇投资论文篇（1）

一新加坡利用外汇储备的模式分析

（一）新加坡政府投资公司是法定的外汇储备管理机构

根据1970年颁布的《金融管理局法》，新加坡金融管理局（简称MAS，1971年依法成立）的一项重要职能就是管理官方外汇储备。1981年之前，MAS主要围绕汇率政策来管理外汇储备。其后，随着外汇储备日渐充裕，新加坡政府决定将外汇储备进行分档管理：一部分继续由金融管理局直接管理，目的在于满足汇率管理流动性的需要；另一部分则投资于长期外汇资产，目标是追求更高的收益。

为了实现两者的分离，根据《公司法》，新加坡在1981年5月设立了专门管理外汇储备投资的新加坡政府投资公司(简称GIC)。其目标，一是提高新加坡政府外汇储备的收益；二是提高外汇储备投资和运用的透明度及可监督性；三是参与国际金融市场活动，获取重要的国际金融资讯；四是培养训练金融专业人才，提升新加坡金融产业的国际竞争能力。

GIC下设三家子公司。一是新加坡政府投资有限责任公司，是GIC最大的业务部门，投资领域包括股票、固定收益证券和货币市场工具。二是新加坡政府房地产投资有限责任公司，主要职责是投资于新加坡之外的房地产以及房地产相关资产。三是新加坡政府特殊投资有限责任公司，目前管理着一个包括风险资本、私人证券基金在内的分散化全球投资组合。此外，该公司也有选择的对私人公司进行直接投资。第一家公司的经营目标主要满足盈利性目标，同时满足流动性要求，后两家公司的经营目标都是追求长期的投资回报。目前，GIC所管理的资产超过1000亿美元，大约占新加坡外汇储备总额的80%。

（二）部分外汇储备委托淡马锡海外投资

需要特别指出的是，国内一直存在一种较为流行的看法，即建立淡马锡控股公司的目的是管理新加坡的外汇储备。但实际情况并非如此。淡马锡控股公司的成立早于GIC，它是1974年由新加坡财政部全资组建，接受政府的财政盈余(但不是外汇储备)进行投资的公司，它是工商业公司，而GIC是资产管理公司。淡马锡从354亿新元的初始资产，发展到1640亿新元的规模，新加坡政府并无任何追加投资。为了实现外汇储备满足国家发展目标和战略意图，20世纪90年代新加坡政府将部分外汇委托给淡马锡投资，淡马锡利用这些外汇储备和自有外汇在海外投资。

二我国利用外汇储备方式的探讨

通过上文分析可以看出，除了中央银行直接管理外汇储备以满足流动性需求之外，还有如下三种模式：一是成立专业资产管理机构实现外汇储备的投资收益，同时在一定程度上满足流动性；二是委托给具有丰富经验的专业投资公司管理；三是扶持企业对外直接投资、在发展壮大企业的同时减轻外汇储备压力。结合我国的具体情况，借鉴新加坡以及其他国家的经验，可以考虑综合利用如下模式。

（一）积极扶持外汇投资公司

尽管外汇投资公司入股黑石初战失利，但我们不可因噎废食，而应认真总结经验教训，以便今后健康发展。今后应积极培养国际化金融人才，借鉴国外的成功经验，不断提高企业管理水平，加强制度建设，明确公司的法律地位。

（二）充分发挥现有金融机构对外投资的作用

我国一些金融机构在长期的对外合作交流过程中积累了丰富经验，并具有健全的组织机构和经营网络，我们应充分发挥这一优势，加强它们“走出去”的金融业务。这些金融机构应当积极参股国外金融机构，给我国企业对外投资提供中长期贷款，从而实现国家战略意图。这种运作模式客观上需要雄厚的资本金，因而有关部门应支持其增资扩股，可以参考汇金公司注资商业银行的模式，但笔者认为在新的结汇模式下，新股东应以拥有外汇的企业和个人为主。

一些具备实力和条件的国内银行应该积极向国际大银行的方向前进。跨国并购自然是一条改变国内银行业务构成和收入来源过于单一的现状、从而进入国际金融市场的更加快捷便利的途径。但考虑到我国银行业的资金实力以及跨国经营经验不足等问题，近期比较稳妥的方案是对外资金融机构进行少量参股，以获得一个董事席位，从而学习外资金融机构的具体运作。这一做法有两个好处：一是降低了金融机构文化整合上的难度，二是可以向国外金融机构学习运作经验，并且得到股价上升的好处。

（三）对企业“走出去”给予必要的金融支持

淡马锡是作为企业“走出去”的，其运作模式可供我国企业参考。外汇投资公司以及国内金融机构应对具有实力的企业给予必要的外汇支持，对企业“走出去”发挥促进作用。事实上，发达市场经济国家在“走出去”方面都有专门的金融支持机构，美国海外私人投资公司、德国投资与开发公司和日本国际协力银行都扮演了这种角色。借鉴发达国家的经验，我们今后也可以考虑成立支持“走出去”的专门金融机构。

（四）设立海外产业投资基金

产业投资基金是国际资本市场上的重要投资模式，为了充分利用国际市场和海外资源，我们应当考虑成立海外产业投资基金。资金可以来自于外汇投资公司、金融机构、社保机构，以及经常项目外汇收入较多的企业以及个人。由于我们缺乏海外产业投资基金运作经验，起初可以考虑以合资的方式进行。产业基金的投资方向应该体现国家发展的战略意图，满足国内产业升级的需要。

（五）扩大国外先进技术进口，近期治标、远期治本

长期以来我国执行“市场换技术”的外资政策，但二十多年的经验表明这一政策在不同行业有得有失，有些领域我们失去了市场但没有换得关键和核心技术，而且直接导致了我国贸易顺差快速增长。一方面它增加了我国的出口，如果按“属民”原则计算的话外商直接投资企业的出口不应计入我国出口；另一方面，它减少了我国的进口，外商直接投资企业对我国企业的销售按“属民”原则应算我国的进口，但按“属地”原则就算国内贸易，二者相结合导致我国贸易顺差急剧上升，外汇储备水涨船高。因而有必要通过扩大进口国外先进技术，缓解高额外汇储备压力；如果能像日本和韩国一样积极消化和吸收新技术，长期则可实现产业升级，促进经济增长方式的转变，减轻经济增长对外资的依赖程度，从而实现标本兼治。

三利用外汇储备对外投资应注意的问题

（一）首先要测算出适度外汇储备规模，保证其基本功能韩国在亚洲金融危机的教训之一是，当时并不是由于支付能力出现问题，而是出现了流动性危机。因而一定要测算出适度储备规模，只有超过这个规模的部分才可以用于中长期投资。为此，我们需要满足进口、偿债、外商直接投资企业收益汇回、企业海外投资和QDII、外汇市场干预等用汇规模。在考虑外汇储备增值的时候，千万不能忽略了它的基本功能，而且要警惕世界经济形势逆转的可能。美国次级抵押贷款危机事件告诉我们这样一个事实，全球流动性过剩几乎可以在瞬间转化为流动性不足，危机发生后，欧美日等国的央行无不投入巨资以解决流动性不足问题。外汇储备管理同样面临类似问题。

（二）应当参与国外公司的经营管理，不做纯粹的“资本家”

外汇投资公司入股黑石被套本身无可厚非，问题在于外汇投资公司购买的是没有表决权的股份，这成了纯粹的“资本家”。我们参与国际金融市场的目的之一是学习先进金融知识、了解市场最新动态、提升国家金融竞争能力，在没有表决权的情况下我们很难实现这一目的。因而，今后我们参股国外公司至少要谋求一个董事的席位，直接参与公司的重大决策，从而了解公司的经营状况，同时更为直接地学习发达国家的先进企业管理经验。

（三）谨防对外投资“出口转内销”，严禁二次结汇

外汇投资公司以美元入股黑石，如果黑石再用这笔美元换成人民币收购或参股国内企业的话，这就构成了二次结汇，二次结汇的后果是不言而喻的。据报道，2007年9月10日黑石和中国化工集团共同宣布，黑石将向中国化工的全资子公司蓝星集团进行战略投资，计划注资6亿美元认购蓝星集团20%的股份。如果认购成功，二次结汇必然发生。事实上，只要我们对外投资的企业对我国直接投资，这一现象是无法避免的，只是影响程度的不同。这样的外汇投资显然不仅不能减轻央行压力，反而使其操作更加被动，流动性过剩也将愈演愈烈。针对这一新情况，有关决策部门应尽快出台相关管理办法。

（四）坚持循序渐进的原则，先参股后并购

国际投资理论和经验表明，由于对东道国市场、法律以及人文环境不熟悉，同时考虑到当地民众的抵触情绪，跨国投资首先采取购买部分股份、合资或合作经营的模式，时机成熟之后再采取控股或独资模式。目前我们跨国投资应以参股为主，不宜大规模并购。跨国并购的“七七定律”指出，70％的跨国并购没有实现预期的商业目的，其中70％的并购失败于并购后的文化整合，文化差异越大失败的可能性越大。据麦肯锡的研究，在过去20年全球大型的企业兼并案中，取得预期效果的比例低于50%，具体到中国，有67%的海外收购不成功。因而，目前我们应该采取循序渐进的方式，而不应操之过急。

（五）加强研究，提高把握投资机会的能力

目前全球石油、大宗商品以及股票处于高价位，因而我们在时机的选择上也需三思而行。目前应当加强对世界经济与金融周期的研究，以便把握好投资机会。以淡马锡为例，公司在1993~2003年间的投资回报率只有3%，基于对世界经济发展趋势的研究，淡马锡2002年调整了发展策略，该公司把自己的发展与亚洲其他高速发展地区的经济捆绑起来，从而实现了新的飞跃。由此可见，优秀的研究是投资成功的关键。

参考文献

外汇投资论文篇（2）

对于外汇储备的投资管理，国际上一般分为两种思路：一种是以挪威为代表的组合管理；另一种是以新加坡为代表的公司管理。

挪威的组合管理主要是根据自身国家对外汇储备的各种需求，将外汇储备分为：货币市场组合、投资组合以及缓冲组合。货币市场组合是高流动性组合，用以满易性和预防性需求，由挪威央行下设的货币政策部门NBMP放在国内外汇市场管理；投资组合和缓冲组合则属于长期资产组合，由挪威央行下设的专业投资管理部门NBIM投资到全球的42个不同国家的金融市场。新加坡的公司管理则是依据自身国家对外汇储备的各种需求，对交易性和预防性需求，建立高流动性组合交由货币当局新加坡金管局MAS管理；对盈利性和发展性需求分别建立专业化的投资管理公司GIC和淡马锡对外汇储备进行管理运作，投资有价证券、房地产甚至直接投资等领域。

我们在这里需要特别明确的是，两种外汇储备投资管理的思路和方法虽然不同，但是无论哪种运作方式都将高流动性资产和长期资产区分开来，交由不同的机构或部门进行管理。一般来说，用以满足不同需求的外汇储备具有不同的特点，在管理和运作上需要区别对待。交易性动机和预防性动机对储备资产的流动性要求很高，并且大多和一国的货币政策密切联系。对于满足这一需求的外汇储备，就需要建立高流动性的资产组合，放在国内外汇市场上随时准备供货币当局使用，一般由货币当局或其下设部门管理和运作。而投机性需求和发展性需求虽然对于流动性要求较前两种需求要低，但是出于盈利和安全的要求，一般需要由专门的投资管理机构或部门运作，投资海外高收益的长期资产。

国际实践证明，只有用于满足盈利性和发展性需求的外汇储备资产才适合进行长期投资。对于这部分资产的管理，世界上主流的发展趋势是成立专业化的投资管理部门或机构进行管理，例如，挪威的NBIM就是央行的下设专业投资部门，新加坡的GIC和淡马锡则是财政部门出资建立的独立公司。实践证明，这两种模式在各自的国家都取得了一定的成功。但是具体到一国外汇储备管理究竟应该使用哪种模式，则要和该国外汇储备的具体情况结合起来。

中国的外汇储备投资面临的挑战

外汇储备规模巨大，引人瞩目，增大了投资管理的难度。我国外汇储备规模2006年底达到10663万亿美元，粗略估计用于长期资产投资的部分规模将会达到数千亿美元，这一数字比挪威和新加坡两国外汇储备的总量可能还多（挪、新两国外汇储备合计不超过2000亿美元）。

如何把外汇储备的对外投资与国家的战略在尊重市场机制的前提下实现有效的结合？外汇储备的投资，下一步需要将投资领域延伸到有价证券以外，注意对国家资源战略、能源战略，以及支持企业走出去战略的配合，既分散了风险，也可以在一定程度上避免“中国买什么涨什么”的情况。从国际范围内看，新加坡的GIC和淡马锡在资产的选择上都涉及到很多关系本国发展战略的重要领域，如金融、房地产甚至直接投资等。而日本的海外投资主要集中在自然资源的开发、制造业、房地产、金融、保险和运输业等部门。另一方面，实现区域和货币的多元化，参考贸易伙伴与我国的进出口贸易额进行适当配置。外汇储备在最终使用时的意义在于其具有的国际支付能力，而从这一角度来看，外汇储备保值、增值，流动性、安全性也在于保障随时可用的国际支付能力。国际上，挪威央行根据各主要贸易伙伴的进出口贸易额，将满足盈利性和发展性的外汇储备长期资产配置到42个发达和发展中经济体，31种货币，取得了很好的效果。我们在未来投资管理外汇储备长期资产时，完全可以根据各主要贸易伙伴与我国的进出口贸易额建立动态的币种结构体系。

外汇储备的投资不应出现“二次结汇”的要求，而是应当要求以外汇运用为直接目标，以免重新增大外汇储备增大的压力。中央汇金公司在银行和证券公司的注资中，实际上就隐含了这样一个问题，即这些被注资的机构往往需要对这些注入的外汇进行结汇来进行运用，否则会承担人民币汇率升值的风险。下一步的外汇储备的运用，应当重点强调外汇的直接对外运用。

面对急剧增长的中国外汇储备，各方都在寻找良策。笔者认为，成立一个新的外汇储备运作机构不难，但是真正改变外汇储备资产配置可能需要相当长的时间。

中国外汇储备3600亿美元足矣

目前中国外汇储备已经超过万亿美元，远远超过应付外部流动性的资金需求。在过去几年中，中国外汇储备以每年两千亿的速度暴涨，其中最大的因素是中国在经常项目和资本项目的双顺差，是中国经济出现了一些结构性的变化。中国已经成为世界的加工工厂，很大程度上它的贸易顺差是这种结构性因素造成的。

与此同时，中国在资本项目上虽然有所开放，但总体来讲仍是封闭的。中国的外国直接投资（FDI）金额仍然非常庞大，而如果把与政府相关联的资本项目扣除，资本项目也呈结构性顺差。此外，还有海外投机资金的流入。近年人民币升值预期不断增加，人民币资产价格不断上扬，但是，中国政府在人民币汇率政策方面仍实施控制，不希望人民币有大幅度升值，其结果是中国人民银行被迫大规模地买入外币，释放人民币。近年外汇储备的暴涨已经超出了外汇储备本身的概念，而是汇率政策、货币政策运行架构的一个结果。

根据我们的计算，如果只为应付不虞之时短期外债和进口的需要，中国的外汇储备其实有3600亿美元就足矣。一万亿美元，与其说是外汇储备，不如说大部分是超额储备。

外汇收益回报有待提高

在认识到我国外汇储备来源发生深刻变化的同时，我们也有必要看到，目前中国外汇储备的收益回报并不理想：一方面，中国仍是一个发展中国家，出于经济发展需要，需要大量引进外资（并且为之提供了高达双位数的回报）；而另一方面，外汇储备又放在回报不超过5%的外国政府债券之中。

对于一国来说，外汇储备的本意是为了应对紧急情况下的对外贸易和偿还对外借款需要，通常来说，正常情况下的外储管理应该符合三个原则：即安全性、流动性以及效益性（也有称作“盈利性”），这三性原则一直是外汇储备的金科玉律，必须得到贯彻和满足。目前中国外汇储备便是主要放在流动性极强的外国国债上。

但是对于超额储备的部分，笔者认为既不应该，也没有必要百分之百的遵守上述三性。部分外汇储备完全可以在充分控制风险的前提下，采取比较进取的投资策略，提高回报。1万亿美元的外储中，扣除3600亿的正常储备需要，剩下有近6400亿美元的超额储备，而这部分储备目前由于大量投资于外国国债，回报不足5%，如果通过有效的投资策略，将这部分外储投资回报提高两个百分点，达到7%的水平，中国每年将多获得128亿美元的收益��这还只是最保守的估计。过去十年，海外基金的平均回报是9%。

根据官方公告，2005年全国教育经费为8418.84亿元人民币，中央和地方各级政府预算内教育拨款（不包括城市教育费附加）为4665.69亿元（其中中央财政教育支出仅349.85亿元）。换言之，如果超额外汇储备得到有效管理，即使其收益率只提高两个百分点，每年各级政府的教育拨款便可以增加21%。

谁执外储牛耳

要让外汇储备得到有效的管理，使其“有所作为”，理所当然地涉及到由谁来协调管理的问题。首先，我们应该认识到，外汇储备的性质和国库资金不同，这笔钱理论上属于全国人民，而不是属于政府。

第二，这笔外汇是人民银行通过发行人民币而买入的，在人民银行的账本上，它既拥有这部分外汇资产，同时也要承担与此相关的人民币负债，因此这笔钱并不是传统意义上的国家资产。当资金外流的时候，人民银行需要收回人民币，同时将这些储备释放出去，所以不能把这笔钱简单地纳为国家资产。

究竟超额外汇储备由谁掌管？还值得进一步讨论，但我个人认为，如果未来真的成立国家外汇资产管理公司，它可以隶属国务院，但是应该由人民银行来牵头，因为这笔钱在央行的资产负债表上。另一种做法是，由财政部牵头，不过这样做的前提是，今后吸纳外汇的资金来源由央票发行改为国债发行。

投资策略须慎重

关于这笔资产如何投资，时下争论相当激烈。毫无疑问，资金需要分散风险，同时提高回报。但是从资本市场的运作特点来看，如此大规模的资金，其流动性将成为第一障碍。举个例子，所有人都知道，中国的黄金储备在外汇储备中所占的份额非常小，将一部分外汇分散成持有黄金是理所应当的。但从实际操作过程来说，在价格敏感的黄金市场上，买卖10亿美元的黄金根本做不到，何况中国增加一个百分点的黄金持有，就是上百亿美元。

对于如此大规模的资金运作，在现货市场上买进卖出实际上很困难，散户买卖根本无须顾及价格，而超大资金运作本身便对价格构成重大影响。许多目前所讨论的投资策略实际上是不切实际的。而且一旦中国开始进行资产投资分配，相信在国际资本市场上，会出现一批以猜测和跟随中国政府投资而动来牟利的对冲基金。中国购买海外账户必须涉及政治敏感性。中国在2006年到处谈判，但并购成交项目少之又少。新加坡是政治中立国，淡马锡在收购海外资产上，比中国公司有利。

外汇投资论文篇（3）

（一）法律保障体系不够完善，立法层次偏低在立法方面，我国境外直接投资没有制定统一完善的境外投资单行法，权威性较低。目前，用于规范和调整境外直接投资的主要以部门行政规章为主，如商务部的《境外投资管理办法》、发改委的《境外投资项目核准暂行管理办法》和国家外汇管理局的《境内机构境外直接投资外汇管理规定》，不同管理部门各取一块，分别涉及审批、外汇等单方面管理，并且不同管理部门的行政规章无法相互补充和支持。在遇到一些紧急情况时，各部门往往会采用一些临时性的政策措施，制成规范性文件。法律保障机制不健全，导致企业对外投资的安全和利益最大化无法保证，与促进企业“走出去”的要求存在较大差距。

（二）存在多头行政管理体制，信息资源共享机制不健全境外直接投资行政审批呈现多头管理。现行体制下，我国境外直接投资主要由商务部、发改委、财政部、外汇管理局负责管理，各管一块，各司其职，存在多头行政管理。这种多头分散的管理体制，增加了企业负担，还容易造成管理资源浪费和办事效率低下等问题。由于针对同一主体的不同业务内容与环节的管理资源与数据信息分散在上述多个职能部门，各部门之间尚未建立完善的信息共享机制和数据交换机制。信息资源共享机制不健全，难以满足当前跨境资金流动全口径监测的需要。

（三）统计监测体系和主体监管机制不完善统计监测手段单一。境外投资企业在完成外汇登记和资金汇出后，国家外汇管理局对其唯一的监测手段是每年一次的外汇年检，年检数据由企业自主申报，年检数据较为简单不够深入，其数据的真实性和准确性有待进一步验证，而且从年检数据中难以挖掘境外投资企业生产经营状况、资产和权益具体情况，统计监测和调控难度较大。

（四）个人境外投资管理空白随着我国经济的不断发展和居民财富的日益增长，以及境外资源、环境和投资回报等因素吸引，境内个人进行境外直接投资的意愿增强。但是，目前发改委、商务部等境外投资管理部门出台的法规均为境内机构对外投资设计，外汇管理部门制定的《个人外汇管理办法》虽然为境内个人境外直接投资预留了政策空间，但至今仍未出台相应的具体的实施办法和操作规程。政策限制和制度空白使大量的境内个人通过非正规渠道进行海外投资。大量的境内个人境外直接投资行为游离于外汇管理部门监管视线之外，不仅使国际收支统计数据失真，无法监测境内个人非法财产转移等跨境资本违规流动规模，也使个人境外直接投资的合法权益无法保障。

二、境外直接投资管理国际比较

中国在境外直接投资方面起步较晚，在管理上积累经验不足，因此有必要通过总结归纳其他国家在境外直接投资外汇管理方面的有益经验，指导未来改革的方向

（一）境外直接投资外汇管理国际比较1.美国：作为全球最大的资本输出国，美国很早就取消了外汇和资本管制，只要对外投资符合国家经济政策，或为发展中国家提供援助，美国一般都允许和支持。在法律保障方面，美国基本上已构建了完善的法律保障机制。尤其是二战以来，在对外投资方面专门制定了《经济合作法》《对外援助法》《共同安全法》等有关法律，不断加大对本国境外直接投资的安全和利益的保障。在行政审批权限上，美国实行各州政府管理。一方面美国能面对全球化的浪潮和新经济兴起的不断变化，来调整境外直接投资管理，保证和占领境外投资市场的优势和核心竞争力，如1999年美国政府实施《金融服务现代化法》，短时间内促使美国跨国银行在全球范围内通过兼并和境外直接投资手段成为世界排名前列的公司；另一方面通过建立海外投资企业资产申报制度，充分掌握企业运行状况。在个人境外投资方面，美国是鼓励私人资本境外直接投资的。1948年，美国实施“马歇尔计划”时，就创立了海外投资保证制度，用来奖励、促进和保护私人境外直接投资的安全与利益。在1969年设立海外私人投资公司（OPIC），作为主管美国私人境外直接投资保证和保险的专门机构，帮助美国个人企业及个人扩大在发展中国家和新兴市场国家投资。2.日本：日本的境外直接投资资本管制政策经历了“由紧到松”的重大调整，实行分类监管模式。在法律保障方面，日本政府始终坚持把支持企业走出去作为国家战略方针，先后制定和修订《外汇法》《外资法》和《境外投资信用保证制度》等法律，利用外汇储备通过购买海外战略资源和海外企业股权等形式，使日本成为仅次于美国的世界第二大海外投资大国，达到消化巨额外汇储备和“资源立国”的双重战略目标。在行政审批方面，日本对境外直接投资不再采用海外投资审批制度，实行海外投资自由化制度和资本交易项目备案制度，实行“一个窗口、分工处理”的模式，一类政策一个部门主管，不搞重复管理和审查。资本出境管理政策由财务省主管，“外向型”对外经济政策由主管工商贸易政策的经产省管理。财务省受理对外投资者相关备案文件后，转交经产省做出对该事项的备案意见，最终由财务省做出决定。在危机管理方面，日本政府建立了严格的特许、事先备案和事后报告制度，并实施“海外事业活动基本调查”，为掌握日本企业海外经营活动现状、为对外直接投资政策的制定、调整提供依据。在个人境外投资方面，日本政府在1998年日本国内的外汇兑换和交易完全放开后，个人境外投资基本放开，不受管制。3.印度：在法律保障方面，印度是金砖国家中最早以法律形式来建立投资保障机制的。20世纪80年代初，印度先后制订和颁布了《对外直接投资法》《国际投资法》《海外投资保护法》等，以法律形式来保障本国的对外投资。在行政审批方面，印度政府不断放宽境外直接投资限制，推动企业积极参与海外投资。1978年，设立海外合资企业委员会，由商业部、外交部、财政部、工业部、技术发展总局和公司事务部等机构派员组成，负责批准、管理和审查一切有关境外投资的事宜。在危机管理方面，印度政府专门设立经济司，隶属外交部，来全面负责监管境外投资企业。在个人境外投资方面，由于印度私人企业较为活跃和发达，印度政府对于个人境外投资管制方面也比中国较为宽松，例如允许个人汇出不超过100万美元在国外购买房地产、允许个人在海外承认的交易所上市等。

（二）启示综合比较上述几国境外直接投资管理的经验，结合我国实际，以下几点值得借鉴：一是国家都非常重视立法的作用。企业对外投资活动有法可依，减少企业面临的不确定因素，保障企业境外直接投资安全和利益。二是发达国家都设立一个统一的对外投资管理机构，如美国对外投资由各州政府负责管理、日本实行“一个窗口、分工处理”的分类监管模式。这种行政管理资源高度整合的管理模式值得我国借鉴。三是在对境外直接投资监管上都采取了适合自己国情的监管模式，比如美国设立海外投资企业资产申报制度，日本实施“海外事业活动基本调查”，印度设立专门部门负责监管。四是越发达的国家对个人境外投资管理就越宽松。例如美国个人境外投资管理放开程度大于日本，日本个人境外投资管理放开程度又高于印度。

三、完善境外直接投资外汇管理的政策建议

（一）制定《海外投资法》，完善境外直接投资法律保障体系对我国现行境外直接投资行政法规认真梳理，实现顶层设计，提高法律保护层次，制定出台适用于所有投资主体、投资区域、投资性质的《海外投资法》作为境外直接投资基本法，从宏观上把握境外直接投资法律规范，内容涉及鼓励促进、审批管理、宏观调控、监测预警、政府服务保障等多个方面。在《海外投资法》的基础上，涉及各管理部门具体分工的，可由国家外汇管理局、商务部、发改委等部门在境外直接投资审批和行政服务等方面制定相应的制度性和规范性文件，从而形成系统化的、逻辑化的、体系化的完整的境外直接投资法律保障体系。

（二）完善部门分工管理和信息共享机制，整合管理资源一是将境外直接投资项目核准和开办核准业务合并，归口一个部门管理，形成主管部门负责事前审批备案，外汇局负责事中监测、事后核查的管理体制。这样既提高了境外直接投资便利性，避免了投资主体在多个部门奔波，节省时间成本和人力成本，又使境外直接投资管理框架变得清晰明朗。二是按照“谁投资、谁决策、谁收益、谁承担风险”的原则，逐步放松境外投资管制，逐渐向自动许可制或登记备案制过渡，对符合条件的海外投资免除政府事先批准，落实企业投资自，实现跨境资金流动均衡管理的目标。三是搭建跨部门的境外投资管理信息共享平台。开发境外直接投资管理信息系统，实现商务部、发改委、外汇局、税务部、海关等多个部门境外直接投资审批备案、登记、资金汇兑、纳税、非货币出资等多项信息的共享，为国家宏观调控和构建完善的境外直接投资政策支持体系提供信息支撑，防止信息不对称造成的监管缺失。

外汇投资论文篇（4）

关键词:远期汇率偏离 套利受限 交易策略

文献综述

非抵补利率平价理论阐述了在两国开放经济中,国家间的利率水平差额会引起本国远期汇率的变化,即等于远期升水。Fama(1984)认为基于利率平价理论,远期汇率应等于未来即期汇率,但实证表明二者有时会呈负向关系,他把这种现象称为所谓的“远期汇率偏离之谜”。之后,Sarno(2006)等人用数据证实了远期汇率并不能无偏地估计未来的即期汇率,说明“远期汇率偏离之谜”的确存在,并试图用各种不同的原因解释这种现象。迄今为止,偏离之谜并没有得到非常令人信服的解释,并且继续困扰着国际金融学界。

最早用套利受限解释这种现象的是Lyons(2001),他认为现实生活中存在的远期汇率偏离都是非常小的,套利资本会选择其他可以达到更高夏普比(所投资的工具带来的收益与风险之比)的投资机会,而不会对远期汇率偏离的现象产生兴趣。结果这种偏离就会显著并持续存在,使这种现象可以被观测到。近期基于套利受限理论假设的文献用数据说明了该假说存在的合理性,例如Sarno等人(2006)用非线性模型证实了该假说可以解释“远期汇率偏离”之谜。近年来诸多学者根据金融机构公开的研究报告证实金融机构无论远期汇率偏离程度大小都会投机于汇率偏离带来的超额收益。

本文希望重新审视套利受限的定义,用多个双边外汇交易取代通常的单个双边外汇交易进行研究,以期构建最优的外汇持有投资组合,来探寻是否真的只有在巨大的超额收益时,投机资本才会进入这个市场。如果投机资本无论偏离大小都会进入这个市场,那么套利受限假说就存在问题,并不能单独地解释“远期汇率偏离之谜。”

套利受限假说及其市场证据

非抵补的利率平价理论认为预期汇率与即期汇率的变化率等于两国间利率差额,或者在满足抵补利率平价时,等于远期升水。众多文献都基于Fama(1984)提出的法玛回归验证此关系,该回归认为如果平价关系成立,那么远期升水可以无偏估计未来即期汇率与现在即期汇率的差额。具体方程如下:

st+1=α+β(ft,1-st)+ut+1 (1)

其中st和ft,1代表t时期即期汇率的自然对数以及t时期关于t+1时期远期汇率的自然对数,ut+1表示扰动项以及st=logSt。平价关系成立,则截距项α应为0,斜率系数β应为1,扰动项无自相关。通常的研究却表明α显著地不等于0,而β则不等于1,甚至出现负数的情况,即“远期汇率偏离之谜”。

套利受限理论开创者Lyons(2001)提出因为偏离值太小套利者不愿进入此市场,而选择更高夏普比的投资机会,这样远期汇率偏离现象就会长期存在。过去50年美国市场上进行购买持有策略的交易所带来的夏普比平均可达到0.4,他指出若夏普比低于0.5,则金融机构不会从事这项投资。在分析美国与其他六国的外汇市场时,他发现考虑交易成本后,对偏离的交易只能带来0.37到0.41的夏普比,从而支撑了该假说。

Villanueva(2007)发现当远期汇率偏离能带来较大收益时,远期升水可无偏地估计未来的即期汇率。Sarno(2006)建立非线性的平滑转换回归证实当夏普比很高时确实无偏离。他们都发现大的偏离现象会逐步得到修正,而小的偏离则会持续存在。过去的文献更多是利用实证方法研究套利受限与远期汇率偏离之间的关系,而不是通过偏离交易本身来证实套利者是否会进入有汇率偏离的市场。下文据此出发说明套利无论偏离大小,投资者都会进入外汇市场。

最优投资组合模型构建及实证结果

在外汇市场上,假设汇率变化服从随机游走过程,那么最简单的一种投资策略就是在高利率国家储蓄,在低利率国家融资,这样考虑了汇差变动后可以带来的收益如下:

CTt+k=(1+i*t,k)St+k/St-(1+it,k)当it,k≤i*t,k

CTt+k=(1+it,k)-(1+i*t,k)St+k/St当it,k≥i*t,k

(2)

其中,it,k和i*t,k则分别代表跨度k个时期的本国与国外利率水平,CT表示这种简单投资策略所带来的收益。

外汇市场可以构建不同币种间的投资组合进行风险分散,故可按照不同权重配置外汇资产。用CTP表示组合带来的收益,即CTPt+k=w`tCTt+k+it,k,其中w`t是外币组合权重向量,CTt+k是投资组合中不同外币收益的向量。本文沿袭Lyons(2001)提出套利受限假说的基础在于金融机构会依据夏普比进行投资决策的思想,考虑整个投资组合的夏普比最大化,使用VaR对投资行为进行测度,并将权重设定为5%进行变化。这样最优化的投资组合模型构建如下:

s.t: VaRt(α)≥VaR*t(α)

wt∈{0,0.05,0.1,…0.95,1}和w`tE=1 (3)

其中Ret+k表示预期收益的列向量,∑t表示对应的协方差矩阵,VaRt(α)和VaR*t(α)则分别对应投资组合的风险价值以及基准投资的风险价值,E代表单位阵。

本文先求解满足约束的投资组合最优化问题,对在远期汇率偏离现象出现时的投资组合绩效进行评估,并选取了1990年1月至2005年12月美元对其他六国汇率并选用标准普尔500指数作为基准投资工具采用法玛回归进行分析,得出以下结论:斜率系数β通常为负值,即所谓的“远期汇率偏离之谜”存在,说明非抵补利率平价关系不能成立;最优投资组合夏普比可以达到0.97,这个数值显著地高于基准投资所带来的收益;CAPM模式下的β系数也几乎接近于0,表示在外汇市场的风险通过投资组合后已经极大地被分散,这论证了无论远期汇率偏离大小,偏离交易都是很有吸引力的,从而质疑了套利受限假说的有效性。

综上所述,套利受限假设认为远期汇率偏离值太小而不足以吸引套利资本,因为其他可选择的投资机会会带来更大的收益。过去几十年的数据却说明了真实市场中套利者始终会对偏离现象产生兴趣而无论其偏离值大小。本文采用了外汇投资组合的思想,验证了偏离之谜的存在性,也发现偏离的交易可带来更高夏普比以及能分散风险,从而论证了套利受限假说不可以单独作为解释“远期汇率偏离之谜”的原因。

参考文献:

1.Fama, E. F.,1984, Forward and Spot Exchange Rates,Journal of Monetary Economics, 14, 319-338

2.Lyons, R. K., 2001, The Microstructure Approach to Exchange Rates, MIT Press

3.Sarno, L., Valente, G., Leon, H., 2006, Non-Linearity in Deviations from Uncovered Interest Parity: An Explanation of the Forward Bias Puzzle, Review of Finance, 10, 443-482

4.Villanueva,O. M.,2007,Forecasting Currency Excess Returns: Can the Forward Bias be Exploited?, Journal of Financial and Quantitative Analysis, 42, 963-990

外汇投资论文篇（5）

1 文献回顾

一般认为汇率对fdi的影响涉及两个层面:一是汇率水平的变动(货币的贬值或升值),二是汇率波动的剧烈程度(汇率的稳定性)。汇率变动的这两个层面对于对外直接投资的流出都会产生不同的影响。从20世纪70年代起,国外学者就开始研究这两个层面的汇率变化对直接投资的影响。

有关第一个问题,cushman（1985) 考虑了一个两期的动态模型。模型不仅考虑了汇率的水平而且考虑了预期汇率波动的影响。通过分析生产地和销售地不同的四个对外直接投资模型,cushman推断预期母国货币升值将会降低投资者在东道国的生产成本,当因汇率升值导致的本国生产成本与在投资对象国本地生产成本的差额,大于在出口对象国直接投资的沉淀成本时,就可能发生对外直接投资。cushman的理论被称为“相对生产成本效应”理论。邢予青(2003)以日本对

3 结论与政策建议

第一,两个变量之间协整关系表明,我国的对外直接投资odi和人民币的汇率exr本身都是非平稳的时间序列数据,但从长期来看它们之间存在着稳定的负相关的关系(这里人民币的汇率的表示方法是直接表示法),人民币汇率每变动34.0586个百分点,则我国的对外直接投资会变动1个百分点。这一结论与对日本的对外直接投资和日元升值之间的关系进行分析时得出的结论是一致的。在我国工业化的进程中,人民币的逐渐升值是一个必然要经历的过程,如何抓住这一机遇。加快“走出去”的步伐,是企业在进行对外直接投资时要考虑的重要问题。

第二,granger因果检验的结果表明,我国的对外直接投资odi是人民币的汇率的ganger原因,同时人民币的汇率也是我国对外直接投资odi的granger原因。且人民币对美元的汇率对于我国对外直接投资的先导作用更加明显。从长期来看,人民币一定幅度的升值又是一种必然,这样就会促进我国企业的对外直接投资,因此作为对外直接投资主体的企业也应该抓住这种机遇,实现企业自身的跨越式的发展。同时我国的对外直接投资对于人民币的汇率也具有先导作用。现阶段,我国的贸易顺差不断增大,外汇储备也不断增加,这就在客观上产生了人民币升值的压力。而对外直接投资的增加能够缓解我国来自这方面的压力,从而有利于保持我国人民币汇率的稳定。

参考文献:

［1］邢予青.汇率与日本对华直接投资［j］.世界经济文汇，2003(8)：12-20.

［2］王凤丽.人民币汇率对我国对外直接投资的影响［j］.经济问题，2008（3）：5-12.

［3］夏坤，陈巍巍.对外直接投资和汇率关系的理论分析［j］.时代经贸，2008（7）：3-18.

外汇投资论文篇（6）

1 文献回顾

一般认为汇率对fdi的影响涉及两个层面:一是汇率水平的变动(货币的贬值或升值),二是汇率波动的剧烈程度(汇率的稳定性)。汇率变动的这两个层面对于对外直接投资的流出都会产生不同的影响。从20世纪70年代起,国外学者就开始研究这两个层面的汇率变化对直接投资的影响。

有关第一个问题,cushman（1985) 考虑了一个两期的动态模型。模型不仅考虑了汇率的水平而且考虑了预期汇率波动的影响。通过分析生产地和销售地不同的四个对外直接投资模型,cushman推断预期母国货币升值将会降低投资者在东道国的生产成本,当因汇率升值导致的本国生产成本与在投资对象国本地生产成本的差额,大于在出口对象国直接投资的沉淀成本时,就可能发生对外直接投资。cushman的理论被称为“相对生产成本效应”理论。邢予青(2003)以日本对中国的直接投资为背景分析了汇率和日本对外直接投资之间的关系。通过使用从1981—2000年日本在中国9个制造业部门对外直接投资的数据,建立模型进行回归分析,研究结果表明,日元对人民币的双边真实汇率和日本对中国直接投资之间存在显着正相关关系。

对于汇率波动幅度对直接投资的影响,一般认为:汇率波动越剧烈,对外直接投资所面临的风险就越大。因此汇率波动幅度过大对风险回避型投资主体是不利的。早期的wilhborg（1978)认为汇率的波动程度等价于投资者所面临的汇率风险,汇率频繁或剧烈地波动对于风险厌恶的对外直接投资者往往具有负面效应。campa(1993)等学者采用期权定价模型得出汇率的频繁波动带来了很高的不确定性,汇率变动得越剧烈,就越需要更高水平的汇率来诱使企业执行fdi决策。汇率的频繁波动使得投资者进行投资决策时更多地考虑投资的不可逆性。换句话说,大的汇率波动将增加外国直接投资的风险,而风险增大时投资者将要求更高的投资溢价以抵消可能出现的损失,于是放弃部分项目。

2 实证分析

2.1 平稳性检验

首先对所选变量数据序列的平稳性进行检验。本文采用的是adf单位根检验的方法,分别就每个变量的时间序列的水平和一阶差分形式进行检验,检验的结果见表1。

在adf单位根检验的过程中,分别对我国的对外直接投资流量odi和人民币对美元的汇率变量exr进行水平和一阶差分的检验,临界值取的是5％的显着性水平,从检验的结果中可以看出两个变量在水平序列上是非平稳的,而在一阶差分上都是平稳的,即两个变量都是?i(1)。

2.2 协整检验

由于时间序列exr和odi都是一阶单整,因此有可能存在着协整关系。本文采用了johansen极大似然法对时间序列exr和odi进行协整检验。在进行协整检验之前,必须确定var模型滞后的阶数。如果滞后阶数太小,则误差项的自相关会很严重,但滞后阶数也不宜过大,滞后阶数过大会导致自由度的减小,直接影响模型参数估计量的有效性。按照最小aic准则确定最佳滞后期为2,协整检验的结果见表2。

由表2可以看出,当r=0时,似然率统计量的值是20.05,大于显着性水平为5％的临界值15.41,表明应拒绝零假设,接受r=1的被择假设。而在假设r=1时,似然率的统计量是3.03,小于显着性水平是5％的临界值3.76,因而接受r=1的假设。也就是汇率时间序列和对外直接投资流量时间序列之间存在着一个协整关系,估计得出的协整关系对应的方程是：

方程下面括号内的数是对应的t统计量。由此可以看出,长期来看,对外直接投资流量和人民币的汇率之间存在着负相关的关系,因为本文的人民币的汇率采用的人民币对美元的直接表示方法,因此exr和odi的负相关表达的是当人民币升值时,我国的对外直接投资也会相应增加。我国的对外直接投资每变动一个百分点,人民币对美元汇率水平就会相应变动34.06个百分点。

2.3 granger因果检验

协整检验的结果表明两个变量之间存在着长期的均衡关系,但这关系是否具有因果性还需进一步的验证。

从表3的granger因果检验的结果中我们可以看出,两个p值分别是0.0048和0.00098,说明变量lnodi对lnexr在1％显着性水

平上都是具有明显先导作用,即我国的对外直接投资是引起我国汇率变化的granger原因；同理lnexr对于lnodi的先导作用更加明显,也说明人民币的汇率水平同样是我国对外直接投资发生变化的granger原因。

3 结论与政策建议

第一,两个变量之间协整关系表明,我国的对外直接投资odi和人民币的汇率exr本身都是非平稳的时间序列数据,但从长期来看它们之间存在着稳定的负相关的关系(这里人民币的汇率的表示方法是直接表示法),人民币汇率每变动34.0586个百分点,则我国的对外直接投资会变动1个百分点。这一结论与对日本的对外直接投资和日元升值之间的关系进行分析时得出的结论是一致的。在我国工业化的进程中,人民币的逐渐升值是一个必然要经历的过程,如何抓住这一机遇。加快“走出去”的步伐,是企业在进行对外直接投资时要考虑的重要问题。

第二,granger因果检验的结果表明,我国的对外直接投资odi是人民币的汇率的ganger原因,同时人民币的汇率也是我国对外直接投资odi的granger原因。且人民币对美元的汇率对于我国对外直接投资的先导作用更加明显。从长期来看,人民币一定幅度的升值又是一种必然,这样就会促进我国企业的对外直接投资,因此作为对外直接投资主体的企业也应该抓住这种机遇,实现企业自身的跨越式的发展。同时我国的对外直接投资对于人民币的汇率也具有先导作用。现阶段,我国的贸易顺差不断增大,外汇储备也不断增加,这就在客观上产生了人民币升值的压力。而对外直接投资的增加能够缓解我国来自这方面的压力,从而有利于保持我国人民币汇率的稳定。

参考文献:

［1］邢予青.汇率与日本对华直接投资［j］.世界经济文汇，2003(8)：12-20.

［2］王凤丽.人民币汇率对我国对外直接投资的影响［j］.经济问题，2008（3）：5-12.

［3］夏坤，陈巍巍.对外直接投资和汇率关系的理论分析［j］.时代经贸，2008（7）：3-18.

外汇投资论文篇（7）

一、外商直接投资和汇率变动的相关理论

1.汇率变化的相关理论

两种钱之间的兑换比率就是汇率，货币价值的相对提高和降低主要通过汇率变化体现，汇率变化幅度大小和变化范围取决于汇率制度的变化，同时经济交流和政治交往有时也会体现在汇率变化上。汇率变化主要是通过汇率传导机制的价格对经济影响，并由汇率变动预期两个方面来体现。

（1）汇率变动引起的价格的连锁变化

对一国经济的影响，汇率变化主要体现在价格升值的货币或贬值，汇率传导机制会导致贸易品和非贸易品的价格变化，从而影响外贸在全国的收支状况。以货币升值为例：如果一种货币价值增长，假设商品本国的出口价格不变，此商品价格在国外上升，这种情况最终会导致商品的国际竞争力下降，这种商品出口数量减少。在这种情况下，该国的进口商品数量增加，出口放缓，国内收入下降，就业减少，进口增加也将会产生一定影响，国内消费者可能会因为大量国外产品的进入和价格下跌加大对进口商品的购买，降低产品消费，抑制国内产量扩张。改变国内生产规模，尤其是国内生产收入减少将影响该国的投资收益。此外，由于该国劳动力成本和原材料成本的相对价格会提升，会增加投资者对国内投资成本。收入和成本增加，引发投资者可以获利下降，从而影响投资者投资于该国的积极性，外国资本流入。同样，一个国家的货币贬值理论上将抑制进口，促进出口，相对于外国投资者，该国国内生产规模增大，增加收入，利润率也有所提高。因为该国货币价值的增大，使外币在国内拥有更多购买力，并有了吸引更多外国资本流入的比较优势。

（2）汇率变动对心理期望值的影响

汇率变动对进出口的影响通常会有一些“时间延迟”，一段时间后才能真正反映国际收支及其对国内经济的影响，这样一个改变汇率的轨道称为“j曲线效应”，经常汇率对经济的影响将取决于人们心理预期的汇率变化。当一个国家的货币开始升值，投资者将首先确定这个升值是否持续，这样的判断或投资者的心理预期往往会影响下一个投资计划。如果只是短期或一次性的心理预期升值，基本不会影响投资者的决策。但是，如果预期货币长期可持续性升值，投机性投资者将借机进入国家市场，伺机牟利。如果投资者预期货币贬值，以避免该国货币持有的可能损失，投资者往往会选择从国内转移资金。

2.国外商人直接投资的相关概念简述

外商直接投资是国际资本流动的重要方式，比较经典的理论分析主要包括：垄断优势理论和国际资本流动理论。

（1）垄断优势理论

垄断优势理论认为，跨国公司想在东道国成功的进行经济活动，就要具有本地企业无法比拟的垄断优势。这些优势主要体现在以产品性能为代表的市场垄断优势、以专有技术为代表的生产垄断优势、以一体化生产为代表的规模经济优势。东道国市场不完全的条件下，跨国公司可利用这样的垄断优势排斥自由竞争，维持垄断高价以获得超额利润。

（2）国际资本流动理论

国际资本流动理论将各国的利率和利润率差异作为国际资本流动的主要原因，该理论的基本假定是：世界上只有两个国家，分别为资本充裕国和资本稀缺国，且两国的投资效益分别遵循边际收益递减规律，则在开放经济系统中，资本会从资本充裕国流入资本稀缺国，使两国的效益都增大，资本配置达到最优。将该理论进行扩展，可以理解为各国的产品和生产要素市场是一个完全竞争的市场，资本可以自由地从资本充裕国向资本稀缺国流动。投资国资本流出是为了寻找更好的市场、谋求更高收益，而东道国也会因为接受资本流入可以更好发展本国经济，从国际资本流动中获益。所以，很多国家在吸引大量外商直接投资的同时也会大量进行对外投资，每个国家和市场都希望可以在资本流动中获利。

二、人民币汇率与国外商人投资的特点分析

1.人民币汇率改变的特点

人民币汇率制度改革分为三个阶段：1979年改革开放至1994年中国汇率改革间，人民币兑美元贬值剧烈且明显，与之相对应的人民币实际有效汇率也在不断下降。在1994年至2005年，作为一个单一结果，有管理的浮动汇率制度实际上是显示钉住美元，1998年亚洲金融后，以支持东亚国家渡过难关危机，中国政府承诺不贬值，人民币兑美元稳定在“8”时代。所以，在这个阶段的名义汇率和实际有效汇率一直保持着长期稳定的。2005年后不再钉住美元，人民币兑美元加快，实际有效汇率也明显提高。由于实际有效汇率除有关期间通货膨胀的影响，能够更好地反映经济形势和国家竞争力，所以，实际有效汇率比名义汇率的波动更为明显。

2.国外商人投资的主要特性

（1）投资总规模增加，增速变缓

合同总金额可能出现我国投资者对投资的需求，但实际数量更多的反映了实际经济形势。对比实际合同金额，合同价值政策变化对东道国的性能更为敏锐。外国直接投资合同总金额的快速增长不同于实际数量的外国直接投资，虽然总体表现出日益增长的趋势，但稳步增长，增长率也显示出明显波动。

（2）钱的来源宽广，特别具有依赖性

亚洲一直是最重要的在中国的外国直接投资来源，一年两个季度的投资来自香港，其他主要投资者日本、新加坡、韩国、台湾和澳门。此外，北美、欧洲、英国、法国、德国、荷兰是我国重要的外国直接投资来源，拉丁美洲维尔京群岛和开曼群岛和大量流入我国，但由于它的特殊性，其也是我国企业海外直接投资目的地。

三、人民币汇率变化引起的外商直接投资的变化

1.实际有效汇率引起的外商直接投资总额的变化

人民币实际有效汇率与外商直接投资之间的关系更为明显，大多数情况下，实际有效汇率下降同时，人民币实际通用价值和外国直接投资增加，满足货币价格传导机制的视角下汇率影响。汇率制度改革作为一种重要指南，一个国家的汇率政策和外国直接投资以及国际贸易指数有明显影响。

2.人民币汇率引起的外商直接投资项目数的变化

虽然外商直接投资项目数没有直接说明外资利用率，但改变投资项目数量可以反映出外国投资者的热情。以前文来看，政策变化和突发事件也体现在改变投资项目的数量，从汇率变动和外商直接投资的项目数来看，显著经济活动通过投资项目数量反映的灵敏度比外商直接投资的实际合同金额高，因此会出现在投资改革汇率制度对关键年份的项目数量有较为明显的改变，本身对汇率的变化不敏感，显示出外国直接投资数量可以通过汇率变动对投资者的投资行为产生影响。

四、人民币汇率变动与外商直接投资总额的实证分析

1.模型设定

本文借鉴魏尚进建立的外商直接投资基础基础模型和黄亚钧建立的外商直接投资扩展模型，将我国GDP和世界GDP引入模型用以衡量国内外的经济形势，引入国内人均工资水平用以衡量劳动力成本，引入工业生产者出厂价格指数衡量我国的生产投资状况，除此之外，汇率及其变动情况也作为模型的主要自变量，用以衡量汇率变动对外商直接投资产生的可能影响。依据引力模型扩展的线性方程如下：

Ft=β0+βiRt+β2Vt+β3Gt+β4Wt+β5Gt+β6Pt+εt

2.时序平稳性检验

本文Stata软件测试过程中，通过dfuller为实现ADF检查过程。ADF检验变量，lnv，lnrr，lnf和lnwg在非平稳变量的10%显著的水平可以拒绝假设。通过对每个案件进行lng检查，发现其测试表（1，1，1）性能显著，在有时间趋势和滞后一个阶段的情况下，也符合10%的显着性水平上线拒绝原假设，序列稳定。同样地，在每一种情况下lnw和lnp被测试，lnw与时间时的趋势是在10%的显着性水平，以满足拒绝非平稳序列假设，lnp在任何时间趋势，当滞后期还可以平稳试验。因此，在10%的显着性水平，所有变量都可以通过单位根检验，表明所选择的变量是平稳时间序列，可以返回，情况不存在虚假回归。

3.多元回归分析

由于各变量在10%的显著性水平下都可以通过ADF检验，所以直接通过多元回归来分析汇率及其变动情况和GDP对外商直接投资的影响情况。在用人民币实际有效汇率进行回归分析前，首先通过做双变量的散点图来初步分析所选变量是否会对外商直接投资产生影响。

图1的六个小图分别展示了Inf和另外五个自变量之间的变动趋势情况。由这些图像初步判断Inf与Inrr，Ing和Inw存在较为明显的相关关系，但与Inv、Inwg和Inp的相关关系并不明显，需要进一步分析、检验。

对所选变量进行多元回归，回归结果整理并制成表2，从表2反映的初步回归结果来看，除了实际有效汇率可以满足在1%的置信区间显著之外，其他变量都不显著。这说明可能遗漏了重要的变量或者模型设定有问题，对Inf做变动趋势图，并寻找可能的失效原因。

由图2Inf的时序图可见，在1992年之后Inf出现了短期急速上升的情况，这说明1992年的对外开放新政策对我国的外商直接投资有重要影响，所以在模型建立过程中需要加入虚拟变量dl用来表示政策变动对外商直接投资的影响。所以设虚拟变量dl在1992年之前为0，1992年之后为1，加入模型之后重新进行回归检验。

表3示出了加入伪变量后回归结果。F检验值393.71，在99%置信水平显著，整体回归方程可以进行测试。在每一个解释变量，实际有效汇率回到在1%的水平显着性显著的系数为负，表明外商直接投资的实际有效汇率确实有一定的影响。在1%的显着性水平显著系数GDP的回报为正，表明国内生产总值将吸引外国直接投资的增加，起到了积极促进的作用。在1%显著性水平的全国平均工资回归的意义，系数是负的，这说明增加国内劳动力成本的确对外商直接投资产生负面影响。分析结果显示外商直接投资的汇率波动范围的增长之间没有显著的相关性，吸引了世界的GDP和中国，中国的工业生产价格指数也对外国直接投资没有显著的效果。汇率波动是不是所选数据显著和年度数据，每年的统计数据在一定程度上影响了汇率波动对原外国直接投资的影响。GDP整体增长在世界上不会有我们的外国资本流入有显著影响。回归结果不显著PPI可能与有关外国投资流入近几年中国的变化有关。此外，虚拟变量和常数项，但也能满足在1%的水平显着性显著回报，系数为正，对外国直接投资政策变化的影响是非常显著，而除了这个模型解释涉及的变量，还有一些会影响外国直接投资等因素。

为了对比分析实际有效汇率与名义汇率对外商直接投资的影响，用名义汇率做汇率变量，再次进行多元回归，所得结论整理为表4。

从回归结果在表4的角度来看，F检验值593.56，在99%置信水平显著，整体回归方程可以进行测试。国内生产总值，占世界生产总值，表示政策变化的虚拟变量，结果用名义汇率和结果的真实有效汇率的分析分析是相似的。PH回归分析只有在使用实际有效汇率时的系数为负，但分析结果系数后，名义汇率为正，由于两次回归INP在1%的显着性水平都无法通过测试，外国直接投资的影响是对结果不是很明显，所以影响不大。因此，用名义汇率进行外国直接投资和其他因素的分析，得出的结论结论与实际有效汇率保持一致。专注于名义利率和外国直接投资之间的相关性可以从表中的数据可以看出，名义有效汇率的回报率在1%的置信水平显著，贬值是8.45，系数为1.04，这表明增加了外国直接投资的流入，因为名义汇率的数据有一定的作用，名义汇率排除使用人在直接标价法杂志兑美元，因此，代表名义汇率的人民币名义值增加PE，得出结论：基本一致的实际有效汇率对人民币的外商直接投资价值有积极作用。

参考文献：

[1]王光宇.利率市场化改革取得突破性进展[J].银行家，2013：01：11.

[2]梁彩，红张餐.利率市场化改革任重而道远[J].银行家，2014.03：39―1.

[3]人民币汇率反弹近来走势如过山车[N].华尔街日报中文版，2013-3-7.

外汇投资论文篇（8）

一、引言

中国是外汇储备大国，2008年金融危机的发生，使得政府和人民对外汇储备问题的关注度增强。2008年，为了适应复杂的金融环境，根据WTO的规则和我国市场的开放程度，国务院对《中华人民共和国外汇管理条例》进行了修改和完善，这一次调整主要是为了实现推进外汇市场市场化、稳步推进人民币可自由兑换、大力改善出口结构和缓解国际贸易纠纷和争端四个目的。

外汇储备可以进行如下定义：外汇储备（Foreign Exchange Reserve），又称为外汇存底，指一国政府所持有的国际储备资产中的外汇部分，即一国政府保有的以外币表示的债权。是一个国家货币当局持有并可以随时兑换外国货币的资产。狭义而言，外汇储备指一个国家的外汇积累；广义而言，外汇储备是指以外汇计价的资产，包括现钞、黄金、国外有价证券等。外汇储备是一个国家国际清偿力的重要组成部分，同时对于平衡国际收支、稳定汇率有重要的影响。目前我国外汇储备的原则是“安全、灵活、保值、增值”。第一位是安全，只有在安全的前提下，保值和增值才有基础。但由于储备资产是支付工具，应该随时能变现，因此必须具有灵活性，这两者缺一不可。当然，这里所说的安全，不仅是货币汇率、利率风险的防范，更重要的是变现、流通、兑换风险的防范。因此，为减少储备资产风险，在考虑对外支付的情况下，应该采取积极主动的手段，把储备当作金融资产进行管理和运营。在保值的基础上，不仅仅要获取基本利息的收益，还要努力争取获得较高的投资收益，实现储备资产的增值。在“安全、灵活、保值、增值”的原则下，国家外汇局应该对外汇进行分散化投资，降低其风险，根据相关因素确定外汇货币的形式和数量，密切的注意国际经济情况，以及储备货币的汇率情况，及时对外汇储备进行调整。因此，影响外汇储备的因素是国家外汇管理局需要考虑的重要因素，基于外汇影响因素的重要性，笔者选择了本文的题目进行研究。

二、相关文献综述

在介绍完本文的引言以及研究文献之后，笔者对相关文献进行综述，为下文影响因素的总结作铺垫。

梁莉，陈金贤（2007）认为中国外汇储备规模与年度进出口额、外商直接投资、对外直接投资规模具有长期的稳定关系，年出口规模与外汇储备规模之间具有单向因果关系，是造成外汇储备快速增长的主要原因；外商直接投资和外汇储备规模具有正向相关关系，但影响强度较弱，而对外直接投资对外汇储备有负向相关关系，影响强度最弱。

胡尧（2008）在我国外汇储备剧增，大量闲置，投资成本低的背景下，采用定性分析与定量分析相结合的方法，他认为，出口额和外商直接投资的持续增长是构成外汇储备快速增长的最主要原因。我国对外开放程度的加深和GDP持续高增长是造成外汇储备高增长的客观原因。人民币实际汇率与我国外汇储备增长量之间是相互影响、相互制约的机制。货币市场基础货币投放的增加是外汇占款增加即外汇储备增加的结果。随着研究的深入，结合国内外理论界对适度。

赵艳国（2009）认为我国净出口、资本流动、误差与遗漏都构成了我国外汇储备的来源，因此，他认为加工贸易、外商直接投资、人民币汇率变动预期是影响外汇储备的相关因素。赵艳国通过协整检验发现加工贸易、外商直接投资与人民币汇率变动预期与外汇储备之间存在着稳定的协整关系；通过对向量自回归模型的估计，得出以FDI形式进行的国际产业转移对我国外汇储备的影响路径。

杨东星（2012）认为从长期来看，影响我国外汇储备的最重要因素是汇率，其次是外商直接投资，再接下来是货币供给量；净出口对我国外汇储备的影响相对较小。

三、外汇储备的影响因素

在对外汇储备的影响因素进行文献综述以后，本文笔者将外汇储备的影响因素划分为三大类：

第一，经常损益类项目。经常损益类项目是至我国出口进口对外汇储备的影响，出口可以增加外汇储备，而进口又会减少我国的外汇储备。因此在这个项目中可以选择净出口作为外汇储备最终的影响因素。

第二，宏观政策因素。通过文献综述的相关内容可以看出，人民币实际价值的变动会引起外国资本流入和流出的改变，从而影响外汇储备。人民币实际汇率、人民币利率以及人民币货币的供给量变动都会引起人民币的购买力变化，从而引起国际资本投资的变化。在这个项目目中，人民币汇率的变动考虑国内外的经济因素，货币供给量主要考虑国内的宏观环境的变动，货币供给量变动是引起货币利率变动的原因。因此，笔者将外汇汇率变动与货币供给量当作外汇储备的影响因素。

第三，国际投资因素。涉及到外汇的投资主要有外商直接投资和对外直接投资。外商直接投资会一起外汇储备的增加，对外直接投资会引起外汇储备的减少。由于对外直接投资的数额和方向是可以调控的，因此，在这个方面，笔者认为外伤直接投资是影响哇哦会储备的主要因素。

四、文章建议

在了解外汇储备的影响因素之后，我国应该加强对中国外汇储备的管理。对外汇储备的管理，中国应建立一个完善的管理框架，积极实行多层次、多元化的对外投资策略，满足企业、个人和金融机构合理的持有、使用及投资的外汇需求，支持和鼓励我国民间对外投资，进一步推动由“藏汇于国”向“藏汇于民”的转变。增加外汇储备的投资渠道，不能仅仅只为流动性而放弃收益性，应该根据投资组合原理来实现“风险最小，收益最大化”的目标来实现储备的管理，把流动性与收益性原则相结合，寻求流动性与收益性之间的平衡点，妥善安排外汇储备的资产形态。

参考文献：

[1]赵艳国.外商直接投资对我国外汇储备影响的研究[D].中国硕士论文库，2009.

[2]胡尧.我国外汇储备的因素分析与规模合理化的研究[D].中国硕士论文库，2008.

[3]梁莉，陈金贤.我国外汇储备规模增长主要因素的实证分析[J].西安交通大学学报，2007（27）：30-33.

外汇投资论文篇（9）

一、人民币升值的原因

进入21世纪以来，全球经济低迷、萧条，许多西方国家面临着通货紧缩的巨大压力。与一些发达国家情况正好相反的是，

（二）内因

1.实际有效汇率。据imf估算,2002年人民币相对于其他主要贸易伙伴的名义有效汇率下降了6%,而根据胡祖六(2003)的测算,从2002年2月美元从其汇率的最高点贬值到2003年6月,人民币的实际有效汇率已经下降了11%。自1994年

2.购买力平价。“购买力平价”理论是一种重要的汇率决定理论。该理论认为,购买力平价(ppp),指一定时期内两种货币的汇率是由两种货币在本国国内所能购买的商品与劳务的数量来决定的。也就是说本国货币与外国货币的交换,实质上是本国货币和外国货币购买力的交换,长期均衡汇率是由本国货币与外国货币的购买力对比决定的。联合国开发计划署(undp)的《人类发展报告》显示,2005年

外汇投资论文篇（10）

一、引 言

21世纪初，以Melitz的“贸易对行业内资源配置与生产率的影响”一文为标志，在国际贸易理论研究中开始呈现出基于异质企业的研究新动向。Baldwin把基于异质企业的一系列贸易研究成果统称为“新新贸易理论”［1］。这一领域被称为是继新贸易理论、贸易与经济增长理论和利益集团与贸易政策之后国际贸易领域新的研究焦点论文下载。

目前，在新新贸易理论框架下，基本形成两大体系：一类是以Melitz为代表，着重将企业生产率差异纳入新贸易理论，并以此分析企业商业模式选择。其中，Melitz以克鲁格曼的差异化产品、规模经济和垄断竞争模型为基础，通过引入企业的异质性来解释国际贸易中企业的差异和出口行为，为企业生产率差异纳入国际贸易和投资的理论框架奠定了基石［2］。Helpman等拓展了Melitz模型，进一步考虑跨国企业建立海外分公司的决策，即企业以出口还是FDI的形式进行国际化。其研究表明企业究竟是选择出口还是FDI行为，是由企业的生产效率预先决定的。只有生产率最高的企业才会选择FDI，生产率处于中等水平的企业选择出口，而生产率较低的企业只在国内市场销售［3］。Bernard等将异质企业与新贸易理论以及产业间贸易有机结合起来，关注贸易自由化下，企业、国家和产业如何相互作用，资源如何通过企业在产业内和产业间重新配置，全面考察了产业内贸易、产业间贸易、同行业内异质企业（出口与不出口企业）的效率差异、贸易自由化与收入分配的关系等诸多问题［4］。

新新贸易理论框架下的另一条脉络是研究企业内生边界的决策。主要是以Antràs为代表，将新制度经济学的不完全契约思想纳入一体化和外包的商业模式选择中。这是国际贸易理论借鉴其他领域的思想并相互交融的产物。其中，Antràs将GrossmanHartMoore产权分析方法的企业观点和HelpmanKrugman的贸易观点结合在一个理论框架下，提出了一个基于企业边界的不完全契约模型分析跨国公司的定位和控制决策，强调了资本密集度和剩余索取权的配置在企业国际化过程决策中的作用［5］。Antràs和Helpman则将 Melitz的异质企业贸易模型和Antràs的企业内生边界模型进行结合，进一步考虑“不完全契约的摩擦亦存在一体化企业内部”、“生产中存在两种投入品”的情形，探讨契约的不完全性对异质企业边界、外包（outsourcing）以及内包（insourcing）战略选择的影响，为研究企业全球化和异质企业的组织决策提供了全新的视角［6］。他们提出：低研发密集度行业中，高生产率企业倾向做外包，较低生产率企业倾向做内包；而高研发密集度行业中，生产率最高的企业倾向对外一体化。次之，倾向做外包。再次之，则倾向国内垂直整合。最低生产率企业，倾向做内包，甚至退出市场。该模型很好地解释了现有的多种国际贸易和国际投资模式并存的局面。Acemoglu等则更进一步拓展到“存在多种中间投入品、多边不完全契约”情形下的企业生产模式决策［7］。Antràs和Helpman将他们前期的研究模型一般化，允许存在不同程度的契约摩擦，并允许其程度因不同投入品和国家而异，提出契约制度的变化会对企业组织形式产生不同程度影响的观点［8］。

近年来，国内相关领域的文献主要是针对新新贸易理论的发展和演化进行文献述评。其中，一些研究集中于Melitz为代表的异质性企业线索［9-10］。如“国际贸易理论新动向—基于异质企业的研究”（陈丽丽［9］）；“出口、投资与企业生产率：西方贸易理论的微观新进展”（洪联英，罗能生［10］）。另一些研究则主要集中于契约制度对国际贸易的影响考察［11-12］，如“国际贸易与投资理论的新发展：新制度经济学”（孔凡保［11］）；“契约实施对国际贸易影响研究评述”（张杰，刘志彪［12］）。还有一些研究则同时对新新贸易两个研究体系进行介绍［13-14-15］，如“贸易、对外直接投资和国际生产方式：文献综述”（盛斌，马涛［13］）；“国际贸易与投资理论的新发展：基于企业异质性和不完全契约的视角”（唐铁球，汪斌［14］）；“产品内分工下西方贸易理论的新发展”（田文，刘厚俊［15］）。

以上国内外有关新新贸易理论方向的研究文献，基本上存在一个共同的特点：大都忽视考察汇率的不确定性因素对异质性企业在商业模式选择中可能起到的作用。基于这一研究视角，本文借鉴新新贸易理论中具有代表性的Antràs和Helpman［6］模型框架，讨论汇率冲击因素对异质性跨国企业投资区位和生产模式决策的效应。与该模型不同的是：首先，本文着重考察外部宏观环境因素的变动（如汇率冲击）对跨国公司生产模式和区位选择的影响规律。其次，关注的视角不同。笔者立足发展中国家的角度，考察汇率冲击对发展中国家“外资流”和由外包牵动的“贸易流”的相互影响，这对于目前汇率频繁波动下的中国如何保持涉外经济的平稳发展具有现实意义。

为研究汇率冲击对跨国企业生产区位和模式决策的影响效果，本文采用两阶段的分析过程：第一阶段，不存在汇率冲击条件下，跨国企业的生产决策（包括区位和模式）。第二阶段，引入汇率冲击，再次考察跨国企业的生产决策变动。从中发现跨国企业如何随着汇率冲击的幅度和方向性变化做出有规律性的反应以及对研究对象国吸引“外资”和“外包”量的影响。

二、模型构建

根据跨国企业的运作模式，本文构建了一个从事跨国生产和销售的多国框架：位于发达国家（国0）的研发企业；位于两个发展中国家（国1和国2）的加工企业（两国具有竞争性）；国际市场，如图1所示。位于国1的制造企业是本文研究对象。

图3 发达国家研发企业随汇率冲击预期幅度

调整生产决策（ωσ>1+σlnω）

图3中，横坐标表示汇率预期波动幅度，左侧表示汇率升值，右侧表示汇率贬值，越远离原点，表示汇率波动幅度越大。其中，Δq*1表示π1o与π2o利润曲线重合时的汇率预期波动幅度临界值，Δq*2表示π1v与π2v利润曲线重合时的汇率预期波动幅度临界值。纵坐标表示不同效率的研发企业，效率越高则纵坐标越大。需要说明的是，我们将纵轴放大，其含义表示确定性下（汇率冲击为零）研发企业的生产方式最优决策排序。目的就是方便与不同程度和方向汇率冲击下的决策排序结果做以对比。

研究发现，发展中国家的汇率冲击幅度和方向，对发达国家研发企业的生产模式和区位决策确实存在一定的规律性影响。总体上看，汇率冲击（不论方向如何），在本质上不改变Antràs和Helpman［6］提出的基本决策排序结构：低效率研发企业选择留在国内发展，中等效率研发企业选择外包合作，而高效率研发企业则选择一体化合作。不过，如果站在汇率冲击国的角度看，汇率预期升值的情况下，国际合作业务陆续转移到其它工资成本更高的竞争性国家。并且，具体路径是“先外包转移，后直接投资转移”。这种选择的结果在确定性情形下是不可能存在的。因此，研发企业的决策排序在汇率冲击下还是出现了明显变化。

另外，汇率冲击还影响到决策转换阀值点的位置出现具有一定规律性的调整。具体地，随着汇率预期渐进贬值，决策转换阀值点θ1和θ2均前置，且贬值幅度越大，前置越多。关于决策阀值点位置的判定比较复杂，取决于两个发展中国家的相对工资差异的大小。具体地，当相对工资水平满足ωσ>1+σlnω时，决策阀值点的调整路径为：均后置前置（外包），后置（一体化）不变（外包），前置（一体化）；当相对工资水平满足ωσ

四、主要结论

首先，随着汇率冲击幅度和方向的不同，发达国家研发企业调整其生产决策呈现一定的规律性。当预期汇率趋向贬值时，国际外包的业务量将不断萎缩，而直接投资相应扩张，此时，从事跨国经营的研发企业增多；当预期汇率趋向升值时，国际合作业务将陆续转移到其它工资成本较高、汇率相对稳定的竞争性国家，此时，从事跨国经营的企业效率门槛因发展中国家之间的相对工资差异度而出现一定程度的降低或提升。

其次，根据冲击幅度和方向的差异，汇率波动对研发企业生产决策可能产生两种不同性质的影响：一是从受到汇率冲击的发展中国家看，与确定性情况相比，当汇率升值幅度较为显著时，升值导致的利润损失将抵消该国工资成本比较优势带来的利润空间，汇率冲击会引发跨国企业的边界和生产的国际区位决策发生根本性变化。升值幅度越大，则原有决策及转换排序改变的程度越大。二是当汇率冲击处于相对微幅的升值和整个贬值区域，汇率对成本的降低作用将与该国工资成本的比较优势相互叠加，更加强化了原有的决策转换排序，此时的汇率冲击只是起到调整决策转换阀值位置的作用（如超前或滞后）。

总体上看，一国货币升值会导致该国参与国际合作的机会趋向减少，国际业务量相应地转移到其“竞争伙伴国”，具体路径为“先外包转移，后直接投资转移”。随着升值幅度加剧，该国承接的外包和直接投资都将陆续被“挤压”。相反，汇率贬值可能会导致该国国际合作的机会趋向增多，并且承接的直接投资对外包业务（及其产生的贸易）产生一种“替代效应”。作为发展中国家，我国目前正处于人民币汇率升值的通道，尽管拥有劳动力成本廉价的比较优势，在升值的幅度问题上还是需要审慎对待，这对于维护我国“贸易流”和“外资流”的可持续性以及劳工的稳定就业都具有重要意义。

参考文献

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［10］ 洪联英，罗能生.出口、投资与企业生产率：西方贸易理论的微观新进展 ［J］.国际贸易问题，2008，（7）.

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