资金成本的本质篇（1）

从现有文献的论述中可知，针对地质勘测的成本管理还较少引起同行的重视。究其原因也许归因于：1.成本管理一般聚焦于企业生产经营领域，从而受习惯思维的作用；2.作为国家财政支持的地质勘测活动，似乎不存在成本管理的必要。对此，笔者提出：地质勘测活动仍然需要在财政资金预算管理下，进行全面成本管理。

本文首先讨论财务资金预算管理的目标导向；在此基础上，提炼出成本管理的原则。最后，在原则基础上进行成本管理模式的构建。

一、财政资金预算管理下的目标导向

从经济学视角来看，地质勘测活动具有很强的正外部性，从而资金来源主要通过财政资金的注入。在资金稀缺性特征的驱使下，此时预算管理的目标导向可归纳为以下两个方面。

(一)经济效益目标

实现经济效益目标是成本管理的首要价值取向。从总括层面来看，该目标的实现可借助两组比例式得出：1.全员生产率；2.“产出/投入”比值。由于地质勘测在探寻矿藏上具有很大的不确定性，因此，应着重从“提升全员生产率”方面进行理解。具体来看，通过财政资金预算中的合理分配，估算各勘测小组的资金使用量，进而在资金预算的刚性约束下促使小组成员提高资金的使用效益性。从实物层面来看，则体现为全员生产率的提高。

(二)社会效益目标

社会效益目标可以分为内外两个方面：1.地质勘测小组内部。即应确保小组成员的福利、津贴等合法权益得到保证。关于这一点，一般都不是问题。2.地质勘测小组外部。即在地质勘测过程中，应与当地的人文社会环境形成适应性效果。从而，在为国家探询矿藏、能源等资源的同时，尽量维护当地已有的人文、自然景观。这对于财政资金预算管理来说，就应在资金数量的配给上建立其与上述目标相契合的价值判断。

二、目标导向下的成本管理原则

受到地质勘测活动自身特点的影响，此处无法完全借鉴企业生产经营中的成本管理原则。因此，在以上目标导向下的成本管理原则，可概括为以下三个方面。

(一)整体性原则

勘测活动最大的特点就在于存在诸多不确定性，这不仅受到前期准备工作的影响，也与现实的勘测技术、地质构造有关。因此，整体性原则就要求与一个经济年度(通常为一年)为单位，进行全年范围内的跨期成本管理；而抛开针对某一具体勘测任务来进行的成本管理活动。这样一来，才能避免“苦乐不均”的现象。

(二)植根性原则

植根性原则可以从两个方面来理解：1.植根于当地人文、自然环境之中；2.植根于具体的地质勘测任务之中。上文在目标定位中就已指出，应在预算资金的划拨上形成合理的价值判断，因此针对具有浓厚人文积淀和自然生态多样性的地区，应在勘测选址上给予更多的资金支持。与此同时，还应根据不同的勘测任务给予差别化的资金配给。

(三)动态性原则

地质勘测活动的持续进行，其在装配供给、物资采购、人工费用上资金需求量也将受到市场环境的影响。诸如，运输费用、人工费用的上涨，都要求财政资金预算须满足动态性原则，即根据市场环境给予预算资金总量调整。

三、原则指向下的具体模式构建

结合上文所述并在原则指向下，成本管理的具体模式构建都从以下三个方面展开。

(一)建立资金使用效益的评价机制

地质勘测单位的财务部门，建立资金使用效益的评价机制，在于减少资金使用中的机会成本。关于评价机制的设计，应着重在于事前分析与事中的权变管理。因此，有关计算资金贴现的公式、模型，都可以作为事前分析的工具。资金使用中的权变管理，则在于针对勘测活动中的风险概率值(沉淀成本)，适应性地进行资金配置。

(二)专家队伍的职能建立

专家队伍的建立将有助于对成本的界定、控制提供技术与监督职能。在专家队伍的组成中，应充分发挥本单位会计专门人才的优势；同时，在不涉及机密泄露风险的前提下，可以从第三方机构引进会计专家。从而，提升成本控制决策的客观性。专家队伍应在正式制度安排的基础上进行建立，开展全过程的成本控制与财务管理间的管控辅助工作。

(三)提升单位会计人员的业务

在提升单位会计人员的业务时，应突出他们的内部会计控制意识。通过岗位意识的提升，最终强化对单位业务成本的控制与监管。在业务培训过程中，还应强化他们对地质勘测基本知识的掌握程度，从而，提升他们在内部会计控制中的大局观念。

(四)从整体上把握成本控制

地质勘测单位的财务管理，实则体现为对预算资金的全过程控制。因此，具有全局性、战略性的特征。建立二者的联动机制，还应将成本控制纳入单位全局性层面来构建。具体表现为：1.单位成本控制应服从于财务管理的需要；2.单位成本控制应在财务预算范围内展开；3.单位成本控制应满足财务管理对资金优化配置的目标导向。

以上四个方面的模式构建，就摆脱了以往习惯于根据成本项目进行管理的模式弊端，从而在对成本管理技术存而不论的前提下，抓住了现阶段在成本管理中表现突出的问题。最后，配以成本管理技术更好的实现财政资金预算管理的目标导向。

资金成本的本质篇（2）

关键词：金融发展 物质资本 江西

众所周知，经济增长是维持社会稳定、提高人们生活水平的重要前提；金融作为现代市场经济的核心，已经渗透到社会生活的各个方面。因此，如何利用金融的发展来影响经济的增长，逐渐成为近年来研究的热点和重点问题。内生经济增长理论认为，推动经济增长的内生因素包括物质资本、人力资本、技术进步和制度四个方面，而金融发展与区域经济增长有着千丝万缕的联系。结合经济社会的发展前提和过程来看，物质资本与金融发展之间的关系首当其冲。因此，本文在分析金融发展对物质资本形成产生影响的基础上，探讨金融发展对江西物质资本的影响。

金融发展对物质资本影响的理论分析

事实上，金融发展可以使金融市场、金融机构和金融工具多样化，从而降低金融交易成本，进一步刺激经济主体对储蓄和投资的不同需求。金融部门的出现，有利于社会上的闲散资金向金融体系聚集，为经济增长提供更多的资本积累。总结金融发展对物质资本的影响，具体体现在以下三个方面。

（一）发现新储蓄，促进储蓄向投资的转化

目前，随着金融体系的发展，金融机构给顾客提供的理财产品种类越来越多；证券市场的发展，使储户可以快速、轻易地将自己持有的股票或者债券变现；再加上储蓄利息的驱动，使得个人和企业更愿意将持有的现金变为储蓄。因此，金融体系作为社会闲散资金的聚集机构，可以降低个人从众多分散的居民那里动员储蓄所需花费的大量成本，使储蓄规模化，为经济发展积累更多的物质资本。与此同时，金融体系还可以促进储蓄转化为投资，进一步促进经济的发展。实际上，金融体系的产生和发展，大大降低了资金需求者寻找资金盈余者所耗费的成本。随着国家投资环境的不断改善，企业的发展环境也得到了改善。这样，社会对资金的需求会显著增加，提高储蓄投资的转化率。

（二）优化资源配置，提高资本的产出效率

众所周知，金融机构是资金需求者和资金盈余者之间的纽带，金融中介机构可以利用其自身的优势，评估并选出值得投资的企业，并利用自己吸收的存款，给他们以资金支持，帮助企业发展。在金融市场，投资者也可以通过股价等信息，自行地对企业的经营状况等进行评估。这样，无论是通过金融中介还是金融市场，都可以使社会资金流向那些收入弹性高、生产技术先进、被社会大众认可的企业，使社会资源的配置得以优化。而优秀的企业一般资金利用率较高，这样，通过金融体系的资源配置功能，又可以提高社会资金总体利用率，进而提高社会资本的产出效率。

（三）完善融资渠道，实现资本的跨区域流动

一方面，与金融的储蓄发现功能类似，金融体系的建立也给企业融资提供了便利，降低了资金需求者寻找盈余资金所耗费的大量成本，进而大大降低了企业的融资成本，使社会的闲散资金能更快更有效地进入生产流通领域以促进经济的增长。另一方面，金融的发展使企业的融资渠道实现多样化，企业可以通过银行等金融机构贷款或者通过资本市场实现融资。另外，由于资本的逐利性，资金会流向利润高的行业和地区，金融体系的发展会使这种流动更快捷。总之，金融发展可以将不同的经济区域联系起来，实现资本的跨区域流动，进一步完善企业的融资渠道。

变量选取与模型建立

（一）变量选取

1.金融发展指标。金融发展主要包括金融规模增长和金融效率的提高。金融业总产值是金融总量的反应，它可以准确地反映出金融作用于经济增长的量。本文以金融业总产值作为度量金融规模的指标，用FS表示。金融效率可以反映金融部门对经济增长的贡献，金融部门只有将吸收的存款转化为贷款，将资金投入生产领域，才能实现资本的乘数效应，进而推动经济的增长。本文用金融机构贷款余额和金融机构的存款余额之间的比率来表示金融体系对资金资源的配置效率，用FE表示。

2.物质资本指标。物质资本是指机器、设备、厂房等长期存在的生产物质形式。物质资本形成额的大小直接关系投资量的大小，本文用固定资本形成总额来表示物质资本，用K表示。

本文所需的数据中，除表示金融效率的投资储蓄转化率和非国有企业的产值由作者计算而得，其他数据来自《新中国60年统计资料汇编》以及各年的《江西统计年鉴》。

（二）模型建立

以固定资本形成总额的自然对数作为因变量，金融业总产值和投资储蓄转化率作为自变量，回归的系数如表1所示，由回归结果可知，金融发展对江西物质资本的影响方程为：

LnK=0.284LnFS-3.491LnFE+5.072

模型的实证检验

在SPSS统计软件的输出结果中，判定系数R2反映的是各观测点数据聚集在回归方程周围的密集程度，从而判断回归方程对观测数据的代表程度。观测点与回归直线靠的越紧，判定系数R2就越接近1，此时回归直线拟合得越好；相反，R2越接近0，回归直线拟合得就越差。在金融发展对江西物质资本的影响的模型中，相关系数的输出结果如表2所示。

从表2可以看出，该回归模型的判定系数R2=0.984，比较接近1，即各个数据比较密集地分布在回归直线周围，说明该回归直线的拟合度较高。

金融发展对江西物质资本的影响这一模型的F检验结果如表3所示，P=0.000

从表1中我们可以看出回归系数的t值和VIF值。其中三个系数的t统计量的概率都为0.000，小于0.05，说明在5%的显著性水平上，方程的回归系数是显著的。两个自变量的VIF都等于2.509，小于临界值5，说明回归方程中的自变量之间不存在不可接受的共线性问题。

通过以上的检验，方程LnK=0.284 LnFS-3.491LnFE+5.072能体现金融规模和金融效率对江西物质资本的影响，金融规模变动1%，会引起物质资本0.284%的变动；金融效率每变动1%，会引起物质资本变动3.491%，但是金融效率的回归系数为负数，说明金融效率的变化会引起物质资本反方向的变动；当金融规模和金融效率都为零时，物质资本存量为正数。

政策建议

从上文的分析可知，金融发展对江西的物质资本积累存在抑制作用，要促进物质资本的积累以促进江西经济的增长，就需要扩大金融规模，提高金融效率，消除金融抑制。具体而言，利用金融发展促进江西物质资本积累的措施主要有：

（一）完善股票市场，实现企业融资的多元化

目前，江西的企业主要通过银行贷款进行间接融资，与其他省份相比，省内的上市企业数量较少，企业直接融资的渠道尚不完善。直接融资的主要途径是上市，通过发行股票来筹得资金。因此，江西省应该积极发展股票市场，使企业的融资渠道多元化。要发展江西的股票市场，需要注意以下几个方面：第一，政府应该优先选择那些有信誉、有实力、有潜力的企业，鼓励并扶持其上市，进行股票市场的直接融资，获得企业发展所需要的资金，使企业发展壮大，为江西的经济增长作出贡献。第二，在选取和帮助企业上市方面，应该保证非国有企业和国有企业之间的平等地位，为非国有企业提供上市的机会和条件，提升企业的信心。第三，对于已经上市的企业，政府相关部门更应该加大对他们的监管，坚决打击财务造假以及利用信息不对称进行的相关违法行为，确保股票市场的健康发展。

（二）提高金融机构效率，进一步发挥金融发展对经济增长的促进作用

江西由于存在资金外逃现象，使得金融效率对经济增长存在抑制作用。因此，提高金融效率，改善资金外逃，应该注意以下几个方面。首先，要进一步深化国有银行的改革。江西省目前的银行业仍然是以国有商业银行为主导，这在一定程度上影响了江西经济的增长。因此，要充分发挥金融对经济增长的促进作用，就必须深化国有商业银行的股份制改革。将股改和上市相结合，在股权多元化的基础上建立清晰的产权结构，提高银行的经营效率和效益；在推行股份制改革的同时，加快推行市场利率化进程，以降低银行的不良贷款率。同时引入现代化的公司治理模式，彻底去除过去国有商业银行在管理和运行中存在的弊端，形成科学有效的法人治理结构。其次，政府可以制定相关的优惠政策，引入更多的股份制银行，从总体上提高江西金融机构的效率。目前，尽管江西省内除了四大国有银行外，还有中兴银行等七家中小股份制银行、南昌银行等五家地方商业银行、邮政储蓄和渣打银行一家外资银行等，但是江西的金融系统仍然是以国有银行为主导，这些股份制银行在江西的资金配置系统中起的作用不大。通过引入更多的银行机构，一方面有利于打破国有银行多年占据主导地位的局面，提高江西金融体系的效率，促进金融行业的竞争和金融创新；另一方面，银行数量的增加，意味着贷款额度的上升，这样有利于为江西的中小企业提供更多更好的金融服务，有助于江西中小企业的成长。而中小企业具有灵活的管理机制，资本产出效率较高，可以在扩大江西经济总量的同时提高总的资本利用率。

参考文献：

1.贾晓燕.陕西省金融发展与经济增长的关系研究[D].西北大学，2010

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3.钟敦慧，张明举.我国金融发展与经济增长的关系[J].山东工业学院学报，2009（4）

4.冉光，李敬.中国金融发展与经济增长关系的区域差异—基于东部和西部面板数据的检验和分析[J].中国软科学，2006（2）

5.周立.中国各地区金融发展与经济增长（1978-2000）[M].清华大学出版社，2004

资金成本的本质篇（3）

1企业资产的质量特征

质量较高的企业资产，应该能够满足企业长、短期发展以及偿还债务的需要。从资产的功用来看，不同的资产有不同的功用，因而其质量特征也各不相同：第一，企业的经营性流动资产(流动资产减去短期投资)是企业短期内最具有活力的资产，也是企业近期经营业绩的主要来源、偿还短期债务的主要保障。第二，企业的对外投资，体现了企业谋求对外扩张或者赚取非主营业务利润的努力。第三，企业的固定资产和无形资产，是企业从事长期发展的物质基础和技术装备水平。

2企业资本结构的质量特征

我们认为，关注企业资本结构的质量特征，主要涉及以下几个方面：第一，企业资本成本的水平与企业资产报酬率的对比关系：第二，企业资金来源的期限构成与企业资产结构的适应性：第三，企业的财务杠杆状况与企业财务风险、企业的财务杠杆状况与企业未来融资要求以及企业未来发展的适应性；第四，企业所有者权益内部构成状况与企业未来发展的适应性等。

2．1企业资本成本的高低与企业资产报酬率的对比关系一般来说，资本成本是指企业取得和使用资本所付出的代价，主要包括筹资过程中的筹资费用和使用过程中的使用费用。其中，筹资费用是指企业获取资金来源(如发行债券、股票以及其他筹资方式)过程中发生的申请、登记、印刷等费用i使用费用则是指企业在一定时期内因使用资金而支付给资金提供者的报酬，如利息、股利等。这样，从财务管理的角度来看，除去筹资费用外，企业从债权人处筹集的资金(负债)与从股东处筹集的资金(资本)，均存在资本成本的问题。企业的资本成本，应该是指企业的负债成本与股东入资成本的加权平均成本。

2．2企业资金来源的期限构成与企业资产结构的适应性从期限构成的角度来看，企业资金来源中的所有者权益部分，在有限责任公司的条件下，属于永久性资金来源。企业资金来源中的负债部分，则有流动负债与长期负债之分。按照财务管理理论，企业筹集资金的用途，决定筹集资金的类型：企业增加永久性流动资产或增加长期资产，应当通过长期资金来源《包括所有者权益和长期负债)来解决：企业由于季节性、临时性原因造成的流动资产中的波动部分，则应由短期资金来源来解决。

2．3企业的财务杠杆状况与企业财务风险、企业的财务杠杆状况与企业未来融资要求以及企业未来发展的适应性。企业的财务杠杆，一般可以表现为三种关系：即负债与资产的对比关系(即资产负债率)、负债与所有者权益的对比关系、或长期负债与所有者权益的对比关系。实际上，上述三种关系所表现的实质内容是一致的：即表现在形成企业资产的财务来源中，负债所占有的相对规模。按照一般的财务管理理论，企业财务杠杆比率越高，表明企业资源对负债的依赖程度越高。在企业过高的财务杠杆比率的条件下，企业在财务上将面临着以下压力：一是不能正常偿还到期债务的本金和利息，二是在企业发生亏损的时候，可能会由于所有者权益的比重相对较小而使企业债权人的利益受到侵害。三是受此影响，企业从潜在的债权人那里获得新的资金的难度会大大提高。这就是说，企业在未来进行债务融资以满足未来正常经营与发展的难度会因企业较高的杠杆比率而增加。因此，较高财务杠杆比率的企业，其财务风险相对较高。

2．4企业所有者权益内部构成状况与企业未来发展的适应性企业所有者权益内部的构成状况，主要是指三个方面：一是指在企业的实收资本结构中，普通股与优先股的构成比例；二是指在企业的普通股份的构成中，控制性股东、重大影响性股东和非重大影响性股东的持股者的构成状况：三是指企业所有者权益各构成项目的比例。

3利润的质量特征

我们认为，利润质量较高的含义是是指：企业具有一定的盈利能力，利润结构基本合理，利润具有较强的获取现金的能力。因此，考察企业利润的质量特征，应该从以下几方面入手：

3．1一定的盈利能力我们所说的“一定的盈利能力”是指，在企业会计政策保持一贯性的条件下，在绝对额上，企业具有大于零的净利润：在获利能力比率上，其净资产收益率、总资产报酬率、营业利润率等指标在同行业中处于平均水平以上。

3．2利润结构基本合理“利润结构基本合理”有以下几层含义：①企业的利润结构应该与企业的资产结构相匹配。②费用变化是合理的、费用在年度之间没有出现不合理的下降。③利润总额部分的构成合理。

3．3企业的利润具有较强的获取现金的能力“企业的利润具有较强的获取现金的能力”是指企业的主要利润组成部分有足够的获取现金能力，企业对利润有足够的支付能力。这主要包括：①现金流量表中“经营活动产生的现金流量净额”与利润表中“同口径营业利润”保持应当基本一致。②投资收益应该对应一定规模的现金回收。

4现金流量的质量特征

现金流量的质量特征，应该从以下几个方面来考察：

资金成本的本质篇（4）

复利模型与金融人才培养模式比较分析

资金成本的本质篇（5）

Abstract: The financing cost is a key reference Geological market venture financing and decision-making. This paper discusses the geological market operations financing and decision-making and cost calculation, the effective integration of foreign geological characteristics of the financing and discussed concern geologic financing and decision-making problems.Keywords: geology; financing; costs; decision-making

中图分类号：F407.1 文献标识码：A 文章编号：2095-2104（2012）

1.概述

能够供应地质市场经营企业挑选的再次融资的方法有许多种，譬如，长期借款、发行债券、留存收益和发行普通股股票等，但是，依据这些年深圳上海两所城市中地质单位的融资金额来分析，54%的融资额来源于股权融资，即配股和增发新股。致使这种状况的缘由之一是地质市场经营企业债务融资受到利率水准和年限的制约，显著的感受到债务成本的压力，相比较股票融资就缺少了这方面的制约，表现为不少的地质单位运用财务作账来达到配股的要求，失去配股资格的单位仍设法申请通过增发的方式融资。结果企业虽然获得了现金的流入得以维持企业的运转或扩大经营规模，但使得股东价值受到侵害。

伴随着资本市场的规则和进展，地质单位治理结构的不断完整化，以及职工持股、高科技企业的经理层期权等措施的实施，有的企业开始走出前期的一些错误区域，逐渐领会和关注股权资本成本的理念。与此同时，因为企业股东注意自己所持有的股票价值，也对企业的经理层提出价值增长的要求，单位经营状况开始出现改变，向价值导向变化，以实现股东价值的增长和价值的最大化为企业的经营发展目标。

2.地质财务融资成本及其估算模型

地质财务融资成本一般指企业筹集和使用长期资金而付出的代价。它包括资金筹集费和资金占用费两部分。从财务管理的角度，地质财务融资成本是企业投资者对投入企业的资本所要求的收益率，也是投资本项目的机会成本。

企业资本通常分为债务资本、股权资本以及两者的混合融资资本，具体又可分为长期借款成本、债券成本、普通股成本和留存收益成本。

2.1 长期借款成本

长期借款成本是指借款利息和筹资费用。借款利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用。

2.2 股权成本及留存收益成本

留存收益是企业缴纳所得税所形成的，其所有权属于股东。股东将这一部分未分派的税后利润留存于企业，其实质上是对企业追加投资。其构成成本为股东期望的投资回报率。

2.3 资本的加权平均成本

一般情况下，单位会同时采用债务融资和股票融资的手段，要估算资本的融资成本则需要分别计算债务融资和股票融资资金的成本和权重，再以此计算单位融资的加权平均成本。

实际计算中，简单的可按其账面价值确定，主要因为资料容易得到。但当资本的账面价值与市场价值差别较大时，计算结果和实际会有较大差距，如要求精确一点时，则应采用市场价值权数或目标价值权数。

2.4 债务融资与股票融资的动态调整关系

若单位不采用债务融资方式，而只采用股权融资方式，此时资本成本为KS=KU.可以推导出，增加债务融资后，则：KS=KU+(KU-KB)(1-T)式中：KU――无杠杆时资本成本；

即单位采用债务融资方式后，债务资本增加，财务杠杆增加，单位的风险加大，股东期望的权利报酬率大，股权资本的成本也增加。其增加额为KU+(KU-KB)(1-T) .

2.5 影响资金成本的因素

从以上的计算过程可以看出，影响资金成本的因素很多且经常变化的。主要有：

2.5.1 总体经济环境。总体经济环境决定了整个经济中资本的供给和需求，以及预期通货膨胀的水平。总体经济环境变化的影响，反映在无风险报酬率上。显然，如果整个社会经济中的资金需求和供给发生变动，或通货膨胀水平发生变化，投资者也会相应改变其所要求的收益率。

2.5.2 证券市场条件。证券市场条件影响证券投资的风险。证券市场条件包括证券的市场流动难易程度和价格波动程度。如果某种证券的市场流动性好，投资者想买进或卖出证券相对困难，变现风险加大，要求的收益率就会提高；或者虽然存在对某证券的需求，但其价格波动较大，投资的风险大，要求的收益率也会提高。

2.5.3 企业内部的经营和融资状况。企业内部的经营和融资状况指经营风险和财务风险的大小，经营风险是企业投资决策的结果，表现在资产收益率的变动上；财务风险是企业筹资决策的结果，表现在普通股收益率的变动上，如果企业的经营风险和财务风险大，投资者便会有较高的收益率要求。

2.5.4 融资规模。企业的融资规模大，资本成本较高。比如，企业发行的证券金额很大，资金筹集费和资金占用费都会上升，而且证券发行规模的增大还会降低其发行价格，由此也会增加企业的资本成本。

3. 国外地质财务融资决策的模式

3.1 两大准则。股东价值最大化是地质单位资本运作目标，而融资决策与资本结构管理是实现企业可持续成长和股东价值的重要一环。外国单位财务理论和实证研究表明，企业融资决策与资本结构管理受单位治理、产品市场竞争环境、税法以及金融市场有效性等因素影响。从企业角度看，尽管企业所属行业的竞争环境和业务战略不同，在融资决策方面普遍有两大准则，即维持不低于BBB级的良好资信等级(而不是会计账面资产负债比例)，以及降低融资成本。

3.2 按需定制。外国企业首先根据持续投资和增长要求选择融资类型。一般地，高科技企业的经营现金流远远不能满足投资需求，扩张性投资则通常来源于外部股权融资，而资产负债率，特别是长期债务比例和现金红利支付率一直保持在非常低的水平，甚至多年无长期债务，并且不支付现金红利。

对于现金流稳定性和可预测性较高、持续期限较长的企业，在长期缺乏有利投资机会的情形下，则以长期债务替换股权，提高长期债务比例和现金红利支付率。即呈现低增长、低增值和高财务杠杆、高现金红利支付率特征。这类企业包括快速成长后竞争地位稳定、业务成熟的制造业和技术单位，零售业单位以及特许垄断经营的公用事业单位。

3.3 动态调整。确定融资类型后，外国企业进一步根据金融市场变化趋势，运用金融工程技术，通过融资方案专业设计，不断降低融资成本。

外国地质单位通常按照自身的成长阶段和投资战略，从为股东增值和可持续发展的角度改变融资方式，动态调整资本结构。如果地质单位短期缺乏能够为股东增值的投资机会，可以通过现金管理，即转换为有价证券来保值增值。如果单位由高速成长阶段进入增长率下降的稳定成熟阶段后，确实缺乏能够为股东增值的投资机会，或者每年的经营净现金流入及现金储备规模大大超过能够为股东创造价值的投资机会所需资金，地质单位一般会把除满足必要的经营与投资活动以及维持良好资信等级所需资金以外的富余现金分配给股东，包括逐步提高现金红利支付率和回购股票。

从上面的情况可以看出，迅速发展的地质单位会逐渐向股票筹资和增加短期债务、避免长期债务和现金红利方向发展；成熟阶段的地质企业就会偏于增加长期债务，同时运用现金红利和股票回购方式向股东大量分配现金。

4.我国地质财务融资启示

4.1 对于任何方式融资组合，无论是侧重于债务融资还是股权融资，其混合成本都必须保证小于资本收益率，否则就会对单位现有股东利益的损害。

4.2 对资本成本的理念的理解和认识方面。资本成本是资本市场对企业的外部评价指标这一，其估算是由资本市场来完成的；资本成本取决于投资项目的预期收益风险，资本成本的估算是建立在市场价值而不是企业账面价值基础上；资本成本的估算方法和数值有较大的弹性和主观性，因此不必看中资本成本精确的数量值，在实际的应用中只需对资本成本有一区间性的把握。

4.3 对于债务融资和股票融资的成本对比浅析的相关性的解析上。一般债务融资成本较低，股票融资成本较高，并且连个方面是紧密联系在一体的。假设债务融资运用过多，股票的融资成本将增加单位的财务费用，短期降低单位的盈利水平。

4.4 科学合理的融资决策一定要早确保地质采取状况能够正常的匹配的前提之下，最大限度的减少地质财务融资的成本，来提升股东的市场资金占有量。在现实当中，不同性质的地质部门对于地质财务融资方法和财务融资成本有着不一样的兼顾点。

参考文献：

1)夏新平，单位财务管理，华中理工大学出版社，1995年

资金成本的本质篇（6）

一、筹资质量概念的界定

一般来说，许多的研究者基本上把筹资质量理解为资本结构的质量，对资本结构的理解，又有多种多样。我们所说的资本结构，是指企业有代价的负债与所有者权益之间的结构。这里所讨论的资本结构实际上是一个广义的概念，因此，从广义的概念上理解，我们也可以把筹资质量理解为资本结构质量，至于什么是资本结构质量，研究的比较少，在一般的财务管理的著述中，并不能直接得到答案。但从财务管理的著述中关于资本成本以及资本结构与企业价值之间关系的讨论内容中，我们可以得出这样强烈的印象：(1)质量较高的资本结构应该具有较低或者最低的资本成本；(2)质量较高的资本结构应该能够导致企业的股权价值较高或者最高，

实际上，在企业实际筹资的过程中，企业首要考虑的问题，往往并不是资本成本和企业股权的市场价值因素，而是筹资对企业的生存和发展所产生的影响，这就是说，在面临生存问题的时候，企业筹资时首要关注的是通过筹资解决企业眼前的困境；在涉及到发展问题的时候，企业在筹资时首要关注的不是增量筹资对企业资奉成本的影响，而是该增量筹资所对应的投资项目在未来提供经济效益的能力。如果该增量筹资所对应项目在未来提供的经济效益足以补偿筹资成本，则该筹资在经济上就是可行的。

据此，我们认为，企业的筹资质量，即广义的资本结构质量是指企业资本结构与企业当前以及未来经营和发展活动相适应的质量。这就是说，资本结构质量主要是指企业在现有资本结构下良性发展的质量。资本结构质量较好的企业，应当表现为融资能力较强、偿债(短期与长期)能力较强，杠杆比率较为合理，资产报酬率高于平均资本成本等，反之，资本结构质量较差的企业，应当表现为融资潜力较差、偿债(短期与长期)能力较差，债务比例过高，资产报酬率较低等等。

二、筹资质量的特征

筹资的质量特征决定着企业财务状况的质量。我们认为，关注企业筹资的质量特征，主要应关注以下几个方面：

(一)资本结构中负债与权益的对比关系

负债与权益的构成比例及结构关系是资本结构的基本要素，当企业总资本一定时，两者之间存在着此消彼长的关系。它们之间的变动程度体现着企业的资本结构选择，同时影响着企业资本结构质量。一个无负债企业开始增加一定量的负债比例时，可使企业在短时间内聚集足够资本，有利于提高企业经营规模，增强市场竞争能力同时股东可以获取财务杠杆效益，提高企业股东的收益。对于股东而言，适当的负债在增加企业资金的同时，并不影响企业控制权，因此，合适的产权比率有利于提高企业价值，传递给市场的信号是企业资本结构质量良好。企业举债过度，财务杠杆比率过高时，如果出现下列情况，则说明资本结构发出质量不良的讯号：一是无法正常偿还到期债务的本金和利息；二是在企业发生亏损时，可以预见由于所有者权益比重较小而出现债权人利益受侵害的情形；三是企业再融资能力会大大降低，即企业从潜在债权入那里获取新资金难度会提升，或者出现再融资利率偏高的情形。随着这些情况的出现，企业的融资决策应该受到质疑，企业在目前资本结构下可能无法良性发展。

(二)企业资本成本的高低与企业资产报酬率的对比关系

一般来说，资本成本是指企业取得和使用资本所付出的代价，主要包括筹资过程中的筹资费用和使用过程中的使用费用。从财务管理的角度来看，企业从债权人处筹集的资金(负债)与从股东处筹集的资金(资本)，均存在资本成本的问题，企业的资本成本，应该是指企业的负债成本与股东人资成本的加权平均成本。因此，从成奉效益关系的角度来分析，只有当企业的资产报酬率大于企业的加权平均资本成本时，企业才能在向资金提供者支付报酬之后使企业的净资产得到增加，企业净资产的规模得以扩大。反之，在企业的资产报酬率小于企业的加权平均资本成本时，企业在向资金提供者支付报酬以后，将缩减企业的净资产，企业净资产的规模将逐渐缩小。这种情况下的企业资本结构的质量显然是较差的。

(三)企业资金来源的期限构成与企业资产结构的适应性

按照财务管理理论，企业筹集资金的用途，决定筹集资金的类型：企业增加规模稳定的流动资产或增加长期资产，应当通过长期资金来源(包括所有者权益和长期负债)来解决；企业由于季节性、临时性原因造成的流动资产中的波动部分，则应由短期资金来源来解决，如果企业的资金来源不能与资金的用途相配比，在用长期资金来源来支持短期波动性流动资产的情形下，由于企业长期资金来源的资本成本相对较高，最终会导致企业的效益下降，在企业用短期资金来源来支持长期资产和规模稳定的流动资产的情形下，由于该部分资产的周转时间相对较长，企业可能经常会出现短期偿债压力。可见，当企业资本的期限构成与企业资产结构相适应时，企业的资本结构则表现为较好的质量。否则，要么会导致企业效益的下降，要么会增加企业短期偿债的压力。

(四)企业的财务杠杆状况与企业财务风险，企业未来融资要求以及企业未来发展的适应性

按照一般的财务管理理论，企业财务杠杆比率越高，表明企业资源对负债的依赖程度越高。在企业过高的财务杠杆比率的条件下，企业在财务上将面，庙着以下压力：一是不能正常偿还到期债务的本金和利息，二是在企业发生亏损的时候，可能会由于所有者权益的比重相对较小而使企业债权人的利益受到侵害；三是受此影响，企业从潜在的债权人那里获得新的资金的难度会大大提高，这就是说，企业在未来进行债务融资以满足未来正常经营与发展的难度会因企业较高的杠杆比率而增加。因此，财务杠杆比率较高的企业，其财务风险相对较大。

(五)企业所有者权益内部构成状况与企业未来发展的适应性

按照企业股权持有者对企业的影响程度，一般可以将企业的股东分为控制性股东、重大影响性股东和非重大影响性股东三类。因此，在对企业的资本结构进行分析时，必须关注企业的控制性股东、重大影响性股东的背景状况：谁在控制(和重大影响)某一特定企业?控制(和重大影响)某一特定企业的股东有没有能力将企业引向光明的未来?在分析企业所有者权益各构成项目时，应根据各项目的取得途径、具体用途和永久

性来分析各部分比例的适当性，实收资本越充足，企业承担各种风险的实力就越强，而资本公积和盈余公积是有特定用途的资金来源，它们的规模更多地会受资本本身和盈利状况的影响，未分配利润的规模和变化趋势是判断所有者权益结构合理性的另一个重要因素，未分配利润能够持续、稳定增长，并在所有者权益中占较大比重，表明企业的盈利性和成长性较好，预示企业有较好的发展前景。

三、筹资质量的内涵及其治理功能

资金成本的本质篇（7）

每个项目都有使其资源的使用最合理效率最高的合理工期，在这种情况下各种资源得到充分利用，人员的闲置时间最短，在这个时间内完成施工总体经济成本无疑是最低的。此时，如果加快施工进度，将会导致机械设备成本、人工费的增加以及资源的配备不合理以致于直接成本的增加，间接成本的减少，但肯定是增加的幅度大于减少的幅度。如果施工进度过慢，则会导致直接成本的减少，间接成本增加，但仍然是增加的幅度大于减少的幅度。所以，在考虑施工工期对施工成本的影响的时候，就是要我们综合的考虑间接成本和直接成本的总体增减变化幅度，找出施工总成本的最低点。但是在实际的施工过程中，以上论述没有考虑产出与成本的关系，有时投资方要求缩短工期，是为了尽快获得回报，所以他会提高施工报酬。这时应对比增加的报酬与因缩短工期而增加的成本，以决定在此条件下缩短工期是否合理，再决定取舍。

2.工程质量与成本控制的关系

施工成本与施工质量水平二者是相互影响的关系。施工质量成本由两部分组成即故障成本和预防成本。故障成本和质量水平成反比，即质量越高，故障成本就越低，预防成本和质量水平成正比，工程质量越高，预防成本越大。因此要求工程质量最好能够总和考虑故障成本和预防成本，既不能追求样板工程而无缘无故的增加工程的预防成本，也不能通过偷工减料降低造价而增加故障成本，因为不管哪种成本提高都会影响施工成本。

高性能必然对应着高成本，因为必须要通过选用优质材料和技术攻关等来加以实现。所以在施工过程中我们只需满足客户的要求，没必要提高质量标准。质量成本包括一致和非一致成本。一致成本包括常规的培训、查证、测试、维持和审查等。非一致成本包括非常规的反工，产品回收和投诉处理等。我们时常听说的“豆腐渣”工程就是通过缩减质量成本来节省项目费用会带来的后果。一致成本又可分为预防成本和评估成本，非一致成本可分为内外部故障成本。预防成本是指一种预先成本，它关注产品对顾客需求的满足程度。像设计评价、培训、供给调查、供应商、转包合同商和相关的预防活动等。评估成本是指与如何满足所有客户需求相关联的费用，比如产品检查和测试、买主控制及内外设计评价等。内部故障成本是指产品在脱离组织控制前与出现故障相联系的成本，像损耗、返工、维修、瑕疵评估、以及相关内部故障的修复等。外部故障成本是指那些没能满足的客户需求相联系的成本，包括客户退货和补贴、检查、调查质量投诉和必要的纠正措施。

3.项目规模与成本控制的关系

资金成本的本质篇（8）

中图分类号：F83文献标识码：A 文章编号：1002-2848-2007（02）-0100-05

一、跨国基金及其产权关系的几种流行解释

世界上最早的基金可追朔到1822年，荷兰国王威廉一世在布鲁塞尔创立的信托基金，这只基金专门投资于外国政府发行的证券。1868年，英国创立的政府信托基金被公认为是世界上基金业诞生的标志，这只基金以海外及殖民地政府发行的有价证券为投资对象，被称为“海外及殖民地政府信托基金（Foreign and Colonial Government Trust）”［1］。由此可见，基金从诞生开始就从事着跨国经营和投资业务，即买卖外国政府或公司发行的有价证券。

基金不仅开展跨国经营和投资，而且进行跨国融资。基金跨国融资，即向国外投资人发行基金券或受益凭证，如离岸基金（Off-Shore Fund）、国家基金（Country Fund）等，他们都向基金公司设立地（或注册地）所在国以外的投资人出售基金券或受益凭证。一些国家为了充分利用外资，纷纷在国外设立国家基金，吸引外国投资人投资于本国国内金融市场，如香港新鸿基中国基金、日本山一中国股票基金等。这些国家基金采用信托投资方式，以一个国家（一般是本国）政府或者企业发行的有价证券作为特定的投资区域和对象，其基金券或受益凭证向其他国外投资人销售完毕后，在国际证券市场上公开上市交易，从而达到为一个特定国家（一般是本国）的政府或者企业实现跨国融资的目的。

我们称从事跨国经营和投资业务或跨国融资业务的基金为跨国基金。跨国基金是海外投资和融资的重要方式，其规范发展不仅直接影响世界经济繁荣和发展，而且关系到世界金融风险的防范。因此，准确地把握跨国基金的产权关系是十分必要的。

随着跨国基金发展壮大，学者们试图探索和解释跨国基金的产权关系，但结果似乎不尽人意。流行的产权理论有三个基本观点：一是产权的对象是唯一的，即实物资产，如厂房，机器设备，至多还涉及到商标、品牌等无形资产；二是产权的所有者是唯一的，投资人（出资人）是产权的唯一所有者，即使是在组织内部也具有严格的排他性；三是产权是唯一的，“一物一权”，但产权权利（如所有权、使用权、处置权、收益权等）可以划分与转让，与组织相关的其他参与主体或利益相关者事实上所拥有的权利（如使用权、收益权等）都是唯一产权的部分权利，是通过产权的唯一所有者（即投资者）转让而获得的。这种产权理论仅仅从实物对象和投资人的角度解释产权关系，研究产权的视角是一维的。

依据流行的产权理论，基金产权的对象是实物资产（如办公设施与设备），基金产权的所有者是投资者（人）。流行的产权理论是在研究实体经济的基础上形成的，具有明显的时代特征。在实体经济中，资产只有一种存在方式――物质形态，产权的各项权利是高度统一的，产权主体是单一的。然而，在虚拟经济高度发达的市场经济中，基金资产不仅有物质形态（如办公设施与设备），而且具有价值形态（如基金券或受益凭证等）［2］；基金产权权利的界定与划分可能是无止境的，而且往往各种权利之间存在交叉［3］，准确的界定和划分十分困难，几乎是不可能的；基金资产作为一种组织资产，不仅包括实物资产，而且包括人力资产、公共环境资产以及各种资产组合所形成的无形资产①。正如经济学家德姆塞茨所说：“持股者实质上是股份资本的出借者，而不是（企业或公司的）所有者，尽管他们的确参与了诸如合并之类的偶尔的决策。股票持有者真正拥有的只是他们的股票。”［4］ 由此可见，流行产权理论的局限性主要表现为：注重基金资产的实物形态，忽视价值形态；强调投资者而忽视其它要素所有者（如基金经理人、职员以及基金业务所涉及的国家和政府）事实上占有或控制的基金权益；注重独立物产权与基金组织产权的一致性，忽视二者的区别。

以科斯为代表的新制度经济学很好地解释了基金与市场之间的替代，从交易费用的角度说明了基金存在的合理性［5］。然而，运用这些理论来研究跨国基金的产权关系，只能得出，跨国基金并不是在所有制上属于国际所有，而是在众多国家开展业务的某国基金，重要的是跨国基金以广泛、多样化的规模活动来替代“市场”进行组织管理。新制度经济学也不能很好地解释跨国基金的产权构成，同时，也不能令人信服地回答跨国基金为谁所有、为谁服务，跨国基金与国内基金的区别以及跨国基金从事海外投资或融资的产权约束是什么等问题。

［注：①组织资产，如基金资产、企业资产，一般是四类要素：资本、企业家才能、劳动力、公共环境分别转化成实物资产、人力资产（企业家才能资产和劳动力资产）、公共环境资产，并有机结合而形成的。参见李全伦：企业性质新论：要素产权与企业产权之交易契约的履行过程［J］，《中国工业经济》2006.8。

② 笔者认为，供应商、顾客和居民只是为公司财富的创造或实现提供了准备或条件，而没有参入公司内部的财富创造过程，因此，不拥有公司的产权，即使拥有，也是通过国家占有的权利而间接得到的。本文不予考虑。

③“直接产权”是指不通过其他的产权主体且充分独立（排他）地对选择基金资产的使用所强制实施的权利，因基金的物质资产与价值资产的分离，形成物质产权与价值产权的分离。“间接产权”是指必须通过其他产权主体且高度依附（有限排他）地对选择基金资产的使用所强制实施的权利，间接产权为基金物质形态资产所在地的政府以及基金内部的职工所拥有，表现为国家间接物质产权、个体间接物质产权。参见李全伦，企业产权研究的新视角：直接产权与间接产权［J］，《财经研究》2002（7）：38-44。］

以赫姆斯特姆(Bengt Holmstrom)、布莱尔(Blair, Margaret M.)等为代表的利益相关者理论逐步兴盛，并日渐受到关注。按照利益相关者理论，跨国基金的经理人应当对基金所有的利益相关者(stakeholder)负责，这些利益相关者不仅包括投资人，而且包括经理人、职员、贷款人、国家、有价证券发行者以及基金公司所在地的居民，他们都对跨国基金具有一定的所有权②［6，7］。但是，利益相关者理论并不能回答：跨国基金的利益相关者分别拥有基金的什么产权，其产权对象、获取产权的依据、实现产权的方式分别是什么等问题。

为此，本文运用四维产权分析框架：直接产权与间接产权、物质产权与价值产权③，以离岸基金为例分析跨国基金的产权关系，试图回答与跨国基金的产权构成相关的某些问题，探索规范跨国基金行为的途径和对策。

二、基金产权与要素产权的交易契约：一种基本假定

根据“企业（基金）是一组契约关系的联结”这一基本命题，我们将基金相关契约的边界限定在基金要素的提供者。如图1所示，基金要素提供者包括投资人、经理人、职工（以从事体力劳动为主的职员）、政府，他们把“基金”看作虚拟化、人格化的组织，并分别向基金提供其所拥有的相对优势要素：资本、企业家才能、劳动力、公共环境（简称“四类要素”），即以转让其优势要素产权为代价，而分别换取企业的直接价值产权、直接物质产权、个体间接物质产权和国家间接物质产权［8］。

投资人向基金提供的相对优势要素是资本①。按照资本性质，可将投资人划分为股权资本的提供者（基金持有人）和债权资本的提供者（基金债权人，包括贷款人、租赁人）。资本与资产应有明确的界限。“资本”反映了投资人与基金的行为关系，若仅从投资人看，“资本”只是货币或实物，至多是潜在的资本，只有从投资人手中转移到基金，基金才将其看作要素，投资人才把其看作获取收益的手段，才能称其为资本。而“资产”是基金转化四类要素的结果，是四类要素循环运动到一定阶段的存在形式，仅反映了基金内部的行为关系。

经理人向基金提供的相对优势要素是企业家才能②。基金的经营管理职能是独立的，经理人通过向基金提供企业家才能而独立地行使基金的经营管理职能。企业家才能作为要素成为理论界的一种共识还是新近之事。传统理论研究的基金主要是业主制和合伙制基金，如规模较小的私募基金，在这些基金中，资本职能和经营管理职能是合一的或分离不明显的，因此，人们的注意力仅集中在资本要素上。随着现代基金制度的迅速发展，现论虽然一致地意识到资本职能和经营管理职能的分离，但又由于企业家才能与劳动力具有相似性，一些学者又将企业家才能与劳动力等同起来，甚至不承认管理、科技也创造财富。随着实践的深入，人们不仅意识到企业家才能是相对独立的要素，而且认为企业家才能是最重要的要素。

政府向基金提供的相对优势要素是公共环境。政府提供的公共环境无处不在，无时无刻地不影响着基金的经营活动，但是，基金理论却很少将公共环境视为微观要素，一般将公共环境当作宏观经济因素看待，其中的一个重要原因是公共环境本身的公共品性质，基金与政府间关于公共环境要素的交易具有非等价性。事实上，政府提供的公共环境也是基金的要素之一，也参与基金的财富创造过程，并分享基金收益或分担损失风险。政府提供的公共环境，既可能是政府创造的，如法律环境、政策环境，也可能是天然形成的，如自然资源，还可能是后天形成的，并与政府作用没有直接关系，如市场状况。需要指出的是作为要素之一，并不是所有的公共环境都能为基金所利用，都能成为基金要素，但任何基金客观上又不可能不利用政府提供的公共环境要素，只是在利用的程度、数量、方式等方面，不同的基金会有所不同。

［注：①“资本”在现论中一般被分成：人力资本（如企业家才能、劳动或生产能力）和非人力资本（如投资人、贷款人的现金、租赁人的实物，它们进入企业就变成了企业资产）。本文中“资本”仅指非人力资本。

②“企业家才能”不仅包括经营管理能力，而且包括技术研发、市场开发等能力，因此，企业经理人不能仅仅被理解为企业的经理或厂长，还应包括企业内从事研发活动以及市场开发工作的高级职员。］

职工向企业提供的相对优势要素是劳动力。各派理论尽管有诸多分歧，但在劳动力是要素这一命题上是完全一致的。在本文中劳动力与企业家才能是严格区分的，尽管两者同属于“活劳动”，但本文中“劳动力”主要指人的体力表现出来的劳动生产能力。因此，职工主要是基金内部以从事体力劳动为主的职员，如清洁工、司机、门卫、初级技工等。

就具体基金而言，四类要素的若干所有者分别与基金订立产权交易契约，并按照产权交易契约投入基金所需要的相对优势要素。如图1所示基金与要素所有者之间关于要素产权与基金产权的交易契约包括：投资人与基金之间订立关于资本产权与基金直接价值产权的交易契约；经理人与基金之间订立关于企业家才能产权与基金直接物质产权的交易契约；职工与基金之间订立关于劳动力产权与基金个体间接物质产权的交易契约；政府与基金之间订立关于公共环境产权与基金国家间接物质产权的交易契约。

需要说明的是，基金对每一类要素所有者进行的产权分配是基于该类要素本身特点及其在财富创造时的作用而定的，最终使每类要素各尽其用，每位所有者各尽其能。同类要素的不同所有者所拥有的基金产权内容是相同的，不同的是其占有该类基金产权的份额。基金直接价值产权在投资人之间的分配是依据购买基金券或受益凭证的数量而定的，购买的基金券或受益凭证越多，占有的基金直接价值产权就越多；基金直接物质产权在经理人之间的分配、个体间接物质产权在职工之间的分配是依据企业家的才能、劳动力的特点，按照等级制进行的，等级越高，占有直接物质产权、个体间接物质产权就越多。这种基金产权分配是基金与要素的产权交易契约所规定的。

三、跨国基金的产权归属：以离岸基金为例

离岸基金是跨国基金的典型成员。离岸基金的融资业务和投资运营业务都在基金公司所在地（或注册地）以外的其他国家展开，相对于离岸基金的注册国而言，离岸基金从国外投资人手中筹集基金资本，并买卖国外政府或经济组织发行的有价证券，称为“两头在外”。离岸基金的资产注册登记一般不在基金发起人所在地的母国，而在母国以外的其他国家，如有“避税天堂”之称的卢森堡、开曼群岛、百慕大等，因为这些国家或地区对个人投资的资本利得、利息及股利收入均不课税［9］。

假设一只离岸基金的资产注册地在A国，向B国的投资人Ij销售基金券或受益凭证，将从投资人Ij手中筹集来的资本金用于买卖C国的企业Xi发行的股票,如表1所示。从这只离岸基金与企业Xi的产权主体及产权对象比较中，可清晰地发现这只离岸基金的产权结构，并可概括出跨国基金实施跨国经营和跨国融资的产权前提。

从表1可看出，离岸基金的经理人既是基金直接物质产权的所有者，负责对基金行使经营管理权，又由于拥有企业Xi发行的股票（即企业Xi的价值资产），而占有企业Xi的直接价值产权，成为企业Xi直接价值产权的所有者，负责对企业Xi行使股权，而企业Xi的经营管理者仅仅占企业Xi的直接物质产权，是企业Xi直接物质产权的所有者。基金公司的职员不仅是基金个体间接物质产权的所有者，而且是企业Xi的个体间接价值产权的所有者，而企业Xi的职工仅仅是该企业Xi个体间接物质产权的所有者。

从表1可看出，基金公司所在地的A国政府不仅拥有基金的国家间接物质产权，而且拥有企业Xi的国家间接价值产权，负责规范、引导基金的海外直接投资行为和融资行为，B国政府仅仅拥有基金的国家间接价值产权，负责规范、引导投资人Ij的海外直接投资行为，C国政府仅仅拥有该国企业Xi的国家间接物质产权，负责规范、引导企业Xi的生产经营行为，包括其海外直接融资行为。无论是就离岸基金，还企业Xi而言，海外直接投资行为与海外直接融资行为是同一行为的两个方面，因此，该行为要同时受到三国：基金注册地A国政府、投资人Ij所在地C国政府和企业Xi的所在地C国政府的法规约束，即需要三国政府就离岸基金和企业Xi的产权及其权利达成某种协议或者默契。

从表1还可看出，离岸基金的直接价值产权属于基金投资人Ij，离岸基金的国家间接价值产权属于投资人Ij所在地的B国政府，此外，若基金的投资人Ij不是一个单一的自然人，而是一个投资组织（如另一只基金），那么，离岸基金还存在一种个体间接价值产权，这种产权的所有者是机构投资者Ij内部的职员。

由此可见，基金的直接物质产权与直接价值产权完全分离，为扩大基金规模创造了条件，而基金的国家间接物质产权与国家间接价值产权完全分离，并归属于不同国家的政府，使基金进行跨国基金进行跨国直接融资变为现实。企业Xi的直接物质产权与直接价值产权，以及个体间接物质产权与个体间接价值产权完全分离为基金进行跨国投资成为可能，而企业Xi的国家间接物质产权与国家间接价值产权分离，并归属于不同国家的政府，使基金的投资经营业务范围超出国界成为现实。

四、结束语：基金跨国经营和跨国融资的产权基础

综上所述，基金和企业（如Xi）的四类产权相互分离，归属于相对独立的不同产权所有者，是基金实施跨国经营和跨国融资的产权基础，其中，基金和企业的国家间接物质产权与国家间接价值产权相分离，分别属于不同国家的政府，是基金实施跨国经营和跨国融资的关键。从众多国家，尤其是发展中国家（如中国）的对外开放过程中政府所起的作用和所实施的政策措施可以得到验证。一方面，无论一国范围内企业的股份制如何完善，即企业的直接物质产权与直接价值产权分离的程度怎样，无论另一国基金进行海外投资欲望有多高，但是，若这两国政府未能就企业的相关事务（本质上是相关企业产权及其权利）达成某种协议或者默契，即企业的国家间接物质产权与国家间接价值产权相分离，基金的跨国投资和经营是不可能开展的；另一方面，无论一国范围内的基金业如何发达，如何渴望进行海外融资以扩大规模，即基金的直接物质产权与直接价值产权的分离程度怎样，无论另一国投资人的闲置资本多么丰富，寻求海外投资的积极性如何高涨，但是，若这两国未能就基金的相关事务（本质上是相关基金产权及权利）达成某种妥协，即基金的国家间接物质产权与国家间接价值产权相分离，基金的跨国融资是不可能进行的。

随着世界经济一体化程度日益提高，基金的海外直接融资行为和投资行为成为世界经济繁荣和发展的重要推动力量。运用四维产权理论和方法来探索跨国基金的产权构成、产权对象、产权主体等问题，寻求跨国基金进行海外投资和融资的产权基础，有利于正确地认识并自觉地接纳跨国基金，有利于明晰跨国基金的产权关系，规范基金产权所有者，尤其是跨国基金投资和融资业务所涉及的相关国家及其政府的权利和行为，降低基金内部的交易费用，构建多元产权所有者参与的基金治理机制和途径，从而促进跨国基金的制度创新和管理创新，降低世界经济发展中的金融风险。

参考文献：

［1］刘振亚.美国共同基金［M］.北京：经济科学出版社，2001.

［2］钟鹏荣.中国企业为谁而办［M］.北京：中国税务出版社 ,2001.

［3］黄少安.产权经济学导论［M］.山东：山东人民出版社，1995.

［4］(美）H• 登姆塞茨.关于产权的理论［A］. 科斯,等.财产权利与制度变迁――产权学派与新制度学派译文集［C］.上海：三联书店、上海人民出版社，1994.

［5］CoaseRH.The Nature of the Firm［J］ . Economica, New Series,Vol.4, No.16(Nov., 1937)：386-405.

资金成本的本质篇（9）

中图分类号：F831.0 文献标识码：A

文章编号：1007-7685（2013）05-0020-08

理论界用全球化、新自由主义和金融化来概括1970年代以来世界资本主义发生的深刻变革。随着二战后“黄金时代”的结束，1973年危机爆发后使用传统凯恩斯主义政策带来的滞胀现象的出现，使得英美等发达国家采取了新自由主义的经济政策，经济政策的重点由刺激需求转为增加供给，发达资本主义国家进入了新自由主义阶段。在这一阶段，发达国家最基本的特征便是经济发展的高度金融化。

一、发达国家经济高度金融化的内涵

金融化是激进政治经济学的一个创新概念。对金融化的研究源于激进政治经济学对金融与生产之间关系的探讨，至于其内涵，理论界则尚未达成广泛共识。对于发达国家经济高度金融化的内涵，可以从三个角度进行把握。

（一）企业治理视角的金融化内涵

法国调节学派关注积累过程中制度的作用，认为任何一个特定时期的资本积累都是通过一定的制度作为中介的，而金融化是福特制瓦解后出现的新的调节范式，这种新的调节范式是围绕金融市场尤其是股票市场而形成的。金融化的微观基础就是企业内部权利结构的变化。企业治理模式的目标从1900年代至1970年代管理资本主义时代的增长最大化，转变为1980年代以后的股东价值最大化，而这种转变的最主要原因就是机构投资者的恶意收购和管理者以股票期权为主的薪酬结构。拉佐尼克和奥沙利文把金融化归因于“股东价值”的支配地位，并把后者作为公司治理的一种模式，认为“在创造股东价值的名义下，近二十年来见证了一个非常明显的转变，即高层管理者配置公司资源的战略导向从‘保留和再投资’转向‘裁员和分红’。”福特制的崩溃使得依赖于资本市场的公司从“保留+再投资”的增长最大化偏好，转为“裁员十分红”的股东价值导向。作为资本积累的当事人，企业治理模式的转变导致非金融部门的金融化发展，金融投资正在挤出真实的生产性投资，非金融企业在金融活动中寻求利润。斯托克哈默尔也指出，金融化、股东革命等的出现使得权利转向了股东，从而改变了管理优先权，非金融部门的金融投资在上升而资本商品的积累在下降，最终导致增长率的下降。因此，对于美国、英国和法国来说，金融化对积累有负效应。可见，在调节学派看来，金融化是资本主义积累模式的一种转变，其所提出的积累体制概念揭示了资本积累一般规律在特定制度形式下所采取的具体形式，而且尤其关注后福特制积累体制的走向。总之，企业治理视角下的金融化揭示了金融化的一些基本特征：非金融公司与银行间的关系发生了变化，资本市场取代银行成为动员社会资本和投融资的主渠道；股东价值导向的公司治理模式占据了支配地位。但调节学派从微观视角及制度层面对金融化的解读很难解释资本主义金融化的周期性问题，即，既然在资本积累的不同阶段所采取的具体的制度安排不同，那么资本主义为什么会出现周期性的金融化现象？可见，仅从企业治理视角对金融化进行解读似乎还难以穷尽金融化的全部内涵。

（二）资本之间关系视角的金融化内涵

后凯恩斯主义学派从金融资本与工业资本之间的关系角度对金融化进行了解读——把货币借贷者作为食利者引入分析之中，认为源于新自由主义经济政策的食利者阶层以牺牲工业利润为代价促进了金融的发展。其代表人物戈拉德·爱泼斯坦将金融化界定为“金融动机、金融市场、金融参与者和金融机构在国内及国际经济运行中的地位不断提升。”后凯恩斯主义学派的这一概念与法国学者热拉尔·迪蒙和多米尼克·莱维的概念有相似之处，他们都把金融化看作是与一个特定阶层兴起相伴发生的经济现象。热拉尔·迪蒙和多米尼克·莱维将金融化理解为“食利者阶层收入、财富和权力的恢复及其政治、经济势力的不断增强”的过程，是金融资本权利的重新恢复和扩张过程。以上这些概念通过引入金融主导的积累模式和国际食利者阶层的概念，从经济运行的角度强调金融资本对生产资本的统治，揭示了金融资本家等食利阶级政治经济地位和力量的上升，并左右着政府金融政策导向的现象。谈到金融资本与工业资本的关系，必须首先从希法亭和列宁对19世纪末20世纪初金融资本主义的分析谈起。根据对当时资本主义深层次的积累关系的研究，希法亭提出了金融资本的概念：金融资本由工业资本和银行资本融合而成，且银行资本占据支配地位。按照希法亭的论述，金融资本由垄断企业对银行投资融资的依赖而生成，但这忽视了垄断在金融资本形成中的重要作用。列宁在希法亭的分析基础上强调了垄断的作用，他指出：“生产的集中；从集中生长起来的垄断；银行和工业日益融合或者说长合在一起，——这就是金融资本产生的历史和这一概念的内容。”列宁的论述增加了对寄生性食利者的关注，从而形成了马克思主义帝国主义理论。希法亭和列宁都把金融化看作是资本主义的全面转型。那么，这就需要回答1970年代以后的资本主义金融化与19世纪末20世纪初希法亭和列宁笔下的金融资本主义在本质和特征上有何区别？金融资本的含义是否发生了变化，以及在金融资本对工业资本确立主导地位的过程中，为什么工业资本和金融资本之间并没有发生大规模的冲突？金融化到底是金融资本强加于工业资本的产物还是二者共谋的产物？如果是共谋的产物，二者共谋的动机又是什么？这是资本之间关系视角的金融化内涵未能解释的问题。

（三）积累模式视角的金融化内涵

阿瑞吉把金融化理解为一种积累模式，关注利润的来源和形式。该模式中利润的来源发生了变化，即日益依赖于金融渠道而非商品生产和贸易渠道。阿瑞吉认为，金融化是资本主义体系积累过程中周期性出现的现象，在每一个体系积累中期都有一个处于主导地位的中心国家，处于主导地位的中心国家都会经历物质扩张和金融扩张两个阶段。“金融资本不是世界资本主义的一个特殊阶段，更不用说是它的最新和最高阶段，而是一种反复出现的现象，标志着中世纪后期和现代早期欧洲资本主义时代的最初开端。”迄今为止，资本主义体系经过了四个积累周期，处于主导地位的中心国家分别为热那亚、荷兰、英国和美国。当今资本主义体系正处于以美国为中心的第四个体系积累周期。阿瑞吉指出，在四个体系积累周期中，荷兰通过保护成本的内部化取代了热那亚的中心地位，英国通过生产成本的内部化取代了荷兰的中心地位，而美国通过销售成本的内部化取代了英国的中心地位。任何一个中心国家当进入金融扩张阶段即金融化时，则代表其危机的出现，资本将由衰落中心向新兴中心流动，作为衰落中心获得新兴中心积累起来的大规模剩余资本的一种手段。从历史上看，热那亚、荷兰、英国在他们失去了生产和贸易的竞争优势时进入了金融化阶段，而今天的美国正在经历着相同的金融扩张。然而，当前的金融扩张已经与以前的模式不再相同，与美国的金融化阶段伴随的却是大量的资本流入。

这里就一个问题需要思考，马克思写作《资本论》的年代主要是工业资本主义，而今天我们面对的资本主义与马克思当时面对的资本主义已经有了极大的区别。马克思在《资本论》中指出，资本主义本质上是一种生产方式，这种生产方式建立在生产资料私有制和雇佣劳动基础之上。但在阿瑞吉的著述中我们知道，在资本主义体系积累周期中，只是到了英国为中心的积累周期时，资本主义才实现了生产成本的内部化。技术的发展改变了工业和商业之间的关系，商业开始从属于工业，并且以工业为基础重建世界市场。“一旦蒸汽机和机器使工业技术发生了革命性的变革，工业扩张本身就成了使全世界市场合并成单一市场的世界市场的主要因素。单一世界市场的形成反过来又作用于工业扩张，赋予各国的生产和消费一种‘世界特征’。”但“在历史上，作为一种世界制度的资本主义，诞生于与工业的脱钩而不是与工业的结合。”资本主义国家在进行资本输出的同时，也在输出资本主义的生产关系，而金融的扩张总是伴随着工业的转移。毋庸置疑，工业化为金融扩张奠定了物质基础，但是对于工业的发展是否一定会转变为国家财富和权力的扩张，阿瑞吉指出：“在资本主义世界经济中，工业发展只有在高附加值活动取得突破的情况下，才能转变成国家财富和权力的扩张。而且，这种突破必须既足以使资本在工业化国家中比在与之竞争的国家中更快地积累起来，又足以在工业化国家中重新产生有利于这种自我扩张的社会结构。”那么资本主义的竞争力究竟是工业制造能力还是资本增值能力呢？由于只有当工业制造能力能够快速促进资本积累时，它才能转变为国家财富和权力的扩张。因此，资本增值能力才是资本主义的核心竞争力，而资本的增值能力通过资本积累的速度和规模表现出来。资本积累既包括物质资本的积累，也包括金融资本的积累，不能把“预设的生产中心论强加于资本之上”。

因此，资本主义可以理解为一种特定的积累模式，而金融化则代表了积累模式的重大转变，即资本和收入从实体经济向金融领域的转移。金融化的这一内涵在一定程度上涵盖了以上两种涵义：当金融成为进行积累的主要领域后，金融市场将要求公司治理制度反映其规则，金融资本的投资将会挤出生产领域的投资，握有金融资本的阶层将会获得政治和经济权力。这一涵义揭示了资本主义金融化的周期性问题，商业资本主义、工业资本主义和金融资本主义是资本主义的三种形态而不是资本主义发展的三个阶段，“资本市场和金融资本既不是到垄断资本主义时期才出现，也不是源于重商主义时期，而是早于重商主义时期。”但是这种积累模式的转变主要指的是处于资本主义体系积累周期的中心国家，即该理论存在普适性问题。佩蕾丝指出，“由于不平衡发展是资本主义的显著特征，事件反复出现的规律性只是在世界体系的核心国家才能观察到……努力确定那些反复出现的现象并不是为了简化历史，或是将机械的模型应用于无限的复杂性和不可预料性”，从而在一定程度上回答了普适性问题。“如果有人愿意接纳基于一再发生的事情序列的参考框架，并将每个时期的独特性列为研究的对象，这种解释的力量就非常强了。”然而，尽管资本主义金融化意味着“越来越多的资本从贸易和生产转向金融买卖和投机”，但金融资本的收益终究是对生产领域的剩余价值的再分配。这便引申出金融资本扩张是否可以持续的问题。当资本主义的积累模式发生转变以后，利润不再来自生产和贸易，那么金融资本的收益就只可能有三个来源：收入在资本家之间的再分配，即金融资本家对产业资本家创造的利润的再分配；金融对工人工资收入及储蓄的“金融化掠夺”，即国民收入在资本家和工人之间的再分配；金融交易促进资源的有效配置，从而促进新一轮的物质扩张。

在阿瑞吉研究的基础上，克里普纳从两个角度揭示了美国经济的金融化问题：非金融企业收入的来源中证券收入与生产活动的收入相比越来越重要，金融化使非金融企业资本不断从创造剩余价值的生产领域退出，并投身于金融市场以获取更高的利润；金融业利润全面增长，发达国家以金融、保险、不动产部门为主的虚拟经济部门的附加值超过了实体经济的制造业部门，且差距在不断扩大。基于此，克里普纳认为，金融化是资本主义经济性质本质改变的结果，而不是由经济全球化带来的经济活动空间重组的结果。

二、资本积累的矛盾

在资本主义的不同阶段，资本积累的主要领域和主要模式也不相同，因此，需要把资本积累的一般规律与特定时期的不同历史条件结合来看待资本积累过程，从资本积累的内在矛盾来理解资本积累过程。

（一）资本主义生产与资本主义市场的矛盾

资本主义生产与资本主义市场的矛盾的实质是剩余价值生产和剩余价值实现的矛盾。马克思指出，这种矛盾源于进行直接剥削的条件和实现这种剥削条件的不同，直接剥削的条件只受社会生产力的限制，而实现这种剥削的条件受不同生产部门的比例关系和社会消费力的限制。以对抗性的分配关系为基础的消费力使得生产力越发展，它就越和消费关系的狭隘基础发生冲突，从而产生资本过剩和人口过剩。巴兰和斯威齐在《垄断资本》一书中指出，由于生产力的发展以及从自由竞争到垄断资本主义生产关系的变化，“剩余上升趋势规律”代替了马克思的“利润率下降趋势规律”，如何利用和吸收剩余已经取代了如何生产剩余而成为垄断资本主义的主要矛盾，建立在对抗性的分配关系之上的收入分配使得扩张的资本遇到了消费极限，这必然造成垄断资本主义生产的相对停滞。马格多夫和斯威齐认为，源于资本主义生产停滞的金融部门的膨胀抵消了垄断资本生产停滞的趋势，从而既反驳了主流经济学认为的金融扩张带来生产扩张的观点，也反驳了金融扩张导致生产停滞的观点。1980年代的金融扩张脱离了资本主义生产的周期。与以往金融扩张建立在生产扩张的基础上不同，这种金融扩张建立在生产停滞的基础上，并且成为资本积累的一种主要方式。在此基础上，福斯特指出，由于资本主义生产的固有特征，生产资本的积累和货币资本的积累是资本积累过程的同一个过程，生产与金融的矛盾存在于资本主义之初，垄断资本主义阶段金融市场的成熟使得货币资本的积累与生产资本的积累出现分化，金融资本积累脱离生产资本周期而发展为独立的积累过程。综上所述，以斯威齐、马格多夫和福斯特为代表的垄断资本学派认为，由于发达资本主义经济内在的需求约束以及产能过剩的趋势，垄断资本主义经济所固有的停滞趋势使得积累率下降，具体体现为产能过剩和生产性投资机会的匮乏，而金融化则是这种停滞趋势的进一步结果。资本积累的金融化是对资本主义垄断阶段经济停滞趋势的回应，是经济停滞的结果而不是原因。

（二）资本主义生产与资本主义制度的矛盾

资本主义生产与资本主义制度的矛盾的本质是“资本主义经济的物质内容与社会形式的动态性的对立统一”。资本主义经济的物质内容就是资本主义生产过程即资本积累过程。资本主义经济的社会形式是资本积累运行其中的经济制度环境。资本主义生产与资本主义制度的矛盾具体来说是指“资本积累与支撑这一积累的制度环境之间的矛盾”。高峰教授把资本主义的经济制度分为三个层次，即最基本的决定资本主义经济性质的私有制度和雇佣劳动制度以及资本主义经济制度的实现形式和宏观经济体制，并在此基础上提出了“制度——市场二元假说”。该假说否定了资本主义制度变革的外生性，指出资本主义制度变革对资本主义资本积累的重要性，主张从制度和市场两个方面看待资本积累的矛盾问题。法国的调节学派和美国积累的社会结构学派（sSA）显然也意识到了这一点。如，SSA学派的大卫·科茨认为，金融化并不是金融资本崛起的产物，而是1970年代以来新自由主义制度重构的产物。垄断资本学派虽然意识到在资本积累过程中剩余价值生产和剩余价值实现的矛盾，并将其归结为“经济剩余在增加，而经济剩余的吸收日益困难”，但却忽视了内生性的资本主义制度变革对资本积累的影响，把垄断资本主义的发展仅仅归结为一些如战争等的外生因素，因而没有意识到1980年代资本主义积累金融化的出现。

在调节学派和SSA学派中暗含着一个相同的问题：相关制度形式既然是在协调资本积累过程的矛盾中内生的，那么由此而形成的制度形式是否就是促进资本积累的最优制度形式呢？对此，克拉克指出，资本积累过程同时也是资本主义阶级关系再生产的过程。凯恩斯主义者把新自由主义的制度安排看作是食利者重掌经济的结果，流通领域成为利润最主要的来源地，而金融资本的盈利性是一个基本上内生于流通领域的收入再分配问题。迪米萃斯则从卡莱茨基困境出发，认为新自由主义制度安排不能被简单理解为非生产阶级重掌经济权力的过程，其性质是资本主义权力结构的重组，本质是资本加强对劳动的剥削，工业资本和金融资本在维持对劳动的政治统治上的利益是高度一致的，权力的关系已经超过分配关系占了上风。金融市场不仅能对未来剩余价值的索取权进行商品化（资本化），而且能对与职能资本相联系的具体风险进行商品化（风险管理），适合于整个资产阶级（包括工业资本家和金融资本家阶级）加强资本对劳动的剥削。由此，迪米萃斯得出结论：“货币资本和职能资本是一体的，它们之间的分歧不是根本性的。新自由主义和金融化是它们二者共谋的产物。”这在一定程度上说明了为什么金融资本在加强对工业资本的统治时，二者之间并没有引起大规模摩擦。

资本主义生产方式蕴含着无限制发展生产力的趋势。虽然随着物质资本积累的增加资本有机构成会提高、利润率会下降，从而使资本积累率下降，但“资本主义生产方式包含着绝对发展生产力的趋势，而不管价值及其中包含的剩余价值如何，也不管资本主义生产借以进行的社会关系如何。”资本主义再生产过程就是资本积累的过程。随着资本积累的增加，虽然资本家可以控制数量越来越多的劳动力，得到一个越来越大的资本所有权，但资本积累或投资的实际成果——日益增长的社会产品，却是由全体社会成员所享有的。也就是说，随着物质资本积累规模的扩大，资本家阶级和工人阶级的力量会发生变化，从而不利于资本加强对劳动的控制与剥削。资本积累的金融化使得掠夺性积累成为金融利润来源的主要形式，汉娜·阿伦特指出：“资本的无限积累必须建立在权力的无限积累之上……资本的无限积累进程需要政治结构拥有‘权力的无限积累过程’，以通过持续增长的权力来保护持续增长的财产。”这意味着资本的无限积累要求以权力的无限积累为基础，所以笔者认同是新自由主义政策重构导致了金融化而不是金融化导致了新自由主义政策重构的观点。“对于所发生的这一切而言，它不仅需要金融化和自由贸易，还需要采取截然不同的途径来部署国家权力——通常在剥夺性积累中扮演主要角色。新自由主义理论的兴起和与之相关的私有化政治表征着这一转变的大部分内容。”卢森堡的资本积累理论也揭示了资本积累具有两面性——作为经济过程的扩大再生产和资本主义生产方式与非资本主义生产方式之间的剥夺性积累，并指出这两方面是有机联系、辩证统一的。

三、发达国家经济高度金融化的实质

1970年代以后发达资本主义国家金融活动空前繁荣，并且金融投资对实际生产性投资产生了挤出效应。在已有的金融化研究文献中，主流经济学过于强调金融在现代经济体系中的核心地位，而异端经济学则过于强调生产对金融的被动适应过程，从而也过分强调了金融资本对产业资本的主导地位。金融化作为一种资本积累模式，更多地体现为从使用价值生产和流通中分离出来的价值积累，开启了资本主义财富积累的新阶段。而资本积累是如何摆脱使用价值的生产和流通这一问题，是金融化的实质研究必须要回答的问题。

在资本主义生产关系下，货币和资本的本质都是体现了一定社会关系的社会形式。货币作为价值独立的社会表现形式，将商品世界分裂为作为使用价值的商品和作为价值的货币的对立。“金银作为货币代表一种社会生产关系，不过这种关系采取了一种具有奇特的社会属性的自然物的形式。”也就是说，货币本质上是一种社会关系，是与使用价值或技术完全无关的价值的独立的表现形式，但货币的商品本源使得货币本身也有价值和使用价值。作为一种社会形式的货币具有价值独立于使用价值的趋势，从而导致了货币的虚拟化。劳动力成为商品的同时，货币转化为资本。“资本的本质是社会关系，是一种介于资本家和雇佣工人之间的、以物质的东西（生产方式）所表示的社会关系，它以利息、利润和地租的形式给予资本家剥削的权力，而同时这个剩余价值又是由雇佣工人的剩余劳动创造的。”资本作为一种社会形式，不仅具有价值独立于使用价值的趋势，还具有价值增值独立于新价值创造的趋势。生息资本、借贷资本和虚拟资本作为资本发展的新形式，其增值更是独立于生产过程，独立于使用价值和剩余价值的生产。金融资本的积累同时破坏了资本积累的来源——新价值的生产，这成为资本难以解决的矛盾。这就是金融化的实质。生息资本、借贷资本和虚拟资本之所以在资本主义经济关系下能够不通过使用价值和剩余价值的生产来实现积累，是因为资本主义难以避免利润实现的危机。在以对抗性的分配关系为基础的资本主义经济中，要解决利润实现危机必然会发展为信贷现象，甚至超额信贷现象。因此，资本主义本质上是一种货币经济，具有潜在的负债过多的危机。“货币形式的内部矛盾通过金融活动与实际交易及现实贸易的分离得以外化。”综上所述，发达国家经济的高度金融化不过是“资本主义交换的内在矛盾逻辑演绎和历史发展的必然结果”。

金融资本在1980年代以后的崛起或资本积累的金融化，是资本积累内在矛盾的发展形式，是资本积累的“金融修复”。就如布罗代尔所说，资本主义关注资本的灵活性和兼容性。资本的灵活性是指资本增值的能力，资本的兼容性则指资本在不同时间和不同地点呈现的具体形式。“货币资本代表流动性、灵活性和选择自由。商品资本指从利润着眼投资于某个特定的投入——产出组合的资本。因此，它代表具体化、僵硬化以及选择的缩小和丧失。”资本积累金融化并没有改变资本主义的本质，而只是改变了资本增值的方式。不通过生产过程而要实现资本的价值增值，就必须依靠哈维所说的剥夺性积累，即通过对国民收入的再分配和金融化积累方式等来实现资本的价值增值，但“连接剥夺性积累和扩大再生产之间的纽带是由金融资本和信贷机构所提供的，而这一切则依然是由国家权力所支持的”。剥夺性积累的实现必须依靠国家权力的支持，体现为通过公共资产及权力的私有化来实现国家对财产和收入的再分配。伦敦大学亚非学院的学者拉帕维萨斯指出，“金融剥夺”已经成为经济金融化后的资本主义国家的主要利润来源，流通领域已经成为利润来源的主要领域，但“应该和发生在生产当中的剥削清晰地区别开来，后者仍然是当代资本主义经济的核心。金融剥夺发生于流通领域，是利润的追加来源。它和个人收入相联系，所涉及的只是货币和价值的既有流量，而非剩余价值的新增流量。不过，金融剥夺尽管发生在流通领域，它的产生系统地贯穿于经济过程之中，因而具有剥削的性质。”

关于资本主义金融化的周期性问题，研究资本主义长波的新熊彼特学派的代表人物佩蕾丝，在其著作《技术革命与金融资本》一书中对资本主义体系的发展从技术——经济——制度协同演化的角度进行了论述。佩蕾丝写道，资本主义的每一次技术革命都会形成与其相适应的技术——经济范式，“技术——经济范式是一个最佳惯行行为，它由一套通用的、同类型的技术和组织原则组成。”每次技术革命带来的巨大的财富创造潜力的展开都需要一套完善的社会——制度框架与新的技术——经济范式相适应。而在每次技术革命及其扩散的过程中，金融和信用制度起到了关键的作用。佩蕾丝提出，资本主义体系的动力存在于持续相互作用的技术变迁、经济变迁和制度变迁三个领域，经济领域中金融资本和生产资本之间的耦合和再耦合决定了每个阶段经济增长的形式。

资金成本的本质篇（10）

从降低企业筹集资金成本的要求，资金筹集应讲求经济性和时效性。选择不同的资金来源渠道和筹集方式。其资金成本也各不相同，且取得的难易程度也不一样。对于及时满足企业从事经营活动所需的资金，降低资金成本，提高企业的经济效益起着重要的作用。因此，企业在筹资过程中应合理选择资金来源渠道和筹集方式，力求使资金成本达到最低、时效最佳。

企业的资金来源渠道可分为外部资金和内部资金，对实业集团而言，主要的外部资金来源是金融机构中的银行贷款。从银行贷款筹集成本分析，其筹集成本主要有利息支出、公证费、抵押资产的评估费和保险费等，在时效上，由于需提供担保、抵押、评估、保险、审批等手续。往往不能满足企业在用款时限上的要求。内部资金主要包括：其一，企业保留盈余和提取的折旧，靠企业积累和提取折旧筹集资金最经济。不用支付筹资费用。但要以企业盈利为前提，且筹集的资金有限，往往不能满足企业生产需求。其二，企业集团内部资金融通。内部融资有以下优点：一是降低企业集团的筹资成本，筹资成本包括利息和利息收入缴交的税金及委托银行手续费，利息费用在企业集团内部发生。对企业集团而言筹资成本仅为利息收入应交的税金和少量的手续费，比向银行借款成本低；二是时间快，企业集团内部融资。根据集团对内部企业信用的掌握。可不提供担保、抵押等手续，手续较银行贷款简便，在时限上能满足企业从事经营活动所需资金的要求；三是获得税收上的差别利益。企业集团通过内部资金借款，由集团中享受企业所得税税收优惠政策的企业向其它成员企业调剂资金时．企业集团的利润实际上从高税率企业转移到了低税率企业，有利于降低企业集团的所得税，提高其净利润和企业价值。

基于以上筹资渠道分析，实业集团选择集团内部资金融通，由于实业集团规模及资源的局限性。又不具备成立内部银行、结算中心、财务公司等内部资金融通的管理机构。而直接在集团内部相互调剂资金余缺。又容易导致债权人对债务人的约束失效。如实业集团成立以前，各子公司均存在向福建省电信公司借款未还现象。实业集团成立后，除平时积极催收外，对欠款单位还在效绩考核中予以扣分，但仍有欠款未还现象。由此在内部融资机制中我们尝试引入第三方。委托商业银行贷款。即由实业集团提供资金。并支付一定的手续费(贷款金额的1％一5％0，与银行协商后按1％。)，委托银行根据我们确定的借款子公司、用途、金额、期限、利率等，代为发放并协助收回借款本息。委托银行贷款后，订立了三方的约束合同，有效地避免了子公司欠款不还的现象，同时规范了集团内部财务结算手续，形成内部融资，达到降低筹资成本，实现集团利益优化的目的据统计，自2003年6月以来，实业集团本部累计向子公司发放贷款8，800万元，节约筹资成本400多万元，取得了一举多得的效果。

但是。企业集团内部融资也受到税法的约束。税法规定“纳税人从关联方取得的借款金额超过其注册资本50％的，超过部分的利息支出，不得在税前扣除”，对于内部借款金额过半的企业，必然减少其利润。增加其现金流负担；从投资者角度分析，难免损害少数股东利益。容易挫伤投资员工的积极性。由此我们尝试在税法允许的范围内采用内部委托借款，其余拟使用商业贷款的组合筹资方式。

商业贷款必然涉及担保问题，根据担保方式的多样性，我们也从成本效益角度分析。并加以取舍。目前，最为常用的担保方式有：第三方担保、连带责任担保、财产抵押、财产质押。第三方担保方式，是指合同中的借款方为履行借款合同，向银行提供符合法定条件的第三方保证人作保证。第三方提供保证、抵押、质押等担保。连带责任担保(即常说的信用保证)采用该种方式担保的，不需要提供抵押和第三方保证，不需要购买保险。从而免去了一笔较为可观的保险费和抵物价值评估费用，担保成本最低。但对企业的资产规模、效益有较高的信用要求。且审批手续严格、时间较长。需层层上报总行审批。目前银行只允许资产规模较大、收入较高、较为稳定的大型企业(例如电信、电力)采用这种担保方式。此种担保方式虽成本较低，但由于实业集团所属子公司资产、收入等规模有限，难以得到银行的批准。

财产抵押是目前最为常用的担保方式。其一般以不动产(房产)作抵，所抵押的财产须办理财产价值评估(评估价值要高于借款金额，银行一般是将贷款额度控制在抵物评估价值的60％-80％以内)。还要办理抵押财产保险，需花费一定的保险费和抵物价值评估费用，是担保形式中成本较高的一种。为规避《公司法》中关于对外投资不能超过注册资本的50％的规定，实业集团所属子公司的房产大部分已上划实业集团本部，所属子公司资产大部分是电脑和车辆等，少有不动产，且从价值的总量上也不能满足担保总额的要求。鉴于此种担保方式成本较高，且不易操作，不适合实业集团所属子公司。