金融市场的特点篇（1）

一个国家的国民能够安心稳定的生活，需要依赖于强健的国防，同样金融市场的稳健运行，也需要一个守护者，来保持金融市场的稳定，即金融监管。良好的市场监管可以增强市场信心，激励创新，可以降低成本和增加收益，降低市场扭曲、保证市场公正和透明，降低非系统性风险等等。

一、不同的金融监管模式的特点

不同时期，不同经济发展阶段的不同国家在选择金融监管模式的时候可能会现不同。但是回顾过往和观察现在众多国家的监管模式，可以大体总结出几种监管模式，按照不同的标准可划分为：

1.官方监管和市场监管

（1）主张官方监管的人认为，金融监管是一种公共产品，具有非竞争性和非排他性，因此市场不可能有效提供，因为存在“搭便车”的现象。那么这时候作为公众利益的代表者以及守护人政府则需要站出来为大众提供金融监管。这种监管的特点就是会严格的限制银行的业务，防止其从事过高风险的业务；为了避免银行破产倒闭对经济社会造成的损失，在审查银行准入和合规经营的范围之外，还拥有对银行的纠正，重组和宣告破产的权利；另外为了保持消费者对金融市场的信心，防止银行挤兑现象的发生，还设置严格的存款制度。

（2）市场监管的特点则是在于，通过设立市场监管制度，比如良好的评级制度、严格的会计和审查制度，可以减少信息的不对称，可以为消费者营造健康的市场环境。而且在不存在着严格的存款保险制度的情况下，可以以较低的监管成本，较高的市场效率运行；而且还有一个优点在于不会出现所谓的官方垄断，以及在官方监管的情况下的“寻租”的出现。

亚当斯密的“看不见的手”引领着人们的市场行为，但是会出现市场失灵。凯恩斯的国家干预论为政府接入市场提供了理论支持。但是政府同样存在着失灵。在金融市场中，普通大众的每一位金融产品的交易者的力量薄弱，以及搭便车心里的存在，很难将自己的意愿反映给政府官员，相反，那些大的金融机构，特别是大型的金融集团则更加容易的接触政府，进行寻租，来维护他们的利益。

2.机构监管、功能监管、目标监管

（1）机构监管。机构监管是对不同类的金融机构设置不同的性质的监管机构，而机构监管的特点就是分工明确，没有交叉，不同性质的监管机构业务之间没有重叠，同类的金融机构只会接受同种性质的监管机构的监管。这种专业化的分工，可以大大提高监管效率，防止重复监管，但是需要注意的是这是在金融市场发展初期，各金融机构业务很单一的情况下施行的。当时，金融机构业务单一，只需接受一个监管部门的监管，不用接受其他性质监管部门的监管，没有重叠和交叉监管，因此节约了监管成本，提高了监管效率。可是当混合经营发展起来后，传统的金融机构之间的界限变得模糊起来，一个金融机构可能从事多种业务，机构监管的不足开始显现出来。比如证券公司和保险公司从事统一业务，按照机构监管就会分别接受证券监管机构和保险监管机构的监管，即同种业务的不同监管。再者关联企业可以将自己的业务分散转移到其不同性质，而且受监管较少的关联企业，来降低监管成本，实现监管套利。

（2）功能监管。机构监管相比之下，是根据金融机构的基本功能而设计的监管模式，相似的功能接受相同的监管不能的监管，不同机构统一业务接受统一部门的监管者的监管。其特点是：随着金融的市场的发展，金融工具的创新、金融衍生产品的不断出现以及金融机构混业经营的程度越来越深，按照功能来划分机构经营的业务和提供的服务则显得更加的持久和可靠；相对于机构监管可能出现的监管套利，由于监管是按照业务的性质，因此无论其怎样进行业务转移还是会受到原先监管机构的监管。其不足之处在于由于是指根据业务的性质和功能进行监管，因此会导致经营多种业务的统一金融机构接受重复监管，而且需要从整体的风险管理水平，资本充足率以及应对危机等方面进行监管。

（3）目标监管。目标监管则是设置监管目标，将监管目标下放到相应的部门系统监管部门，审慎监管部门和业务监管部门，各部门各司其职达到的监管目标。其特点是不会出现一个金融机构除了业务以外其他方面不受监管的情形：业务监管部门监管其业务运营、审慎监管部门监管其稳健运营、系统监管者则监管其运营中存在的系统风险。

3.分业监管和统一监管

（1）分业监管模式则是根据不同的金融机构及其业务范围设立不同监管机构进行监管的模式，例如中国针对银行也的中国银行业监督管理委员会，针对证券行业的中国证监会以及针对保险业的中国保监督会。分业监管的理论依据是分业经营。为了防范风险，最初商业银行是限制证券业务经营的，银行主要是进行间接融资活动。再加上合业经营经营可能会使得大银行形成垄断势力，排挤小银行，破坏金融市场的竞争，所以分业经营可以提高效率。另外根据科斯关于企业边界的理论，当在企业内部进行交易的成本小于和外部进行交易的交易成本的时候，企业会一直扩张，直到企业内部生产和与外部进行交易交易成本相等时，则企业边界便确定了，这也决定了金融机构的业务是有一定的范围，而不是一味的扩张其他业务，达到了自由分业的结果。但是随着经济的发展，金融市场的创新，金融衍生品的出现，使得金融机构开始出现混业经营的情况，若果还是采取分业经营的管理模式势必会使得分业经营管理显得力不从心。比如金融衍生品的开放性、复杂性、杠杆性、虚拟性、交易价格的随时变化性，都使得其交易不同于以往的普通产品。监管者对衍生品的特性如果缺乏深入的了解，则无法对其交易过程进行有效的监管，2008年始于美国的次贷危机则是出于监管的漏洞，造成了全球的经济灾难。

（2）统一监管模式，即国家只设立一家机构施行监管权，监管的规则是按照交易产品的性质、交易特点来决定。统一监管模式的优点在于：一个机构代替众多分类别的机构，可以集中更多的资源，达到规模经济，防止被监管机构接受重叠和交叉监管；统一监管机构确定监管目标，然后划分监管的权限和责任，将监管对象置于自己的监控之下，可以更加全面的认识金融机构的业务、更加有效率的进行监管；同时避免了同一金融机构和多个金融监管机构打交道，可以集中精力进行业务经营，减少成本、提高经营效率。

二、金融监管模式的选择

纵观国际市场，可以发现金融业务模式的转变都需要金融监管模式的相应转变。以美国和英国为例。第一次经济危机之前，美国证券业务和银业务边界模糊，商业银行在证券方面的业务不受限制。当时是美国经济危机之前的经济鼎盛时期，滋生了大量的投资者。投资银行也开始涉及传统的商业银行业务，扩张资金来源；商业银行也开始将其资金投入证券市场，投行和商业银行业务的边界模糊。银行吸收公众资金、从事同业拆借并且投资资本市场造成了资本市场的“泡沫经济”，一旦银行发生挤兑现象，大量的存款被提现—银行被迫抛售手头的证券则会造成证券价格的下跌—银行资产缩水—银行倒闭。罗斯福新政则将投资银行和商业银行业务区分开来，金融市场开始分业经营，有商业银行，证券公司，保险公司，加上美国实行联邦和州两级行政制度，因此监管机构被划分为联邦银行监督管理部门、州地方银行监督管理部门，类似的证券监督部门和保险监督部门也是按照同样的方式划分。另外，联邦监督管理部门又进行了细分。随着金融机构的混业经营，美国开始实行功能监管，并有伞形监管架构予以辅助。但是这种模式并没有改变金融监管机构的形式，还是银行，证券、保险三足鼎立的机构监管模式。多头监管的存在，使得没有任何一个机构能够得到足够的法律授权来负责整个金融市场和金融体系的风险，只是徒增了成本，降低了效率，形成了监管的漏洞，导致了后来的金融危机的发生。

而英国在1933年的经融危机之后，开始进行了银行和其他金融机构的分业经营，并进行分业监管。20世纪70年代以后，金融混业经营的加深也是的英国政府放松了对金融业务的监控，但是在此期间的次级银行危机和马西银行使得英国政府认识到了分业监管的缺陷和漏洞。1997年英国金融服务局成立，代替原来的九家金融监管机构行使监管职责。随后其法律地位的确立，集全部监控权于一身，对全国金融市场进行统一监管，而伦敦也成为世界上公认的具有良好监管机制的金融中心。

因此可以看出，随着混业经营的加深，统一监管将成为主流。功能性的统一监管是根据金融产品的性质和功能进行监管，目标性的统一监管则是根据监管目标进行的监管，比功能性监管更加全面。各国可以根据本国金融市场的发展程度选择相应的监管模式，未来的未来将会是目标性监管统一江湖的时刻。

金融市场的特点篇（2）

国际金融市场是指从事各种国际金融业务往来的场所。它是在国际化生产的条件下建立的,并且随着国际之间长短期资金借贷和国际贸易逐渐成长起来的,目前,国际金融市场是国际经济化的重要一部分,对促进国际经济的良好发展起着重要的作用。

(一)有利于资金的国际化

由于跨国大公司的经营方式是商品销售随着企业生产地域的变化而发生转移,这样就导致企业需要在世界各国范围内进行资金调配。国际金融市场可以提供这样的功能,它能够有效的提高跨国公司生产、流通中的游离资金的利用程度,为国际贸易和国际投资的良好发展提供先决条件。

(二)促使国际融资的畅通化

由于国际金融市场的独特优势,使得其具有国际融资的能力,并且全球各国都可以充分利用和调配这部分闲置的资金,为自己国家的经济建设所用,久而久之,国际金融市场自然而然就形成了一个资金汇集的场所。

二、国际金融市场的类别

(一)按交易种类划分

根据国际金融市场中交易种类的不同,可以分为期权市场、期货市场和现货市场三种。期权市场主要是从事期权的交易;期货市场的交易类型是股指期货、利率期货、货币期货、贵金属期货;现货市场就是做现货交易的场所。

(二)按借贷期限划分

通常资金信贷按期限可分为短期资金市场和长期资金市场,其中短期和长期的界限为一年。资金信贷时间在一年以内的交易为短期资金市场;当信贷时间超过一年以上或者证券发行的交易为长期资金市场。

(三)按交易对象划分

在国际金融市场的交易中,根据交易对象的不同可分为传统国际金融市场和离岸金融市场。传统国际金融市场的交易对象是市场所在国的居民与非居民,市场所在国直接对其进行监管;而离岸金融市场的交易对象是市场所在国的非居民之间,任何一个国家的法律制度都不对其金融交易活动进行监管。

三、目前国际金融市场形势的基本特点

(一)总体形势相对平稳

近两年,从欧元区重债国债务问题日趋缓和、以美国为代表的高风险资本价格逐步回调等信号可以看出,目前国际金融市场的整体环境和情绪有一定的改善,处于一个相对稳定的环境中。但是,这些并不能完全证明形势完好发展,由于世界经济所处的位置非常复杂并且很多国际政策都存在着多边形,导致了向好发展的趋势相对比较薄弱,一个不利的政策信号就有可能引起巨大的波动。

(二)国际资本的流向逆转

目前,世界经济增长格局发生了变化,出现了南降北升的局面,主要表现在新兴经济体股市疲软与发达经济体,所以国际金融市场也随之产生变化,其中主要是由于新兴经济体发展放缓和经济发达国家自主增长力渐强而造成的。因此,随之而来的就是流通资金将青睐于发达经济体,从新兴经济体向发达经济体流动。>

(三)信贷环境结构性分化

由于在世界经济体资金货币政策分化和世界经济体高速复苏格局的大形势驱动下,全世界资金利率发生了严重的结构性分化。主要表现在两个方面:第一,新兴经济体和发达经济体资金结构性分化。一些新兴经济体主要采用资金货币量化宽松政策,实施多次降息,其主要目的就是为了压低信贷利率;美联储等发达经济体也表示长期的货币量化宽松政策,就算是退出量宽政策,在短时期内的不会提升提高基准利率,以维持国际金融市场中长期利率的稳定。但是,新兴经济体由于受到本币贬值和通货膨胀,没有办法实现宽松的货币政策,只有无奈的被迫加急。第二,发达经济体长期与短期利率的分化。虽然美联储等发达经济体表示维持长期的货币量化宽松政策,就算退出量宽政策,在短时期内的不会提升提高基准利率,但是美联储货币量化宽松政策退出信号逐步加强,主要表现在中长期信贷利率开始上升回调,法、德等欧元区核心国家国债有不同程度的提高,美国10年期国债利率已经回调至近几年的高点。

四、国际金融市场存在的风险分析

国际金融市场风险主要由国际金融投资者主观预期、投资交易成本、投资者的投机行为和一个国家本身的金融市场状况等因素引起,这些因素的变化内在地使国际金融市场失去均衡,导致国际金融资本流动变化无常,如果资本流出流入国家没有防范能力,就极易产生金融风险。国际金融市场的活动一般由外汇交易商和金融投资者充当主体。无论是套利保值还是投机,都是以汇率和利率的预期为基础。“外汇交易商制订买卖外汇的决策奠基于他们的汇率预期,而汇率预期又取决于他们对汇率趋势相关的政治、经济的掌握。”各交易商和投资者对未来汇率或利率的预期是一个博弈的过程,对汇率和利率预期的差异直接导致国际资本流动的大幅波动。按现代经济学的观点,预期均衡是指合理预期和预测。即是对所有现在可得的、与变量的未来发展趋势有关的信息所做出的预期和预测。只要市场参与者都能根据自己现在所能得到的、与变量的未来发展趋势有关的信息来进行预测,那么,最终结果必然是与从市场角度得到的信息相一致,达到预期均衡。所以,只要投资者或投机商发现市场的实际情况与他们的合理预期有差异,他们就会改变其定价策略,利用市场差价获利。各投资者主观预期的差异可以内生地扩大或缩小资本流动的波动性。

五、国际金融市场发展趋势的影响因素

世界经济体的发展不是一成不变的,虽然目前经济比较平稳,但是它的影响因素颇多,政治、军事等多方面因素都会严重制约世界经济的增长点,可能会出现不稳定和不平衡的发展趋势。在这样世界经济发展复杂环境的影响下,国际金融市场同样会随之调整与波动,因此,国际金融市场的发展主要还是看影响世界经济的不确定性发展的几个方面。

(一)美国经济发展状况

在全球经济中,美国经济占主导地位,美国经济的发展状况将极大程度的制约着国际金融发展。目前在整体宏观经济环境变化的条件下,美国经济对国际金融的影响可能有以下几方面的变化。第一,美元货币资金的吸引力正在逐步减弱;第二,美国经济在世界经济体系中的主导地位会呈现下降趋势;第三,国际货币资金向美国的流动性会有所削弱。

(二)资金的流动方向

美元虽然处于国际金融货币的主导地位,但是随着美国经济和美股的变化将影响资金的流动方向,目前已经有国际资金开始从美国流向亚洲和欧洲的种种迹象。但是,由于国际金融经济受到全球的宏观经济调控保障,因此可以有效的控制国际金融风险的发生。

(三)银行业的发展趋势

金融市场的特点篇（3）

[中图分类号] F830.91 [文献标识码] A

[文章编号] 1673-0461(2008)09-0084-05

南开大学哲学社会科学创新基金2005年度项目(NKC0504)；天津市“十五”社科规划2005年度项目(TJ05-JJ002)。

一、文献综述与问题的提出

权证作为一种基本的金融衍生产品，在世界范围内得到了广泛的应用与发展①，也是最早登陆我国证券市场的金融衍生品种之一②。近一年来，在股权分置改革的大背景下，权证再次走上了我国证券市场的舞台，这对于股权分置改革的顺利进行以及证券市场的发展都有着重要意义，同时也暴露出一些值得研究的问题。

国内对于权证的研究一是着眼于香港权证市场；一是着眼于沪深权证市场。对香港权证市场的研究集中于交易制度完备性、过度投机以及对于内地权证市场的借鉴意义，有代表性的是李卓威(2005)[1]所作的研究，该研究通过对香港权证市场的历史沿革、交易制度、监管模式等方面的分析，一方面在显示香港权证交易得到了充分发展的基础上，揭示了权证沦为优势投资者操纵市场工具的现象，另一方面则对香港权证市场过度投机的原因进行了分析，其别论证了权证发行者不适当地利用Black-Scholes[2][3]定价模型(以下简称B-S模型)来误导投资者，即只对模型中有利于自己的资料大做文章，掩盖很多其他重要事实，这一发现挑战了B-S模型衡量权证价格理性与否的权威性。

对沪深权证市场的研究集中于两个方向，一是权证的定价方法及实证分析；二是权证的外部性，即权证对于股票、证券市场及股权分置改革的影响。关于权证的定价，焦健(2005)[3]以长电权证为例探讨了认股权证的定价理论及B-S模型针对国内具体情况的修正，同时指出即使是最适合的模型与假设，也无法准确估计我国权证的高溢价[4]；张寒之(2006)[4]基于B-S期权定价模型，对宝钢权证的定价进行实证研究，得出权证价格趋于理性的趋势，并且将这一趋势归因于权证创设制度的引入。

关于权证的外部性，顾纪生(2006)[5]从市场基础、市场功能、市场风险等角度出发，深入分析了“权证热”现象可能给股票市场乃至整个证券市场带来的隐患，并建议在我国并不成熟的市场环境及法制环境下，权证的推出应缓行慎行。谭利勇(2006)[6]以正股的收益率为研究对象，利用EGARCH模型分析了权证对正股定价效率的影响，得出的结论是权证没有对正股定价效率的提高发挥显著作用，其原因归结于我国权证制度本身的缺陷。

以上的研究为我们理解权证的定价及其外部性问题提供了重要的理论和实证基础，特别是对B-S模型在我国现阶段市场中的可用性和准确性的研究，有着重大的理论和现实价值。但是，已有的研究也存在着如下的不足：其一，既然B-S模型在我国的应用还受到一定的限制，那么根据B-S模型计算出的权证的理论价值来判断我国现实中的权证实际价格是否理性，很可能是不准确的，但现有的研究并没有提出新的指标来评价权证价格的理性与否。其二，现有的研究主要集中于对权证定价的理论解释和对权证外部性的揭示，而对权证市场的波动特征以及不同权证品种之间的波动特点的研究和揭示则明显不足。其三，已有的文献大多将权证价格波动的非理性归因于了权证制度(包括创设制度)的缺陷，而没有对其非理性或趋于理性的具体成因进行深入剖析，这也就导致了现有的研究基本是就权证研究权证，而无法将研究视角扩展到揭示权证对整个金融衍生品市场发展的借鉴意义。

本文通过对权证价格波动的理性与否建立新的评价指标，并采用动态分析的方法，研究自2005年11月至2006年9月期间沪深权证市场是否趋于理性，揭示其价格波动的特点；在此基础上，具体分析我国权证市场趋于理性与否，或者是其波动特点的形成原因，进而对我国金融衍生品市场的发展与监管提出建议。

二、研究方法

为了能够精确而直观的研究自2005年底至2006年9月我国权证市场的波动状况，需要选取定量指标对其进行衡量。从理论上看，权证的价值由两部分组成：即内在价值和时间价值。内在价值来源于相应股票的市场价格与权证行权价格的差额，股票价格上升认股权证的内在价值升高，认沽权证的内在价值降低；反之，股票价格下降，认股权证内在价值降低，认沽权证内在价值升高。

时间价值来源于未来股票价格的不确定性，反映着投资者的主观预期、相关信息披露所带来的影响等。在一个较短的时间内，比如一个交易日，并且没有重大事件及信息披露的情况下，权证的时间价值应该是不变的，因此在一个交易日内，权证价格的变动应主要取决于当日内在价值的变动，即股票价格的变动。也就是说，在一个交易日内，股票的价格上升，则相应的认股权证价格应上升，认沽权证价格应下降；反之，则结果相反。

根据以上分析，如果某天内权证的价格变动与上述理论相悖，就可以认定这一天内的权证价格波动是非理性的。据此，我们可以设计出“非理性波动天数所占比例”(以下简称“非理性比例”)这一指标，对考察期内权证市场趋于相对理性的过程进行分析。本文着眼于整个权证市场的理性程度，因此权证市场非理性比例的定义式为：

非理性比例=当期非理性波动天数/当期交易日数=∑当期各权证非理性波动天数/ ∑当期各权证交易日数(1)

公式(1)中某交易日权证或股票价格波动=开盘价格-收盘价格。

实证检验中，我们将选取一个月为一个考察期，这样一期内所有权证的交易日数总和可以达到200至300天，可以有效地从总体上反映当期权证市场运行状况，并且可以稀释某权证或某一交易日对总体的随机扰动。根据公式(1)所计算出的非理性比例数值越高，反映当期市场理性程度越低；反之，理性程度越高。

进一步看，同样是基于权证价格以股票价格为基础的理论，可以计算每个交易日权证价格变动与相应股票价格变动之间的相关度(即价格波动相关系数)，来反映权证对于股票的依存程度，或者说是股票价格变动对权证价格变动的解释程度。对于认股权证，相关度越高，说明投资者是通过股票来判断权证的市场价值的，是一种“价值投资理念”的反映，说明市场是理性的；相关度越底，说明权证价值偏离理论基础越远，投机程度较为严重，市场是非理性的。对于认沽权证，则相关系数理应为负值。

除了权证与股票价格波动的相关系数以外，同一股票发行的认股与认沽权证价格波动之间的相关系数也是值得研究的。根据前文的理论，两者在每一交易日内内在价值变动方向相反，交易价格变动方向也应相反，因而两者之间的相关系数应为负值且接近于“-1”。如果实证结果恰恰验证了这一结论，则从认股与认沽权证的关系角度上讲，权证市场是理性的；反之，则是非理性的。

本文的相关系数分析同样着眼于整个权证市场，每一期(选为一个月)权证与股票价格波动相关系数的定义式为：

权证与股票相关系数=∑当期各只权证与相应股票 价格波动的相关系数/权证数量 (2)

认股与认沽权证相关系数=∑当期同一股票发行的

认股与认沽权证价格波动的相关系数/发行两种权证的股票的数量(3)

这样，我们即根据已有的理论并结合我国证券市场自身的特点和可以获得的数据，设计出了“非理性比例”和“价格波动相关系数”两个指标，以考察我国权证市场趋于相对理性的过程。非理性比例和相关系数两种指标的选取是相辅相成的，旨在从两个不同的侧面对权证市场的理性程度进行分析，以使我们得出更加有说服力的结论。在实证研究中，两种指标都采用动态分析，通过列示各期的数值，可以断定权证市场是趋于理性的、非理性的还是没有变化的，这是相对于自身历史的变动趋势，并不以其他国家和地区的权证市场为参照物。同时，鉴于认股与认沽权证的异质性，需要分别计算两种权证各自的理性指标，以揭示出我国权证市场动态变化的特点。

三、实证研究

根据上文给出的两个指标，我们收集了自2005年11月份至2006年9月份全部权证的历史交易数据，根据每只权证的日K线，计算出其日价格波动序列；同样利用日K线，计算出相应股票的日价格波动序列。

(一)非理性比例研究

对比权证日价格波动和股票的日价格波动两个序列，如果某日认股权证的价格波动与股票的价格波动符号相反，则该天计入非理性天数，这样计算出该权证在一个月中的非理性天数及该月交易日数；对该月交易的所有认股权证重复同样的过程，计算出各自的非理性天数和交易日数；将同一个月内各权证的非理性天数和交易天数进行加总，并根据公式(1)求出该月的非理性比例；对其他月份重复同样的计算过程，得出各月的非理性比例时间序列，见表1。

对于认沽权证，如果价格波动符号相同，则计入非理性天数。按照上述计算认股权证非理性比例的方法，我们同样可得到认沽权证的非理性比例时间序列，见表2。

根据表1和表2的数据，我们可以得到图1和图2所示的时间序列图，以便更加直观地观察认股权证和认沽权证非理性比例的动态变化趋势，并揭示其波动特点。

由上述图表可见，认股权证和认沽权证在非理性比例这一指标上出现了明显的分化。在整个考察期内，认股权证的非理性比例均值为32.8%，认沽权证为50.1%，前者的理性程度总体高于后者。认股权证的非理性比例在后期有明显的下降，并维持在相对较低水平，也就是说，它在2006年4月后逐渐趋于理性；认沽权证的非理性比例没有下降的趋势，始终在高位徘徊，即它没有趋于理性的迹象。

(二)相关系数分析

根据以上得出的日价格波动序列，分别计算出当月各权证同股票价格波动序列的相关系数，加总后除以权证数量，得出当月权证同股票的相关系数均值，重复同样的过程，得出各月的相关系数均值。表3和表4分别是认股权证和认沽权证同股票之间的相关系数均值序列。

将以上相关系数序列以折线图表示(见图3和图4)，我们看到，认股权证同股票价格波动之间的相关系数有一个明显上升的趋势，并在后期维持在0.7左右的较高水平上；认沽权证同股票价格波动的相关系数则呈现出在0附近窄幅震荡的形态，并没有明显的运动趋势。根据前文所述理论，我们即可得出，认股权证价格波动呈现出逐渐理性的趋势；而认沽权证则游弋于理性和非理性之间，即使是在相关系数为负的月份，绝对值也较低，理性程度较低。基于相关系数的分析同样表明：认股权证和认沽权证在理性程度上出现了分化。

进一步，根据本文第二部分所论证和给出的研究方法，同一股票发行的认股与认沽权证价格波动之间的相关系数也是值得研究的。据此，我们计算了同一股票所发行的认股权证与认沽权证之间相关系数的各月均值，并形成了图5的结果。

图5显示认股权证同认沽权证价格波动之间的相关系数始终为正，这与理论不符，从这个角度来说，权证市场也是非理性的。不过，相关系数在后期呈现出了比较明显的下降趋势，说明有一个趋向于相对理性的趋势。

四、对实证结果的分析

上文的实证分析显示，我国权证市场的运行呈现出以下几个特征：①认股权证在2006年5至6月间开始回归相对理性；②认沽权证没有回归理性的趋势；③同一股票所发行的认股权证与认沽权证之间是正相关的。

(一)认股权证回归相对理性的原因分析

首先，根据我国证券市场的历史经验，新上市品种历来都是被炒作的对象，价格虚高；一段时间以后，该品种不再是炒作热点，于是价格暴跌，继而长期无人问津。对权证的实证分析说明，权证市场自重新开启至回归相对理性状态经历了近8个月的时间，这反映了我国市场“潜规律”的作用――权证由市场热点逐渐趋冷。

其次，示范效应与羊群效应也起到了重要作用。我国证券市场上另外两个重要现象即示范效应与羊群效应(宋军，吴冲锋，2001)[7]，广大的中小投资者总是以机构投资者的行为作为投资决策的依据，即“跟庄”或“跟风”，即使在机构投资者中间，也存在着明显的投资行为趋同现象(李学峰，2006) [5]，其结果即“追涨杀跌”，价格大起大落。2006年5月至6月间，宝钢权证、万科权证临近行权日，开始大幅下跌，使投资者感受到了权证价格暴跌的巨大冲击力及风险所在，于是宝钢、万科权证的示范效应带动了整个权证市场的羊群效应，投资者开始大量撤出资金，价格虚高的现象都得到了缓解[6]。

再次，权证本身的特性也引导了权证的回归理性。认股权证的本质代表着一种“做多机制”，即同股票市场指数成正相关关系。2006年5月之前，由于股权分置改革的顺利进行，市场指数节节攀升，权证受其带动也屡创新高；2006年5月至6月间，市场行情进入整理阶段，权证市场上升的动力减弱，为其价格回归理性奠定了市场基础。

最后，价值投资的理念逐渐在权证市场兴起也促进其回归理性。越来越多的投资者在购买权证前开始考察权证的内在价值，这在权证上市初期是比较少见的。

(二)认沽权证没有回归理性的原因分析

研究表明，权证市场回归理性是相对的理性，表现为其中的认沽权证并没有表现出回归理性的趋势。造成这一现象的原因是，由于认股权证同股票的性质很类似，从而在我国证券市场中，投资者表现出并不关注权证的定义与本质，而是将其视为另一种股票来进行投资，也就导致了认股权证同股票和指数相关度较高成为了顺理成章的事，相应的非理性天数所占比率也不断降低。从一定程度上说，投资者的投资习惯和思维定式成就了认股权证的价值回归。

相比之下，在我们的市场环境和投资者的投资惯性下，代表作空机制的认沽权证就不能以其本来的“面目”为市场所接受，市场还没有认知认沽权证的特性，事实上，只是在我们实证研究所考察的后几个月，认沽权证的特性才开始被市场认知[7]，但认知的程度不断反复，认沽权证始终游走于理性与非理性之间。

(三)认股权证与认沽权证之间正相关的原因分析

同一股票的认股权证与认沽权证 “同升同降”，主要是因为市场投资者放弃了权证的市场功能，而把它当成普通股票来炒作。正如上文的分析所指出的，我国市场放弃了权证的原有功能，并将其视为新的“市场热点”来炒，也就没有了区分“认股”与“认沽”的必要了，大量资金不停的游走于各个权证之间，各权证相继成为炒作的对象，导致两者价格同时居高不下；而当资金觉得权证价格已无上升空间时，即开始同时抛售，又使得两种权证的价格同时下跌。

综上所述，我国的权证市场在开启后将近一年的时间内逐渐恢复到相对的、部分的理性状态。这一过程中，主要是靠市场和投资者自身的力量来认知权证、投资权证的，并最终回归理性，付出的代价是广大中小投资者的亏损[8]。

五、启示与建议

本文的研究启示我们，在我国特殊的市场环境下，对金融衍生品的监管应该更加积极主动，并不断尝试适合我国金融衍生品市场的监管模式与方法。通过研究权证市场回归相对理性的过程、特点与原因，采取如下一些措施来减轻市场的非理性程度，以促进权证市场乃至整个金融衍生产品市场的健康发展。

一是选取适合的指标，对金融衍生品市场的运行情况进行检测。对于不同的金融衍生品，应该选取或设计个性化的指标进行检测。被选取指标应达到以下标准：①能够反映特定金融产品区别于其它品种的特性；②易获得性，即通过对市场交易数据进行简单加工即可获得，降低成本，提高可用性；③可以进行动态分析，这对于监管机构把握市场趋势有重要意义。④应有理论支撑，但更应从现实中探索出切合实际的监测指标。

二是完善金融衍生产品的交易制度。适合的交易制度可以在相当程度上抑制非理性的投机行为。权证市场的波动说明，照搬已有的或模仿较成熟市场[9]的交易制度并不一定适应我国证券市场的环境，反而有可能为过度投机和市场操纵行为留下空间。应针对我国证券市场环境以及投资者结构来对既有的交易制度进行调整。

三是对新上市的金融衍生产品进行弹性监管。所谓弹性监管，即监管机构根据市场的理性程度适当的调整管理的严格程度，当市场处于相对理性的阶段，监管适度从宽；当市场处于相对非理性阶段，监管适度从紧。如果市场运行正常，采取过于严厉的监管手段有可能抑制交易，阻碍金融衍生品市场的发展；如果市场出现了过度投机，处于非理性状态，则有必要采取相对严厉的手段来规范投资者行为。我国对操纵股票价格行为的监管更加重视，也更加完善，应考虑将其监管经验及手段借鉴到权证及其他金融衍生品的监管上来。

四是培育理性投资者与推出金融衍生产品相同步。本文的研究表明，一方面，虽然金融衍生品(如权证)一般具有风险大于原生品的特性，而且一定时期内可能引发市场的非理性，但市场这只“看不见的手”是有能力将其恢复理性的，这也就是说，配合上面的监测指标、交易制度和监管方式的设计，我们不应对金融衍生品的风险过于夸大，甚至因噎废食。另一方面，本文的研究也显示，尽管有关监管方一再强调“权证有风险，投资需谨慎”这一投资警示，但总体上说投资者教育显然是不够充分的，其重要表现之一即认沽权证还是没有回归理性。这也就提示我们，不能仅仅靠市场自身的力量，而应在金融衍生品推出的同时，通过大量的、不同方式的“预演”手段，使投资者对不同衍生品的特性、定价和功能等有一个较为全面的认识，这是我国发展金融衍生品市场不可或缺的一环。

[注 释]

①特别是我国香港的权证市场，其发展更加成熟、稳定，已经成为世界上最大的权证交易场所之一。

②早在上世纪90年代，我国就开始发行权证，并得到了市场的高度关注，但由于投机严重、交易秩序混乱而最终被叫停。

③Black和Scholes在1973年发表的《The Pricing of Options andCorporate Liabilities》一文中系统阐述了B-S模型在期权定价中的应用，该模型也是我国权证定价的重要理论依据之一。

④这从一个侧面进一步支持了李卓威(2006)所做的研究。

⑤李学峰(2006)从投资策略与风险偏好的匹配性角度，揭示了机构投资者的典型代表――证券投资基金――其投资行为的趋同性。

⑥这也就解释了为什么认股权证的趋于理性发生在2006年4月以后。

⑦例如华菱认沽权证，在2006年6月至9月期间，非理性天数比例仅为20%至30%，相比前几个月，投资者可以更有把握地通过预测正股的走势来决定认沽权证的投资策略。

⑧相关研究表明，有90%的权证投资账户是亏损的，这些账户主要是广大中小投资者。

⑨即使是较成熟金融市场的交易制度，也并不能保证其本身的绝对理性，如香港权证市场。

[参考文献]

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[2]Black，F.，M.Scholes.The Pricing of Options and Corporate Liabilities[J]. Journal of Political Economy， 1973，81：637-654.

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A Research on the Fluctuation of Chinese Warrants Market――the Characteristics， Contributing Factors and Enlightenment of the Development of the Derivative Market

Li Xuefeng，Zhang Jian

金融市场的特点篇（4）

在完全市场体系下，投机且唯有投机是遏制与化解人类这一“战争”危机的有效途径。其效果看起来就像人类正因为核武器的发明，以毁灭性的武器，最终达到了避免大残杀的效果。在混沌的世界里，人类的一切多么像自组织临界点的舞蹈！

摘 要：金融安全关系到国家经济发展、稳定、国防巩固，是国家安全的重要组成。在当前国际经济、金融一体化发展趋势中，金融交易市场安全的重要性尤为突出。特别是不断出现的金融风暴的和日益显著的金融交易市场波动的全球化趋势已使预测并控制大的金融风险成为各国政府和金融机构严重关注的，并且这个问题正在变得日益严峻。

，金融市场交易系统提供的各种高频数据与物体系在时空结构上具有相当程度的严格对称性，可反应出系统的演化过程和行为特征，并且数值模拟技术已经为金融市场数值预测研究提供了前所未有的技术基础，因此现在已经进入了探索和构造金融市场物理模型并用高频金融数据检验这些模型的模式辩识与市场演化趋势跟踪能力的时代。

尽管金融交易市场价格波动预测是一个举世公认的国际性难题，但在强化各种减轻金融交易市场风险问题措施的同时，仍须大力推进金融交易市场数值预测研究。为此，需要打破长期徘徊在以线性的、完全理性的均衡范式的（主流）金融学为基础的经验性预测局面，把注意力尽快转向研究以非线性动力学为基础的金融交易市场价格波动数值预测。

以金融交易市场数值预测为目标的非线性金融市场动力学的、模拟试验和实际观测，数据同化和软件的开发应成为今后研究的重点。现在的问题是，需要我们积极借助数值天气预报、物理建模地震预测和航位推算弹道导弹等学科领域的经验，强化多学科，多部门的组织协调，尽早在我国股市和期市开展金融交易市场价格波动动力学数值预测的科学试验。金融交易市场价格波动数值预测研究必将极大地促进我国金融市场基础研究和金融风险预警系统的进一步发展。

关键词：国家安全，金融安全，金融市场，价格波动，数据挖掘，数值预测

一、问题的提出

金融之威力可以从亚洲金融风暴看得很清楚。原本经济很有活力的东南亚，1997年的10月一夜之间数百亿美元被调得无影无踪，致使东南亚的经济陷于瘫痪，元气大伤。

由于近年来发生在全球一系列灾难性金融风暴预先没有察觉，引发了国际金融科学界关于“金融市场能否预测”，“是否应该把金融市场预测作为研究目标”的激烈争论。值得指出的是，我国学术界对如何推进金融市场预测研究尚无具体、明确的认识，甚至对是否应该把发展的重点放在金融市场预测也有不同的看法。

随着加入世贸组织过渡期的结束，随着国民待遇的实现，市场准入的逐步放松，金融业面临的国际竞争将进一步加大。这要求我国尽快建立全方位、多层次的金融市场体系。其中防御和减轻金融市场风险对我国来说是一个无法回避的重要问题。其发展战略和技术路线不但是专业部门的问题，同时也需要引起相关部门和相关学术领域的关注。这是因为金融市场孕育、发生的过程确实十分复杂。突破金融市场预测难关不但涉及若干金融学分支；甚至远超出金融学的范畴。开放的，而不是封闭或半封闭的研究和探讨，无论从那个角度来说都是绝对必要的。

近年来，金融学的基础研究得到了较大的关注，尽管多数研究给人以鞭长莫及的印象，但在金融市场数值预测方面已经有了实质性的突破。今后的发展方向和发展战略问题已经到了必须进一步深思和研讨的时候。为此，本文试图对今后我国金融交易市场价格波动数值预测（简称金融市场预测）研究的发展问题提出某些未必成熟的思考和建议，希望有助于打破某些固定的思维模式，有助于吸引其他部门领域的关注，有助于推进我国金融市场预测事业的发展。我们的讨论将从最基本的问题开始。

二、金融市场预测研究面临的社会需求和压力

当前，世界金融市场的表现与发展具有经济与、金融与贸易、投资与投机交错和复杂性扩大的特点与趋势。世界金融市场的研究特点和趋势是，在论方面，从原来线性的、完全理性的均衡范式、使用传统的统计学方法（主流金融学）向非线性[1]-[4]、有限理性的非均衡范式、分形维数理金融学方法（基于复杂系统理论的金融经济学，如金融物理学[5]、信息经济学和行为金融学[6]）转变；在空间方面，将市场宏观层面的研究与微观结构的研究结合起来向市场生态系统[7]（有机整体）的研究拓展；在技术手段方面，计算机技术的发展促进了实验金融学的产生和发展，目前能够获取的金融和经济的高频数据如同物理实验一样，提供了验证或推翻任何相关理论的手段。总的发展趋势是，将现代数理金融学[8]从现有架构基础上提升到分形维尺度的复杂系统层面。

当前，中国金融交易市场（股票、期货）日趋成熟，总体而言，进入到了一个“协同博弈”阶段。由于金融交易市场是一个非均衡的演化着的复杂系统，因此，股市和期市的交易价格波动显然是一个非线性动力学[9]问题。由此可知，对于这样一个混沌的金融市场，应用均衡范式的主流金融学方法，以及仅凭经验地、直觉地进行金融市场预测显然是不科学的，存在着很大的问题，其盲目性，不确定性因素太大，难以真正认识和发现金融交易市场价格波动的。而科学有效的方式方法是，基于复杂系统科学理论，以非线性动力学建模，可以面对更为多样且更真实的金融交易市场情况，是解决金融交易市场复杂问题和进行金融交易市场预测的有效途径和手段。

从复杂系统理论角度研究现代金融市场，一些学者进行了市场混沌特性、分形、分数布朗运动等实证研究，对市场的本质有了较深刻的认识，[10]-[14]但对金融交易市场的高频数据进行数据挖掘，建立与市场相适应的前瞻性的控制模型，特别是为管理决策者提供具有实用价值的金融市场数值预测，这方面的研究工作尚未见公开报道。

随着我国金融市场进一步对外开放，金融市场将变得更加活跃和复杂。这种基本的金融市场背景决定了我国必然长期面对大范围金融交易市场频繁活动和价格波动暴涨暴跌频发的局面。我们必须对我国面临日益增加的金融交易市场价格波动风险（简称金融风险）威胁有足够清醒的认识。

为抵御和减轻这些金融风险，最主要的措施可归结为两个方面：一方面从金融生态环境自身建设层面上加强相关政策制度的制定和实施，搞好金融风险设防，对于减轻损失具有极为重要的作用，这并没有异议。另一方面，从科学技术层面上加强金融风险的定量预测和控制，金融市场预测最重要的价值在于提前采取必要的防范措施，这对于减轻和消除金融风险，保持社会稳定具有重要意义。随着国民经济的快速发展，金融风险问题作为各类风险的集中表现显得尤为突出和重要，因此，必须进一步加大对金融市场预测研究的投入，其中股市和期市为其预测研究的重点。这是我们无法回避的现实。三、由市场能否预测争论引发的思考

首先，让我们来从层面对“预测”（Prediction）概念进行认识，预测特指由专家做出的科学的并给出确定性的结论，具体是指根据对象属性之过去观察值来推估该属性未来之值，为决策提供定性或定量的决策信息。如地震预测，用科学对未来地震发生的时间、地点和强度（震级和烈度）作预先的估计。预测的准确性（精度）取决于对所预测系统的认识程度及其所采用的预测物理模型及其方法。此外，在预测时间上，按照时间尺度的长短不同，可以(人为地)分为长期预测(年时间尺度)、中期预测(月、日时间尺度)、短期预测(时、分时间尺度)等，这是一个人为的工作分类，并无明确的物理意义，并且不同作者对于这些术语的意义也有不同的理解。

金融市场是一个演化着的复杂系统，类似于地震和飓风的科学现象。各类市场参与者共同构成了开放的市场生态环境，且在混沌的市场状况下不断调整彼此关系及局部的非线性相互作用，而自发地涌现出的系统总体性状、结构与动力学行为。金融市场预测的科学前提是认识金融市场孕育和发生的生态环境演化过程，包括各类市场参与者共同构成的市场的异常变化。但是人类对金融交易市场价格波动的成因及其发生的还知之甚少，主要是因为由人所出来的金融市场行为，不同于其它属于纯物理过程的自然现象，其因素过于复杂，还可能有人类未知的因素存在，可以说是更高层次的自然现象。不过，从金融物角度来看，价格涨落本质应该是在某一区域的构成介质（市场参与者）的非平衡定态发生失稳，并伴随有应变能的加速释放（响应发生：价格波动、暴涨、暴跌）。[15]这与地震发生的原理十分类似。

尽管在金融市场预测的研究和实践方面开展了大量有价值的工作，但我国金融市场预测主要仍是基于线性的、理性的均衡范式的（主流）金融学系统下，人们所能做的是对一些基本面信息进行和观测，或者一些有限的手段对已发生的行情进行所谓的技术分析和观测，这种分析和观测通常是不完全的和不完善的，其认识必然都带有很强的局限性和主观性。我们不难发现，各种统计方法充斥于现有的金融市场预测。这是经验预测合乎逻辑的必然结果。统计方法虽可用于寻求宏观规律或某种因子关系，并在研究的初级阶段具有某种价值和意义，但进一步的深入则有赖于对问题本质的揭露。总体上，定性的金额市场成因研究较多，定量的金融市场动力学研究相对不足，对今后的发展缺少明确、具体的突破方向。如果不能建立金融市场预测的新，金融市场预测的效果和水平将会长期停滞在的状况，难以适应我国金融风险威胁日益增大的形势。

不可否认，金融市场预测的确是一个国际性的科学难题。正因为如此，金融学界至今对金融市场能否预测仍没有统一的认识，某些学家甚至以非常率直的语言表达了明确的否定意见。应该说这些为经院学者们所不屑的“金融市场数值预测”，的确不是传统的金融学的。但换个角度来看的话，又确实是金融投资市场中的一场博弈（信息经济学）。我们很遗憾地发现，长期以来学者对市场“技术分析”人士的工作内在原理（物理学、动力学）没有足够的重视，尽管价格波动问题困惑着包括学者们在内的所有人。然而，金融市场的高速发展又促使我们从理论原则的高度，重新审视价格波动预测面临的困难和问题。所幸，复杂系统理论，非线性动力学（混沌、分形、孤子）在新世纪已受到人们越来越多的关注，会不会出现金融学的新纪元？

长沙非线性特别动力工作室基于复杂系统科学，应用非线性动力学原理，进行了“金融交易市场价格波动数值预测建模”研究开发，即对现代金融交易市场数据，如价格、成交量、时间区间等，进行多种特定的相空间重构和时间序列处理；在重构的高维空间中，构造非线性特别动力因子——金融孤子；将无规则可寻的锯齿状价格波动映射成较光滑的函数曲线；运用鞅方法和不动点理论，以动力因子处理连续时间的市场价格波动（即所谓布朗运动），实现对金融交易市场价格波动进行跟踪逼近和预测。该模型具有气象预报一样的数值分析、地震预测一样的物理建模、弹道导弹一样的航位推算的特点。[16]

显然，对于如此重要、如此复杂的金融市场来说是十分需要这样数值预测的，能作出有实用价值预测，即同时报出发生时间、市场（指数或品种）和强度（幅度），且越准确越好，越早越好。但是，要达到这一点对科学家来说挑战很大，你要知道，预测未来，特别是预测比较长的未来，预见发生一个实际上概率很小的事件发生的未来，这个风险是很大的。但这并不意味着对金融市场预测的否定，而只是对金融市场预测的提法要更加科学、合理。

首先，应该认清金融市场动力学系统到底是完全混沌系统还是“弱混沌”系统，这是一个非常重要的问题。

完全混沌系统是指不稳定和无序的体系存在一个时间尺度，超过这个时间尺度，就不可能对其行为进行预测。如地球大气的时间阶段是以五天为单位的，也就是说，每五天空气在地球上流动一次。人们在五天的时间段中可以精确地推算出天气变化的情况。但是，要预测出更长时间的天气变化就需要精确地掌握当前的大气状况并要进行几乎是不可能的复杂计算。我们不可能超越季节平均值预测六个月以后的气候变化。据此，金融交易市场价格波动是不可长期确定性预测的。

弱混沌系统，即自组织临界状态的系统，不存在这样一个时间尺度，因而可以对其行为进行长期预测。[17]据此，金融交易市场价格波动是可长期确定性预测的。

不管将非线性金融市场动力系统看成完全混沌系统，还是将其看成“弱混沌”系统，确定性的短期（有限时间内）预测都是有效的，这里的预测有效不是一个精确值，而是一系列的逼近值。因为，混沌的初始条件敏感性使得对于未来的测量不存在精确的办法。长期预测成为不可能，但只要有足够好的模型和对初始条件的精确观察，它的确定性却使之在预测能力消失以前可以进行短期预测。要准确地预测金融交易市场价格波动发生应该包括四个要素(具体时间、具体指数或品种、具体价格涨落幅度以及具体成交量)，显然这是不可能的事情。由此可知，对于金融交易市场价格波动发生的具体时间、波动幅度以及成交量是不能事先预测的。看来，对于金融交易市场价格波动的预测更加科学和合理的提法是趋势的跟踪逼近，类似于代数中“无穷小”概念，某些曲线可以无穷接近坐标轴，但永远不会与坐标轴重合或相交，也就是永远会有误差存在。然而，即使就是这样的跟踪逼近也是一件十分困难的事情，即金融市场的凯恩斯选美难题，这是一个世界性科学难题。

要开展金融市场预测研究工作，必须具备和完善以下条件和基础。

（1）有必要进一步深入分析不同时间尺度金融市场预测的主要难点，并应遵循先易后难的原则，确定金融市场预测的突破方向，恰如其分地确定金融市场预测的内涵和阶段性目标。如长沙非线性特别动力工作室对金融交易市场的高频数据，运用多种数理原理进行数据挖掘，得出了一些不同于主流金融学的结果，即价格波动的有限尺度布朗运动，它是指在证券期货市场中，追踪价格波动的一种操作性概念，具体来说，是根据交易市场高频数据所构造的空间时序结构，选择与其相匹配的尺度并进行划分和变换，应用分形原理发掘标准布朗运动中的关联增量过程，从而发现相应尺度的有偏随机游走的趋势（上鞅或下鞅）。

（2）必须充分重视不同时间尺度金融市场预测研究的科学基础，不能把追逐不同时间尺度的涨跌前兆指标作为发展金融市场预测的基本思路。金融市场的形成必然伴随非平衡定态的积累和失稳过程。因此，相应的动力学研究应是解决金融市场预测难题最根本的科学基础，并应作为我们集中力量研究的重点。

（3）天气变化、地震形成和金融交易市场价格波动都是自然界中的非线性复杂过程。就非线性复杂过程的预测本身来说，金融市场与地震和天气一样，应是有可能做出某种时间尺度的预测。对金融市场预测研究来说，天气预报和地震预测的经验值得借鉴。在现阶段，没有必要把金融市场形成过程中的非线性混沌现象作为金融市场预测研究的障碍，而应把研究和发展金融市场动力学预测作为今后金融市场预测发展开拓的主要方向。四、市场数值预测的可能性

所谓数值预测指的是根据数据记录中的其他变量预测某个连续变量的值，实质上就是根据物理的数学模型对系统的演变过程作出定量化的结论。

金融市场数值预测包括了对金融市场具体指数或品种价格波动成因及其动力学过程的。金融交易市场价格波动是由金融市场的内部、外部等因素之间复杂的关系。外部因素有国家的政策、方针、上市公司的各种行为、产品的销售、竞争中的优劣等，内部因素是市场参与者的心理预期和操作策略等，它的变化直接产生系统的波动。即使是同一国家甚至同一地域的两个市场，都可能有明显的不同。但金融市场的某些观察量，如：交易价格、成交量、交易频率和市场指数值的统计性质对于十分不同的金融市场看起来却有令人惊讶的相似性。这意味着金融市场作为复杂动力学系统可能存在“普适”的行为与。这些都构成了进一步深入开展金融市场非线性动力学预测研究的和技术基础，而数值则是揭示金融市场的涨落规律，发现能够导致涨落和变化的因素与动力学机制以及推进金融市场动力学预测最根本的途径和手段。

与天气、地震系统一样，金融市场的孕育和形成并不是一种孤立现象，而是多种因子相互作用的结果，可视为相互作用的多粒子体系，并表现为一种复杂过程。因此，任何孤立因子的研究都不可能对金融市场的孕育和形成过程作出有效的预测。数值预测的优势恰恰在于对金融交易市场价格波动的完整过程进行系统的，而不是孤立的研究。

根据天气数值预报的经验，对某种系统演化过程进行数值预测的必要条件：(1)必须对研究的系统有较为充分的理论认识，即能够建立起充分反映问题本质的数学－物理模型；(2)必须能够对该系统进行符合客观实际的参数化；(3)必须具备相应的数据处理能力。金融市场数值预测的必要条件如下：

1．金融市场数学－物理建模

金融市场数值预测能否可行的最大疑问首先在于是否能够建立相应的物理模型和数学模型。关于金融市场与物理时空结构对称性研问题，应该说已有的研究成果已经为此提供了相当的理论和实验基础。[18]-[24]长沙非线性特别动力工作室金融孤子(非欧几何)构造规范变换建模。

应用非Abel定域规范变换方程

，

(1)

其中， 为非线性动力特征函数， 为对数的底， 是虚数单位， 是孤子的特征量， 是描写该变换的参量。进行多种时空、规范对称变换，特别是非Abel定域规划变换，辨识孤子。[25]

价格波动的自组织临界性决定了转捩点（皮卡不动点）的存在，因此，应用不动点理论

，

(2)

可以对价格的波动峰、谷值可推算逼近、辨识和确认，判别临界点（峰不动点），指导买卖交易。[26]

鞅为带预期的最优消费选择，运用杜布半鞅分解定理跟踪价格变化趋势

，

(3)

当谷不动点测出，跟踪上升趋势时，这里 ；当峰不动点测出，跟踪下降趋势时，这里 。本实验应用上鞅方程 跟踪波动趋势。[26]

当前人类对价格波动形成过程认识的不足并不应该成为进行金融市场数值预测研究的障碍。恰恰相反，金融市场数值预测的实践将会进一步检验和有力地推进人类对金融市场复杂过程的认识，并将在很多方面弥补单纯理论研究和实证实验的不足。如长沙非线性特别动力工作室基于复杂系统，以非线性动力学原理建模，应用鞅与不动点理论对金融交易市场进行数值预测，关注动力学的时间关联和非平衡态性质，在实践中已经有了较好的结果。由此可知，进行价格波动数值模拟研究，首要的问题并非来自物理模型本身的缺陷，而常常是因为缺乏对金融市场复杂性的数据挖掘，以至于以往的动力学数值模拟研究不得不限于的或者定性的研究阶段。

2．金融市场高频数据参数化

机手段处理下的股票、期货等交易市场，提供了巨量的市场参与者的交易数据，高频数据这为开展金融市场复杂介质结构及其动力学响应奠定了前所未有的技术基础，并对以价格波动数值模拟为目标的模型参数化无疑具有重要意义。

金融市场的模拟离不开边界条件的确定，但边界条件的确立可以看成是一个金融交易市场价格波动数据的反演过程[27]。价格波动的连续观测提供了不断修改边界条件，并逼近真实情况的可能性。金融交易市场数据可以提供金融市场即时数据。通过相应的数据的数值模拟可以获得研究区域内价格波动过程及其能量释放的各种信息和数据，以及参与者的行动过程。因此，可以对实时交易市场的数据，如价格、成交量、时间区间等，进行多种特定的相空间重构和时间序列处理，在重构的高维空间中，构造非线性特别动力因子（金融孤子）。通过对金融交易市场数据挖掘，可以得到相关动力学的行为特征。

3．数据处理系统

实时跟踪逼近金融交易市场，包括价格波动的孕育和形成过程无疑是一项复杂和艰巨的任务。强大的数值计算能力是不可缺少的支撑条件。幸运的是，现在我国证券交易市场和期货交易市场上所使用的计算机系统已经为此提供了前所未有的技术基础，并仍有巨大的潜力。例如我国证券和期货交易所均拥有适用可靠的计算机交易系统，通过高容量光纤及数据专线、双向卫星、联网等通讯手段确保前台和远程交易的实时和安全可靠。同时，通过中心数据库实现结算、资金、交割、异地交割仓库、风险监控等系统数据的实时同步传送和交换。因此，对于金融市场数值预测来说，计算和数据处理能力应该并不存在不可逾越的技术障碍。

这实际上是长沙非线性特别动力工作室开展的，命名为金融市场数值预测计划——金融交易市场价格波动数值预测建模。该工作室的同仁们发现这些高频数据有效地描述了市场参与者的行动过程，而行为心理的原理表明，这些交易活动就是群体的高阶逻辑思考过程（信息）的反映，即发现了金融交易市场非线性特别动力因子（金融孤子）存在，并且根据孤立波是非线性方程的行波解，孤子具有粒子的特性，通过孤子可以观察跟踪一些非线性变化，从而为金融市场（股票、期货）交易价格波动行情进行跟踪、预测提供依据。该项研究的主要目标是要利用股市和期市的交易数据，研究金融市场预测的数值方法。该项研究已经完成无交互作用模拟操作实验（表1），以及股票、期货实盘交易（附件1），尽管在为管理决策者提供金融市场数值预测方面仍面临着一系列理论和技术的问题仍然需要解决，但这标志着金融市场预测研究将开拓数值分析的新纪元。如果我国的金融市场预测研究仍然固守原有的研究思路而裹足不前，那末我们将面临失掉机遇的危险。

表1

中国联通600050数值分析及交易报告

Table 1

numerical analysis and trading report of China Unicom 600050

基本面 大盘、电信、指标股

流 动 性 评 估 1.流通盘 (总持仓量) M＝ 500，000 万股/仓单

2.流通市值 Q＝H×M＝ 1，555，000 万元，今日收盘价H＝ 3.11 元/股

3.区间统计

类型 时间 成交万元 换手率% 振幅% 均价元

长期 021011～030918 6，724，076 425.57 35.50 3.16

中期 030319～030918 3，771，463 233.53 25.88 3.23

短期 030725～030918 287，610 17.92 7.44 3.21

价格波动模式识别 不动点类型 时 间 价格元 成交额万元 换手%

逼近 谷 (谷/峰)不动点 030912 3.17 8，976.0/日 0.56

辨识 谷 (谷/峰)不动点 030930 3.10 5，480.6/日 0.35

确认 谷 (谷/峰)不动点 031119 3.41 7，842.5/日 0.64

辨识、确认 上 (上/下)拐点 040113 4.89 90，760.5/日 3.56

波 动 曲 线 模 式 图

交易结果 买入：

共 32日 交易单位（分、时、日）

最高价 3.64 元/股，最低价 3.07 元/股，振幅 18.56 ％

均价 3.37 元/股，换手率 52.12 ％

总交易量 26，060万股，总交易金额 878，336 万元

总 买入 （买入/卖出）量 260，600，000 股

总发生金额 878，336，000 元 卖出总结：

共 10日 交易单位（分、时、日）

最高价 5.36 元/股，最低价 4.61 元/股，振幅16.26 ％

均价 5.00 元/股，换手率 36.06 ％

总交易量 180，300 万股，总交易金额 902，786 万元

总 卖出 （买入/卖出）量 260，600，000 股

总发生金额 1，303，000，000 元

结果统计 交易成本：(87，833.6+130，300)×0.8％=1745.7万元

收

益：130，300-87，833.6-1745.07=40，721.33万元

收 益 率：40，721.33÷87，833.6=46.36％

运 作 期：030930-040205共计127天。

报告人： 马非特

签收人： 马金龙

五、结论和讨论

金融市场数值预测的重要价值是不可否认的。为了解决发展对金融市场预测的需求与金融市场预测水平处于徘徊不前状况的矛盾，我们必须对我国金融市场预测研究发展的方向和重点作出新的战略决策。其根本出路在于必须尽快开拓以金融市场数值预测为导向的发展道路。固守经验预测的后果将严重制约金融市场数值预测研究的发展，难以改变金融市场科研与预测实践脱节的状态。

金融市场预测研究应该充分吸收和借鉴气象预报、地震预测和弹道导弹等学科领域的成功经验，谦逊地吸纳人类的最高智慧，如数学、物理理论，建立模型来指导自己的实践活动。应用非线性动力学原理充分对金融交易市场数据进行挖掘，建立的金融市场数值预测系统，随着该系统的建设，实际观测经验的积累和相关理论研究的深入，金融市场预测问题将会不断取得实质性的进展。最后，建立由金融市场系统概念的产生并形成数值模式。应该指出的是，金融市场是由这么一群人构成的一个时空世界，比起那些相对缺乏生命活力的物理世界来，自然还要复杂得多，因此，应上升到一个新的层面来对待。长沙非线性特别动力工作室的最新研究表明，现代金融市场这一战场，早已从原始的TNT“炸药”进入了原子“核”时代。所以，战争的成败恐怕将取决于“核”能的威力，而不是简单的炸药吨位的多少。在这个问题上必须要有清醒的认识。

鉴于金融市场数值预测的技术特点，当前金融市场数值预测突破的目标无疑应首先主要集中在金融市场的中、短期预测。根据我国的具体情况，在股市和期市的有关指数或品种作为研究的重点。现阶段的当务之急在于选择某些流动性好的品种作为试验对象，建立相应的研究开发组织，开展理论和方法研究，开发相应的技术软件，通过实时模拟（或实盘）同步交易操作实践，尽快取得经验和实效。

在金融市场数值预测研究的带动下，价格波动失稳的过程的阵列连续跟踪观测，金融市场的属性及性质，金融风暴的触发条件，金融市场的孕育和失稳过程的理论、模拟试验和实际操作，非线性金融市场动力学等都将成为研究的重点。在推进金融市场预测取得实质性进展的同时，这也必将有力地推动我国金融学及非线性动力学的快速发展，并在一系列关键性科学和技术问题的研究方面走向深入。

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金融市场的特点篇（5）

中图分类号：F832 文献标识码：A

一般来说，研究对象的概念很重要，因此金融业市场结构的定义是此类研究的前提条件，明确了研究起点之后，才能对具体的内容进行展开。依据这样的逻辑推理，本文在以下的内容中，首先从金融结构定义的回顾开始，依次对分析方法、市场效率研究、市场的进出障碍等方面的文献进行了说明，最后还对我国的情况作出了综述和分析。

一、研究出发点的辩证回顾

戈德.史密斯（Goldsmith）对金融市场结构的定义是：金融工具和金融机构的相对规模。这是一个很抽象的概念，我们可以从两个方面认识：第一，金融工具、金融机构资源自身在金融市场上的配置，这是金融市场结构的数量含义；第二，金融工具和金融机构之间的比例分配，这是金融市场结构的微观构成。本文认为，这个定义存在缺陷，即从逻辑上来看，仅局限在金融市场的宏观分析，而没有考察市场主体的行为特征。另外，完全竞争市场理论对金融业市场结构的研究也产生了影响，使得很多金融市场结构的研究过于理想化。因此，作为研究的出发点，我们将金融业市场结构定义为：以金融工具、金融机构为基础，微观决策主体之间的构成及其关系的总和。

随着各国金融业的快速发展，金融学家们发现原有的定义存在问题，这为他们的研究工作带来了影响，于是出现了新的认识。 哈佛大学的迈克尔・波特 （MichaelE・Porter） 在分析产业竞争战略时指出“产业结构分析是建立竞争战略的基础，理解产业结构永远是战略分析的起点”。波特的竞争战略理论强调竞争战略的制定要结合产业结构的特点，也就是把企业行为加入到市场结构的范畴。美国哈佛大学的梅森（ E. S.Masson ）和贝恩（J. S. Bain ）提出了分析现代产业组织的S （structure ） -C （ conduct） -P （ per-formance）理论（SCP模型）：从市场结构、市场行为和市场效率三个方面研究产业结构，其中心思想是市场结构决定了市场主体的行为和市场效率，而后两者对产业市场结构起反作用。这一理论对市场结构提出了新的分析，并在很长的时间内指导着金融业市场结构的研究。

在回顾金融市场结构的定义、理论基础之后本文认为，随着政府对金融业严格管制逐渐减弱，金融业在世界各国已经成为影响宏观经济的重要产业。研究金融业市场的出发点不应局限于理论上的定义、概念，而需要结合不同国家、不同市场经济模式的特性，找到金融业市场结构的共同规律，探索最佳的金融市场结构。

二、金融业市场结构相关研究的评说

（一） 关于金融业市场组成

金融业市场的组成在很大程度上影响着金融业市场结构的性质，我国学者林毅夫（2001）认为金融市场由两个主要的部分组成：1.银行业内部的结构，即信贷资产在不同银行间的分布状况，特别是不同规模的银行在信贷活动中所处地位和相应的分工；2.指金融市场的融资结构，即以股市融资为代表的市场型直接融 资（MS型）和以银行融资为代表的关系型间接融资（BS型）的相对比例及其分工。

谢平（2003）将我国的金融市场组成概括为：由银行、证券、保险分业经营和分业监管共同组成的金融体制。

蔡丛露（2007）的研究了银行集中度和金融稳定关系，并对银行业产权结构改革提出了政策建议。

汪静波（2013年）主要从银行业市场结构对金融稳定的间接和直接影响进行了分析，并其与金融系统稳定性的关系进行了阐述。

本文认为金融业市场的组成具有层次性，如图所示：

国家监管部门

第一层次 宏观金融 货币、财政政策（中央银行）

国际金融形势

单一国家经济发展水平

影响 决定

银行业机构（商业银行为主体）

第二层次 微观金融 金融融资结构（资本、保险市场）

公司金融

从目前的文献来看，这方面的研究不多，而且存在着层次划分不明确的缺陷，有时会将宏观金融结构的组成与微观金融的组成相交叉，在本文看来，两者的关系是决定与影响，这种分层次的金融结构组成分析，有利于发挥它们的协同效应，准确把握金融行业市场的结构。

（二） 金融业市场组织模式

1、金融市场结构与资本市场模式。

Asli Demirguc-Kunt 和 Ross Levine（1996）的研究表明，中央银行资产、商业银行资产、非银行金融机构资产、公司信用、金融深化程度与股票市场资本化之间的比例关系在不同收入水平的国家和不同的时间截面上有所不同，主要表现在高收入国家非银行金融机构的资产比例和股票市场资本化明显高于中低收入国家，中低收入国家中央银行资产比例则要高于高收入国家。由此可见，金融结构对资本市场的有效使用可以提高金融市场的效率。

2、金融市场结构与金融中介。

Gurley 和Shaw（1955，1960）以及Goldsmith（1969）论证了银行中介债务融资的产生以及证券市场出现的必然性。本文认为，金融中介的发展是优化金融业市场结构的重要因素，从西方国家产业发展的历史来看，加大中介组织在产业结构中的比重有利于产业市场的信息传递。

3、国家对金融业结构的管制

这是本文的分析，因为通过对国际金融的分析发现，国家的金融管制政策和力度会对金融业结构产生作用。由于缺乏相应的实证论据，本文只是基于合理的逻辑分析。前文已经把金融市场结构划分为微观、宏观两个部分，宏观金融的主体以政府为主，而一般来看，不存在纯粹的无管制的自由金融市场。主要原因是：金融市场以商品市场为基础，自由放任的金融政策可能会导致两个市场的连动，在国际贸易较为发达的情况下，如果处理不当则存在着较大风险，所以国家必须进行必要的管制。

国家管制的手段主要是外汇、货币政策，这其中又包括对利率、汇率等重要指标的调节，这些政策、指标都是微观金融主体进行决策的依据，从而影响着金融市场资源的配置，最终调节了金融业市场结构。

4、金融业市场结构与公司融资

Titman 和Wessels （1988）对美国公司债务/权益比率的实证研究、Rajan和Zingales（1994）对一些工业化国家样本的研究、Demirguc-Kunt 和Maksimovic（1994）对一些发展中国家样本的研究以及Mayer（1989）和Singh（1995）对工业化国家和发展中国家公司融资状况的比较研究都表明，不论是在发达经济体还是在新兴经济体，金融结构与公司融资行为之间的相关程度并不高。

学者们根据自己进行的实证分析结果，作了分析。本文认为，金融业市场结构一定会影响企业的融资，但是具体的影响程度不同，原因是：金融市场是企业重要的融资渠道，但是企业也会依靠其他市场融资，这种多元化融资降低了金融市场结构变动与企业融资的相关度。

三、金融业市场结构与经济增长

研究金融市场结构的最终目的是实现宏观经济的重要目标-经济增长，从现在的研究来看，这是该领域的研究热点。

林毅夫等人（2001）从资金使用的机会成本、金融体系的融资成本、资金提供成本与金融分工和融资成本、资金供求多个角度分析了金融结构与经济发展的关系，他们的结论是：如果银行结构、融资结构（作者注：金融结构）与经济结构的内容和要求相匹配，将会有利于经济的发展和增长；反之，则会对经济的发展和增长起阻碍作用。在研究方法上，林毅夫等人的研究是以资源禀赋优势理论、交易成本理论为依据，这与很多西方学者的信息经济学研究方法不同。本文认为所谓的金融结构与经济结构相匹配是指，金融市场配置资源的流向要符合效率原则，同时也要满足国家宏观经济发展的要求。

我国学者孙杰（2003）指出：从金融结构与经济发展的关系来看，发达经济体比发展中经济体显得要密切得多。这个分析结论表明，金融业市场结构的组成、内容、运行方式都收到经济增长水平的影响，体现了作用与反作用的关系。

此外，还有其他角度的分析，例如Goldsmith教授（1969）使用1860-1963 年的数据证明了人均收入随着的金融中介资产与GDP 的比例（金融结构的指标之一）增长而增长，而且增长速度高于平均水平的国家，金融中介资产与GDP 的比例也高于平均水平。

Mckinnon（1973）则强调了金融部门的改革对于增长的重要性，他指出，金融部门的改革主要是金融信息服务、健全金融法制的改革。

基于上述的研究成果和一些文献的实证分析，可以得出结论：金融业市场结构从多个方面促进或制约着经济增长状况，完善金融市场结构是重要的经济发展动力源。

四、我国的金融业市场结构

在名为《中国金融结构调整问题研究》的报告中阙紫康（2003）对我国的金融结构进行了系统、全面的阐述，研究内容包括：中国金融结构的特征；当前我国金融结构合理性的判断；我国金融结构是否存在帕累托改进的可能性；金融结构演变的需求驱动因素分析；我国金融结构调整的方向。

该报告的主要结论是，

（一）我国的金融市场结构属于政府主导型，在很多方面体现了现代金融市场结构的特点

（二）我国现行的金融结构不利于新企业的出现和成长，存在缺陷。

（三）我国金融结构具有帕累托改进的可能。

（四）储蓄投资转化需求是塑造中国金融结构最主要的需要驱动因素。

（五）中国金融结构调整，报告认为调整有两条主线：一是稳步推进多元化，

二是尽快形成金融市场的分层化。

五、主要启示

综上所述，本文对金融业市场结构的几个方面进行了回顾和简要评述，本文认为，在当前经济全球化的大背景下，中国经济已经计入稳定增长的“新常态”，加之利率市场化和未来存款保险制度的双重冲击，金融业市场结构将面临相机抉择的调整机遇，同时，市场风险加大也必然带来银行也结构的大调整。本文认为，未来金融业市场结构的相关研究将更加注重市场在资源配置中的决定性作用，金融业市场结果也将表现为出以下特征：一是传统五大国有银行将继续扮演推动经济发展的主力军，同时，面临着严峻的冲击和挑战，总体市场规模增长速度将放缓；二是民营银行、外资银行等将会逐步分化，一部分实力较弱的银行将面临转型或退出；三是金融创新力度将不断加大，银行系统外运作的资金规模将随着电商的发展而加大，对银行利润造成冲击，原有较为单一的商业银行结构将真正过渡为较为多元化的金融机构与非金融机构并存的结构。

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金融市场的特点篇（6）

股份制银行依托其机制灵活，采取市场细分的差异化策略，以“产品创新、服务便捷、激励高效”为标志，已培育了一批高端客户，建立较为稳固的银企关系，形成独特的企业文化，其经历具有借鉴意义但不宜模仿。农村金融市场前景广阔，中小企业金融市场需求旺盛，有效需求尚待满足，政府、中小企业、农户均期盼有实力商业银行为其提供便捷、全面的现代金融服务。邮储银行作为我国网络覆盖面最广、负债业务规模居前、资产优良率最高、零售客户资源丰富的商业银行，具备为广大农村和中小企业提供全面金融服务的资源及条件。若邮储银行能以中小企业金融市场和农村金融市场为目标，并致力于探索上述金融市场管理技术，无疑将获取“天时、地利、人和”的战略条件，其业绩腾飞指日可待。

服务中小企业和农村金融市场是邮储银行的现实选择

中国邮储银行转型于中国邮政储蓄，经过邮政储蓄二十多年的发展，并依托中国邮政良好的信誉、众多的营业网点、宽泛畅通的网络、辅之鲜明的经营特色，邮储银行在“渠道、资金、成本、品牌”等方面具有其它金融机构无法比拟的优势。邮储银行目前有能提供储蓄服务的网点3.6万个，汇兑业务网点4.5万个，国际汇兑网点2.5万个，ATM机近万台，其中约60%储蓄网点和近70%的汇兑网点分布在农村地区，成为沟通城乡居民个人结算的主渠道。特别是在一些边远地区，随着国有商业银行撤并农村网点，邮储银行成为该地区获取现代金融服务的唯一渠道。在资金方面，邮储银行具有量大质高的优点。截至2010年1月，邮储银行存款余额仅次于四大国有商业银行，排行第五，达26304亿元。加上邮储银行现有体制约束其投资选择，邮储银行资产质量优良。邮储银行依托邮政网点开展业务，在经营成本上，不仅得益于作为公共产品的邮政服务享受到的政策优惠，而且还拥有低成本获取零售客户信息优势。同时绿色邮政在国民之别是在农村地区具有较高的认知度和忠诚度，这对推广邮储银行业务无疑带来巨大的品牌效应。

尽管拥有上述众多优势，但作为从传统储蓄业务转型而来的邮储银行，面对竞争激烈的银行业市场，其劣势也是显而易见的。首先，邮储银行在金融产品供给上存在缺陷。由于旧有体制的束缚，邮政储蓄仅提供储蓄、代收代付、汇兑、小额贷款等传统金融业务，缺乏发放企业贷款、理财、保险、网上银行等现代金融业务，金融产品结构化低，难于产生联动效应。其次，邮储银行技术设备较为陈旧。在金融业务日益依靠现代科技特别是计算机技术支撑的今天，邮储银行落后的计算机网络系统已成为制约其业务发展的瓶颈。最后，邮储银行人力资源劣势明显，缺乏风险管理经验积淀。由于邮储银行转型于仅提供储蓄、汇兑、代收代付等低风险业务的邮政储蓄，且其从业人员多数来源于非金融专业的邮政领域，导致邮储银行从业人员在金融理论、银行业务技能、风险管理能力等方面水平总体偏低。尽管邮储银行近年来在专业理论及专业技术教育、人才引进等方面加大投入，但从团队建设和其它银行实践经验来看，邮储银行仍难于在短时间内扭转人才紧缺及经验匮乏的局面。

邮储银行诞生于机会与威胁并存的社会经济结构转型时期。就邮储银行发展机遇而言，建设社会主义新农村、中小企业快速发展等宏观经济环境为其发展提供了难得的发展机会。为缓解当前我国城乡两极分化，推动社会经济又好又快地发展，国务院自2004年以来已连续6年以中央1号文件的形式要求加大对“三农”的投入，以加快推进社会主义新农村建设。建设社会主义新农村庞大金融服务需求和四大国有商业银行撤并农村金融网点给邮储银行进军农村金融市场创造了前所未有的机遇，而农村经济水平的稳步提高将为邮储银行在农村地区做大做强提供广阔发展空间。中小企业不仅是国家重点鼓励和扶持的市场主体，也是邮储银行的重要目标客户，蕴藏着巨大的金融商机。邮储银行可依托自己在资金及网络方面的优势，为中小企业提供融资、结算、汇兑、理财等综合金融服务。邮储银行的威胁主要来自两个方面：一是邮储银行必须面对实力强大的同业竞争，包括城区金融市场的激烈竞争和农村金融市场与农村信用社、农业银行的竞争。二是邮储银行必须面对开展资产业务人才及经验匮乏的局面。

基于扬长避短、趋利避害的市场定位原则，综合考虑邮储银行自身优势与劣势、存在机遇和面临威胁，本文认为邮储银行应定位于服务中小企业金融市场和农村金融市场，大力开展零售业务、中间业务和批发业务。

中小企业与农村金融事业部是落实战略目标的制度保障

为高效落实邮储银行战略目标，邮储银行须组建中小企业金融事业部和农村金融事业部，分别负责农村金融和中小企业金融的市场规划、政策制定、产品开发、业务管理及风险防控，以便从组织上为服务中小企业金融市场和农村金融市场战略提供制度保障。

银行组织机构按服务对象来设置事业部是规避行政色彩、推动流程银行建设的一剂良方，是银行由“生产导向型”的直线职能制向以客户为中心、以创新为宗旨的“市场导向型”的事业部制的转变。邮储银行组建农村金融事业部和中小企业金融事业部对落实邮储银行的市场战略定位具有诸多优势。一是有利于提高服务中小企业与农村金融的专业化程度。专业化分工是提高服务效率的重要途径，邮储银行组建农村金融事业部和中小企业金融事业部就是让专业的人来做专业的事，其服务效率必然会得到提高。尤其是在风险防控方面，按服务对象设立中小企业金融事业部和农村金融事业部，经营管理风险和市场风险相对集中，风险管理人员相对专业，有利于对产品风险的有效控制和化解。二是有利于提高邮储银行责权利的结合程度。责任的约束机制、权力的保障机制、利益的驱动机制是任何公司治理的三个基点，三者缺一不可。当三者有机结合在一起时，就能形成一个有效的体制，并最大限度地挖掘潜在效率。邮储银行网点众多、规模庞大且转型于责权利结合程度较低的邮政储蓄，现实之中不同程度地存在“吃大锅饭”现象，而组建农村金融事业部和中小企业金融事业部的核心就是最大限度地落实责任制，以较好地解决“搭便车”问题。三是有利于提高邮储银行业务成本的核算精确度。由于邮储银行各项业务尚处于起步阶段，组建农村金融事业部和中小企业金融事业部的另一好处是提高了业务开发和运营成本核算的精确程度，在农村金融事业部和中小企业金融事业部的组织框架内，其业务开发成本和经营成本核算可细化到部门、岗位甚至产品。由于提高了业务开发及运营成本核算的精确程度，相应地可以细化考核部门、岗位和产品的盈亏状态，极大地提高了考核的科学性。四是有利于提高邮储银行对终端网点的控制程度。目前邮储银行组织架构的特点是层级多、网点广，由于层次多，信息传递往往失真。组建农村金融事业部和中小企业金融事业部虽然形式上是分权，但实际上却是高度集权，该部制组织有利于提高邮储银行特别是省级分行对网点终端的控制力。五是农村金融事业部和中小企业金融事业部按照服务对象进行职责分工并相对分权，部内职能单位横向联系顺畅，能有效提高经营决策效率和市场反应速度。克服了业务线内各部门间的协调问题，降低了内部的交易成本，更好地提供了产品多样化、产品设计等方面的解决方案。同时对整个邮储银行而言，农村金融事业部和中小企业金融事业部能将目标市场压力传递到邮储银行内部各个环节，极大地提高了邮储银行内部对市场变化的敏感程度。六是农村金融事业部和中小企业金融事业部作为邮储银行内部业务线条相对独立，人员相对稳定，专业化的经营管理部门有利于人员专业能力的提高，能为邮储银行未来快速发展储备人才资源。

当然，农村金融事业部与中小企业金融事业部的高效运行离不开综合部门的鼎力支撑，理顺邮储银行前台、及后台关系，拥有强大IT技术平台、富有活力的人力资源制度以及独立高效的稽核部门是邮储银行农村金融事业部和中小企业金融事业部两个引擎高速运行的基础。

创新中小企业与农村金融管理技术以促进科学发展

（一）创新适应中小企业金融市场与农村金融市场风险管理技术

邮储银行进军中小企业金融市场与农村金融市场面临的最大困难是其自身风险管理经验匮乏与上述市场信用风险相对突出之间的矛盾，邮储银行在上述市场上开展业务势必面临来自银行自身经营上的操作风险和源于客户行为的信用风险。如何防范上述两个市场的金融风险，是邮储银行必须面对的现实问题。就防范邮储银行操作风险而言，可以通过强化员工风险理念、完善内控制度、规范业务流程、加强风险度量、提高员工职业素质等措施来实现。鉴于邮储银行点多线长、人员众多、网点特殊等原因，在操作风险防控中应特别注意邮储银行的案件风险和信息科技风险。案件风险防范应以健全内控机制，落实责任追究制，加强约束机制建设等措施来实现。防范信息科技风险重在完善信息系统安全管理制度，完备信息系统应急预案，以保证信息系统运行安全。而针对中小企业和农村金融市场较为突出的信用风险，邮储银行必须依靠基于事业部制的风险管理优势，树立全面的风险管理理念。依据事业部制创立的农村金融事业部和中小企业金融事业部摆脱了传统的单纯的授信评审的概念，通过落实全面风险管理理念，将风险管理理念贯穿于贷前、贷中及贷后的每个环节。农村金融事业部和中小企业金融事业部内设风险管理中心，通过设立授信规划岗位，将风险控制前移至最前端即营销规划中心，营销规划中心根据农村金融事业部和中小企业金融事业部自身的组织架构、营销体系及目标客户，制定适合其各自业务特征的详细营销规划、客户准入原则及授信政策，从而在信贷流程的最前端形成有效的风险识别及过滤机制，提高规划的针对性和准确度，有效控制授信风险。在授信审批过程中，经客户经理或风险经理发起业务后，通过网点或支行信贷负责人审批后上报支行评审官，超越权限的授信项目，需报支行风险总监甚至二级分行信贷审查委员会，以便于从流程及责权对称的角度提高审查的精度，增强贷中风险控制力。最后，农村金融事业部或中小企业金融事业部须根据自身的客户类型、产品类别、计算信贷风险敞口，评估信贷保证方式，实施贷后监管，以防范客户道德风险。此外，农村金融事业部和中小企业金融事业部在信用风险管理方面还需加强对自身客户类型、风险形成机理、风险传播途径、风险累积机制及风险爆发时机的研究，探索并形成具有特色的客户信用风险识别、度量及管理体系，快速提高邮储银行客户信用风险管控能力。

（二）探索适合中小企业金融市场与农村金融市场成本管理技术

缺乏规模效应导致的高经营成本是农村金融市场与中小企业金融市场又一显著特征，如何降低邮储银行在农村金融市场与中小企业金融市场的经营成本，提高邮储银行成本控制能力，是邮储银行进军农村金融市场和中小企业金融市场必须解决的关键问题。就当前我国金融政策环境，并结合农村金融市场与中小企业金融市场金融服务现状，化解邮储银行服务农村金融市场与中小企业金融市场高经营成本难题需做好系列成本控制工作。首先，必须理顺邮储银行与邮政企业之间的关系。邮储银行与邮政公司作为邮政集团下属两家企业在产权和公司治理架构内具有明确的兄弟关系，邮储银行自营以资产业务为主的银行业务和委托邮政公司依托其邮政网点部分负债业务形成了邮储银行与邮政公司之间特殊的委托关系格局。一方面，这种特殊关系格局能使邮储银行可依托邮政网络在短时间内做大做强，取得规模效益，达到减小初期一次性投资规模、降低经营成本的目的。另一方面，这种特殊关系格局也导致邮储银行需要从纵横两条线向邮政公司输送利益，邮储银行横向利益输送不仅可能导致银邮双方难于实现预算硬约束，更面临业务定价、业务风险责任落实等难以解决的问题。因此如何建立邮储银行与邮政企业充分沟通、互惠互利的银邮协调机制，理顺银邮之间的横向关系，是实现邮储银行低成本运行需要解决的首要问题。其次，必须创新邮储银行低成本经营模式。鉴于农村金融市场与中小企业金融市场的市场特殊性，可在人力成本、信息成本、税收成本及资金成本等方面创新低成本运营之道。邮储银行可借鉴其它商业银行用人制度，在农村地区推广短期合同制，以摊低邮储银行人力资源成本。在信息成本方面，邮储银行可借鉴国际上通行的联保贷款模式，以有效降低资产业务信息成本；同时邮储银行还可与中小企业协会、行业协会、中小企业局等组织机构协作，借助上述组织机构成立的担保基金、行业保证机构，大力开展担保信贷、行业保证信贷，以实现在减少贷款信用风险的同时达到降低邮储银行信贷信息成本的目的。在税收成本方面，邮储银行应努力抓住国家加大农村建设、鼓励服务中小企业金融市场的政策机会，积极有效地利用国家在三农信贷、农业保险等涉农金融服务和中小企业融资方面的税收优惠。同时邮储银行在资金筹集上应摒弃邮政储蓄高息揽成的旧习，树立资金筹集成本观，利用邮储银行提供全面金融服务的机遇，大力开拓企业存款及对公存款业务，努力改善存款结构，以降低资金成本。最后，必须完善邮储银行成本补偿机制。鉴于向农村金融市场与中小企业金融市场提供金融服务高成本的客观性，并基于价格必须覆盖成本的市场定价原则，邮储银行应积极争取国家在产品（服务）定价权、财税政策上给予关照，以拓宽获取向农村金融金融市场与中小企业金融市场提供金融产品（服务）的成本补偿渠道。同时邮储银行应提高自身对产品（服务）经营成本、盈亏平衡点及风险成本的测算能力及测算精度，以增强邮储银行产品（服务）的价格竞争力。

（三）探索农村金融市场与中小企业金融市场产品（服务）营销策略

获取利润是邮储银行进军农村金融市场与中小企业金融市场的终极目标，而利润的获取必须通过市场调查、市场细分、产品开发、市场占领、市场巩固等营销环节来实现，因此确立正确的营销理念、选择适当的营销策略、采用适宜的营销方法成为邮储银行开拓农村金融市场与中小企业金融市场成败的关键。

1.邮储银行应确立正确的营销理念。首先，邮储银行应树立价值营销的理念。邮储银行应基于农村金融市场和中小企业金融市场在邮储银行发展中的战略地位，从银行市场拓展、客户关系培育的高度，树立以客户为中心的价值营销理念。邮储银行应在营销的各环节秉承服务客户、创造价值的思想，力争及时发现并满足客户需求，以此实现邮储银行获取长期利润的营销目标。其次，邮储银行应树立知识营销的理念。针对农村金融市场和中小企业金融市场客户金融知识欠缺的现状，邮储银行应加强对新产品（服务）的知识营销，强化知识营销理念。在新产品营销上，邮储银行不仅应加大对外知识营销力度，更应加大对内知识营销强度，以便客户经理深刻理解新产品（服务）性能，快速将产品（服务）推向市场，创造价值、获得利润。最后，邮储银行应确立创新营销理念。鉴于向农村金融市场与中小企业金融市场提供金融服务面临众多前人尚未涉足领域，加上农村经济快速发展和中小企业崛起造成目标市场的易变性，邮储银行在市场拓展、市场开发、市场巩固等环节中必须保持足够的思维弹性，以创新应对市场变化，以创新勇拓荒芜之地。

2.邮储银行应选择适当的营销策略。首先，邮储银行应采取渐进式营销策略。出于对降低成本和风险的双重考虑，邮储银行在两个市场开展业务应采用渐进式营销策略。在农村金融市场上，邮储银行宜根据区域市场特点，先进入金融资源相对丰富、金融风险相对较低的子市场。在中小企业市场上，邮储银行应基于目标企业类型，先进入涉及民生、内需等优势产业。在产品（服务）供给上，邮储银行同样须根据产品（服务）涉险程度，先经营风险较低的负债业务、中间业务，再逐步过渡到风险较高的资产业务。就开展资产业务而言，也同样须遵循渐进式营销策略，先推广小额信贷、抵押贷款、质押贷款等低风险资产业务，待邮储银行积累一定风险管理经验后再推出项目贷款、信用贷款等高风险业务。其次，邮储银行应采取整合式的营销策略。邮储银行应充分把握当前农村金融市场与中小企业金融市场产品（服务）结构性差，联动效应低的历史机遇，充分利用自己在网络、人才、资金、信息等方面的资源优势，大力开发集负债、资产与中间业务为一体的结构化产品，提高邮储银行产品（服务）供应的综合性，以发挥结构化产品组合的联动效应。同时邮储银行应利用好自己的信息、资金优势，注重了解客户产业链条关系，深挖上下游产业之间交易所产生的金融服务需求，以组合产品的形式推销给客户。此外，邮储银行需要从基础的支付结算服务发展到现金管理、流动性管理、资金风险管理等服务上来，需要为客户提供全方位金融服务。邮储银行还可以利用客户信息资源和银行账户信息资源为企业提供更加深入的信息服务，以提升邮储银行产品（服务）的联动效应，达到整合营销的目的。

3.邮储银行应采取适合的营销方法。针对农村金融市场与中小企业金融市场的客户特点，结合邮储银行的自身条件，在营销方法的选择上，邮储银行宜采取定制营销与大众营销相结合，电子网络营销与物理窗口营销相结合，品牌营销与数据库营销相结合的营销方法。鉴于客户需求的同质性与差异性的辩证关系，在市场细分的条件下，针对同一细分市场内的客户，在营销方法上适宜采用大众化营销，以降低营销成本；而对于不同细分市场上的异类客户，宜采取定制营销，以便于更好地满足客户需求，提高客户满意程度。对分散在广大农村和城市社区的客户，宜采用物理窗口进行营销，以增强邮储银行的可信度，便于培育融洽的客户关系和提高邮储银行的亲和力；而对于分散在世界各地的客户，宜采用电子网络进行营销，在有效降低成本的同时，能克服时空的限制，拓展营销领域。同时邮储银行应借助绿色邮政深入民心的品牌优势、国家大银行的信用优势进行营销，以提高品牌效应；此外，邮储银行应充分利用自己的网络优势、信息优势进行数据库营销，以提高营销的针对性、准确性及经济性，达到快速、高效拓展业务的目的。

参考文献：

1.张淑娟.论我国商业银行战略中心型组织的构建[J].上海金融，2010(5)

2.沈炳熙.服务“三农”也要讲辩证法[J].中国金融，2009(16)

3.姜海军，田树亮.中国商业银行战略并购策略研究[J].金融论坛，2008(11)

金融市场的特点篇（7）

M.E.Porter（1990）首次提出“产业集群”概念后，迅速掀起了国际研究的热潮。国内外大量的文献集中于制造业产业集群，但关于金融服务业集群的研究目前仍显得相对薄弱，本文对相关文献进行了梳理。国外的研究主要涉及金融产业集群理论、金融地理学、新经济地理学等相关研究。金融地理学的信息流理论有着重要的影响：Porteous（1995，1999）、Martin（1994、1999）、Thrift（1994）、Gehrig（1998）、Bossone（2003）、Zhao、Smith和Sit（2003）等反对以Brien（1992）为代表的“地理已死”的观点，并从“信息外部性”、“信息腹地”、“路径依赖”等来解释金融中心的发展。新经济地理学的Krugman（1991，1995）则应用不完全竞争经济学、递增收益、和累积因果关系等解释产业空间集聚问题。Choieltal（1986，1996，2002）、Kaufman（2001）研究了国际金融中心的动态格局和金融服务集聚的原因。Allen&Pryke（1994，1995）、Pandit&Gray（2001，2003）运用空间表示法和产业集群动态研究方法对伦敦金融中心问题进行了研究。Poon（2003）运用层次聚类分析方法分析了国际金融中心资本市场的层次。近些年国内的相关研究也比较多：区域金融和金融地理学方面，张军洲（1995）、殷兴山（2003）、金雪军等（2004）、李小建（2006）等探讨了区域金融发展的动力、空间结构与环境等问题；张杰（1998）、周立（2004）探讨了国有银行“空间均齐分布”假说。金融产业集群理论方面，钟伟（2003）、周振华（2005）、黄解宇等（2006）、梁颖（2006）、闫彦明（2006）、郑长德（2007）、王朝阳（2008）、郗文泽（2008）等探讨了金融业集群的内在动因、集聚效应、集群模式及风险等，这些研究可分为两类观点：市场选择型和政府导向型。干杏娣（2002）、李扬（2003）、姜波克（2003）、张幼文（2003）、华民（2005）、赵晓斌（2005）等分析了金融中心的集聚效应、形成条件和决定因素等。郑长德（2007）、项俊波（2007）、高长春（2007）、王力（2008）、潘英丽（2010）等系统地探讨了金融中心的功能、类型、层次、制约因素等，并提出了相关政策建议。

二、京、沪、深金融服务业集群的模式比较综观各国内外金融中心城市的情况，可以发现金融业似乎天然具有“扎堆”的特性。长期中也形成了许多著名的金融业集聚区域，如纽约华尔街、伦敦金融城、香港中环CBD等等。改革开放后，随着我国金融体制改革的不断深化，在东部地区形成了京、沪、深等主要金融中心城市，并呈现出不同的产业集群特点。

1.京、沪、深金融服务业发展概况比较。从金融服务业角度看，京、沪、深三个城市具有较多的共同点：一是分别是东部三大经济圈———环渤海经济圈、长三角经济圈、珠三角经济圈重要的金融中心城市，并具有较为广阔的金融腹地；二是都集聚了大量总部级金融机构，以及一些国内外金融机构的功能性总部等；三是都形成了鼓励金融服务业发展的政策体系；四是都成果跻身全球金融中心排行榜的前列。从国际排名看，目前由伦敦金融城政府委托专业机构研制的全球金融中心指数（TheGlobalFinancialCen-tresIndex，简称GFCI）是最权威的排名体系。该指数从2007年3月开始第一次，此后每半年对全球主要金融中心城市进行排名，至今已经推出第10期排名。从最新一期的排名情况看，京、沪、深分别位列第5位、第19位、第35位（深圳市虽然在第6期以后才进入全球排名序列，但是位次上升很快）。进一步从金融发展的指标来看，可以反映出三大城市的金融发展成就：北京市2011年金融业增加值为2055.0亿元，同比增长4.8%，占GDP的比重为12.8%。上海市2011年实现金融业增加值2240.47亿元，比上年增长8.2%，占GDP的比重为11.7%；至2011年年末，上海市有各类金融单位1048家（其中，银行业160家，证券业149家，保险业333家）。深圳市2011年金融业增加值为1562.43亿元，同比增长8.6%，占GDP的比重为13.6%。

2.京、沪、深金融服务业集群的空间特征比较。金融服务业的空间集聚已成为全球金融发展的重要规律。改革开放尤其是上世纪九十年代后，京、沪、深金融服务业加速发展，在政府规划和市场机制双重作用下，各城市金融发展呈现出富有特色的空间集聚特征。北京市：金融服务业空间布局呈现“一主一副三新四后台”的特点。金融产业呈现“十”字格局纵横发展，其横轴为长安街，竖轴是西二环。其中以金融街作为主中心区，以CBD作为副中心区。在金融街的核心区域，集聚了中国金融监管体系中“一行三会”总部、四大国有银行总部、部分商业银行和其他金融机构总部。在城市，北京、天津形成相互呼应的“双金融中心”格局。上海市：金融服务业空间布局呈现“一城、一园、一带”的特点，包括陆家嘴金融城、张江银行卡产业园、外滩金融业集聚带等区域。其中在1.7平方公里的“小陆家嘴”区域内共集聚了上海一半以上的金融机构；陆家嘴金融城则涵盖了央行上海总部、上海证券交易所、上海期货交易所、上海金融期货交易所、上海黄金交易所、上海外汇交易中心、银行间货币市场等一批部级金融机构；近期四大国有银行在上海的第二总部在加速推进之中。上海依托长三角16城市群，还形成了1强多副的金融业集聚格局。深圳市：金融服务业空间布局集中于“3集聚区、1后台”区域，即福田中央商务区、罗湖蔡屋围和南山前、后海三大金融总部集聚区，龙岗平湖金融业服务基地。深圳金融集聚区汇集了深圳证券交易所、平安保险、招商银行、国信证券、中国银行产品研发中心等重要金融机构。在城市，深圳市地处香港、广州之间，并形成华南“三个金融中心”联动发展格局

3.京、沪、深金融中心功能比较。金融集聚区往往承担着金融中心城市的核心功能，金融中心的功能定位也往往对金融集聚区的业态结构、集聚形态、发展路径等产生长远影响。近年来京、沪、深三大城市均通过法规或发展规划等形式对未来金融服务业发展相关问题进行部署。例如，北京市2008年曾《关于促进首都金融业发展的意见》，明确提出首都金融业的定位和工作目标是：北京是国家金融决策中心、金融管理中心、金融信息中心和金融服务中心。上海市于2009年8月1日《上海市推进国际金融中心建设条例》，并提出要按照国家统一部署，以金融市场体系建设为核心，以改革创新和营造环境为重点，将上海建成与我国经济实力和人民币国际地位相适应的国际金融中心。2012年3月的《深圳市金融业“十二五”规划》也明确提出，围绕金融改革创新综合实验区建设，不断提升市场能级和市场主体的综合实力，努力建设以金融创新、多层次资本市场、财富管理、中小企业融资为特色的全国性金融中心，使深圳成为港深大都会国际金融中心重要组成部分。进一步结合京、沪、深各自的金融禀赋特征，按照金融中心的功能分类对三大城市的功能属性及发展定位进行比较，从中可以发现三个城市在功能上既有交叉又有不同分工，但都具有多功能综合的特点。在共性特征方面，三个城市都承担着金融信息中心、金融服务中心功能；在差异化功能方面，北京市体现为金融决策中心、监管中心等；上海市体现为金融市场中心、创新中心、清算中心等；深圳市体现为金融市场中心、创新中心等。

4.京、沪、深金融服务业集群的形成路径。金融服务业集群的形成与发展具有复杂的作用机制和影响因素。从国内外案例来看，金融服务业集群的形成路径可以从政府与市场发挥作用的角度进行划分，并可大体分为政府推动型、市场主导型、复合作用型。从国际案例看，西方发达国家知名金融集聚区在形成、演化过程中，市场机制往往发挥主要的作用，如纽约华尔街早期的动因来自于1792年有关金融交易商共同签署的《梧桐树协议》及其所促成的纽约股票交易所（NYSE）的成立；伦敦金融城的早期形成得益于伦敦股票交易所等重要金融机构的建立。但是客观来看，并没有绝对的政府推动型、市场主导型金融集群发展路径，更多地是体现为复合作用型特征，只是在某些区域一种力量的主导作用而已。从京、沪、深金融服务业集群的形成路径来看，由于城市发展历史背景、城市区位条件等都存在很大差异，三个城市也在长期中分别形成了独特的金融服务业集群路径。北京作为中国首都城市，集聚了中国金融体系最高层、最核心的机构，主要包括监管机构中的“一行三会”总部、四大商业银行总部、政策性银行总部及其他金融机构的总部机构，这也使得北京金融业空间布局和产业发展都具有较强的政府主导色彩。上海历来是我国重要的经济中心城市，自1843年开埠后，上海依托优越的自然区位优势而快速集聚了一大批洋行、钱庄等金融机构；20世纪90年代初浦东开发开发后，一系列部级金融市场的建立，吸引了众多国内外金融机构的集聚，其中有国家战略支持的因素、但更主要地体现为市场机制的主导作用。自深圳特区建立以来，深圳市经济、金融发展始终释放着巨大的创新动能，深圳证券交易所建立后更加激发了证券公司、投资基金、创投基金等各种新型金融机构的迅猛发展，从而使得深圳市具有强烈的市场主导特征。统计显示，深圳证券公司总资产4602亿元，规模居全国第一，这些证券公司大多数在深圳证券交易所周边区域而集聚发展，显示出较强的创新实力和市场化特征。

三、结论与启示

金融市场的特点篇（8）

1专业化融资模式特点

专业化证券融资模式，是日本、台湾等地区早期社会信用薄弱、分业经营等背景下形成的。这种模式主要特点在于证券金融公司存在，证券金融公司是一种为有价证券发行、流通和信用交易结算提供资金和证券借贷的专业机构，主要目的是疏通分业经营下货币市场和资本市场资金流动，同时通过垄断融资融券业务控制信用交易规模，防止金融风险。

1．1专业化融资机构特点

证券金融公司一般采用股份制形式，股东大多是商业银行、交易所等各类金融机构，还包括部分上市公司和企业；除自有注册资本外，债务资金来源主要从货币市场融取，包括发行商业票据，吸收特定存款，同业拆借和债券回购，向银行贷款等。公司主要业务是开展信用交易转融资融券。在机制设计上，日本实行单轨制，即投资者通过证券公司进行融资融券，然后证券公司向证券金融公司转融资融券，投资者不能直接从证券金融公司融资；证券商可以部分参与货币市场融资，但不能直接从银行、保险公司等机构融券；这些金融机构如需借出证券，需要先转借给证券金融公司。单轨制特点是融资融券活动传递链单一化，机制上比较容易理顺，但垄断性较高。台湾采用对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”，在“双轨制”结构中，部分获得许可的证券公司可以直接对客户提供融资融券服务，然后通过证券抵押的方式从证券金融公司转融资，也可以将不动产作抵押向银行和其他非银行机构融资。而没有许可的证券公司，只能接受客户的委托，代客户向证券金融公司申请融资融券。这样证券金融公司实际上既为证券公司办理资券转融通，又直接为一般投资者提供融资服务。这种模式有利于业务朝多元化发展，但机制较烦琐。除信用交易业务外，证券金融公司还为证券公司证券承销、新股发行等业务提供短期周转资金，及为证券公司并购、项目融资等业务提供过桥贷款等。

1．2风险管理模式

在风险管理上，专业化模式主要通过政府主导和宏观调控进行管理。日本大藏省负责批准和审核证券金融公司成立条件和资格，并制定初始保证金等具体规则；证券交易所主要制定相关规章，对融资融券保证金比率进行动态监控。此外，监管机构对市场参与主体进行严格规定，如证券商不得在保证金规定比率之下对客户融资，不得将投资人保证金挪为己用；证券金融公司根据市场和公司财务信用状况对各证券公司分配不同信用业务额度等。相比之下，台湾证券公司更注重市场运作与风险控制，如日本证券金融公司资本金充足率为2．5％左右；而台湾要求最低资本金充足率达到8％，并规定证券金融公司对投资者融资融券总额与其资本净值最高倍率为250％，规定公司从银行的融资不得超过其资本净值6倍，对任何一家证券公司的融资额度不能超过其净值的l5％等。

2专业融资模式市场效应和借鉴

专业化融资模式产生，使证券公司与银行在资金借贷上分隔开，贯彻了银行与证券分业管理原则；同时证券金融公司可从货币市场吸取资金进入资本市场，使资金得到更高层次结合，从而进一步提高资金流动性和效率，促进证券市场交易价格合理形成；同时政府可以根据市场行情协调和控制信用交易乘数效应，如在市场偏软时，可以增加资券供给，以活跃市场；当市场泡沫过多时，可以减少资券供给，以稳定市场。

金融市场的特点篇（9）

对于农村政策性金融机构而言，其主要的功能定位在于实现对“金融市场失灵”的修正，从而满足那些无法以竞争性市场获取满足的农村金融需求。根据市场机制自身的特点可以知道，其滞后性、盲目性以及自发性等特点，很容易使得在宏观调控措施滞后时出现市场失灵的现象。与此同时，农村金融市场在对金融资源的配置调节过程中，受到金融市场中的不完全竞争以及金融机构自身特点的限制，使得金融资源的配置效率低下，甚至出现金融市场失灵的现象。同时，完全的市场导向所导致的结果肯定是农村金融资源的非均衡化。如果金融市场出现了失灵以及非均衡化的特征，为了提升社会资源配置的有效性促进其与社会合理性达成一致，政府必然会实施必要的金融措施干预金融市场。

政策性金融是满足 WTO要求的以支持和保护农业为主的重要方式，它的根本在于准财政，可以说它是财政和金融手段的融合。从国际角度来分析，政策性金融属于世界各国普遍运用而且能够满足 WTO协议要求的重要方式，并通过法律的形式对其进行固化。其表现形式为政策性银行，以国家信用为背景，之所以能够得以稳定运营，与国家财政的强力支持是密不可分。政策性银行在法律规定的前提下开展运营，属于能够自主决策与经营、可以自担风险的独立法人。

各国在政策性目标和盈利性目标关系的处理中，都存在着或多或少的问题。政府方面与之达成了如下共识，虽然政策性目标与盈利性目标更为重要，但是金融机构的约束在于盈利性。倘若盈利性目标对政策性目标完全趋同，对于政策性银行的评价工作将会难以开展，其政策性目标也就无法实现。作为政策性银行的股东，政府必然不希望看到其亏损。所以，各国都能够取得连续盈利。对于政策性银行而言，往往具备较高的专业水平，采用新的金融手段完善与发挥银行的功能，确保政策性目标的实现。

从我国的现状来看，我国的国情决定了农业金融的发展水平，加之金融行业自身风险性的存在，政府展开的宏观金融管制是不可或缺的手段[3]。在农村金融市场这一大环境中，政策性金融的定位便在于实现市场经济条件下的宏观调控，这使得政策性金融在市场中承担着引导、支持与服务的功能。为此，我们可以充分参照以上分析中，国际上有关政策性银行的规定，结合我国的市场及金融现状，建立与完善农村金融市场和竞争机制，并根据实际情况，引入来自政府方面的政策和法律支持，确保全局性与针对性的同时存在，为新农村建设提供全力支持。

二、农村合作金融机构的功能定位和发展策略

农村合作金融机构之所以与其他金融机构不同，主要和它的合作性及地域性特征相关，而且和中小企业以及农户的需求较为切合。农村合作金融机构的上述特征和农村经济的发展相匹配。合作金融自身的针对性极强而且在业务经营中表现出了明显的季节性特点，可以向社区成员提供快速及时的资金需求，同时，也可以把居民储蓄留在本社区，使其为本地经济发展做贡献。

可以在经济不发达、交通落后的偏远地区推广社区基金或者其他社区性金融机构，使之发展成为具有实际意义的合作性农村金融组织，迎合农户及中小企业对于小额及生产资金的需求。通过政策性金融的引导，社区基金的原始资金可以来源于国家扶贫资金、地方政府以及捐助性基金等多种形式。由各地政府对社区基金展开规划实施，推广有偿使用，并对其予以税收的免除。注意到当前农村金融市场并不健全，农村信用社还应该保持对小额贷款的发放，以体现农村金融的合作性能。所以，农村信用社应该建立科学有效的法人治理结构，并完善相应的激励与监督机制，充分发挥基层机构的自主性与积极性。

三、农村商业化金融机构的功能定位和发展策略

我们知道，市场经济这一条件之下，市场对于资源的配置起到了基础性的作用。这一规律对于农村金融市场同样适用。为满足市场经济发展的要求，在对金融资源的配置中，也应该充分注意到市场化特征。换言之，要想解决农业发展中的资金问题，必须依靠市场，不能把目标单独投放在政府的财政补贴中。作为解决农业发展资金问题的有效手段，农业商业投资满足了市场经济的客观规律。商业化银行自身的盈利性特征明显，追求高利益是金融企业的本质所在。商业性银行和政策性银行在农村金融体系的建设过程中，对于农村金融的资源配置，二者表现出了不同的效率导向。前者比较倾向于对信贷资源的直接配置，后者则是更加侧重政策导向。所以，从我国市场经济的现状出发，通过政策性金融的引导与支持，商业金融应该顺应市场发展的方向，全面拓展商业金融的融资渠道，只要做到这些，农村金融市场中存在的信用社垄断、资金外流、小额贷款困难等问题，都会得到有效解决。

通过政策性和商业性金融的互补合作，政策性金融所支持的对象贷款规模将会进一步扩大。为此，我们可以充分借鉴国际发达国家的一些做法。例如，在美国，各农村金融机构在贷款对象上的侧重点存在差异，政策性金融机构提供贷款额对象多为其他农村贷款机构不愿服务的对象。在政策性贷款中出现的贴息、周转资金的不足等问题，国家会在国会的年度预算中予以补偿。我国可以充分借鉴以上经验，通过政策性金融的引导，合作性金融不仅要解决好农村小额贷款的问题，同时还能够和商业金融进行良性竞争。这是由于合作性金融自身具备操作简单、门槛低等特点，这些都是商业性银行所无法匹敌的。

金融市场的特点篇（10）

中图分类号：F830．1 文献标识码：A文章编号：1006－3544(2006)06－0016－03

一、理论视角下的开发性金融

经济与金融关系的理论范畴是现代金融理论研究的热点和难点问题之一。开发性金融理论的提出，实际上是重新审视传统的经济与金融关系。开发性金融的定位、开发性金融与传统金融的关系、开发性金融机构（主体）之间利益与矛盾的协调等问题，必须从理论上加以认识。

(一)需求跟进型的经济决定金融理论

需求跟进型的经济金融发展模式是指真实经济的增长对金融机构和金融资产产生额外的需求，金融部门为满足经济增长需求而跟进的金融服务促进金融发展。即现代金融机构的建立，金融资产和金融负债的形成以及相应金融服务提供的水平和数量是由真实经济对金融的需求所决定。需求跟进型的金融发展模式强调经济发展对金融的决定作用。该理论可以简单总结为：经济增长金融需求金融供给金融发展。需求跟进型的金融深化发展模式是长期以来金融发展的主流理论。该理论突出经济对金融发展的决定作用，金融发展在本质上具有消极性。同时，我们还应注意到这一理论是建立在金融的供给会随经济需求的变化而自动调节，即金融的供给反应具有高度弹性的假设前提之上。事实上，在真实经济中，金融服务对金融需求的供给不可能自动地、灵活地反应。发展中国家在金融的发展过程中常常因为金融制度的限制、利率的控制以及市场机制的缺陷等因素阻碍金融的发展，使金融难以满足经济发展的需求。而缺乏有效金融服务又反过来影响经济增长的方式和过程[1]。

(二)供给导向型的金融引导经济理论

现代金融的发展可以改变经济的增长方式和影响经济发展的进程。供给导向型的金融引导经济理论是指金融机构的创建，金融资产、负债以及相关金融服务的供给超前于经济发展对金融的需求，即通过金融的超前发展引导经济增长的方式和过程，以促进经济的发展，同时也加速金融自身的深化和发展。显然，与需求跟进型的经济金融深化发展模式相比，供给导向型的金融经济发展模式更多地表现为金融发展的主导性，通过现代金融功能和作用的发挥以及对经济的渗透，为经济和金融的发展提供条件和动力，即金融发展是经济增长的重要原因。供给导向型的金融发展模式具有两个功能：一是转移资源的功能。通过金融的导向将资源从传统的或不具有增长和发展潜力的经济单位或部门转移到现代新兴行业，加速产业的升级和换代，促进新的经济增长点的形成。二是孵化企业的功能。金融导向能为创业者提供投资机会和创造投资条件，促进企业的发展。供给导向型的金融经济发展模式强调金融对经济的引导作用，世界各地出现的高新技术产业发展的风险投资就属于典型的供给导向型模式。

(三)开发性金融的理论思考

从经济与金融关系的需求跟进型的经济决定金融理论和供给导向型的金融引导经济理论不难看出，需求跟进型的经济金融理论是一种传统而成熟的金融理论；而供给导向型的金融引导经济理论在本质上就是一种开发性金融理论。因为它改变了传统金融的从属地位，创新了金融服务的方式，特别是它旨在引导和改进经济增长的方式，加速推进经济金融化进程。从这个角度讲，开发性金融理论的产生及其发展，是金融发展理论和经济增长理论的创新和完善。同时，应该从理论上认识到：

1．开发性金融理论的运用是有条件的。开发性金融模式并非是经济发展的必然前提，它只是为新兴经济的发展提供一个金融方式（手段）。一般说来，在经济发展的初级阶段，经济基础落后，经济货币化程度较低，金融配置资源能力弱小，金融行业自身对经济的依赖性很强，开发性金融的运用缺乏坚实的基础。而在经济发展的起飞阶段，开发性金融运用的条件才相对具备。

2．开发性金融理论的运用是阶段性的。开发性金融发挥作用主要在两个阶段：一是在经济发展的转型时期更容易发挥作用。即由传统经济向现代经济转型，或是经济增长方式由粗放型的经济增长方式向集约型的增长方式转变；二是产业结构的升级阶段；三是社会发展目标转向阶段，即由专注经济增长向关注社会发展和社会服务目标转向。

3．开发性金融理论是现代金融理论的发展，与传统金融理论是兼容并包相互促进的。虽然在理论上存在经济决定金融和金融开发经济的可能性，但在实践中更可能是两种金融发展模式的相互作用：在新兴的现代经济活动萌芽或处于成长的初期，供给导向型模式可以为其提供发展的动力和条件，催化和加速现代经济的发展，一旦这些产业或部门发展起来以后，供给导向型模式的作用就将大大减弱，转而由需求导向型占据主导作用。这两种经济金融发展模式的主导替出现，更多地取决于不同的经济发展阶段。

二、开发性金融实践及困惑

根据开发性金融的理论假设和对当前我国经济发展的阶段分析可以得出，中国已经具备开发性金融产生的条件和作用的基础，而且，国家加速推进宏观和区域经济开发的进程（包括西部大开发、东北经济振兴、中部经济崛起）、建设社会主义新农村、培养自主创新能力、转变经济增长方式、培养资源节约型和环境友好型经济发展模式等目标的实施，都属于开发性金融理论研究的重要范畴。同时，传统金融理论对新时期所实施的新的发展目标难以提供支撑。因此，我国金融在现阶段发展的重点之一就是如何推进开发性金融的发展问题。事实上，近年来我国一直在尝试开发性金融实践的探索，代表性的是三家政策性银行的改革和发展。但是，开发性金融在实践探索中遇到许多困惑，主要是由于开发性金融功能定位的模糊所致。

(一)政策性金融向开发性金融转变是我国开发性金融发展的积极探索

20世纪90年代初期，为配合我国国有专业银行商业化改革，促进市场性金融体制的建立和完善，我国政府先后由国家注资建立起包括中国农业发展银行、中国进出口银行和国家开发银行在内的政策性金融体系。经过10年左右，国有专业银行商业化改革完成，中国的金融体制和市场经济体制已经发生了较为深刻的变化，特别是加入WTO以后，政策性金融作用的范围和空间变得越来越有限，政策性金融的效率不断下降。而就在这一时期中国的经济基础和社会发展形势较之政策性银行成立初期发生了显著变化。就是在这种背景下，政策性金融机构自觉地拓展原有经营领域和范围，逐渐向开发性金融转变。国家进出口银行2005年批准的各类贷款和发放的贷款分别比上年增长73％和71％，在业务快速发展的同时，连续7年实现了不良贷款绝对额和不良贷款比率“双下降”；而农发行全年累放贷款2600多亿元，净增800多亿元，一举扭转了持续多年的业务萎缩局面，取得了跨越式的发展[2]。2006年2月初，中国银监会批准中国农业发展银行开办粮油种子贷款业务，这属于商业性贷款；国家开发银行贷款的扩张速度更为迅猛，从l998年的5l31亿元增长为2004年的14095亿元，而且国家开发银行的开发领域已逐渐由原来的以基础设施融资为主向其他经济和社会发展的基础领域扩展。2005年11月，央行行长周小川指出，政策性银行向开发性金融机构转型是目前的一个主流趋势。央行人士也多次在公开场合表示：无论从宏观还是微观来看，政策性银行转型为综合性开发金融机构的时机都已成熟[2]。

(二)开发性金融发展面临的困境

1．处理政府与市场的矛盾。由于在开发性金融发展的初期，主要从事的是经济的开发和市场的拓展性业务，开发性金融的主体应该是政府或受政府信用支撑的国家金融机构，但是，开发性金融的发展必须依托市场、开拓市场，但不能破坏市场的游戏规则。国家开发银行就曾公开表示要将自己建成“有政府信用的市场银行，以市场实现政府目标的政府银行”[2]。但是在实践中政府与市场的矛盾往往难以有效协调。政府不介入，商业性金融机构就无力或不愿从事风险性的开发金融业务；政府或政府支持的金融机构（如政策性银行）过度渗透，又会因在投融资市场上的“挤兑”效应，引起商业性金融机构的反对。此外，仅仅依靠政府或政策性银行，也难以真正启动开发性金融。例如，在没有依托市场背景下政策性银行的资本金充实一直悬而未决。目前，国家开发银行的注册资本金为500亿元人民币，中国农业发展银行的资本金为200亿元人民币，中国进出口银行的资本金为33．8亿元人民币。由于政策性银行仅仅依靠政府注入资本金，拒绝外来市场资本，由此导致政策性银行难以得到迅速拓展。

2．开发性金融与商业性金融的矛盾。我国现行的开发性金融是从政策性金融拓展、]变而来，政策性金融在成立初期承担更多的是财政性投融资任务，是政府实现财政性金融职能的工具。但是，随着经济形势的发展，尤其是加入世贸组织以后，政策性银行的定位开始出现模糊，不仅政策性银行之间从事的业务开始互有交叉，而且政策性银行也逐渐涉足商业性银行业务，此举引发了商业银行的反对和非议。一些商业银行认为，政策性银行利用政策优势和资金的低成本优势，与商业银行进行恶性竞争。此外，不但政策性银行的开发性金融业务与商业性金融机构在市场上有冲突，而且三大政策性金融机构之间因业务的扩展也存在业务的相互交叉，在一定程度上造成现在的经营摩擦。

三、开发性金融的定位及发展思考

(一)开发性金融的特征――综合性

综合性是开发性金融的主要特征。所谓综合性是指开发性金融既具有政策性，又具有商业性和市场性等特征。政策性指开发性金融在相当程度上是为了弥补“市场失灵”缺陷，为了宏观和长远的经济、社会发展目标，代表国家和政府进行的金融资源开发与服务，国家为其提供信用支撑，并享受一系列其他商业性金融机构难以获取的政策倾斜。政策性金融活动不以利润最大化为主要目标，具有补偿型属性；商业性特征是指开发性金融又具有普通金融活动的一般特征，它区别于财政性金融，具有预算约束，需要进行成本核算和风险分析，内在具有扩充资本，增加盈利的要求，具有典型的盈利型属性；市场性特征应该是开发性金融的主要特征。市场经济发展的核心在于市场，开发性金融的重要使命就在于推动市场的开发和建设，体现国家的重大投资意愿和宏观目标。正如国家开发银行行长陈元指出，开发性金融主要是以融资推动等形式参与市场建设，是从社会建设入手来取得经济建设成效的，这具有不同于其他市场组织形式及其过程的独特内涵[3]。因此，开发性金融同时具有财政性金融、政策性金融和商业性金融的特征，具有典型的综合性特征。

(二)开发性金融的定位――开拓性

传统金融发展主要定位于现有领域金融供给效率的提高，而开发性金融发展应该定位于经济和社会发展深度和广度的拓展。因此，开发性金融的发展应定位于开拓性。主要包括：

1．经济发展环境的建设和优化。任何社会经济发展与社会进步都是在特定的经济发展环境中进行的。经济发展环境对经济增长和社会福利的增加起着基础和支撑作用。经济发展环境是一个十分宽泛的概念，包括社会发展的基础设施、生态环境、公共产品、制度创新、市场建设等范畴。经济发展环境是社会发展的基础和平台，经济发展环境建设是社会发展的初设成本，传统的以追逐盈利为主要目标的商业性金融一般不愿意提供这类金融支持，政府的财力也十分有限。而经济发展环境建设滞后，将极大约束全社会生产边界，对经济增长和扩张形成极大的约束作用。

2．实现社会发展目标。经济增长和社会发展是全社会发展的整体目标，二者具有一致性，相互促进相互影响。但是，由于资源具有稀缺性，特别是资源配置受到体制的影响和制约，尤其是在商业性金融主导的金融体制下，金融资源和服务更多地会满足于追逐经济增长和效率提高，社会发展目标容易被边缘化。这种局面长期持续，将会导致经济发展与社会事业滞后的矛盾。落后的社会发展事业（例如，教育落后，社会贫富差距扩大，区域发展失衡等矛盾）反过来又会弱化经济发展基础，牺牲经济可持续增长的资源与条件，激化社会矛盾，从而限制经济的进一步扩张，社会步入低速发展甚至是衰退期。

3．经济发展潜力的拓展。挖掘经济发展潜力，拓展经济发展领域，是开发性金融开拓性的主要表现。传统金融着力在现有经济发展效率的提高，但很难有效拓展经济发展潜力。特别是在经济与社会发展的转型期，经济发展潜力的拓展尤为重要。开发性金融主要通过：一是资源开发。包括有形资源，也包括无形资源，特别是注重金融资源的开发和引导；二是市场的拓展。既包括市场的外延，也包括市场的内涵。拓展市场的外延，主要指延伸市场领域，做大市场空间。例如，通过金融支持和服务，引导企业实施“走出去战略”，拓展海外市场。拓展市场的内涵是指建立与完善市场体系、创新市场机制、激发市场活力；三是促进技术创新。创新是增强活力和竞争能力，开拓新的经济发展领域，提高资源利用效率的有效手段。开发性金融应通过金融资源的配置，鼓励扶持技术创新，将资金投入到那些有增长潜力的新兴行业和领域中，或通过新的技术，改造传统产业。

(三)开发性金融的主体――多元性

从开发性金融的特征和定位可以看出，开发性金融强调基础性建设和发展平台的搭建，同时注重“开发”、“拓展”、“创新”，由此导致开发性金融的投入和服务一般具有投资大、投资期长、投资风险高、智力支撑要求高的特点。中国经济处于快速转型、产业结构和消费结构不断上升时期，开发性金融具有非常重要的意义。事实上，我国的传统金融业难以满足经济与社会发展的需要。但是，如何促进传统金融向开发性金融延伸，谁是开发性金融的主体，各开发性金融主体之间如何协调等，这是开发性金融发展过程中必须解决的问题。

1．政策性银行在开发性金融中起着主导作用。政策性银行是国家在特定时期为促进金融体制改革而组建的。从目前来看，它已经基本完成历史使命。如果将其业务的发展继续限制在原有的狭小领域内，将导致其发展不断萎缩，融资效率下降，融资成本不断上升。因此，政策性银行从自身的发展出发，有积极扩张经营领域的内在要求。同时，政策性银行由于是国家注资，享受国家信用支持和优惠政策，具备较好的承受风险和拓展能力，具备弥补市场缺陷，矫正市场功能的有利条件。因此，政策性银行符合开发性金融的综合性特征的要求。加快政策性金融向开发性金融的转变，充分发挥政策性银行在开发性金融中的主导作用，是加快我国开发性金融发展的有利条件。

2．商业性金融是开发性金融的重要组成部分。和政策性金融相比，商业性金融最大的特征在于追逐赢利目标。政策性银行在开发性金融中起着主导作用，这并不意味着商业性金融机构，特别是商业银行不能参与开发性金融活动。恰恰相反，商业银行是开发性金融的重要组成部分。任何经济和金融资源的开发，没有商业性机构的积极参与都是很难真正取得成效的。只不过和财政性金融与政策性金融相比，商业性金融机构在开发性金融活动中开发的重点和参与的方式有差异。事实上，在经济结构升级和转型时期，商业银行自身发展也具有强烈的开发需求。商业银行开发的重点在三个方面：一是客户开发，主要是开发客户资源，重点在开发潜在客户，培育优质客户，拓展客户市场；二是市场开发，包括金融市场和各种要素市场，降低信贷风险；三是金融产品开发，为满足客户的需求和市场拓展的需要，商业银行为提竞争能力，必须加大具有兼备安全性、流动性和收益性水平的投资与理财产品的开发力度。

3．财政性金融是开发性金融的重要支撑。开发性金融在投融资体系中具有基础性、导向性投融资的特点，特别是对市场投融资失灵的矫正和弥补，这在相当程度上是属于政府投融资的领域。因此，政府的财政性开发金融应该为开发性金融提供重要支撑。主要表现在财政资金的直接投入、国家信用的开发、特殊的投融资政策的制定等。

(四)开发性金融的机制――创新性

从世界性的发展趋势看，开发性金融一般经历三个发展阶段：第一阶段是政策性金融初级阶段，开发性金融作为政府财政的延伸，以财政性手段弥补市场失灵；第二阶段是制度建设阶段，也是机构拉动阶段，开发性金融以国家信用参与经济运行，推动市场建设和制度建设；第三阶段是作为市场主体参与运行阶段，随着市场的充分发育，各类制度不断完善，国家信用与金融运行分离，经济运行完全纳入市场的轨道、框架，开发性金融也就完成基础制度建设的任务，作为市场主体参与运行。目前，政策性金融已走过初级阶段，正处于制度建设阶段。为弥补市场缺陷，优化金融生态环境，开发性金融在实践中必须具有创新性的运营机制，进而形成开发性金融活动与市场建设、机制转变、体制改革之间的良性循环。

基于目前我国的现行金融格局，应在加快政策性银行向综合性开发银行转变的同时，建立有效的以政策性银行为主导的诱导型开发金融机制，即政策性银行和财政性金融在国家信用的支撑下充当开发性金融的主力军，沿着市场路径，吸引、诱导社会资金向新的领域和新的市场提供金融支持和服务，创造性的发挥供给导向型的金融引导经济发展功能。其实质也就是在政府信用支撑、组织协调下的一种制度创新。

(五)开发性金融的功能――导向性

开发性金融是在为了解决“物质”和“制度”两大经济发展约束瓶颈，完善市场投融资体制，推进经济金融化进程的社会背景下提出的，因此具有特殊的战略导向功能。开发性金融凭借其特殊优势，运用组织增信手段，市场化的运作与管理，可对财政资金、商业银行信贷资金、资本市场融资资金进入投资领域产生引导与示范作用。进而通过不同类型融资的引领整合，形成“合力”效应。由于开发性金融获得政府众多的政策倾斜，为防止在新市场领域开发引导后，出现与商业性金融形成的不公平竞争，开发性金融不但要建立创新进入机制，还要有退出机制和转移机制。按照选择市场项目入口开发性金融孵化选择市场出口三个环节，推动市场发育和制度建设。

开发性金融具有的政策性和财政性金融属性，决定其必然要承担巨大的改革、社会转型成本和获得政府的大量优惠政策，形成在现有金融格局中不对等的市场地位。它所承担的历史任务就是为市场其他金融机构起导向和示范作用，构建市场平台，分散商业性金融风险，增强商业银行参与的积极性而不是参与市场的运作。这就要求开发性金融在完成任务后，要以适当的时机和方式退出市场。开发性金融领域具有“现金流不均匀，收益不稳定，损益性不平衡”的特点，因此要求资金具有流动性。流动性机制主要是退出机制和转移机制。应当根据市场开发的不同情况，选择适当时机，将资金全部或部分退出，转移给其他投资者或再投入其他领域，保证开发性、导向示范的可持续发挥。

参考文献：