国际货币基金论文篇（1）

文章编号：1003―4625(2007)03―0026 03

中图分类号：F832．O

文献标识码：A

[收稿日期]2006－12

注：本文系国家社科基金资助项目《中国货币与金融统计体系及其国际接轨》(批准号：02CTJ004)阶段性成果。

[作者简介]任英华(1975－)，女，浙江东阳人，讲师，博士研究生，研究方向：金融统计与风险管理，国际贸易与投资；许涤龙(1962-)，男，湖南衡阳人，院长，教授，博士生导师，经济学博士，研究方向：宏观经济与金融统计。

一、引言

货币政策中介目标有五种基本类型，即汇率目标、货币总量目标、利率目标、通胀目标、隐性货币政策目标。货币总量目标是货币政策中介目标选择的基本类型之一，我国目前采用简单加总的货币总量作为货币政策的中介目标。但有不少学者对目前这种货币总量作为货币政策中介目标提出了异议：如李卓，高岚(2004)从相关性、可控性、可测性、抗干扰性等四个角度对货币供应量作为货币政策中介目标效果的分析表明：货币供应量作为中介目标存在很多问题，应该另行选择。封思贤(2006)通过运用向量自回归(VAR)模型、脉冲响应函数(IRF)、方差分解分析等经济计量方法，对我国现行货币政策中介目标进行了实证分析并得出结论：货币供应量作为中介目标的有效性正不断降低，实际利率作为中介目标的实施效果好于货币供应量。尹中立(2006)认为以货币总量作为我国货币政策中介目标，该目标越来越难以琢磨，其中原因很多，金融市场的发展，尤其是股票市场的发展是影响货币政策中介目标稳定性的重要原因之一。这些研究均表明，我国货币供应量作为货币政策中介目标的实施效果存在一定的问题。

笔者认为，无论是放弃还是坚持以货币总量目标作为中介目标，有一点是必须要明确的，即货币总量统计在货币政策制定及其对整个宏观调控、对经济金融政策的信息支撑作用是不可替代的。测度货币总量的根本目的是通过对货币的控制实现经济的均衡增长和物价水平的稳定。因此，科学测度货币总量不仅具有重要的理论价值，而且今后也仍然是货币与金融统计工作的一个中心工作和任务。由国际货币基金组织(IMF)2000年推出的《货币与金融统计手册》(简称MFS)是目前世界编制或公布经济和金融数据的国际标准，对各国金融统计具有极大的指导作用。本文拟通过对《货币与金融统计手册》(简称MFS)这一国际准则中关于货币总量测度的研究，以期从中得到启示，从而为我国货币总量科学测度提供参考。

二、MFS货币总量测度研究

(一)广义货币总量的界定

MFS所定义的货币概念是广义范畴的。MFS认为，狭义货币通常被定义为包括货币和可转让存款，而金融创新却削弱了狭义货币对于政策目的的有用性，广义货币则能较好地适用于政策目的。因此，MFS认为，广义货币总量的每个组成部分都有以下三个基本方面：1．属于广义货币的金融资产；2．货币的持有部门；3．货币的发行部门。

MFS这个定义实际上是在探讨可纳入货币总量的组成部分。第一方面说明哪些金融资产可以纳入广义货币，这是选择货币总量组成部分的主要特性。几乎所有的金融资产都有“货币性”，只是程度不同而已。哪些金融资产是广义货币，哪些不是，一般可从货币的流动性、储藏价值功能和其他基本特性如法定货币、可转让性、可分割性、期限、交易成本、盈利性等角度判断。例如：货币和可转让存款是流动性最强的金融资产，属于广义货币。它们的货币特征可概括为：是法定货币；具有广为接受性；零期限，可直接用于支付；无交易成本或交易成本很低；可分割成更小的单位。

第二方面说明哪些部门持有的金融资产可以纳入广义货币。根据定义，货币持有部门通常包括除存款性公司和中央政府之外的所有居民部门。也就是说，货币持有者一般包括：1．公共和其他非金融性公司；2．中央政府之外的其他政府单位；3．住户和为住户提供服务的非营利机构；4．金融性公司部门中除存款性公司分部门(即中央银行和其他存款性公司)之外的所有机构单位。

第三方面说明哪些部门发行被持有者持有的金融资产可以纳入广义货币。货币发行部门通常包括中央银行和其他存款性公司。中央银行发行本国货币，也可以发行包括在广义货币中的存款或证券。其他存款性公司吸收的存款可看作是其发行的存款凭证，是创造存款货币的部门。

MFS广义货币总量概念的提出，就有了一种统一的“格式”为有关国家编制广义货币总量，从而有利于进行国际对比，解决了各国因货币定义不同而导致的无法比较的问题。

(二)流动性总量的界定

MFS提倡各国在编制广义货币总量时，还可以对流动性总量进行测度。对于流动性总量，MFS是这样定义的：除了广义货币负债之外，流动性总量还包括其他被认为具有一定流动性，但还不足以纳入国家定义的广义货币之内的金融资产。也就是说，流动性总量的组成包括两个部分，即广义货币的组成部分和具有一定流动性的其他负债。流动性总量在负债的类型和涵盖的发行部门这两方面比广义货币的范围要广。

进行流动性总量的测度的原因是，MFS认为，有些金融资产货币性强弱的判断并不是十分清楚，这样就使一些具有一定流动性，但还不足以纳入国家定义的广义货币之内的金融资产被排除在统计监测之外。为了扩大货币监测的范围，MFS建议各国根据需要除了统计监测广义货币之外，还可统计监测流动性总量。

(三)MFS货币总量测度方法评价

MFS主张的货币总量测度方法主要有以下两种：

1．简单加总法。简单加总法是先根据金融资产的流动性来划分货币供应量层次，然后将不同层次的货币总量指标如M1、M2、M3等，按各自包括的组成部分以相等的权数简单相加。这种方法由于计量简明，因此为大多数国家所采纳。但这种传统的货币总量计量方法也受到了批评，主要是因为该方法的基本假设与微观经济理论相悖。该方法假设货币资产的持有者将构成货币总量的各类货币资产看做是完全的替代品，因此在计算时赋予各类货币资产相同的权重，例如M2中的现金、支票存款、储蓄存款与定期存款等各项货币资产的权重都等于1。然而，根据微观经济学的需求理论，人们之所以持有不同货币，原因在于不同货币的交易职能和价值储藏手段是有差异的。就交易职能而言，人们会选择具有高流动性的货币资产；而对于价值储

藏手段，人们会选择能够保值的货币资产。也就是说，实际上，货币持有者并不认为这些货币资产具有完全替代性。

2．加权汇总法。该方法考虑到了不同货币性资产的不完全替代性。由于货币总量是由各种流动性不同(或货币性有差别)的金融资产构成的，因此，可按流动性的不同程度(或货币性的程度)确定各组成部分的权重(大于0小于1)，然后求出货币的各个组成部分的加权平均总量，这一货币总量就是货币的加权度量，通常称之为加权货币总量。

常用的货币总量有货币服务总量和拉式加权货币服务总量。由于货币服务总量度量了服务性流量，因而不能与货币存量直接比较。因此，人们更愿意使用指数的形式来反映货币的增长情况，如拉式货币服务指数和Divisia货币服务指数就是目前主要使用的两种总量指数。这种统计指数可以反映所有货币服务总量的动态及平均变化程度，它提供了度量货币增长的另一种形式。各种货币总量和货币服务指数具体的计算公式如下：

(1)货币服务总量

由于货币资产是一种提供货币服务的耐用品，因此，对货币所提供服务的度量，可称为货币服务总量，其计算方法为：

注：“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”

式中：TMS是t期的货币服务总量；m是第i种金融工具的数量。式(1)表示对所有金融工具货币性的一个总的衡量，即将每一种金融工具的服务加总的结果。

(2)拉式加权货币服务总量

注：“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”

式中：LWMS是第i种金融工具在第t期的拉氏加权货币服务总量；r是第i种工具在基期的收益率；是作为参照物的某种金融工具在基期的基准利率。

(3)拉式货币服务指数

注：“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”

式中：LWSI是第t期的拉式货币服务指数；m是第i种金融工具基期的数量。r是基期作为参照物的金融工具的基准利率；r是第i种工具的收益率。由于拉氏指数使用固定基期权数，因此，用这种方法度量时，可不受一定时期利率变化的影响。

(4)Divisia货币服务指数

该指数是由巴内特(Barnett，1980)将微观经济总量理论、统计指数理论与货币理论结合起来，通过解消费者最优选择问题而导出的。该指数以货币资产的机会成本来建立权数加总各种货币资产。持有货币资产的机会成本，也叫“使用者成本”(usercost)。持有每一种货币资产的开支(该种货币资产总量×使用者成本)占持有全部货币资产的总开支的比重，就是该种货币资产在货币总量中的权重。显然，如果某项货币资产的流动性强，则收益率低，与基准利率的差值大，在货币总量中的相对权重就增加。在离散时间情况下，Divisi货币数量指数可表示为：

式中：D为第t期的Divisa货币总量；为第i种货币资产占总支出的比重；m是第i种货币资产在时刻t的数量；p是第i种货币资产在时刻t的机会成本，或称价格，它是由第i种货币资产的自身收益与某一基准利率决定的，其计算公式为是基准利率；是第i种货币资产的自身收益，ro是极小的常数。公式(4)表示Divisa货币总量的增长率等于各货币资产的增长率按其支出的比重加权加总。由于该指数的权重表现为每一种货币提供服务占所有货币资产提供服务总量的比重，这样，以加权的方式就能体现不同货币层次的结构，进而对宏观经济指标予以反映。因此，Divisia货币服务指数可以很好地体现各货币层次由于流动性、安全性、机会成本带来的结构上的差异。

三、借鉴MFS，科学测度我国货币总量的建议

通过对MFS货币总量测度方法的解读和评价，在我国货币总量测度具体操作上，笔者认为应在以下几个方面加强研究和改进。

(一)把握好选择标准，是科学测度货币总量的前提和关键

货币总量的选择总是要结合政策目标，选取可用于宏观经济分析的货币总量。MFS认为选择的标准一般有以下几点：一是货币总量与宏观经济变量之间要有可预见的关系为准，具体包括价格总水平、国民收入(国内生产总值及其组成部分)、国际收支的组成部分。二是货币总量与中介目标变量之间要有可预见的关系，如货币总量与利率、基础货币。三是要考虑中央银行使用货币政策工具的可预见效果，具体包括对中介目标变量的影响、对货币总量的间接影响等。从目前简单加总的货币供应量作为我国货币总量的实施效果来看，有不尽如人意的地方，而这又恰好是我们研究和改进的突破口。因此，把握好选择标准，是科学测度货币总量的前提和关键。

(二)扩大货币总量统计机构范围，并编制金融性公司概览，以完善货币总量基础数据的来源

货币基础数据的提供，是正确统计货币总量的基础。与MFS相比较，我国的货币总量统计也是在金融性公司分类的基础上，对报表数据逐级汇总、合并和轧差而形成的。与MFS略不同的是，我国货币总量统计采取两种并行的表述方式：一是单独编制货币供应量统计表、基础货币统计表等；二是按MFS的要求编制货币当局等机构的资产负债表以及存款性公司概览。在机构范围上，我国货币总量统计的覆盖的金融机构只有存款性公司，其他金融性公司不包括在内。我国应按照MFS的要求，尽快编制金融性公司概览，与国际标准相接轨。

(三)积极修订货币供应量层次，进一步改善货币总量测度的科学性和准确性

现阶段，我国根据国际通用原则，以货币流动性差别作为划分各层次货币供应量的标准，把货币供应划分为以下三个层次：Mo：流通中现金；M1(即货币)：Mo+活期存款；M2：M1+准货币(储蓄存款+定期存款+其他存款)。考虑到金融创新的影响，对货币统计口径主要作过2次修订：第一次是从2001年7月起，将证券公司客户保证金计入广义货币供应量(M2)；第二次是2002年初，将在中国的外资、合资金融机构的人民币存款业务，分别计入了不同层次的货币供应量。由于金融创新的影响，使货币属性的界线不像以前那样分明了。人们对于目前这种货币供应层次划分仍存在很大的分歧。基于这些变化，我国应尽快研究并积极应对金融创新对货币总量统计的影响，对货币总量计量的口径作相应的调整。在科学计量货币总量时还要考虑统计口径要符合国际通行的原则，与国际通行准则的货币计量方式有可比性。

(四)试编加权货币总量，使其作为我国货币政策中介目标的有效辅助工具

目前我国货币供应总量是按简单加总的方法计算的，由于简单加总的货币总量与产出和物价的稳定关系受到金融创新的影响，难以准确地描述货币作为交易中介的本质及其对其他宏观经济指标的影响，难以有效地测定货币需求。因此，探索具有坚实理论基础，并与经济变量之间相关性程度高的货币定义，对货币政策制定和实施都有很大的必要性与现实意义。李治国，施月华(2003)就认为，Divisia货币数量指数充分考虑了货币总量中各类资产的货币性职能，可作为我国货币政策中介目标的有效辅助工具。因此，我国实际部门和理论界应加强加权货币总量，特别是货币服务指数(monetary services index)体系的研究和构建，以提高中央银行以货币供应量作为中介目标的有效性。

(五)增加流动性总量的统计，扩大货币监测范围

要使货币总量更好地担当好货币政策中介目标的角色，我们认为，扩大货币监测范围也是一个不错的选择。MFS中流动性总量的提出，告诉我们建立一种比广义货币更广义的测度也是可能的。世界上有些国家如日本已开始统计流动性总量，我国目前尚未正式统计流动性总量。因此，我国应加强对流动性总量的理论研究和实践，以扩大货币监测范围。

参考文献：

[1]国际货币基金组织[R]，货币与金融统计手册(MFS)，2000．

[2]国际货币基金组织，许涤龙等译，货币与金融统计手册(MFS)[J]，金融学家,2001年专刊。

[3]尹中立，重启IPO对货币政策中介目标的影响[J]，中国金 融,2006,(14)．

国际货币基金论文篇（2）

在持续了30年的“救”和“结构调整”贷款后，出于“感恩”的目的，贫困国家开列了一大堆改革清单以示回报：自由化经济改革、加速私有化进程、收紧银行信用入口门槛、迅速缩减预算和公共部门服务――但近两年来，国际货币基金组织已经面临巨大的信任危机，服务需求正在萎缩。国际货币基金组织在对东南亚和阿根廷金融危机灾难性地干预使自己的信誉遭受前所未有的损失，至今未能恢复。

2005年12月中旬，巴西出人意料地宣布将提前偿清国际货币基金组织贷款，国际货币基金组织便结束了长时间的自我满足状态。两天后，阿根廷表示将采取巴西同样的做法。与巴西相比，在与国际货币基金组织打交道的过程中，阿根廷并没有采用更多的外交手段，阿根廷总统内斯托尔・卡洛斯・基什内尔(Nestor Kirchner)明确表示，在经历了国际货币基金组织令人气愤的长时间欺骗后，阿根廷终于可以从这种窘境中解脱出来。

解脱

随后，国际货币基金组织最大的债权国紧步这两个南美国家的后尘，其他国家也竞相效仿，塞尔维亚、印度尼西亚、乌拉圭和菲律宾宣布了同样的决定。在印度尼西亚加入后，国际货币基金组织四个最大的债权国中的三个已经解脱出来。据传，四大债权国的土耳其也将在2007年年底采取同样的政策。由于债务提前偿清，可以确定的是，那些“中等收入国家”将不再给予国际货币基金组织更多的商业机会，国际货币基金组织也将由此面临支付危机。今年，国际货币基金组织将遭遇10年来的第一笔损失――100万美元。

在结束了针对国际货币基金组织角色定位的6个月高规格讨论后，国际货币基金组织股东去年4月聚集在华盛顿听取国际货币基金组织主席罗德里戈・拉托(Rodrigo Rato)对机构定位的决定：该组织将召集全球主要经济体讨论如何减少最近出现的全球经济巨大的不平衡问题，其中两项重大议题将被作为讨论对象，一是中国人民币汇率，二是美国赤字――而美国由于是国际货币基金组织最大的股东，有关美国的议题一向被当作重头。在会议上，部长和政府官员都露出微笑，宣布国际货币基金组织将开始新的征程。

开列空头支票

现在，国际货币基金组织的年终会议上机构角色定位成为世人瞩目的焦点，所谓“新角色“将不能再处于不受审查的状态。在去年会议上，与会者愉快握手，国际货币基金组织关注的5大经济体――美国、欧盟（欧盟国家使用欧元作为货币单位）、沙特阿拉伯、日本和中国坐在一起，对一些久拖不决的困难问题争论不休。没有人对媒体宣布会谈结果，甚至根本没有人提及此事。

而再华丽的外套都遮盖不了皇帝的病态尴尬，可现在的吹捧者还在以另一种方式看待这个问题。至少日本明白，今年4月的会议还是不会达成有价值的协议，也不会出台有价值的报告。机构的新角色定位表面上看上去能够平息众人的批评，但实际上国际货币基金组织失败的记录在这次会谈上延续。

当然，国际货币基金组织原来的一些功能将继续保留。在许多亚洲和拉丁美洲国家宣布退出的时候，国际货币基金组织仍将在世界最穷的国家――非洲国家，以及南美洲的哥伦比亚和东南亚国家扮演经济总督的角色。这些国家没有能力提前偿付国际货币基金组织的贷款，仍将在国际货币基金组织“正式认可”下吸引信贷资金和其他资源。

所以，拉托和他的伙伴在上两个月里向媒体透露的两份高回报管理报告并不是什么鼓舞人心的消息，一名由国际货币基金组织和世界银行共同任命的官员以及国际货币基金组织内部监察人员甚至都在抨击这份报告，因为国际货币基金组织在低收入国家，特别是非洲国家的记录不佳。

这名官员由巴西财政部长佩德罗・马兰(Pedro Malan)推荐，目睹了国际货币基金组织和世界银行的操作过程。他建议国际货币基金组织应该停止向低收入国家发放贷款，这样才能切实履行世界银行的责任。报告还提出讨论“金融缓冲”问题――国际货币基金组织认为低通胀目标必须坚持，而置当事国经济增长受到损害和健康、教育问题处于危急状态于不顾――这已经导致国际货币基金组织和世界银行摩擦日益加深。

隐情自日暴

国际货币基金组织独立评估办公室主持了《国际货币基金组织和撒哈拉非洲援助评估》，这份报告对国际货币基金组织在过去30年来的逻辑体系和操作实践提出了更多的质疑。事实上，这是自2001年机构外部和内部其他部门压力加大后，来自国际货币基金组织财务总监最强烈的批评意见。

在没有采取报告所说的更多的外交手段的时候，国际货币基金组织向非洲和全世界撒谎，吹嘘自己在非洲大陆上做出业绩。1999年，国际货币基金组织“结构性调整计划”吸引了100多个国家参与，该机构还宣布了联系到贷款的政策条件的改变。机构以新的“减贫与增长贷款”(PRGF)取代了“加强结构调整贷款”(ESAF) 计划，政策需经过政府和社会组织的磋商才能决定。

报告显示，国际货币基金组织宣称将改变机构功能，但现在机构真正做到的只是改变一下计划名称而已。在“加强结构调整贷款”转换为“减贫与增长贷款”过程中，无论是操作过程还是最终的结果，都没有发生什么分歧。而来自“股东”政府的强硬措施在反对国际货币基金组织中也没起到什么效果，除了财政部门以外的社会组织甚至政府组织都被忽视掉了。

报告揭示，“除了制度层面上的花言巧语外，（国际货币基金组织）在减少贫困和收入差距问题上并没有采取多少切实有效的措施”。和马兰报告（Malan Report）一样，在提到“金融缓冲”这一议题时，报告得出结论：国际货币基金组织“以过分保守的宏观经济计划妨碍了针对撒哈拉地区援助项目的利用”。增加的大量援助常常在85%的受援国家导致超过5%的通货膨胀。在国际货币基金组织的要求下，这些援助项目徒增了受援国的外汇储备，对这些国家人民的健康和教育并没有带来多少好处。

报告说，国际货币基金组织已经在“主动动员援助资源”上面临失败，“在分析援助政策和援助特定对象，以及与权威人士和捐助者分享成果方面也没有达到目的”。即使全世界的舆论都赞同“发展目标”的重要性，对国际援助有影响的基金组织内部人士也不过是世界级小丑。

而现在对国际货币基金组织的合法性、中立性、信心和偿付能力危机在4月份的会议上是否进行讨论，我们还不得而知。但可以确定的是，这些问题将成为与会者私人谈话的主题。作为国际组织的巨头，华盛顿的指挥大楼里，国际货币基金组织的生存问题看来还很难确定。除非与会者中有人对国际货币基金组织值得信赖的新角色定位，否则，这个充斥着经济学家和华盛顿房地产商的会议将给全球市场带来灾难。

国际货币基金论文篇（3）

中图分类号：F830 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2012）12-0038-03

引言

美国金融危机的爆发，对美国以及世界范围内许多国家的经济都造成了很大的冲击。同时，这次危机也再一次暴露了当前国际货币体系的内在缺陷。中国人民银行行长周小川于2009年3月23日提出：“此次金融危机的爆发与蔓延使我们再次面对一个古老而悬而未决的问题，那就是什么样的国际储备货币才能保持全球金融稳定、促进世界经济发展。”因此，国际货币体系的改革可谓是迫在眉睫，受到了各方的重视。

美元占据国际货币霸权的局面由来已久。此次危机正是揭示了其既作为信用货币，又充当国际货币和国内货币的弊端。此次国际货币体系的改革，须对美元施加强有力的限制和约束，发展储备货币多元化，构建国际货币体系的新局面。而这对于目前持有着巨额美元储备资产而身陷“美元陷阱”（Dollar Trap）的中国而言，既是严酷的挑战，也是难得的机遇。挑战在于，如何既能推进国际货币体系改革的顺利进行，同时又能保证中国所持美元资产价值稳定，不会严重缩水；机遇在于，如何在国际货币体系改革中占领先机，达到提升人民币国际地位、推进人民币国际化进程的目标。

一、金融危机后的国际货币体系改革

国际货币体系的改革，牵涉时局变化与多方利益，要见成效绝非一朝一夕可以完成。但是，金融危机漫长持久的负面效应呼吁着改变与进步。在此可以总结出以下几个改革方向。

（一）美元的监督约束与国际货币基金组织改革

不可否认，美元的国际霸权地位短期内难以撼动。目前可行的最优策略，就是加强对美元的监督与约束，这需要加强国际宏观经济政策的协调与合作。国际货币基金组织是当前世界上最重要、影响力最大的多边国际货币合作组织之一。美元的监督约束，可以从基金组织的改革入手。

1.基金组织的治理结构改革。目前，美元在基金组织中把握着绝对控制权。如果不改变这一点，再多的改革设想也只是空想。截至2010年3月底，中国在基金组织中的份额为80.9亿特别提款权，占总份额的3.72%；拥有投票权数81 151票，占总投票权数的3.65%。2006年新加坡年会上，基金组织决定对包括中国在内的四个份额被严重低估的国家进行特别增资。但即便如此，中国在基金组织中的份额和投票权仍被严重低估。因此，应积极敦促基金组织落实自2006年开始的治理结构改革决议，尽快完成对中国等被低估国根据份额新公式所承诺的特别增资。此外，从长远来看，应通过份额公式改革、人事制度改革、组织结构改革等提升中国在基金组织中的地位，从而使基金组织的治理机构与世界经济发展的形势相对应。

2.基金组织的监督职能改革。作为基金组织的三大核心职能之一，经济监督（Surveillance）历来是其极为重要的使命。基金组织除了拥有舆论约束效应的多边监督（Multilateral Surveillance），还有针对各国汇率政策的双边监督（Bilateral Surveillance）。鉴于目前尚未将美元约束纳入到监督框架中，所以未来可以考虑在双边监督下设立一个对储备货币发行国的特别监督（Special Surveillance）。通过基金组织对主要储备货币发行国的货币发行、汇率走势等关键指标进行监控，若发行国的行为对基金组织其他成员国经济或世界经济的稳定造成潜在影响，基金组织可通过对话和劝说告知当事国，并将监督内容通过出版物形式对外公布，形成舆论压力。

（二）国际储备货币多元化

上述基于国际货币基金组织改革的美元监督措施，是约束美元的直接手段。但这些外部监督的执行力与效力都有限，更多地停留在了“道德劝说”和“舆论压力”的层面。因此，更为实际的措施，是通过国际储备货币的多元化来达到间接约束美元的目的。

国际储备货币的格局演变将是一个长期的过程，新国际货币的立足与多元化的推进则更需要“天时地利人和”的配合。曾经日元的无功而返，与如今欧元的“初长成”，都说明了这一点。同时，不难预料，国际储备货币的多元化势必引起国际储备资产格局的大调整，如果此过程过于激烈急促，也会引起世界范围内经济的动荡和风险。因此，多元化必须从长计议、循序渐进。目前，在竭力降低全球经济失衡无序急剧调整所带来的风险的同时，应开始着手调整储备资产结构，逐步增加欧元等其他货币的比例，降低美元在储备资产中的份额，扶植人民币等新国际货币的影响力，以实现储备资产的多元化。

（三）超货币设想

早在二十五年前，库珀（Cooper，1984）就曾设想过“国际货币大同世界”。虽然未能付诸现实，但这可以算是超货币设想的前身。周小川（2008）提出了与库珀（1984）相似但又有区别的国际货币的改革设想，即建立超储备货币。周小川曾指出：“创造一种与国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币，从而避免信用货币作为储备货币的内在缺陷，是国际货币体系改革的理想目标。”

理论上，超货币确实是非常理想的手段。以超货币取代国家信用货币，既可以弥补当前国际货币体系的缺陷，克服了“特里芬难题”；又可以对美元实行强有力的约束，总体上提高了国际货币体系的稳定性，极大地降低了未来再次发生全球性危机的风险。设想中进一步提出，现有的特别提款权具备了超货币的特质，可以对其进行改造和完善，使之成为超储备货币，由国际货币基金组织集中管理成员国的部分储备。

但现实情况是，这一设想在可行性上有所不足。特别提款权能否担此大任，其定值、供给、分配等问题都值得商榷。况且，此设想虽然得到了一些“不成熟债权人”国家的积极响应，但同时也遭到了现行货币国家美国的强烈反对，即表明此设想缺乏实行的现实基础和有力支持。所以客观而言，超货币也许很难成为现实，但其不失为国际货币体系未来长期发展的理想构思。

二、人民币国际化思考

有关人民币国际化的问题，近年来受到国内外的广泛关注。在当今的国际经济局势下，业界与很多学者都对此抱有乐观的期望。客观而言，金融危机与国际货币体系的改革，确实为人民币带来了千载难逢的发展契机。但无论是从人民币目前的国际地位或内在实力，还是国际化所需要达到的货币标准或制度环境，人民币的国际化都还需要长期的酝酿与准备。

（一）现阶段成果

经历了改革开放与加入WTO十年，中国高速的经济发展使中国总体经济实力大幅提升。到2010年，中国的国内生产总值已超过日本、居美国之后，成为世界第二大经济体。同时，金融危机使得包括欧美在内的众多经济发达国家遭到重创，均出现了不同程度的经济衰退，未来经济的复苏更不是在短期内可以完成的。相反，以中国为首的新兴经济体和发展中经济体则逆市上扬，2010年中国经济增速突破至10.3%，2011年也稳定在9.2%。这为人民币国际化奠定了经济基础。

除了大力发展国内经济，人民币国际化还采取了如下措施：

1．人民币互换协议。在2008年年底全球金融危机蔓延之际，中国与一些国家地区深入合作，推出了货币互换。中国人民银行先后与韩国、马来西亚、白俄罗斯、印度尼西亚、阿根廷、冰岛等国家和中国香港地区签署了总计6 535亿元人民币的三年期双边本币互换协议。此外，与其他一些国家地区的双边货币互换也正在进行沟通和磋商。

互换资金可用于贸易融资。双方国家（地区）的货币当局通过互换可以将换得的对方货币注入本国金融体系，使得本国的商业机构可以借到对方货币，用于支付从对方进口的商品。这样一来，在双边贸易中出口企业就可以收到以本币计值的货款，有效地规避汇率风险，降低汇兑费用。中国通过此形式，可以推动双边贸易与直接投资，并且增加人民币的对外使用，促进经济的增长。

2．人民币跨境结算与清算。金融危机爆发后，中国加快了人民币跨境结算的试点工作。2008年12月24日，国务院决定对广东和长江三角洲地区与港澳地区、广西和云南与东盟的货物贸易进行人民币结算试点工作。2009年4月8日，决定在上海市和广东省广州市、深圳市、珠海市、东莞市开展跨境贸易人民币结算试点。2010年6月22日，中国人民银行、财政部、商务部等六部委联合《关于扩大跨境贸易人民币结算试点有关问题的通知》，将跨境贸易人民币结算试点地区由上海市和广东省的4个城市扩大到北京、天津、上海、江苏、浙江、福建等20个省市。这标志着人民币结算由此前仅限于边贸领域开始向一般国际贸易领域拓展。

2010年3月24日，中国人民银行与白俄罗斯国家银行签署了《中白双边本币结算协议》。根据协议，符合两国法律规定的民事主体间的支付与结算可以使用两国法律所允许的任何货币（包括中白两国的本币）办理。这是中国与非接壤国家签订的第一个一般贸易本币结算协议，也是继人民币跨境贸易结算试点之后的又一个重大进展。

3．人民币债券境外发行。早在2007年6月，中国人民银行、国家发改委就曾《境内金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券管理暂行办法》。时间推进至2009年，经国务院同意，中国人民银行分别于当年5月和6月批准东亚银行（中国）和汇丰银行（中国）两家港资法人银行在香港发行人民币债券40亿元和30亿元。除中资机构外，2009年10月，中国财政部在香港发行了总计60亿元的人民币国债。这是财政部首次在境外发行人民币国债，虽然数额不大，但显示出了中国想要提升人民币的国际地位、试图让其发挥国际价值贮藏职能的意图。人民币境外债券的发行，为跨境贸易结算而滞留境外的人民币建立了一个回收机制。通过完整的人民币出境和回流通道的构建，有效推进了人民币区域化和国际化的进程，具有重要意义。

（二）不足与努力方向

上文所提到的一系列举措与成效，尚属于人民币国际化进程中的初级阶段和有益尝试。要真正实现国际化，过程曲折，且前路漫漫。在继续推进人民币国际化、向国际货币多元化迈进的道路上，中国仍然需要进行多方面的努力与探索。

1．国际货币标准与国内制度环境。按照国际货币发展的一般规律，要成为国际关键货币，至少要满足广泛接受性、流通性、稳定性等几大标准。以此衡量，人民币与真正的国际化还存在着不小的差距，还不具备国际关键货币所必须具备的实力和特性。

不难发现，中国已经就人民币在国际上的广泛接受性和稳定性这两点做出了很大的努力，初见成效。但在流通性上还有相当大的欠缺。一般来讲，一国货币国际化的基本前提是该种货币完全可自由兑换。但以目前中国国内的制度环境来看，资本项目下的可自由兑换仍然被严格管制。这将大大降低人民币的流动性和国际接受程度。如果未来监管当局可以放开人民币的自由兑换，这就将成为人民币国际化的真正开端，具有里程碑意义。

此外，人民币也需要更为灵活的汇率制度。在开放经济条件下，资本可自由流动，由于存在“三元悖论”，所以只有采取浮动汇率制才能保证货币政策独立有效。

2．扩大金融开放与完善金融体系。一个高度开放发达的金融体系是一国货币进行国际性流动的基础载体，同时也是一国货币向国际清偿力转换的重要机制。因此，高度开放发达的金融体系是人民币国际化的重要基础。进一步而言，人民币的国际化应该是扩大金融开放与完善国内金融体系的高度统一。从中国目前的情况来看，中国金融对外的开放程度与国内金融体系的完善程度都还远远不够。除了前文提到的资本市场的限制、汇率制度的僵化等问题，中国金融体系的不足之处还包括发展基础薄弱，存在诸多结构性矛盾，国际影响力微弱等。

此外，人民币国际化对进一步完善国内金融机构和市场体系也提出了新的要求。例如，国内金融机构跨国经营、提供国际金融服务的能力还有待提高。人民币要真正成为国际货币，国内金融机构必须能为国际经济交易及资产投资提供及时、高效的资金结算、托管等服务，否则会提高国外政府、机构、企业持有人民币进行支付结算、价值贮藏的交易成本和流动风险。同时，应该大力发展人民币离岸金融市场，便利国外机构使用人民币进行交易和结算。

3．渐进式国际化与国际货币关系。人民币国际化是一个渐进的过程，应立足国情实际、紧跟国际时势，实现人民币自由化、区域化、国际化的渐进式目标。具体而言，渐进式目标也可以细化为地域渐进性和功能渐进性两个方面。地域渐进性是指，人民币的影响范围应从周边到区域再到全球。而功能渐进性是指，人民币从结算货币到投资货币再到储备货币的演变过程。

在国际化不同的阶段中，有一点是长期不变的，即与其他有影响力货币的竞争与合作。在全球占主导地位的美元，成长壮大的欧元以及同在亚洲的日元等，目前处于上升通道的人民币无疑会与它们形成竞争。而同时，中国与美国、日本以及欧元区，都有着紧密的经贸合作关系，在对外支付、结算清算和外汇储备等方面都息息相关。尤其是，目前作为美国的最大债权国，中国在国际货币市场中的表现与美元有着微妙的依存和制约关系。因此，在国际化的不同发展阶段，应理性分析、沉着应对，在合作中求利益，在竞争中求发展。

结语

罗马非一日可以建成。无论是国际货币体系的改革与权力重新分配，还是人民币的国际化，都是长期的规划与方向。而这两个目标也将在未来很长的时期内积极、谨慎、稳定、渐进地互相作用、互相推进，最终一起融为国际货币格局的崭新图景。

参考文献：

[1] 周小川.关于改革国际货币体系的思考[J].中国金融，2009，(3).

[2] 熊爱宗，黄梅波.国际储备货币体系改革的中国视角[J].经济学家，2010，(11).

国际货币基金论文篇（4）

摘要:采用2000年1季度-2008年4季度的季度数据，通过构建一个四变量的SVAR(3)模型，以检验我国货币政策传导的实际效应。实证结果表明，我国主要是通过信贷渠道的传导途径来影响实体经济的，但信贷渠道对实体经济的冲击过于猛烈，不适合作为货币政策的中介指标。 关键词:货币政策;信贷渠道;传导效应;SVAR模型  1引言 货币政策传导机制是指由中央银行信号变化而产生的脉冲所引起的经济过程中各中介变量的连锁反应，并最终引起实际经济变量变化的途径。货币政策的传导机制及其效应问题是货币经济学中最复杂的问题之一，也是国内外学者的现实研究热点。 2007年美国次贷危机引爆了一场全球性的金融危机，进而以美国、欧洲、日本为首的发达国家纷纷陷入经济衰退。在发达国家纷纷动用货币政策和财政政策防止经济进一步下滑的同时，我国也在全球降息浪潮中下调人民币基准利率，自2008年9月15日以来，央行连续4次降息，3次调整存款准备金率，同时加大货币投放放量。更为重要的是，我国货币政策做出了重大调整，以“适度宽松”作为货币政策的最新基调，为近十几年来首次采用。从全球经济过热到目前的全球经济紧缩，各国的货币政策一直扮演着重要的角色。然而，对于我国货币政策对实体经济的效果究竟多大，其传导途径是怎样的，是本文的兴趣所在。 2货币政策传导机制理论及我国的研究 2.1西方货币政策传导机制理论 关于货币政策的传导机制一直存在着很多争议，米时金(Mishikin etc.，1995)对三种主流的理论进行了比较完整的概括。泰勒(Taylor)坚持传统的凯恩斯主义观点，强调货币资金利率的作用，认为货币政策变化，引起短期市场利率变化，经由市场预期作用，影响长期利率和实际投资，最终影响产出;梅尔泽(Meltzer)强调货币主义观点，认为货币政策变化，引起普遍的资产价格调整，通过“托宾Q效应”影响投资，通过“财富效应”影响消费，最终影响产出;伯南克(Bernanke)则提出了新的信贷观点，认为货币政策变化，影响资产价格，影响企业和银行的净价值，进而影响经济中的信贷规模，最终影响产出。围绕这三大理论存在大量的理论分析与实证检验，但是分歧仍然很大(瞿强，2008)。 2.2关于我国货币政策传导效应的研究 对我国货币政策传导机制的研究多为定性研究，动态定量研究并不多见。王振山、王志强(2000)较早地采用协整检验和Granger因果检验方法研究我国货币政策传导机制，认为在20世纪80-90年代，信用渠道是我国货币政策的主要传导途经。周英章、蒋振声(2002)对我国1993-2001年间的货币政策传导机制进行实证分析，结果表明我国的货币政策是通过信用渠道和货币渠道的共同传导发挥作用的，但信用渠道占主导地位。裴平、熊鹏(2003)检验了我国1998-2002年“积极”货币政策中的“渗漏”效应。谢赤(2003)对SVAR模型在货币政策冲击反应分析、最佳货币政策指标方面进行了探讨。瞿强(2008)用我国1996-2008的月度数据构建SVAR模型，通过比较分析利率、货币数量、汇率和信贷等主要金融变化的产出、价格等实际经济变化的影响模式，观察到信贷是一个特别注意的变量。还有大量的学者进行了相似的研究，采用的方法也基本相同，在此不再赘述。 3我国货币政策传导效应的实证检验 3.1变量选择与数据描述 本文采用Census X12法消除数据的季节效应，对季节调整后的数据作进一步处理(消除物价因素影响，这里以1990年1季度为100)，并对上述变量进行对数化处理以消除异方差的影响(由于实际利率可能为负 ，因此实际利率不能对数化)。首先对单变量时间序列进行单位根检验，结果表明原实际序列对数差分后平稳。 3.2简化式VAR模型的估计 为了研究利率、货币供应量和信贷规模对经济波动的短期影响及其贡献度，本文建立了四变量的VAR模型，根据AIC和SC准则，选择滞后阶数为3，由于方程右边是内生变量的滞后值，不存在同期相关问题，所以OLS估计是有效的。 经检验，上述模型是平稳的。四个方程调整后的拟合优度分别为R2RR=0.937、R2 M1=0.915、R2loan=0.845、R2GDP=0.85，模型的拟合程度较好，但扰动项存在同期相关关系。简化的VAR模型却无法刻画它们之间的这种同期影响关系，需要用结构VAR模型来刻画。 为了进一步检验货币供应量、利率和金融机构贷款对我国产出的影响关系，对上述估计的VAR进行Granger因果检验。 实际利率不能Granger引起实际M1、实际金融机构贷款，但能Granger引起实际GDP，这与部分学者得出的结论不同;实际M1外生于实际GDP的概率为0.14372，这反映了我国内需不足，部分商品处于供大于求，因此当对货币的需求扩张时，会由于价格调整而抵消，货币供给的数量调整对产出的影响较弱，这与高铁梅(2006)、刘金泉(2003)得出的结论相同，但实际M1外生于实际GDP的概率却显著地下降了，这可能是近几年我国内需有所增加的原因所致;实际金融机构贷款对实际产出具有显著的Granger因果关系，这一点和我国的实际情况相符合，从早年的信贷配给到目前的信贷政策，金融机构贷款是经济运行的重要先行指标，表明信贷渠道在我国货币政策传导机制中占有重要的地位。 3.3结构VAR(SVAR)模型的估计 由于简化式VAR模型不能刻画同期相关关系，而SVAR模型则可以识别。为了考察实际利率、实际货币供应量和实际金融机构贷款对实际GDP的短期影响，本文仅对SVAR模型施加短期约束，不考虑上述变量对实际产出的长期影响。在上述估计出的简化式VAR(3)模型基础上，构建AB-型的SVAR(3)模型。由于模型中有4个内生变量，因此至少需要施加2k2-k(k+1)/2=22个约束条件才能使得SVAR(3)模型满足可识别条件。由于AB-型的SVAR(3)模型包含了k2+k=20个约束条件。本文根据经济理论，再施加三个约束条件:实际利率对当期实际金融机构贷款的变化没有反应;实际利率对当期GDP的变化没有反应，;实际货币供应量对当期GDP的变化没有反应。由于模型扰动项服从多元正态分布的假设，可以使用完全信息极大似然法(FIML)估计得到SVAR(3)模型的所有未知参数，以上各项系数都比较显著，SVAR(3)模型较好地被识别。为了考察实际利率、实际货币供应量和实际金融机构贷款变动对实际GDP的冲击效应，可以引入脉冲响应函数来识别这种冲击效应。 3.4SVAR模型的脉冲响应函数 给实际利率一个正向的冲击，从第1期(以季度为单位)开始直到第4期，对实际GDP有一个正向的冲击，之后虽有负向冲击，但总体影响却是正的，单就我国的实际情况来说，投资对利率的敏感性很小，国有企业往往对利率不 敏感，对利率敏感的是中小企业，但中小企业在货币市场上融资非常困难，不得不从地下金融市场中获取资金，最终拿到的资金利率往往是正规市场上的几倍甚至十几倍。 3.5SVAR模型的方差分解 考虑到实际GDP对自身的贡献率，实际金融机构贷款对实际GDP的相对方差贡献率在前8期时都是最大的，第1期的贡献率达到92.56%，但从第二期开始显著下降;实际M1对实际GDP的相对方差贡献率在第8期之后稳定在20%左右;实际利率对实际GDP的相对方差贡献率从第1期到 第2期有一个跳跃式的上升，第9期后保持在40%左右，超过了实际货币供应量对实际GDP的影响。但可以肯定的是，前8期实际金融机构贷款对实际GDP的影响是最大的。因此，有理由认为我国货币政策传导的途径主要是信贷渠道。 参考文献 瞿强.中国货币政策效应与传导之谜——基于结构VAR的分析[J].货币金融评论，2008，(11). 文章 来源：中華勵志網 论文 范文 www.zhlzw.com

国际货币基金论文篇（5）

一、人民币国际化需要以人民币自由兑换为前提

1.货币国际化与货币可兑换是两个不同的概念。

一是适用范围和状态不同。货币可兑换是指在外汇市场上，可以自由地将本国货币兑换成其它国家货币，或者反向操作。根据国际间经济交易的限制划分，货币可兑换可分为经常项目可兑换与资本项目可兑换。货币国际化是指该国货币可在国际市场上流通，在外国之间或者本国与外国之间相互购买和支付，即本国可用本币向第二国支付，第二国可用此货币向第三国购买商品，第三国可用该货币向第四国投资：本国货币为非居民广泛接受。目前世界上许多种货币都实现了可兑换，但只有美元、欧元、日元、英镑等少数几种货币实现了不同程度的国际化。

二是实现的过程不同。货币可兑换取决于货币发行国政府决策，属于政策供给决定的，政府可决定该国货币随时可兑换，而国际化则取决于货币之间的竞争，并非政府政策就可以决定，为需求导向。

理论上两者并不互为前提，但是持有一种不可兑换的货币面临许多不确定性和风险，增加持有者的潜在成本。一国货币的国际化高级阶段必然要求该国货币可兑换，但未完全可兑换并不妨碍该国货币的部分国际化，这两者之间既相互独立又相互联系，货币可兑换为货币国际化提供了便利条件，而货币国际化是可兑换的肯定和发展。

2.人民币可兑换不以人民币国际化为充分条件。

如前所述，人民币可兑换取决于政府的政策和判断，即根据人民币可兑换后带来的风险和收益决定是否实现可兑换，而人民币国际化虽然也需要政府推动，但能够国际化还是取决于国际货币之间的竞争，因此，人民币可兑换并不以人民币国际化为前提，当然，人民币国际化后必然对可兑换提出更高要求，促进中国资本项目的开放，如国际化后必然要求我国的金融市场的对外开放。

3.人民币国际化程度取决于人民币可兑换的程度。目前履行国际货币职能的均为可自由兑换的货币，在货币之间激烈竞争的形势下，货币不可兑换意味着持有这种货币面临许多的不确定性和风险，从而增加持有这种货币的成本，进而削弱非居民持有人民币的愿望。如果人民币更广泛地实现自由兑换，居民可以用人民币进行跨境投资、跨境借贷，非居民持有的人民币可以投资境内金融市场，这将促进人民币国际化。从中国目前的情况来看，目前还不具备完全开放资本项目自由兑换的条件，但是，在人民币未完全开放的情况下，也可以在国际贸易、国际投资、国际借贷等方面发挥一定程度的计价结算功能。当然，人民币广泛用于储备货币及国际经济交易的结算还是要求人民币自由兑换。

4.人民币国际化与人民币可兑换的关系。人民币的国际化和资本项目的开放是密切相关的。如果资本项目没有彻底开放，人民币不能完全可自由兑换，也就不可能完全国际化。应该看到，货币国际化比资本项目自由化包括更多内容，后者是前者的必要条件，但不是充分条件。例如，香港早已实现了资本项目自由化，港币可以自由兑换，但却不是国际化程度很高的货币，甚至不能说是真正国际化的货币。在世界各地都可以买到美元，但并不能在世界各地买到港元，如在中东地区根本买不到港元。而且，实现了资本项目自由化的国家并不一定希望实现本国货币的国际化。例如，新加坡很早已实现了新元的完全可兑换，但在相当长时间内新加坡对新元的国际化采取的是不鼓励政策。

二、人民币用于边贸结算对于人民币国际化的作用分析

人民币用于边贸结算的现状，不难发现现行的人民币边贸结算是特定环境下的特定安排，与主流国际贸易结算相去甚远。主要表现在：一是现行的边贸结算大多以人民币现钞方式进行，而没有采用采取银行汇款及信用证、托收方式等非现金方式。二是采用了两国央行代表双边政府签约方式以及商业银行对开账户方式来确定人民币的结算地位，类似与新中国成立初期与部分东欧国家间开展的记账贸易模式，而未纳入银行主流结算渠道。因此，人民币用于边贸结算虽然有利于人民币国际化的推进，但其本身与人民币国际化还存在很大距离。

三、人民币国际化的步骤

用于货物贸易的国际结算与国际借贷、国际投资可以同步进行，无须界限分明，错失良机这是因为：一是货物贸易的国际结算是建立在我国庞大的进出口贸易基础之上的，是有着实体经济发展这一厚实的物质基础的，也是应运实体经济需要而提供的一项金融服务。二是用于货物贸易的国际结算属于经常账户交易范畴。我国于19%年就实现了人民币经常账户的可兑换，因此人民币用于货物贸易国际结算在法理上是没有障碍的。只是在现行法律上仍受制于《中华人民共和国外汇管理条例》中的相关规定。三是货物贸易的国际结算是当今主流国际货币最基本也是最基础的功能，是一项基础性金融服务。货币的国际化应该从此功能开始。

四、发挥香港人民币离岸金融中心作用，促进人民币国际化进程

20世纪50年代出现的离岸金融市场是为规避货币发行国的管制发展起来的，当时的离岸金融中心都是建立在货币发行国以外的地方并由他国来发起建立。建立离岸金融中心的目的，是吸引国际金融机构前往交易其它国家的货币，以在确保本国货币不受外部冲击的影响下发展国际金融业务。进入20世纪80年代，为应对境外离岸中心的竞争，在本国由非居民参与的本外币离岸交易也逐渐出现，如日本、美国和新加坡等国家。人民币是中国的本币，在中国外汇管制逐步放松、金融市场日益开放的情况下，由中国建立人民币离岸金融中心并无太大意义，因为，就目前发展情况看，金融机构对于居民和非居民的本外币账户均可以在符合监管要求(如短债指标、会计系统上区分账户等)的情况下开立，设立离岸账户的条件已不复存在。此外，国际上己瞄住我国的金融资源，CME推出了人民币衍生品交易，新加坡交易所推出针对我国A股市场的A50股指期货，香港、新加坡等地的人民币NDF交易规模越来越大，己成为影响中国人民币汇率远期定价的主要因素。在境外人民币市场日益壮大之际，在考虑在国内设立人民币离岸金融中心的现实意义不大且未必有吸引力，现实的考虑是允许非居民直接参与中国金融市场投资。

五、人民币国际化与人民币汇率制度改革的关系

如前面分析的，国际货币都是可自由兑换的，否则持有这种货币的高成本导致其不可能被广泛接受，而自由兑换的货币一般采取的都是浮动汇率制，因为自由兑换意味着供求不固定，那么价格也就不能固定，否则失去价格调节机制会出现供求不平衡的情况，这种货币面临投机冲击将无法保证自由兑换了。人民币国际化意味着非居民可以开放式的赎回外币，内在要求人民币汇率市场化。因为，跨境人民币的流动及其相伴的汇兑活动，势必对人民币汇率产生更大的影响，这需要进一步改革人民币汇率形成机制，促进人民币汇率的市场化，降低投机资金对人民币汇率的冲击。

六、超主权储备货币的现实可能性

本文研究的是人民币为何和如何成为国际货币，但是未来的国际货币是主权货币，还是一种与主权无关的货币，是一个理论上存在争议的问题。创造与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币，从而避免主权信用货币作为储备货币的内在缺陷，是国际货币体系改革的理想目标。但是，这一目标的现实可操作性值得商榷。

1.本次金融危机的爆发与蔓延使我们再次面对一个古老而悬而未决的问题，那就是什么样的国际储备货币才能保持全球金融稳定、促进世界经济发展。历史上的银本位、金本位、金汇兑本位、布雷顿森林货币体系都是解决该问题的不同制度安排，这也是国际货币基金组织(IMF)成立的宗旨之一。但此次金融危机表明，这一问题不仅远未解决，由于现行国际货币体系的内在缺陷反而愈演愈烈。

理论上讲，国际储备货币的币值首先应有一个稳定的基准和明确的发行规则以保证供给的有序;其次，其供给总量还可及时、灵活地根据需求的变化进行增减调节;第三，这种调节必须是超脱于任何一国的经济状况和利益。当前以主权信用货币作为主要国际储备货币是历史上少有的特例。此次危机再次警示我们，必须创造性地改革和完善现行国际货币体系，推动国际储备货币向着币值稳定、供应有序、总量可调的方向完善，才能从根本上维护全球经济金融稳定。

2.此次金融危机的爆发并在全球范围内迅速蔓延，反映出当前国际货币体系的内在缺陷和系统性风险。对于储备货币发行国而言，国内货币政策目标与各国对储备货币的要求经常产生矛盾。货币当局既不能忽视本国货币的国际职能而单纯考虑国内目标，又无法同时兼顾国内外的不同目标。既可能因抑制本国通胀的需要而无法充分满足全球经济不断增长的需求，也可能因过分刺激国内需求而导致全球流动性泛滥。理论上特里芬难题仍然存在，即储备货币发行国无法在为世界提供流动性的同时确保币值的稳定。

当一国货币成为全世界初级产品定价货币、贸易结算货币和储备货币后，该国对经济失衡的汇率调整是无效的，因为多数国家货币都以该国货币为参照。经济全球化既受益于一种被普遍接受的储备货币，又为发行这种货币的制度缺陷所害。从布雷顿森林货币体系解体后金融危机屡屡发生且愈演愈烈来看，全世界为现行货币体系付出的代价可能会超出从中的收益。不仅储备货币的使用国要付出沉重的代价，发行国也在付出日益增大的代价。危机未必是储备货币发行当局的故意，但却是制度性缺陷的必然。

3.超主权储备货币的主张虽然由来以久，但至今没有实质性进展。上世纪四十年代凯恩斯就曾提出采用30种有代表性的商品作为定值基础建立国际货币单位“Bancor”的设想，遗憾的是未能实施，而其后以怀特方案为基础的布雷顿森林货币体系的崩溃显示凯恩斯的方案可能更有远见。早在布雷顿森林货币体系的缺陷暴露之初，基金组织就于1969年创设了特别提款权(下称SDR)，以缓解主权货币作为储备货币的内在风险。遗憾的是由于分配机制和使用范围上的限制，SDR的作用至今没有能够得到充分发挥。超主权储备货币不仅克服了主权信用货币的内在风险，也为调节全球流动性提供了可能。由一个全球性机构管理的国际储备货币将使全球流动性的创造和调控成为可能，当一国主权货币不再做为全球贸易的尺度和参照基准时，该国汇率政策对失衡的调节效果会大大增强。这些能极大地降低未来危机发生的风险、增强危机处理的能力。

4.从短期来看，由于意识形态和国情不同，国家之间在财政货币政策上的统一非常困难，而且美国在国际货币基金组织具有决定权，为了维护美元的霸权地位，不可能放弃美元的国际货币体系地位，因此，超主权货币在相当长时期内不具备现实可操作性。超主权货币的最大障碍是货币本身缺乏价值基础保障，一旦国际政策发生不协调，这种货币并没有国家主权的保障，购买力将难以实现。而诸如美元、欧元或日元等主权货币，尽管其价值存在不稳定因素，但仍可以在货币发行国实现购买力，缺乏价值保障可能是超主权货币发展的最大障碍。换言之，如果超主权货币得不到主权国家政府的法律保障和国际政策安排保障，它得不到广泛认同和接受，因而不会有产生的现实可能性。

参考文献：

[2]黄泽民等：《货币银行学》，上海，立信会计出版社，2001。

[3]赵海宽：《人民币可能发展成为世界货币之一》《金融研究》2003年第3期。

[4]姜波克、张青龙：“货币国际化：条件与影响的研究综述”，《新金融》，2005年第8期。

国际货币基金论文篇（6）

关键词：世界经济失衡; 国际货币体系; 再平衡; 新政治经济学

中图分类号：F112文献标识码：A文章编号：1000176X（2012）05000308

一、文献综述

2001年随着新经济繁荣周期的结束，美国经常项目和财政预算均开始出现了节节攀高的赤字，并最终形成“双赤字”的局面；与此同时，以中国为代表的新兴市场经济国家（EMEs），则出现了经常项目盈余和资本项目盈余并存的“双顺差”局面。由此，学术界界定了世界经济失衡的范畴。由于对该问题认识程度的深浅直接关系着未来几十年世界经济的繁荣与稳定，因此，在2010年11月的G20首尔峰会上，各国首脑一致同意把次贷危机之后世界经济失衡与再平衡问题作为今后国际经济合作与政策协调的核心。

首先，梳理对世界经济失衡的研究。目前，大部分国外学者比较偏重从以下三个方面讨论世界经济失衡的原因：一是从汇率制度的角度提出人民币低估导致了中美经常账户失衡，人民币应至少升值40%以上以解决当前的美国贸易赤字困境［1-2］。二是从国内储蓄率的角度指出东亚地区高储蓄的传统文化对美国经济失衡负有相当的责任，从而得出东亚国家应当迅速扩大对美进口以消除美国储蓄缺口的政策结论［3-4］。三是从失衡可持续性的角度通过分析美国国际收支平衡表探讨经常账户赤字的主要国别来源，并指出基于国际分工（如：资源出口国、产品出口国、服务出口国和消费国的划分）的世界经济失衡是难以避免的，赤字国和顺差国均应对世界经济再平衡承担义务［5-6-7］。总体来看，从国际货币体系角度考察世界经济失衡的文献相对较少。

我国学者对此问题的认识大体与国外学者相似，但更偏重对美国经济政策的批判。绝大部分学者认为：人民币汇率不是造成世界经济失衡的根源［8-9］；美国对华出口高技术产品的歧视政策［10］和美国“高消费、低储蓄”的内部经济失衡是世界经济失衡的重要原因［11］；再平衡的责任应主要由赤字国承担［12］。国内现有文献对世界经济失衡的分析大致可分为三种流派，并且均存在明显不足。第一种流派的绝大多数文献致力于描述中美经常项目的变化情况，并从货物贸易层面和外生冲击（石油危机、金融危机等）层面简单地解释失衡原因，缺乏更深层次的思考，更难以提出有说服力的观点［13］。第二种流派多从国际政治经济学角度，利用霸权稳定论、中心―等理论解释当前世界经济失衡的原因［14］。尽管相对深刻，但仍然缺乏基于制度经济学和国际经济学基本原理的论据与严格的逻辑（如：政策的供给与需求，比较优势动态化理论等）。第三种流派尝试运用国际货币体系视角探讨世界经济失衡，但均缺乏对国际货币体系造成世界经济失衡的传导机制的证明［15］。其中，王道平和范小云通过建立两个数量模型，提出了对国际货币体系与世界经济失衡和金融危机关系的因果逻辑讨论，并且采用计量检验的方法验证了三者具有显著的相关性［16］。但二人并未对世界经济失衡的传导机制进行说明，并因此导致三者的关系只具有数学上的量化关系而明显缺乏严格的经济学逻辑基础，从而使文章政策建议部分的有效性大打折扣。

其次，梳理对国际货币体系的研究。这部分文献大致集中于以下四个方面：（1）1978―2000年的文献大多是讨论国际汇率协调机制的选择及选择的原因［17］。（2）1999年前后，随着欧元的出现，更多的文献开始关注国际货币体系的变迁及其原因［18］，但大都偏重于经济史范畴的解释，缺乏对国际经济传导机制的考察。（3）1997年亚洲金融危机和2008年次贷危机促进了关于国际货币体系改革方向的研究，出现了许多对扩大SDR的功能、设立超货币或以储备货币多元化来取代美元作为唯一的世界货币地位的讨论［19］。（4）2009年G20峰会之后，对当前国际货币体系的内在缺陷，特别是对“特里芬两难”的成因及其必然性张明认为，但凡以国别货币充当世界货币的国际货币体系均不能克服特里芬两难，因为储备货币发行国不能平衡国内稳定政策的需要与国际经济发展的需要。的讨论尤为众多。

然而以上研究都忽视了布雷顿森林体系在造成“特里芬两难”的同时，还引起了其他严重后果――世界经济失衡。牙买加体系通过维持美元的世界货币地位，将布雷顿森林体系的核心制度继承下来，从而加剧了世界经济失衡的局面。本文将着重论述以美元为中心的国际货币体系（布雷顿森林体系、牙买加体系）是如何分别通过国际贸易渠道（经常账户传导机制）和国际资本渠道（资本账户传导机制）影响国际收支平衡和各国国内经济平衡的，并进而探究世界经济失衡的根本原因，从而为重新审视世界经济失衡和再平衡路径提供更深刻的视角，以使金融危机后的国际经济协调政策的制定更加严谨、有效。

二、国际货币体系造成世界经济失衡的逻辑研究

由于国际货币体系的内涵十分丰富，学术界对其定义莫衷一是。目前，陈彪如、Eichengreen和Mundell的三种定义基本得到了大多数学者的认同。陈彪如认为，国际货币体系是支配各国货币关系的规则和机构，以及国际间进行各种交易支付所依据的一套安排与惯例。国际货币体系的主要目标是：（1）调节各国的国际收支，维持收支平衡与实现外部经济均衡；（2）协调各国宏观经济政策，实现共同稳定增长。国际货币体系的主要内容则包括：（1）汇率关系的规定和变动准则；（2）世界货币或储备资产的确定与供应［20］。Eichengreen认为，国际货币体系是将各国经济结合在一起的“粘合剂”，其主要作用是为了维持外汇市场的有序与稳定、解决国际收支问题，并为遭遇破坏性冲击的国家提供获得国际信用［21］。Mundell的定义重点对国际货币体系和国际货币制度的范畴进行了辨析：国际货币制度相对僵化，而国际货币体系相对灵活［22］。

鉴于本文的研究对象主要是国际货币体系中美元的世界货币地位与世界经济失衡的逻辑关系，而非外汇市场稳定性或汇率制度的选择问题（实行固定汇率制还是浮动汇率制）,故采取陈彪如的观点来界定国际货币体系的含义。

（一）当前国际货币体系的内生性缺陷

当前的国际货币体系又被称作“牙买加体系”或“布雷顿森林体系II”。其区别于国际货币史上其他时期国际货币体系，如金本位制、英镑本位制等的核心特征是以美元为中心，提供国际价值尺度职能（即为国际交易提供计价单位）、国际流通与支付职能（即提供国际清偿力）和国际储备职能（即为各国央行提供外汇储备），因此美元成为了事实上的世界货币。尽管由于1973年石油危机之后美元与黄金脱钩标志着“布雷顿森林体系”的崩溃，但美元的世界货币地位却因牙买加体系对其继续履行世界货币三大职能的确认而得以延续。

然而，这一制度与其他所有制度一样，自诞生日起便不可避免地罹患了内生性缺陷。这里要特别指出的是，已为学术界广泛讨论的“特里芬两难”，即国际清偿力与信心两难，不过是国际货币体系制度缺陷这枚硬币的一面，而另一面却鲜为人知，即“谨慎动机与信心悖论”（简称“谨慎动机悖论”）。这一悖论的逻辑是：开放条件下，各国央行出于本币汇率稳定和国家经济安全的谨慎动机而积累一定数量的美元，并且随着国际贸易量的增加而不断扩大外汇储备存量，引起对美元需求的增加，故美国应扩张其货币供给；而美国作为储备货币发行国只能通过其国际收支的逆差，特别是经常账户逆差来提供国际清偿力和国际储备，但鉴于国际收支赤字扩大将引起美元汇率贬值的预期，故美国为维持其国际货币信心则必须紧缩其货币供给。这就出现了与“特里芬两难”对应的悖论――“谨慎动机悖论”。

乍看，该悖论似乎只是特里芬两难的另一种描述，但究其逻辑基础、传导机制和政策结果却大相径庭。首先，比较两个悖论的逻辑基础。特里芬两难是从国际经济不断发展的需要角度出发，认为将引起美元扩张；而谨慎动机悖论则强调国家层面对外汇市场的干预需求导致了对美元需求的增长，是有组织的行为，而非特里芬两难下市场经济调节的自发行为。其目的在于解决开放条件下市场经济外部性问题――一国对外部门的产出与就业波动。因此，基于该悖论的政策模拟将更符合实际，特别是当考察出口导向型经济增长国家，如，日本、韩国和中国等EMEs（新兴市场经济国家）的经济增长史时尤为明显。同时，在谨慎动机悖论的另一个逻辑基础中，从世界货币供给国的国家层面来看，美元的国际铸币税特权，也在客观上推动了美元的超发，加剧了世界经济失衡程度和再平衡的难度。其次，从世界货币职能与货币需求理论的角度来看，特氏悖论描述的是世界货币的流通与支付职能，而谨慎动机悖论刻画的则是世界货币的储备职能。最后，从传导机制的角度来看，特里芬两难并未明确指出经济发展是如何引起对美元需求增长的，既缺乏传导机制研究，也没有说明这种需求增长将带来什么后果；而谨慎动机悖论不仅提出经常账户和资本账户两种传导机制，更证明了世界经济失衡是当期国际货币体系制度设计的逻辑必然，即内生性缺陷。这一点将在下文着重分析。

（二）国际货币体系导致世界经济失衡的两种传导机制

当前国际货币体系是通过经常账户传导机制和资本账户传导机制引起世界经济失衡的。前者的逻辑基础是：各国在国际货币体系中出于谨慎动机积累美元，而美元以经常账户赤字对国家进行输出的方式又导致了以新兴市场经济国家为主的国家纷纷走上了进口替代或出口导向型经济增长的道路。因此，当前国际货币体系具有增强国家出口刺激的内在激励机制的特征。后者的逻辑基础是：中心国家凭借国内发达的金融市场和本币的世界货币地位，进行全球风险―收益匹配，即通过压低利率发行各类金融工具，以较低的资金成本融资，并以FDI的形式将资本源源不断地注入到经济增长最快的国家，分享其经济增长的高收益。投资过程中的巨大利差又为中心国经济增长提供了动力。这就导致了当前国际货币体系具有增强中心国扩张货币供给的内在冲动的特征。

1经常账户传导机制

当前国际货币体系的核心特征是美元为世界货币，履行国际价值尺度职能、国际流通与支付手段职能和国际储备职能。中心国家的特殊地位决定了其只能以经常从账户逆差或资本账户逆差的形式对外输送流动性。其中经常账户的逆差是最主要的形式，并导致了失衡在内的一系列世界经济问题。

其传导机制如下：战后，国家出于平滑国内经济周期的需要纷纷发展对外部门，参与国际分工，并由此产生了国内经济危机的国际传导可能性。为规避国际经济风险，特别是外汇收支风险，早在布雷顿森林体系的固定汇率制未崩溃时，国家便产生了增加外汇储备对冲央行外汇头寸的强烈需求。因而在世界货币美元，可以以经常账户逆差的形式对外输送的制度约束下，以日本和韩国为代表的一大批国家走上了进口替代和出口导向的经济增长道路。这样一方面可以解决本国就业问题，另一方面又可增加外汇储备维持经济稳定。政府的经济政策，如幼稚产业保护政策和进口替代工业化政策等为国家对外部门的发展提供了制度优势，使原有的贸易平衡被打破。中心国经常账户顺差不断减少，并于1971年出现了战后第一次逆差。随后，经常账户逆差持续扩大。

图11950―2010年美国经常账户变化趋势资料来源：中经网统计数据库 222292535:82/scorpio/aspx/mainaspx?width=1430&height=840

在此基础上，伴随20世纪70年代的金融自由化，以FDI为载体的国际产业转移进程大大加快，从而导致国际分工格局的变化。贸易品部门的几乎全部劳动力密集型产业和部分具有较高劳动―资本替代弹性的资本密集型行业更是从中心国家转移到了国家，中心国则呈现出产业结构高度化和空心化并存的局面。这不仅进一步强化了国家原有的比较优势，更使部分国具备了原本没有的比较优势，即产生了比较优势动态化效应。该效应又被随之而来的国家产业聚集效应、规模效应等因素不断放大，从而形成了由国际分工直接导致的以“中心国经常账户赤字与国经常账户顺差并存”为特征的世界经济失衡局面。该传导机制如图1所示。

图1经常账户传导机制2资本账户传导机制

国际货币体系除了通过经常账户传导机制造成世界经济失衡外，为完成资本国际循环周转的全过程，必存在对偶的另一传导机制――资本账户传导机制。具体来说，当前国际货币体系的另一大显著特点是：以美国金融市场为全球金融资产进行风险―收益匹配的核心，执行交易中心和结算清算中心功能。通常，国家的外汇储备通过购买美国国债等低风险高流动性的金融资产实现保值目的，而私人部门的美元则通过购买风险和收益均高于国债的各类以美元计价证券及其衍生产品实现资本向美国的回流，使美国金融机构的资产负债表处于扩张阶段。美国金融机构则通过国际贷款和购买证券资产的方式，将募集到的资本投向收益率较高的实体经济领域或海外资本市场，特别是新兴市场经济国家，以期分享这些国家经济高速增长的成果。

其跨期交易的具体操作策略是：（1）掉期交易，即在美国国内存在长期正通胀预期下，采取卖出短期金融工具，获得美元的短期长头寸，并以跨期交易覆盖长期项目中的美元短头寸。（2）货币互换交易，即做头寸匹配，以规避长期利率风险和汇率风险，优化资产负债表结构。反映在国际收支平衡表上就是短期资本项目为美元长头寸，外币短头寸；长期资本项目为外币长头寸，美元短头寸。这样就实现了通过跨期压轧对冲风险，对国家的经济增长进行套利交易的目的。

由于美联储公布的联邦基准利率是所有金融资产进行定价的基本参数，故通过再贴现工具或量化宽松的货币工具降低联邦基准利率以减少美国金融机构的融资成本，按照国际清算银行（BIS）估算，中国外汇资产国外收益率（主要是购买美国国债或存放于外国银行）一般只有35 %左右。是有助于金融市场扩张的。同时，公共部门的债务成本也将因此得到消减，即产生国际铸币税效应。受益于金融部门快速发展带来的财富效应，中心国可以维持较高的经济增长率，从而支持其私人部门较高的消费水平及公共部门较高的赤字水平。因而私人部门对贸易品的需求也将进一步被放大，造成中心国经常账户逆差的持续增长以及国顺差和外汇储备的增长，并最终导致世界经济失衡的加剧。该传导机制如图2所示。

图2资本账户传导机制三、世界经济失衡的真正根源――基于新政治经济学的逻辑

既然当前国际货币体系是世界经济失衡的直接原因，那么要探究世界经济失衡的根源就必须回答是什么因素决定了当前国际货币体系的制度设计，从而最终造成了世界经济的失衡局面。

回顾布雷顿森林体系的建立过程，“怀特方案”与“凯恩斯方案”的激烈交锋，充分反映出美英政府各自主导的国际金融秩序都是出于服务各自国内政治目标的。因此，国际货币体系绝不是独立于世界经济的外生变量，而是内生于世界政治、经济中的一系列变量的。制度经济学中的公共选择理论为我们提供了一个探寻国际货币体系建立的内在逻辑的框架。

由于一国经济政策具有排他性和非竞争性的特征，因此也可被视为一种公共物品。在公共选择理论的分析框架中，民主国家的选民通过选票（成本）交换政府的经济政策（收益），而政治家则通过支付政策（成本）获得选票，从而合法执政――实现政治家的个人抱负（收益）。在此交易结构中，选民与政治家的博弈（讨价还价），决定了政策供给曲线与政策需求曲线的交点，即政策市场出清点的位置。

美国现行的民主制度带来了“选票至上”的政策供给逻辑。由于提供有利于选举得票的经济政策的成本不需要有政治家个人支付，而收益却可由政治家和选民共享，故此制度具有内生的公共物品供给冲动。这正是公共选择理论的核心观点――选民倾向于选出有利于自己钱包的政治家，而不管政策的成本（财政赤字、通货膨胀）由谁承担。因此，在各政党的选举博弈中，提供有利于得票的经济政策才是占优策略。具体而言，降低失业率和提高人均收入是政府最关注的两个政策目标。为实现这些目标，政府需要在对内经济政策与对外经济政策之间进行权衡。除了遵循凯恩斯主义需求管理的基本逻辑，在国内采取“对内实施增支不增税”的赤字财政政策与宽松的货币政策外，在对外政策方面，建立以美元霸权为核心的国际货币体系――布雷顿森林体系也是美国各政党占优策略的重要组成部分。

当前以美元为世界货币和美国金融市场为世界金融中心的国际货币体系至少为中心国美国带来了两方面的巨大收益：其一是国际铸币税收益。尽管该体系逐渐衰变为牙买加体系，但仍然维持了美元的世界货币地位，即拥有征收国际铸币税的特权。美国通过一轮轮量化宽松的货币政策，不断扩张货币供给，以压低国内利率，但却通过国际资本的外溢效应在世界范围内输出了通胀预期，造成国家外汇储备贬值，从而攫取世界财富，即征收国际铸币税。其二是财富与就业效应。通过压低利率为本国财政赤字降低债务成本，并为本国处于世界资本市场中心地位的金融部门降低融资成本，提高利润率，进而以财富效应支撑国内消费的快速增长，拉动本国经济增长，并促进以金融业为代表的第三产业的就业。这样不仅进一步强化了其产业高度化的发展趋势，也通过增强第三产业的比较优势而加快了制造业的产业转移，造成了产业空心化的问题。

正是由于当前国际货币体系的这两大好处及其造成的选举占优策略，美国政府才不愿、不敢放弃以美元为世界货币、美国金融市场为世界金融中心的国际货币体系，尽管这种国际金融制度安排会造成“特里芬两难”和由“谨慎动机悖论”导致的世界经济失衡的后果。因此，通过基于公共选择理论对国际货币体系建立逻辑的考察，我们不难发现：世界经济失衡的根源就在于美国式的民主政治制度设计，而美国当前政治制度造成世界经济失衡的基本逻辑是：公共选择理论下的民主政治结构国际货币体系美元的世界货币地位，美国金融市场的中心地位经常账户传导机制、资本账户传导机制世界经济失衡。

四、后危机时代的世界经济再平衡困局与展望

世界经济再平衡的范畴是指，通过各国在经济政治等方面的磋商、协调与合作，解决世界经济长期失衡的问题，以促进世界经济以一种相对均衡的方式平稳持续增长的过程。

虽然在2010年11月的G20首尔峰会后，各国已经开始致力于推动当前世界经济的再平衡进程，但再平衡之路却并不平坦。当前制约再平衡的根本难题是美国政治制度的内生性缺陷――“选票至上”导致的政治家的短视行为，如贸易保护措施和干预国家汇率调整节奏等等。次贷危机爆发后，特别是2009年以来，美国以对中国轮胎、铜版纸制品、钢管和钢板材施加了贸易制裁；欧盟也对包括钢盘条、无缝钢管、钢缆、葡萄糖酸钠和铝合金轮毂在内的多种中国商品采取了同样措施。这些贸易保护主义的做法不仅无益于再平衡，更为国家的经济结构调整增添了额外难度。由此可见，只要中心国家不能改变“外部利益必须服从内部利益”的政策制定逻辑，在当前国际货币体系及其经常账户和资本账户传导机制的共同作用下，世界经济的再平衡就难以达成。

在次贷危机影响远未消除的后危机时代，各国均面临着不同程度的经济衰退风险，因此再平衡道路上的国际宏观经济政策协调的难度更是大为增加。前文基于公共选择理论对国际货币体系与世界经济失衡因果逻辑的证明，为我们提供了一个重新审视世界经济失衡与再平衡过程的框架。

首先，美国宏观经济政策工具的枯竭使其宏观经济的再平衡面临极大挑战。美国经济的失衡主要表现为财政和经常账户的“双赤字”特征。对于巨大的财政赤字，美国应通过减少公共开支，增加税收来缓解。由于直接增税面临巨大的政治压力，故极难实行。如果美国增加当期国债的发行量，并维持货币供应量不变，则一方面根据李嘉图等价，将产生中长期增税的预期，进而提高中长期资金面的紧张和经济下滑的预期，引发加息预期，不利于投资和经济增长的内部经济目标；另一方面，将直接刺激当期资金需求上升，降低国债价格，抬高即期市场利率，同样不利于投资和经济增长，并产生基于选票的政治压力。因此，为维持低利率，美联储势必通过扩张其资产负债表平抑利率的上升势头，从而造成财政赤字货币化，即引发通货膨胀。所以，美国的财政赤字基本无法通过财政手段予以再平衡，只能通过国内的通货膨胀进行跨期稀释，并通过国际货币体系征收的铸币税进行补偿。另外，由于美国已经处在债务上限的边缘，其财政政策工具实际也已基本枯竭，因此，可以预见宽松的货币政策将成为美国未来的必然选择。

对于经常账户的再平衡，美国主要寄希望于汇率政策，即通过美元贬值来扩大出口、减少进口以修复国际收支平衡表。然而，由于货币政策工具中的利率工具联邦基准利率已接近零而枯竭，即汇率的利率评价机制失效，因而只能寄希望于旨在调节货币供应量的量化宽松工具――Quantitative Ease I 和II。通过货币供给的扩张增加贸易品部门的国内投资和生产以弥补经常项目的赤字，进行“再工业化”式的再平衡。故在后危机时代，只要临近2012年总统大选时美国失业率仍居高不下，则“QE III”恐怕就会呼之欲出。届时，新一轮的流动性过剩不仅将冲击国家的资本市场，也会对欧洲金融市场及汇率的稳定产生巨大的消极影响，进而威胁到再平衡进程。

其次，欧洲债务危机的持续发酵为再平衡增添了巨大的不确定性。由于欧洲没有统一的财政政策，难以真正协调各国修复自身的国际收支平衡表和资产负债表。财政去杠杆化由于缺乏国内独立货币政策的配合而在希腊引发了大规模罢工和抗议游行等政治问题。同时，“欧猪五国”财政负债率过高的问题不仅降低了在这些国家的财政政策乘数，也影响了欧元汇率的稳定。以法德轴心为基础的欧元区，也为独立性较强的欧洲央行在控制通胀问题上的僵化付出了更大的财政代价，从而降低了未来政策协调的余地与政策工具的弹性。正是在此逻辑下，为了避免美国式的财政工具的枯竭，欧盟通过IMF向EMEs发出了特别融资的救援请求。因此，未来欧盟的再平衡道路必将十分曲折，在缺乏货币工具和财政工具的情况下，贸易保护主义很可能进一步抬头，并且将在汇率问题上继续对中国施压。

最后，中国等EMEs短期难以通过启动内需转变经济增长方式，且产业结构调整也尚需时日。可以预见，美欧为寻找新的增长点，将操纵今后的谈判气候产生更多不利于国家的结果，并造成这些国家财政负担加大、转型成本提高的困境。同时，由于受多种因素作用（如：亚元因历史问题难产，导致储备货币多元化受阻；SDR的权重设计仍不成熟；发行超货币缺乏应有的政治基础），国际货币体系的改革将进展缓慢。因此，当前世界经济的基本变量与格局仍将通过国际货币体系的经常账户传导机制、资本账户传导机制继续产生失衡的结果，并在相当长的时期内难以纠正。

综上所述，可以展望在后危机时代，当面临各自再平衡困境的时候，美、欧、中在贸易政策、汇率政策的交锋将趋于白热化。因为难以找到帕累托改进的路径，各国在公共选择理论的支配下只能屈从国内目标，牺牲外部目标。失衡常态化的趋势由此形成。

五、结论与启示

基于上述分析，我们可以得到关于世界经济失衡与再平衡的如下结论：

第一，从国际货币体系的视角出发重新审视世界经济失衡，可以发现：世界经济失衡是以美元为中心的国际货币体系的一种内生性缺陷（另一种是“特里芬两难”）和逻辑必然，而美国政治制度的系统性缺陷――“选票至上”的公共物品供给逻辑又成为诞生该体系的根本原因，因而世界经济失衡根源就在于此。其逻辑基础是：公共选择理论下的民主政治制度国际货币体系美元的世界货币地位，美国金融市场的中心地位经常账户传导机制、资本账户传导机制世界经济失衡。

第二，经常账户传导机制的逻辑在于：美元的世界货币地位造成了国家出于谨慎动机积累美元的货币需求（谨慎动机悖论），并因此通过政策扶持大力增强贸易品部门的比较优势。同时，国际间要素（资本）的可流动性通过大规模产业转移过程，引起了比较优势动态化，并因此通过改变原有国际分工的平衡格局造成了当前世界经济失衡的局面。通过比较优势动态化的过程和产业的聚集效应与规模效应，中心国得以进一步加强资本密集型产品与服务的比较优势，并在利用其金融部门的高效率获得超额利润，提高金融行业等非贸易品部门的相对产出增长率。由此加深了国内贸易品部门与非贸易品部门的生产与消费结构的扭曲，并最终导致了经常账户失衡的加剧。

第三，资本账户传导机制的逻辑在于：中心国高效率的金融市场具有公共物品性质，该市场通过以较低的交易费用完成资本的全球风险―收益匹配，获得利润。通过宽松的货币政策压低融资成本，并维持长期债务的短头寸和短期债务的长头寸有利于分享国家高增长的收益，产生中心国世界货币职能的风险贴水。这一过程的完成依赖于中心国发行金融工具融资和以FDI或国际贷款方式投资的资本循环过程，而由此造成的国际分工变革又加剧了世界经济失衡的局面。

综上所述，基于对失衡根源的考察结果，我们认为：除非美国政治制度及其政策供给逻辑发生结构性转变，否则世界经济失衡将作为建立在“外部利益必须服从内部利益”的政策原则基础上的国际政治博弈结果而长期存在。无论是以欧洲、美国、还是以中国为代表的新兴市场经济国家，都无法从顺差国与逆差国单一的经济结构调整中纠正当前的失衡格局。因此，世界经济再平衡的命题与美国政治决策机制的改革只是同一逻辑的不同表述而已。

在后次贷危机时代，以国际宏观经济政策协调为基础的再平衡之路将不会一帆风顺。贸易摩擦和汇率争端将成为今后相当长时期内的主旋律。中国在贸易品部门应该加快优化国内产业结构，尽快完成去库存化和去落后产能化的调整过程，并通过提高自主研发能力占领高端制造业以减少当前中低端制造业频发的贸易摩擦。在非贸易品部门，特别是金融领域的改革中，在储备货币多元化受阻、SDR的权重设计仍不成熟、发行超货币缺乏应有的政治基础的现实条件下，应当通过加速推进人民币互换而非成立亚元区来完成区域货币合作，从而在当前及未来弱势美元的国际经济环境中减少国际铸币税损失，实现宏观经济的稳定持续增长和国家利益的最大化。

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国际货币基金论文篇（7）

魏昊、戴金平、靳晓婷(2010)对美元、欧元、日元、英镑和德国马克五种国际货币的国际化进程进行了实证分析。文章通过构建五个单一指标和一个综合指标衡量货币的国际化程度。其研究也表明：与社会惯例、经济规模、货币和财政政策的稳定性以及网络外部性的存在一道，金融市场的发达程度也是决定货币国际化的关键因素之一。通过对现有文献的总结，我们不难看出，金融因素特别是金融市场的发展作为可能影响货币国际地位的重要因素，正在引起人们越来越多的关注。从理论上讲，金融市场的发展对货币国际化的促进作用主要通过两个层面发挥。第一，发达而开放的金融市场所提供的充足的高流动性、高安全性资产与负债，对需求国际支付手段的国际贸易商和追求国际资产组合的国际投资者而言都具有更大的吸引力。通过网络外部效应的乘数作用，这又会进一步推动更多的国际交易者接受该国货币作为支付手段与投资资产；第二，它会有效地吸收其他国家的剩余储蓄，从而促使本国货币作为国际储备资产的地位提高。

具体而言，一国金融市场的发展，既表现为通过金融中介融资的间接融资部门的发展，也表现为通过股票、债券等有价证券融资的直接融资部门的发展，其中股票市场和债券市场代表的资本市场作为现代金融市场的重要组成部分，代表着市场化的资源配置方式，它一方面为投资者提供了更加灵活的直接融资渠道，另一方面可以大幅度增加金融资产的供应规模、提高金融资产流动性，对于非居民来说，一个规模大、流动性高的发达的资本市场比起间接融资市场来说更加具有吸引力。对于非居民投资者而言，如果其主要关注投资的收益性，则股票市场具有更大的吸引力，而对于侧重追求低风险与高流动性的国际投资者，包括贸易企业、金融机构与官方投资者而言，债券则显然是更有吸引力的资产形式。所以理论上讲，无论是股票市场还是债券市场，其发展对于增加国际市场对该国货币计价资产的需求，乃至提高国际交易中该国货币被接受的程度从而促进该国货币的国际化同样有着非常重要的意义。

二、计量模型的构建及数据分析

通过上述分析，我们可以看出，对于一国货币的国际地位而言，除了货币发行国的经济总体规模、经济发展水平、贸易开放程度与贸易总体规模，以及由国内物价水映的宏观经济稳定程度等实体经济因素以外，由股票市场发展水平、债券市场发展水平以及总体金融深化程度所反映的货币发行国金融市场发展水平与发达程度也可能是影响一国货币国际地位的重要因素。为了更为深入地分析上述诸多因素特别是各金融发展指标对一国货币国际化程度的决定作用，我们采用面板数据模型进行实证考察。由于面板数据模型含有横截面、时间和指标三维信息，因此利用面板模型可以构造比一般单独使用截面数据或时间序列数据更为具体细致的行为方程，并且可以对一些问题进行更为深入的研究。本文将利用相关指标构建面板数据模型，其一般形式可表示为：其中：Xit是k×1维解释变量向量（k表示解释变量个数），βit表示对应于解释变量向量Xit的k×1维系数向量，αit为常数项向量，μit是随机扰动项向量。这里假设随机扰动项相互独立，且满足零均值、等方差为σ2μ的条件，i,t分别表示面板数据的横截面和时间两个维度。

通常情况下，人们一般利用一国货币的主要国际货币职能衡量其国际地位，但某些国际货币职能如一国货币在全球市场上用于国际计价、结算的数据信息难以获得或者即便获得也难以形成一定量的数据集，因此这里采用各主要货币在全球市场中的储备比重这一指标来反映其国际地位，将该变量作为上述面板数据模型中的被解释变量，其中美元、日元、英镑、瑞士法郎、欧元五个样本货币的储备比重数据是由国际货币基金组织（IMF）查得的1995-2012年国际储备额与所有货币储备额的比重作比算得。由于欧元于1999年才开始在区内流通使用，因此欧元的储备比重是由IMF查得的1999-2012年国际储备额与所有货币储备额的比重作比算得。模型中共包括7个自变量，其中以3个金融指标变量作为核心解释变量，以反映一国实体经济状况的各变量作为控制变量，各自变量的具体解释如下：反映一国经济总体规模的相对GDP水平是以一国GDP与全球GDP的比值表示；反映一国实际经济发展水平的人均GDP相对水平是以一国人均GDP与世界人均GDP平均水平的比值来表示，相关指标的原始数据来源于世界银行官方网站和《Inter⁃nationalFinancialStatistics》。我们以各国的贸易额与世界贸易总额的比重来表示各自的贸易相对模，其原始数据均由《DirectionofTradeStatistics》查得；以货币发行国股票市场交易额占世界交易总额的比重表示股票市场的发展，以债券实际交易额占本国GDP的比重来反映债券市场发展情况，其原始数据来源于纽约联邦储备银行网站以及世界证券联合交易会的统计资料。M2为广义货币发行占GDP的比重，CPI为以2005年为基期的消费者物价水平，其数据均来源于世界银行官方网站数据库(参见文后表1)。根据所选择的被解释变量及解释变量的相关指标，结合面板数据模型的一般形式，所建立的模型具体可表示为：（2）式中，FERit表示第t期国家i的货币储备量与世界货币总储备量的比重；STVit表示第t期国家i的股票交易额占世界股票交易额的比重；BTVit表示第t期国家i的债券交易额占GDP的比重；M2it表示第t期国家i的广义货币发行额占GDP的比重；GDPit表示第t期国家i的GDP总额占全球GDP总额的比重；PGDPit表示第t期国家i的人均国内生产总值的相对规模；TPit表示第t期国家i的进出口贸易总额占本国GDP的比重；CPIit表示第t期国家i以2005年为基期的消费者物价水平；我们预期β1、β2、β3、β4和β5、β6为正值，β7为负值。

由于我们采用的数据为非平衡面板数据，且截面数相对较少，可能在面板数据中存在单位根问题，即面板数据不平稳。直接使用不平稳的面板数据进行回归，可能导致伪回归现象。因此我们先对式（2）中的各变量进行面板单位根检验，以得到各变量的平稳性结果。我们利用Levin,Lin&Chu、ADF-FisherChi-square和PP-FisherChi-square三种方法对各变量进行面板单位根检验，结果均为1阶单整。由于单整阶数一致，因此可以进行面板协整检验。由Kao检验结果发现，被解释变量与解释变量之间，存在协整关系。因此可以直接进行回归分析。具体单位根及协整分析检验结果如文后表2所示。对上述模型进行设定检验，检验结果如文后表3所示。通过检验结果可知，该模型为双向固定效应模型。同时为了保证模型的稳健性，剔除一些不显著的变量后重新对模型进行估计（同样经检验后确定为双向固定效应模型），估计结果也一同列出，如文后表4所示。由双向固定效应面板数据模型的分析结果可见，各参数相对而言显著性较高，调整后R2和F检验的结果反映出模型的构建比较合理，同时为了保证结果的稳健性，我们还对控制变量进行了调整和增减，表4第2列显示的是在控制变量中去掉PGDP的结果，表4第3列显示的是在控制变量中去掉GDP的结果（这是因为GDP的参数在初始模型中并不显著，仅在去掉PGDP后体现出显著性），从各列结果看，各参数符号与显著性基本一致，表明实证分析的结论具有稳健性，可以作为讨论的依据。从表4所列结果可以看出，各项体现金融市场发展水平和总体金融深化程度的指标对于一国货币的国际地位都具有显著的促进作用。首先，在其他条件不变的情况下，一国股票市场在全球市场中地位与作用的提高对于一国货币国际地位的提升具有非常明显的积极作用。我们曾经使用股票市场交易额占本国GDP比重这一指标进行衡量，结果相对并不显著，这意味着对于股票市场发展而言，其在全球市场中的地位和作用相比自身相对本国经济发展的相对水平而言具有更加重要的意义，这一点是需要加以特别重视的。其次，债券市场发展同样对本国货币的国际化具有正向推动作用。最后，反映一国金融总体发展和经济货币化程度的总体金融深化指标也具有显著的正向作用。这都验证了本文所强调的金融市场对货币国际地位的重要意义。在各个控制变量中，贸易开放度的参数显著为正，表明在给定经济规模的情况下，一国贸易开放程度的提高，会促进本国对外贸易在全球贸易中的比重，按照货币搜寻理论的观点，这会增加其他国家居民与本国交易的概率，从而促进其他国家居民在贸易中接受本国货币作为一般等价物。CPI的参数显著为负，这也与传统理论相契合，表明一国宏观经济环境越稳定，则其货币的国际吸引力就越高，反之则相反。而对于经济总体规模而言，实证分析结果仅在部分设定下给出了显著为正的结果，表明虽然原则上讲一国实体经济规模的扩大可以作为货币国际化的基础，但实体经济规模本身尚不足以决定一国货币的国际地位，日本等国的历史经验显然也验证了这一点。同时，人均GDP相对水平的结果也在一定程度上支持了所谓“富国货币更易成为国际货币”这一近年来部分研究强调的观点，对于尚属于发展中国家的中国来说，对GDP与人均GDP相对水平的分析结果意味着，人民币的国际化相对发达国家特别是发达大国的货币国际化来说，可能会面临更大的困难。

三、结论与政策建议

本文的实证分析与货币国际化的历史经验都表明，一个发达的、具有广度与深度的金融市场，对于一国货币的国际化与货币国际地位的提高，具有不容忽视的重要意义。虽然在现阶段，美国在金融市场发展程度方面的优势依然极为突出，但考虑到人民币国际化的渐进路径与区域化的阶段性目标，以及中国金融体系发展相对滞后的现状，进一步大力推进中国金融市场的发展仍是必要之举。首先，加快建设多层次的直接融资市场体系，特别是建立高流动性、高效的股票市场和统一、灵活、高效、大容量的债券市场。我们的研究表明，发达而开放的股票市场与债券市场，不仅有利于境外本币回流，促进对外实体经济交易的本币结算进而促进本币国际化，而且有利于吸引境外政府与居民持有本币资产，对于人民币成为储备货币与投资货币有明显的促进作用。对中国来说，股票与债券市场的发展也有利于开展与其他东亚经济体的货币金融合作，尤其是区域金融市场的建设和储备合作，包括某种形式的区域合作基金的建设。为此，在现阶段，需要促进股票市场的有效性，扩大债券市场的发行主体与债券品种，加强证券评级、担保、清算等基础设施建设。与此同时，为了推动多层次金融体系建设，还需要进一步发展资本市场，培育多元化市场投资主体，设计多样性的金融产品，提高直接融资比例。推进金融市场特别是直接融资市场发展，另外一项重要工作是进一步提高直接融资市场的市场化程度。首先是逐步放宽在现有市场中对于市场准入的行政限制；其次逐步实现股票、债券等直接融资市场上传统金融产品的基本市场化发行，放松对上述产品发行的行政审批，并逐步转向以备案为主的发行方式；第三是逐步建立规范化、系统化的场外交易体系。

国际货币基金论文篇（8）

一、引言

近年来，特别是改革开放以后，我国经济发展迅速并且呈现出稳定增长的趋势。与此同时，在经济全球化的进程不断加快的大背景下，我国积极参与国际经济的合作与发展，对外经济也取得了迅猛发展。目前，我国已是世界上的第一大出口国和第二大进口国。根据中国海关的最新统计数据显示，2013年前11个月我国对外贸易的进出口金额分别为17682亿美元和20023亿美元，其中进口金额累计同比增长7.1%，出口金额累计同比增长8.3%。随着我国进出口规模的不断扩大，经常项目和资本项目组成的“双顺差”的国际收支失衡也在继续扩张，继而带来的是外汇储备的不断增多，越来越多的外汇储备在促进我国经济积极发展的同时，也对货币供给和宏观经济的运行带来了一些消极影响。因此，有必要研究我国国际收支的变动与货币供给的关系，从而确保我国经济的可持续发展。

二、文献综述

针对国际收支对货币供给的影响这一问题，国内外学者从理论和实证角度对其进行了研究。国外学者对这一问题研究最早的是货币主义学派提出的货币供给量决定论，Johnson（1972）等学者认为，一国国内的货币供给超过需求时，超过需求部分的货币就会流向国外，从而使本国现金减少，国内货币供给量的变动决定了该国的外汇储备需求，因此本质上国际收支失衡是一种货币现象。也有学者通过建立理论模型（Edwards，1984；Kumh，2004）来研究国际收支对货币供给的影响。国内学者在理论上（陈岱孙，2011；田华臣，张宗成，2005）从货币均衡模型、国际收支对货币政策传导机制的影响、IS-LM模型与不可能三角等不同角度对国际收支对货币供给的影响进行了研究，基本的结论是我国国际收支的变动对货币供给的影响较大，从而增强了我国货币供给的内生性。同时，国内学者还进行了实证研究（秦宛顺，2003；黄武俊，2010），这些实证研究的结论是我国国际收支与货币供给之间有很强的相关性，并且国际收支通过外汇储备对货币供给的影响较大。

三、国际收支对货币供给的影响机制分析

（一）基本理论

国际收支对货币供给的影响是通过外汇储备的变化而实现的。国际收支为顺差时，外汇储备的增加；国际收支为逆差时，外汇储备减少。有关国际收支与货币供给关系的基本理论是金属货币流通下的价格-铸币流动机制理论和在信用货币制度下的国际收支货币分析说。

价格-铸币流动机制理论最早由英国经济学家休谟提出，后经过李嘉图等人不断发展和完善起来。该理论的基本思想为，在金本位制下，一国国际收支出现顺差，即出口贸易额大于进口贸易额时，会使黄金流入本国，黄金的金流入会增加本国国内的黄金存量，从而相应的增加了本国的货币供给。国际收支能够使货币发生国际流动，自动调节国内市场流通中的货币需求量。

国际收支的货币分析说是由蒙代尔和约翰逊发展起来的，其依据货币数量论并以货币的流入和流出为起点，认为国际收支的失衡本质上是一种货币现象。货币分析说认为一国货币的供求失衡导致了国际收支的失衡，国际收支失衡的变化会引起货币存量的变化。在信用货币流通的货币制度下，货币的发行取决于一国的货币政策和国民经济的运行状况，不再受限制于黄金储备，同时一国主要的国际储备资产由黄金转为外汇。国际收支货币分析说将一国货币供给的来源区分为国内来源和国际来源，国际储备的改变和国内银行体系货币供给的改变都会对一国的货币供给产生影响。

在开放经济条件下，一国的货币供给为Ms=L+meR。其中，Ms表示货币供给量；L表示国内的货币存量；m表示货币乘数；e表示汇率（以直接标价法表示的汇率）；R表示国际储备。从上面等式中可以很明显地看出，理论上国际收支的变动通过货币乘数m、汇率e和国际储备三个因素来影响一国的货币供给。当外汇汇率发生变化时，若国际储备的数量不发生变化，则国际储备会通过外汇占款来影响一国的货币供给。

（二）我国国际收支对货币供给的影响机制分析

1我国国际收支的现状

随着对外经济交往的不断扩大和深化，我国的对外经济发展迅猛，国际收支已经连续多年保持顺差局面。从图1中可以明显看出，我国的贸易顺差额自1995年开始逐年持续的保持增长，1995年至2011年呈倒u型的变化趋势，在2008年时达到最高值，之后贸易顺差又开始继续增长。在国际收支保持持续顺差的同时，我国的外汇储备规模也随之在不断扩大（如图2），保持高速的增长。1996年我国的外汇储备首次突破1000亿美元，此后外汇储备的增速开始加快。进入21世纪后，我国的外汇储备的增速达到40%，2006年我国的外汇储备已高达8537亿美元，成为全球最大的外汇储备国。2006年突破一万亿美元，2009年突破两万亿美元，2011年突破三万亿美元大关。截至2013年9月末，我国外汇储备约为3.7万亿美元。我国外汇储备规模持续快速地增加表明了我国的经济发展实力不断增强，在世界经济中的地位也越来越重要。然而，高额的外汇储备对我国经济发展带来的阻碍也越来越明显。

2国际收支对货币供给的影响机制

国际收支通过对外汇储备的变动对货币供给产生影响。根据国际收支的相关理论，一般情况下，国际收支出现顺差时不一定会对货币供给产生影响，只有形成外汇占款的时候，国际收支顺差才会通过外汇占款的方式影响基础货币的数量，从而对货币供给产生影响。我国基础货币的来源主要是外汇占款和国内信贷，如果外汇占款的比例处在一个合理的水平，由外汇占款引起的基础货币的变动可以通过国内信贷的方式进行调节冲销。但是，我国的实际情况是外汇储备的快速增长形成了大量的外汇占款，通过国内信贷冲销的调节方式的效果有限，从而使我国的货币供给成倍扩大，对我国经济发展产生很大的影响。

我国国际收支持续保持双顺差，在国际收支平衡表（如表1）中经常项目和资本项目都为顺差。总体来说，国际收支对货币供给的影响的传导机制如下：在开放经济条件下，我国参与对外经济贸易，从国际贸易中获得巨额顺差，外汇储备迅速增加，在相对稳定的汇率制度下，为了稳定外汇市场，中央银行需要收购外汇从而形成外汇占款，外汇占款的增加引起基础货币的增加，通过货币乘数的作用后，货币供给量成倍增加。如图3所示，在持续的贸易顺差下，我国的货币供给量也保持较高的增长速度。

（1）贸易收支与货币供给

国际收支中的经常项目主要是指贸易和劳务项目的收支，贸易和劳务项目收支本质上就是国际间商品和劳务的相互交换，在国际收支中所占的比重较大。一国的贸易收支会出现顺差、逆差和平衡三种情况。其中贸易平衡是我国宏观经济目标之一，而现实情况是我国的贸易收支长期处于顺差。当贸易收支发生顺差时，出口企业通过出口产品获得更多的外汇，但人民币是国内市场的流通货币。我国现行的外汇体制是银行结售汇制，即出口企业获得外汇后，通过中国银行进行结汇，中国银行再向中国人民银行进行外汇兑换。如果不考虑经常项目和资本项目下的非贸易项目，由于贸易顺差，国际储备增加，中国人民银行需要进行兑换的外汇数额增加，即外汇占款增加，从而在国内市场新投放的货币量增加，基础货币增加以后，经过货币乘数的的作用，国内市场流通的人民币数量便会成倍增加。

（2）资本收支与货币供给

国际收支中的资本项目包括短期资本往来和长期资本往来。短期资本往来是指偿还期在一年或一年以下的资本项目；长期资本则是指偿还期在一年以上的资本项目，其包括直接投资和对外负债。国际资本的流动不一定会对国内货币供给产生影响，只有需要向中国银行进行结汇时才会对货币供给产生影响。当短期国际资本为净流入时，国际资本流入国内会使我国的进口增加，这相当于是一种国外实物资本的流入，只是增加了国内商品的总供给，而不会使国内的货币供给量发生变化。当流入的国际资本只是增加了我国的国际储备，即外汇储备中的负债增加，并没有使国内的基础货币发生变化，从而也不会影响国内市场的货币供给。

长期资本往来中的直接投资和对外负债对货币供给的影响也有所不同。外国对我国进行直接投资后会引起国内商品和劳务的支付行为。在这一过程中会发生外汇部门向外汇指定银行进行结汇，而外汇指定银行需要再向中国人民银行进行兑换，这一过程的发生会增加我国的外汇储备，从而增加基础货币数量，对货币供给产生影响。外债对货币供给的影响是通过对国内人民币存量的影响表现出来的，外债的使用会引起国内国内固定资产投资资金和流动资金等配套资金的增加，但这不一定会对国内货币供给量产生影响。只有当与外配套的资金来源是新增的货币供给量，而不是来源于国内资金结构的改变（即国家的货币供给总量保持不变，只是改变了资金的使用结构），外债才会通过这些新增货币供给对国内市场上的货币供给产生影响。

（3）高额外汇储备对货币供给的影响

外汇储备的快速增加，会使中央银行需要兑换的外汇增加，增加了外汇占款，使基础货币的投放增加，从而导致货币的供给量增加。过多的货币供给量会使国内面临通货膨胀的压力，高额的外汇储备削弱了中央银行对货币供给这一货币政策中介目标的控制。国际收支经常项目和资本项目的双顺差是我国外汇占款的主要来源，而影响国际收支变动的因素对中央银行的货币政策来说不具有可控性，因此中央银行只能被动的适应外汇占款的变动。这样会使得我国货币供给的内生性增强，降低了中央银行使用货币政策的独立性。为了使流通中的货币供给保持相对稳定，针对由外汇储备带来的不断扩张的货币供给，中央银行需要频繁的使用公开市场操作和法定存款准备金率等政策工具，持续增长的外汇储备也降低了这些货币政策工具的实施效果。

五、结论与政策建议

通过前文的分析可以得到，持续增长的国际收支下的经常账户和资本账户的双顺差，使外汇储备急剧扩大，为了维持稳定的汇率，在我国的汇率制度下，货币当局需要购入外汇，使外汇占款增加，这样就会增加国内基础货币的投放，通过货币乘数效应的作用后，国内货币供给便会成倍增加。持续贸易顺差带来的大规模外汇储备，不仅对货币供给量产生影响，而且增强了货币供给的内生性，对我国货币政策的实施和效果带来了很多消极影响。为了应对国际收支顺差对货币供给的影响，本文提出以下政策建议。首先，在大力发展出口贸易的同时要兼顾进口贸易的发展，在引进国外资本时要以质量为前提，合理控制外资规模，放松资本外流的限制，这样有利于我国国际收支的平衡。其次，进一步完善汇率形成机制，适度放开人民币汇率的波动幅度，减轻为了维持相对稳定的汇率目标对外汇储备规模的压力。此外，还要大力发展和完善我国的国债市场和票据市场，丰富货币政策的操作工具，扩大公开市场的操作空间。

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国际货币基金论文篇（9）

中图分类号：F74

文献标识码：A

doi：10.19311/ki.1672-3198.2017.16.022

特别提款权（Special Drawing Right，SDR），也称为“纸黄金”（Paper Gold），用来作为记账单位和储备资产。当一国拥有了该权后，就可以在产生国际收支逆差时，向基金组织指定的其余会员国换取外汇，用来偿还国际收支逆差或基金组织的贷款，同时特别提款权还可以像黄金一样作为储备货币。2015年11月30日，国际货币基金组织执行董事会经投票表决，同意将人民币纳入SDR货币篮子，这是中国经济发展历史上的一个重要里程碑。中国是第一个拥有特别提款权的发展中国家，人民币的加入使得SDR更具有代表性和稳定性，同时，对我国金融改革的要求也更加严格，有利于加快推动人民币国际化的进程。此外，中国作为一个大国，也需要承担更多的国际责任。

1 人民币加入SDR对中国经济的积极影响

人民币加入SDR意味着人民币的流通范围将会进一步扩大，不仅为国内居民出国消费、投资增加了许多便利，而且促进跨境贸易的发展，提供了更多使用人民币交易的机会，推动人民币国际化并有利于中国逐渐摆脱对美元的依赖。

1.1 加快人民币国际化的进程

Cohen（1971）认为一种货币要成为国际货币必须符合两个条件，一是能在世界市场上使用并被其认可的货币，二是能在某一范围或全球范围内进行投资的货币。Hartmann（1998）在此基础上对国际货币的定义进行了拓展，提出国际货币是指一种能同时拥有交易，计价和储备三种职能的货币。

1.1.1 人民币加入SDR增大了人民币作为交易货币的信心

林涛（2016）指出货币的国际化有很多种表现方式。而人民币加入SDR，增加了人民币成为交易货诺目赡苄浴R恢只醣乙成为交易货币的前提是先成为国际化货币，一旦成为交易货币后就表示这种货币可以进行各种交易活动，这不仅促进了贸易的发展，同时还加快人民币国际化的脚步。吴晓芹（2011）提出人民币国际化可增加以人民币作为结算货币的贸易交易量，减少对外汇的储备，避免外汇储备过多造成资金流出。

1.1.2 人民币加入SDR增加人民币作为记账单位的可能性

杨艳，刘敏（2016）从动态分析的框架上看，提出人民币加入SDR有实际和象征两种意义，且在不同的阶段上这两种意义可以相互转化。目前，尽管有很多学者认为人民币加入SDR的象征意义要更大，但不能否认它有利于人民币充当记账单位，例如大宗商品也能以人民币计价，同时大宗商品市场也会受人民币波动的影响。随着以人民币结算的国家数量增多，在大宗商品定价时，中国企业参与的机会也逐渐增多。魏冬，田小辉（2016）认为目前在市场上，虽然多数商品仍以美元计价，但随着人民币的加入，货币篮子更具有代表性，同时降低了美元在其中的比重。人民币地位的提升增加了中国参与国际贸易定价的机会，同时也为中国提供了更多的话语权，这会使越来越多的国家认可并愿意使用人民币作为结算货币。

1.1.3 人民币加入SDR表明人民币向“储备货币”更进一步

肖立晟（2016）在改善国际储备货币供给政策的建议上提出了三点：第一，增加新的超国际储备货币，第二，增加国际货币的供给，第三，积极发展可以和美元相抗衡的货币，通过这三种建议来弥补当前国际货币体系存在的缺陷。并主张建立多元货币体系，在制约美元地位的同时，努力提升人民币的国际地位，加快人民币国际化的进程。赵冉冉（2013）使用蒙特卡罗模拟法对不同的外汇储备资产组合进行研究，发现包含了人民币的SDR储备资产组合拥有更好的抵制和防御风险的能力。

1.1.4 人民币加入SDR增加了我国的铸币收益

杨凡（2016）认为人民币加入SDR后在提升国际地位的同时也被更多的国家所接受，并扩大了其作为结算货币的范围，降低持有人民币的成本，除此之外，还能获得铸币收益，有助于加快我国金融融入国际金融的脚步。李稻葵（2008）指出人民币国际化给中国带来了三个主要的经济收益，其中一个就是铸币收益。陈雨露（2005）根据接受人民币程度的不同将考察的国家和地区分为A类地区和B类地区，并大致估计2010年至2020年不同地区的铸币收益，对于普遍接受人民币的A类地区其铸币收益大约是2779亿元，而对于开始接受人民币的B类地区其铸币收益大约是4353亿元。

人民币加入SDR只是人民币国际化中的一个重要环节，这并不代表人民币实现了国际化。在整个人民币国际化的征程中，人民币加入SDR只是万里长征的第一步，要想真正实现人民币国际化，还需要一个漫长的过程。邹海涛（2015）认为人民币加入SDR并不能直接影响人民币国际化进程。人民币国际化会受很多因素的影响，最主要的还是取决于我国经济的发展状况和金融市场的开放程度。

1.2 促进外贸的发展

1.2.1 有利于“一带一路”战略的实施

“一带一路”战略不仅促进周边国家经济共同发展，而且也能带动欧洲经济的发展。“一带一路”战略是实现各国互利共赢，共同发展的重要战略，它兼顾了各方利益，体现各方智慧和创意，把各方的优势充分利用，优势互补。

涂宇翔，李根生（2016）从对外经济的溢出效应来看，实施“一带一路”战略需要巨大的资金支持，仅仅凭借现有的外汇储备是无法实现的。随着人民币加入SDR，使得沿线各国更愿意使用人民币作为结算货币，这在一定程度上既缓解了外汇储备不足的问题，也给沿线各国提供了更多发展空间，有利于进一步推动“一带一路”战略。王晓亮（2015）认为人民币加入SDR能有效促进边境贸易的发展。采购成本的降低和交易的便利有助于推动双边经济贸易的往来，带动国内边境地区的经济发展，促进“一带一路”战略的推进。

人民币加入SDR推动中国经济进一步发展，加快人民币国际化的进程，促进贸易的发展，带动“一带一路”战略的实施，拓宽了人民币的流通范围，提升人民币在国际上的地位，使得中国在国际贸易或国际事务上有更多的话语权。随着中国在国际社会上发挥的作用越来越重要，所承担的责任就更大，人民币纳入货币篮子，汇率、利率的市场化，必然会使国际市场的波动影响到国内市场，国内经济也易受国外经济的影响，意味着中国将面临更多的风险，这就要求国内政府、企业对风险进行合理的评估并做出相应的措施积极应对。

通过上述文献，我们可以发现大量的研究都集中在人民币加入SDR后对人民币国际化、外贸及金融等的影响，但这种影响是否真的如上述文献所说的那样大还有待探讨。综合大量的文献发现，鲜有文献在人民币未加入SDR之前，SDR在国际市场上并不普及，人们也较少将SDR作为储备货币，结算货币，在人民币加入SDR后是否能使SDR在国际市场上的使用性增强是未来研究的方向，也有待时间检验。

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国际货币基金论文篇（10）

举凡大国经济，均对本国货币的国际化持有浓厚兴趣。中国经过20多年的改革开放，经济持续高速增长､国际贸易影响力日益提高､人民币币值长期稳定，这些都使人民币的国际影响力大大提高。人民币的国际化已经成为中国金融领域不可回避的重大课题。目前，在人民币资本账户尚存在管制的情况下，探寻人民币的国际化策略具有重大现实意义。

一､货币国际化与货币自由兑换关系的再认识

在货币国际化的含义中，对“国际货币”的理解是个关键。货币的产生是商品交换的发展和扩大的结果，最初是依赖于货币本身的价值充当“一般等价物”的“自由货币”。但随着经贸发展和政府的经济干预职能的强化，货币就越来越依赖于政府信用和政治权力的支撑，“自由货币”逐渐过渡到“国家货币”。而国际性货币是随着各个经济体合作和依赖关系的加强，由某国货币突破该国国界进入流通范围形成的。

最初的国际货币本是信用货币，凭借其银行券身份可自由兑换成金银而被人们信任。但黄金非货币化后，国际货币因退化成不兑换纸币，其本身价值微乎其微，已经不可能有自由货币所具有的价值尺度､价值储藏以及世界货币的职能。根据凯恩斯的流动性偏好理论，对应于交易需求､预防需求和投机需求，国际货币也就可以分别使用于国际贸易､国际储备和国际投资三大领域。因此，从货币的需求和货币购买力的角度，国际货币可定义为在世界市场上被普遍接受并使用的，能在国际贸易､国际投资和国际储备三大领域中承担流通手段､支付手段和贮藏手段等职能的货币。

从国际货币的定义出发，所谓货币国际化是指某种货币由国内货币成长为国际货币的过程。从货币国际化的程度上看，有部分国际化和完全国际化之分。部分国际化是指该货币在国际经济中发挥有限的作用，充当流通手段､支付手段或贮藏手段;完全国际化是指该货币在国际经济中，既是流通手段､又是支付手段､而且还是贮藏手段。笔者认为只有完全国际化的货币才能称之为国际货币。

而货币的自由兑换是指一国货币持有者可以为任何目的而将所持有的货币，不受限制地按市场汇率兑换成他国货币的过程。一国货币的可兑换性大致可以分为三个阶段，第一阶段是经常项目下的自由兑换;第二阶段是资本项目可兑换;第三阶段是政府对并不发生跨国交易的､境内居民的本外币自由兑换也不进行限制，即充分的可兑换阶段。一般而言，一国货币实现了经常项目和资本项目的自由兑换即为可自由兑换货币。

一段时期以来，许多理论工作者把货币自由兑换作为货币国际化的先决条件，其实这是由于混淆了国际货币与货币国际化的概念形成的误区。根据上文我们对国际货币与货币国际化概念的界定可知，货币自由兑换是国内货币转变成国际货币的必要条件，因为只有实现自由兑换的货币才能在国际经济中充分地发挥货币职能。相反，由于货币自由兑换和国际化都是动态的过程，而非静态的结果，货币的自由化是有层次的，货币国际化作为一个国内货币向国际货币转变的成长过程，也是有阶段性的，两者有着时空上的伸缩弹性，因而可以在时间空间上同步推进。所以货币自由兑换并非货币国际化的先决条件，在货币尚未实现完全可自由兑换之前，完全可以通过适当的策略推进货币国际化的进程。

二､资本项目管制下人民币国际化的可行性

人民币成为国际货币是我国经济长期增长和政治实力提高后的必然选择，符合我国国家发展的战略利益需要。人民币成为国际货币意味着我国在国际政治､经济中的地位的确立，表明我国在国际事务中具有参与制定规则的权力，这种权力是一种国家政治力量的体现，也是一种潜在的国际经济资源。

人民币目前资本项目尚未完全开放，由于理论误区的存在，导致人民币的国际化进程受到极大限制。而从现实情况来看，早在1996年底人民币实现经常项目下可兑换的前几年，人民币已经在周边国家中开始流通。如在俄罗斯，哈萨克斯坦等国边境贸易中，人民币是唯一能接受的支付和结算货币，而且还形成非正规汇市行情;有的国家(如越南，缅甸)，人民币甚至可以全国通用。香港澳门回归后，人民币俨然已成为当地的合法货币了，人民币国际化发展远快于人民币自由化进程。可见，人民币的国际化并不严格受限于资本账户的可兑换。从主要国际货币的形成历史看，一国货币国际化应具备的条件主要有:经济规模以及外贸规模在世界总量中占的比重大;在世界政治中具有较强的地位且能保持长期的稳定;该国货币的价值长期稳定且国际信誉良好;货币和金融市场发达等。结合货币国际化的基本条件，不难看出人民币的国际化已初步具有了现实基础。

近十年来，我国经济增长态势强劲，GDP年均增长率高达9%，经济总量和贸易规模仅次于美､日和欧盟。商品进出口大幅增长并持续保持顺差，国外对华直接投资力度不断加大，投资规模不断加大，2002年后我国年吸引外资都在500亿美元以上，稳居世界第二位。此外，中国在海外兴办企业经营范围不断扩大，企业经营也由单一贸易性逐步向多样化发展。目前，中国在海外的企业遍及五大洲120多个国家和地区，海外总资产已突破2万亿人民币。外汇储备增长十分迅猛，国家外汇储备名列世界第一。充足的国际储备为我国国际收支保持动态平衡､维持外汇市场和汇率的相对稳定打下了基础。由于有了这样迅速增强的经济基础，尤其对外贸易和国际收支多年顺差，使人民币长期处于硬通货地位，大大提高了人民币的国际信誉，从而为人民币国际化奠定了坚实基础。

另外，我国金融制度与金融市场的日益完善为人民币国际化提供了可靠的保障。1996年12月，我国成为IMF“第八条款”国，人民币已经实现了经常项目可兑换。国家制定实施了一系列的金融法规，为金融机构运作提供了可靠的法律规范和保障，中国金融体制和金融市场正朝着有利于人民币自由兑换乃至于国际化的方向发展。

三､当前人民币国际化的推进策略

资本项目管制的放开是一个长期性的问题，欧洲国家在经常项目下的可兑换走到资本项目下的可兑换平均花费了16-20年的时间，因此人民币的可自由兑换不可能一蹴而就，要坚持“在有效防范风险的前提下，有选择､分步骤地放宽对跨境资本交易的限制，逐步实现人民币资本项目可兑换”。为此，从目前到资本项目全面开放之前，我国宜结合资本项目可兑换的进程，采取有效措施稳步推进人民币的国际化。

1.继续增强我国的经济实力。一国货币的国际化程度从根本上是该国经济实力的一种反映。一个国家经济规模越大，经济实力越强，越不易受到经济波动和各种外部风险的影响，其货币的竞争力也相对较强，给交易者带来的信心越足。另外，规模大的经济实体在国际交易中的规模往往也大，交易规模的大小与交易成本的高低成反向变动关系，交易规模越大，交易成本越低，给货币使用者带来的收益也越大。因此，要实现人民币国际化､减少人民币开放的不利影响，我们必须选好今后的工作方向，挖掘增长潜力，实现国民经济“又好又快”发展。

2.谋求周边贸易投资结算的人民币化。目前人民币在周边国家和地区享有较高声誉，与这些国家的边境贸易额不断扩大，人民币计价的直接投资也开始出现。我们应抓住这一有利时机，积极发展与这些国家以人民币计价的贸易和投资，把与我国接壤的周边国家和地区实现人民币国际化作为近期的阶段性目标。为此，我们应加强与这些国家和地区的贸易､投资和金融往来，研究相关策略。具体实施上，我国可有选择地建立自由贸易区､投资自由化等形式的合作机制，鼓励和推动在与我国边境接壤的周边国家和地区的双边贸易与直接投资中使用人民币，并通过签订正式协议的方式，建立有约束力的规则，使人民币境外流通由民间走向官方，率先在周边接壤国家和地区实现人民币国际化。

3.积极稳妥地实现人民币资本项目可兑换。从我国目前的情况看，还不具备同时完全实现资本项目可兑换的条件。但这并不妨碍我国有选择､分步骤地实现人民币资本项目可兑换。在具体的策略安排上，我国可以从资本账户的具体子项和具体国别两个维度，选择资本账户的某些子项，适度加快资本账户开放的步伐，同时选择人民币流通范围较广的国家和地区，作为人民币资本账户开放的试点区域，间接地推动与实现人民币资本项目下的自由兑换。

4.加快金融市场的国际化建设。只有高度发达的金融市场才能为交易者提供完善的金融服务，才能吸引更多的货币和资金到该市场上，从而为该国货币的国际化创造条件。我国金融市场建设目前要做的是:(1)加快人民币国债市场的国际化。国际化的国债市场一方面可作为一个可靠的“资产池”，吸收境外人民币回流，解决突然的回流可能带来的问题，另一方面可为人民币的国际化提供支持。(2)建设国际化的金融中心。我国应积极推动国内商业银行实施国际化发展战略，鼓励在国外开设分支机构，积极发展境外人民币业务。积极创造条件，在一些开放度较高的城市建成区域性金融中心，推动其金融市场功能的国际化。(3)建设人民币的离岸中心。中国可以利用香港国际金融中心的地位，把香港培育成人民币的离岸中心，发行国际化的人民币债券，提供人民币的贸易信贷，在国际金融市场上推动人民币国际化。

5.加强和改进我国的金融监管能力。(1)积极消除金融隐患。近些年来我国金融领域始终存在一些安全隐患，如银行资产质量不高､地方金融秩序混乱､金融立法和执法疲软等。这些金融隐患不消除，将严重削弱我国的金融监管能力。(2)健全我国的金融监管体系。要改变现行的以封闭型､分散型为特点的金融监管体系，建立和健全一体化的开放性金融监管体系，对各类金融机构进行统一的有效监管，形成稳定的金融市场秩序，保证货币国际化目标顺利实现。(3)建立健全人民币跨境流动监测制度。要加强对人民币跨境流动统计和监测制度的研究，防范和减少人民币国际化对我国经济可能产生的负面影响，为人民币国际化后我国货币政策决策和保持金融稳定提供有力支持。

参考文献

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