货币汇率论文汇总十篇

时间:2022-11-22 01:30:32

货币汇率论文

货币汇率论文篇(1)

1.通货膨胀与汇率的关系分析

通货膨胀被西方经济学称为公众的头号敌人,其表现为国内价格持续的上涨。而通货膨胀和汇率的关系也非常复杂,因为存在着理论和现实不符的事实。

首先,通货膨胀和汇率存在负相关关系。根据购买力平价理论,通胀水平高的国家其货币必然对通胀水平低的国家的货币贬值。但是购买力平价理论有两个不足,其一在于其假设商品能被自由交易,并且不计关税、配额和赋税等交易成本;其二是它只适用于商品,却忽视了服务,而服务恰恰可以有非常显著的价值差距的空间。

其次,汇率取决两种货币的供求关系。如上述的国际借贷说、利率平价理论的本质是通过改变两种货币在国际金融市场(广义的非特定地理区域的)的供求关系而影响两种货币的相对价格,这有点类似普通商品的供求关系决定价格,如同“一只无形的手”作用于外汇市场。只不过引起两种货币供求变化的因素是多种的,包括国际贸易、资本流动(直接投资、证券市场融资、国际转移支付等)、利率差导致的套利行为、金融投机行为等等。

有专家认为,2007年1月~8月,欧元对美元升值大约12%左右;同时人民币对美元升值有限,同时由于中国的巨额贸易顺差是的人民币本身具有升值的压力。正是人民币对外升值有限,使得对内表现为巨大的通货膨胀。

2.中国近阶段的情况较为特殊,即“货币对内贬值而对外升值”。

货币具有的购买能力也称为对内价值,相当于物价的倒数(物价越高,货币购买力越低,反之亦然);以另外一国货币表示的本币价值(间接标价法)即为汇率,这也被称为货币的对外价值。理论上货币的对内与对外价值应该一致。但多种主客观因素会使得货币的对内与对外价值偏离,包括:

(1)外汇在外汇市场上作为一种商品受到供求关系的影响并发生波动,从而导致货币的对内和对外价值发生偏离,甚至长期和大幅度的偏离。

(2)通货膨胀会降低货币的对内价值,从而使价值分离。

(3)利率的提高会提升货币的对内价值,会产生价值分离。

(4)在钉住及联系汇率时,被钉住的货币升值或贬值从而使钉住货币发生内外价值偏离。

(5)其他各种因素,如政府管制、投机及心理因素,等等。

目前,中国国内存在着较为严重的通货膨胀,根据统计局公布的数字2008年6月CPI涨幅7.1%上半年GDP增长10.4%,导致人民币对内大幅贬值,国家统计局发言人李晓超表示:虽然近两个月居民消费价格出现了回落,但是目前的价格水平还处在较高的位置,价格长期在高位运行,不仅影响国民经济平稳较快地发展,而且还影响到百姓的生活,特别是低收入群体居民的生活。所以,我们还要继续控制价格的过快上涨,防止通货膨胀。

同时我国对外贸易存在“双顺差”,国际上对于人民币升值的压力依然持续存在,兴业银行首席经济学家鲁政委表示,人民币升值正承受着国内国际的压力。在国内,随着中国出口增速下滑,出现了人民币升值放缓的呼声。海关统计显示,6月贸易顺差达213.5亿美元,比去年同期下降了20.6%,净减少55.4亿美元。虽然同比下降,但顺差数据仍旧是今年以来月度最高,“顺差依旧巨大,国际上对人民币继续升值还是有一定压力。”

随着我国外汇储备的不断增加,我国流动过剩的局面日益严重,外汇占款的规模不断扩大,并且由于持续存在人民币升值的预期,热钱不断涌入,央行由此也面临着巨大的对冲压力。人民币不能自由兑换、人民币尚未成为国际储备货币这两大特殊因素,决定了人民币兑美元的升值仅限于相对货币之间(如人民币对美元)的升值,人民币汇率升值很难达到提升国际购买力的效果,反而会由于外资的涌入,导致流动性泛滥,进而使物价上涨,引发人民币对内贬值

目前看来,只有对内疏导通货膨胀压力,削弱长期贬值倾向,对外平衡贸易收支,化解短期升值压力,才能改善人民币现在这种进退两难的困境。

二、相关文献综述

自2005年7月21日启动的人民币汇率形成机制改革以来,人民币对美元汇率连续几年来持续呈现小幅上扬态势。特别是08年以来,人民币对美元升值步伐进一步加快,破“6”已在市场人士预料之中。世界经济形势不确定因素增多,美元持续贬值,人民币汇率走势格外引人关注。在金融危机爆发以来,我国汇率出现小幅反向变化,但是,仍旧超过08年的值。针对人民币是否应升值的问题,国内国外学者有着激烈的争论。

2006年,乔海曙、王军华在《投资与通货膨胀关系的实证检验》一文中用单位根检验和Granger因果检验的方法,对投资和通胀之间的关系进行了分析,证实了投资和通胀之间存在着因果关系。

2006年,王喜平在《外资流入与通货膨胀的Granger因果关系》一文中采用因果检验和误差修正模型对1983年~2003年年数据进行分析,发现短期内外资流入是通货膨胀的Granger原因,反映外资流入与通货膨胀长期关系的ECM对通货膨胀也存在单向Granger因果关系

2006年,李洪凯在《中国通货膨胀的外部影响因素分析》一文中的研究表明,包括能源和原材料的国际初级产品价格变动并没有在CPI中表现出来,国际初级产品价格的大幅上涨不能成为推高我国物价水平的原因。

2007年,鲍银胜在《评论:人民币何以对外升值对内贬值》一文中提出了人民币不能自由兑换、人民币尚未成为国际储备货币这两大特殊因素,决定了人民币兑美元的升值仅限于相对货币之间(如人民币对美元)的升值,人民币汇率升值很难达到提升国际购买力的效果,反而会由于外资的涌入,导致流动性泛滥,进而使物价上涨,引发人民币对内贬值的观点

2007年,武建东在《中国完全可以市场化的方式主导人民币对外汇交易的定价机制和交易体系》一文中提出可考虑将现行的强制结售汇体制改为中国自主结售汇体制。

易纲(1997)、谢多(1997)、张斌(2001)、YuYongding(2001)都曾提出过类似将强制结售汇体制改为比例结售汇体制,同时提高银行的结售汇周转头寸的限额,将变周转头寸的最高限额为最低限额。或者对外资流入采取适当的控制措施,以防止国际收支的过度不平衡,解决或部分解决外汇占款问题的观点。

2008年,俞乔在《中国经济存在两大矛盾》一文中指出今年中国经济从金融层面来看,国民储蓄率高居不下,经济中存在极大的流动性,国家积累了巨额的财富,不得已而转向国外购买金融资产以对冲流动性,化解通货膨胀压力;而国内大量的投资机会和社会公众又难以获得资金,内部融资需求难以满足。

2008年,马涛在《在效用损失外汇储备过多的后遗症》一文中明确提出了外汇储备过多对政府和社会产生负效用,大规模外汇储备引发的外汇占款是当前通货膨胀的重要诱因;同时意味着将一定量的国内资源提供给国外使用;强制结售汇形成的巨额外汇储备体现了政府与民众之间的不公平分配;弱化了我国货币政策的独立性。并指出应建立适度的外汇储备存量,不宜过多持有外汇储备

2008年,巫燕玲在《结汇核查缉捕热钱单边升值预期可能将反转》中认为近期投资者对人民币升值的预期正在减弱,但热钱与人民币升值的矛盾与斗争仍在继续

三、理性思考

笔者认为,我国目前所面临的较高的通货膨胀率以及人民币面临的“对内贬值对外升值”的两难处境,一方面两者都存在着各自特有的客观因素,一方面两者也具有一定的联系:

1.人民币不能自由兑换、人民币尚未成为国际储备货币这两大特殊因素引发人民币对内贬值

首先,人民币并非自由兑换货币,决定了:

(1)人民币兑美元升值仅限于相对货币之间的升值,并不代表人民币国际购买力的提高。

(2)人民币难以形成真正有效的汇率机制,反映真实的汇率水平

(3)在外部资金不断流入的情况下,导致了外部资金对中国资本市场的单向流动

其次,由于人民币目前还不能与美元一样,成为世界主要储备货币,国际大宗商品、金融产品标价也不是以人民币来标价的,由此决定了人民币兑美元升值只是相对货币之间的升值行为。在美元大幅贬值、美元标价仍在国际大宗商品标价体系中占主导地位的条件下,人民币并不能通过相对于美元升值的途径去抵御国际通涨压力。在美元不断贬值的背景下,人民币只能成为国际通胀的被动接受者。在美元不断贬值的趋势下,国际原料价格大幅上涨使我们并没有得到多少实惠。而外部投机性资金出于人民币升值的预期进入中国资本市场,推升资产价格,却使中国国内面临成本推动型通胀压力,并加剧了人民币虽然表面上升值,但实际购买力却相对下降,这个奇怪的经济现象。

外部资金对中国资本市场的单向流动,在很大程度上导致了国内货币资金供给增加,使中国经济面临通胀压力。外部资金对人民币计价的资产进行投机性炒作,必将使人民币汇率、国内资产泡沫之间呈现“水涨船高”式的联动关系,进一步加大了国内资产价格泡沫。导致资产价格快速上涨,而人民币对内实际贬值。这将在很大程度上会影响中国国内的金融稳定。

2.建议

在金融危机的影响下,在紧缩的世界大背景下,我国实行积极的财政货币政策是政治要求,但是,我国原先所存在的内外不均衡的问题仍然不容小觑,在紧缩的环境中,处理好潜在通货膨胀和人民币汇率的关系仍然是关系我国发展的一个重要问题。

面对“内忧外患”笔者认为我国应首先处理好以下两方面:

首先应理顺资产价格。提高中国居民的收入水平、提高出口商品价格,将是抑制贸易顺差的有效手段。

其次,进一步改革和完善我国汇率制度,同时要加强对境外投机资金入境的监管,这是特殊条件下抑制我国国内资产泡沫、防范金融风险的重要手段。

针对人民币是否应升值,不同学者有各种不同的见解。同时,西方发达国家也不断的向中国施压,要求中国让人民币升值,其背后的目的是为了其本国的国家利益而栖牲中国的利益。人民币绝不能迫于政治压力而升值,日本的当初就是我们的前车之鉴。但是,人民币确实存在升值的压力,并且以最近两年人民币持续升值的表现看,人民币升值的前景越来越清晰,人民币长期以较大幅度升值是符合经济规律并有利于实现中国更大利益的。但是,短期更适合逐步升值。

[参考资料]

货币汇率论文篇(2)

2010年6月19日央行表示将根据国内外经济金融形势和我国国际收支状况,进一步推进人民币汇率形成机制改革,增强人民币汇率弹性。此次汇改主要有以下显著特点:一是人民币汇率不会一次性重估调整;二是坚持以市场供求为基础,参考一篮子货币进行调节;三是人民币汇率不会出现大幅波动;四是央行继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间,对人民币汇率浮动进行动态管理和调节。因此可以看出,此次汇改人民币汇率的中间价不会一次性重估,将参考一篮子货币进行调节;人民币汇率的波动幅度也将继续保持不变。

人民币汇率变动一直是市场和公众关注的焦点,笔者认为考察人民币汇率变动必须从人民币汇率形成机制和汇率的市场化改革入手,人民币汇率市场化改革就是逐步完善人民币汇率的形成机制,让市场引导人民币汇率的走势,真正建立起有管理的浮动汇率制度。我国人民币汇率形成机制的市场化改革是逐步推进的,人民币汇率变动和汇率市场化机制的完善是相辅相成的,其中包括人民币汇率中间价和人民币汇率波动幅度的市场化,以及汇率作为货币政策的工具将逐步被市场化的汇率所代替等等,通过这些改革措施将有利于真正的人民币市场化汇率水平的形成,有利于提高货币政策独立性。

一、人民币汇率中间价形成机制的改革

2005年7月21日我国进行了外汇体制改革,建立了以市场供求为基础的,参考一篮子货币的有管理的浮动汇率制度,人民币汇率变动的弹性有所增加。当时人民币汇率一次性升值2%,同时央行规定每个工作日闭市后公布当日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的收盘价,作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价格。因此2005年7月22日人民币对美元汇率确定为8.11元/美元,每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价在人民银行公布的美元交易中间价上下千分之三的幅度内浮动,此后人民币汇率的变动将受到这个初始汇率和每天人民币汇率的波动幅度的影响,如汇改后的第一天人民币对美元汇率在8.11上下千分之三的区间内变动,第二天在第一天收盘价上下千分之三内变动,以此类推。由于人民币升值压力较大,同时央行对人民币汇率每天的波动幅度有所限制,人民币汇率呈现持续小幅升值的态势,如自2005年7月21日至2005年底,人民币只升值了约0.49%,升值幅度并不大。由于对人民币初始汇率和汇率波动幅度限制,人民币汇率制度体现两个特征:一是人民币汇率变动的区间很窄;二是人民币对美元汇率中间价的变动很小。人民币对美元汇率变动很难充分反映外汇市场供给和需求的变化,也就是说,如果汇率变动超出人民币汇率的限制区间,则必须由中央银行的干预来平衡,即如果外汇供给过多,人民币升值将超过所限汇率区间的下限,多余的外汇将由中央银行吸收;如果外汇需求过多,人民币贬值将超过所限区间的上限,则央行卖出外汇满足多余的外汇需求。总之,央行的干预保证汇率的波动不要超出所限的人民币汇率区间,人民币汇率变动是有限弹性的,人民币汇率的市场化程度并不高。同时央行规定非美元货币对人民币的交易价在人民银行公布的该货币交易中间价上下1.5%幅度内浮动,并且前一天非美元货币对人民币汇率的收盘价作为第二天人民币对非美元货币汇率的开盘价,因此人民币对非美元货币的变动也难以反映国际金融市场上美元对非美元货币汇率的影响,人民币对美元汇率、人民币对非美元货币汇率和国际金融市场上美元对非美元货币汇率之间三角套汇关系很难维持,往往存在一定的汇率差价。也就是说,尽管人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率有一定的浮动幅度,但由于汇率波动幅度小,同时又由于是以头一天收盘价作为第二天开盘价,容易形成汇率之间的三角汇差,不利于外汇市场的稳定,央行必须对此进行改革。

2006年1月4日,央行在银行间外汇市场引入了询价交易方式和做市商制度,即中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价,央行将全部做市商报价作为人民币兑美元汇率中间价的计算样本,去掉最高和最低报价后,将剩余做市商报价加权平均,得到当日人民币兑美元汇率中间价。这一改革虽然促进了汇率定价机制的进一步完善,但也面临一些新问题。一是询价能否反映市场供求的变化。尽管银行间外汇市场中间价采取询价方式确定,但是由于做市商考虑到人民币汇率最终会有中央银行的干预,并不完全由市场的需求和供给来决定,它的报价往往会偏离自己预期的市场价格。例如,如果是美元的净买入者,美元对人民币汇率会报的较低;如果是美元的净卖出者,美元对人民币汇率会报的较高。如2008年12月初,我国外汇交易中心询价系统中人民币对美元汇率连续几个交易日跌停,人民币贬值预期上升,就是由于做市商预期央行可能会采取贬值措施,人民币对美元汇率报价逐渐走低。二是汇率权重的确定问题。目前人民币对美元汇率中间价的权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。汇率权重是影响汇率变动的重要因素,它的确定直接影响汇率变动,人民币汇率的权重确定比较复杂,既要考虑到技术因素,又要考虑到市场因素,同时由于我国人民币汇率还承担央行宏观经济调控的功能,人民币汇率的变动还要考虑到国内外宏观经济因素,如通货膨胀、贸易收支、利率、资本流动、美元汇率的变化等因素,因此合理权重的确定是非常困难的,权重确定依赖于央行对宏观基本面和市场变动等的判断。我们认为央行虽然可以自主确定权重,但是由于中间价的确定主要是根据做市商的报价,因此人民币汇率也主要是参考美元汇率变动,而难以参考一篮子货币。实际上,做市商的报价主要是根据美元汇率指数的走势、市场供求情况等因素来报价,而央行是根据他们的报价进行加权平均,这样人民币对美元的中间价的变动幅度被限制了,不管你怎样取权重,中间价总是在整个报价范围之内。也就是说,央行虽然可以变动权重,但人民币汇率也主要是参考美元汇率变动,因为人民币对美元汇率中间价是根据做市商的报价确定的,而不是根据有效汇率来确定的。这里面临的一个问题是如果人民币汇率目标是人民币跟着美元走,人民币和美元的汇率波动幅度小,但随着国际金融市场上美元对非美元货币汇率的大幅度波动,人民币对欧元、英镑和日元等货币波动幅度变大。反过来如果假设央行确定人民币跟着欧元走,人民币盯住欧元,则人民币对美元的波动幅度将加大,同时人民币对其他非美元货币的波动幅度将变小,因此汇率变动取决于央行主导汇率的选取,长期以来,人民币对美元汇率一直是我国汇率体系的主导汇率,因此人民币对非美元货币的波动幅度相对较大。

2008年8月以后,由于国际金融危机的冲击,人民币对美元汇率保持了相对稳定,汇率基本稳定在6.83左右(见图1),没有大的起伏,期间人民币和美元汇率保持小幅双向波动,随着美元升值,人民币对美元微贬;随着美元贬值,人民币对美元微升,但是均在窄幅内变动。

2010年6月19日我国进行新一轮汇改,增强人民币汇率弹性。我国汇率改革目标是建立以市场供求为基础、参考一篮子货币有管理的浮动汇率制度,因此人民币有效汇率应该成为央行关注的一个货币政策目标。我们认为,人民币参考一篮子货币必须解决两个技术性问题,一是货币篮子里的货币种类;二是人民币对篮子里每一种货币汇率的权重的决定问题,只有确定了这两个问题,才可能确定人民币参考一篮子货币的汇率。现实的问题是建立人民币有效汇率指数,参考人民币有效汇率指数,确定人民币对美元的汇率。人民币有效汇率是对多边汇率的综合反映,也是全面反映一国货币竞争力的重要指标。尽管BIS和IMF等都公布人民币有效汇率指数,但是我国央行必须公布自己的有效汇率指数,篮子货币的选择、汇率权重的选择等都由央行自己确定,建立人民币对美元汇率和有效汇率指数之间的关系。这样只要确定了有效汇率的目标,就可以确定人民币对美元的汇率。不过,我们认为建立参考一篮子货币的人民币汇率中间价也只是人民币汇率中间价改革中的一个过程,最终人民币汇率的中间价也将由市场供给和需求来决定。

二、人民币对非美货币汇率、人民币有效汇率变动的形成机制

如果人民币盯住美元,则人民币对欧元、人民币有效汇率变动幅度都较大。2008年8月以后,人民币对美元稳定,人民币对欧元汇率波动幅度较大,根据三角套汇原理,如果人民币对美元汇率稳定,则人民币对欧元汇率和美元对欧元汇率的走势基本相同(见图2),人民币对欧元汇率反映了美元对欧元汇率的变化。2010年上半年在欧洲债务危机的冲击下,避险资金纷纷转向美元资产,美元走强,美元对欧元、英镑等货币纷纷升值。随着美元走强,人民币也跟着升值。在人民币对美元汇率保持稳定的条件下,美元对欧元汇率升值的变化必然会反映到人民币对欧元汇率上来,随着美元对欧元升值,人民币对欧元汇率也跟着升值。随着美元对欧元走弱,人民币也会跟着走软(见图2)。

从2010年美元汇率变化来看,美元对欧元汇率从1月4日的1.4389美元/欧元升值到6月17日的1.2363元/欧元,美元对欧元升值了16.39%。同样从人民币汇率变化来看,人民币对欧元汇率从1月4日的976.35元/100欧元升值到6月17日的838.78元/100欧元,人民币对欧元升值了16.40%,在不到半年的时间内人民币对欧元升值幅度较大。

人民币有效汇率是人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率的加权平均,而人民币对非美元货币是由人民币对美元汇率和美元对非美元货币汇率套算出来的,因此人民币有效汇率也主要是由人民币对美元汇率和美元对非美元货币汇率加权平均得到的,因此从美元有效汇率变化和人民币对美元汇率变动就能够基本判断人民币有效汇率的变化。由其中NEERt为t期的人民币名义有效汇率,NEERt-1为t-1期的人民币名义有效汇率,Si,t为t期人民币对i国货币的汇率,Si,t-1,t为t-1期人民币对i国货币的汇率,Wi,t为t期人民币对i国货币的贸易权重。根据三角套汇原理,Si,t=S1,t*Xi,t,其中S1,t是t期人民币对美元货币的汇率,Xi,t是t期美元对非美货币的汇率。

Mt表示美元货币对这n-1种非美货币升值或贬值幅度,也是一个指数化的数值,尽管Mt和美元有效汇率指数的权重不同,但是由于包含多种相同的货币,同时又由于两个数值都是指数化形式,因此Mt和美元有效汇率指数走势比较接近。而S1,0是一个固定值,S1,t将影响NEERt的走势。

尽管统计上人民币和美元的有效汇率的权重不同,但这不影响我们对有效汇率总体趋势的判断。随着Mt和人民币对美元汇率变化,人民币有效汇率和美元有效汇率之间也会发生相应的变化。2008年9月国际金融危机全面爆发至2010年6月19日汇改。由于人民币对美元汇率保持稳定,因此,人民币有效汇率走势和美元有效汇率走势基本保持了平行走势(见图3)。

因此如果人民币钉住美元,则人民币的有效汇率也基本上跟着美元的有效汇率走。人民币对美元汇率的形成机制也决定了人民币对非美货币的变动和人民币有效汇率的变动。

三、人民币汇率波动幅度的完善

自2005年7月21日以来,我国银行间人民币汇率制度进行了一系列改革,目前人民币对美元汇率在我国的汇率体系中处于主导地位,人民币对非美元货币汇率要依赖于这一汇率套算决定(见表1)。

目前为了防止投机者套汇,人民币兑欧元、日元和港币汇率中间价由中国外汇交易中心分别根据当日人民币对美元汇率中间价与上午9时国际外汇市场欧元、日元和港币兑美元汇率套算确定,人民币对美元汇率直接影响人民币对非美元货币汇率水平的大小,人民币对美元汇率的市场化程度也直接影响人民币对非美元货币汇率市场化的程度。2005年9月23日,中国人民银行对银行间即期外汇市场非美元货币对人民币交易价的浮动幅度作了调整,由原来的上下1.5%扩大到上下3%。尽管浮动幅度有所扩大,但是汇率的中间价的变动决定了汇率区间的位置,如果汇率中间价偏离了市场汇率,汇率区间也就很难反映外汇市场供给和需求的变化。2007年5月21日,银行间即期外汇市场人民币对美元交易价浮动幅度由千分之三扩大至千分之五,根据三角套汇的原理,若知道人民币对美元的波动幅度和人民币对非美元货币波动幅度,我们就能计算出美元货币对非美元货币汇率的波动幅度。由于我们采取的是上午9时国际外汇市场欧元、日元和港币等对美元汇率,因此就能套算出当天人民币对这些非美货币汇率应该在9点汇率水平的上下3.5%幅度内波动。但值得指出的是,国际金融市场的汇率并不是我们能够决定的,一旦国际金融市场的美元对非美元货币汇率变动幅度超出上下3.5%的幅度,人民币对美元汇率和人民币对非美元货币的变动幅度就不能够满足三角套汇原则。也就是说,央行锁定了人民币对美元汇率和非美元货币汇率的变动幅度,也就间接地锁定了美元和非美元货币汇率的变动幅度,但是国际金融市场上美元对非美元货币汇率的变动幅度是由市场自动调节的,央行对此不能够控制。实际上,即期外汇市场非美元货币对人民币交易价的浮动幅度、人民币对美元货币波动幅度,以及美元对非美元货币的波动幅度存在相互制约的关系,这种制约关系有利于防止投机者套取汇差,维持金融市场的稳定。一旦国际金融市场美元对一些非美货币汇率波动幅度超过了锁定的幅度,央行必须通过第二天的中间价调整来消除套利机会。因此推动人民币汇率市场化改革,央行将来应逐步放宽人民币对美元和人民币对非美元货币的波动幅度,让人民币变动有更大的弹性,更多地让市场力量决定人民币汇率的变动。

除了完善人民币对美元汇率波动幅度以外,外汇局还要完善银行对客户挂牌汇价管理,放宽挂牌汇价波幅限制。实际上,2005年7月21日后,央行规定银行对客户挂牌的美元对人民币现汇买卖价不得超过央行公布的美元交易中间价上下0.2%,而银行间外汇市场美元对人民币的交易价在央行公布的美元交易中间价上下0.3%的幅度内浮动(见表2)。这样柜台市场的区间幅度小于银行间市场的区间幅度,会出现银行柜台市场买入美元的价格可能低于银行间市场卖出美元的价格,银行存在经营亏损的可能。因此银行为规避经营风险,不得不把每天挂牌汇率确定在规定浮动幅度的两端,客观上导致了银行对美元挂牌汇率只能是每天价格不变。

而现在美元现汇卖出价与买入价之差不得超过交易中间价的1%,而银行间外汇市场美元对人民币的交易价在央行公布的美元交易中间价上下0.5%的幅度内浮动,柜台市场区间幅度基本等于银行间市场区间幅度,且是不对称管理,更具有灵活性。如果央行进一步放开银行对客户挂牌的美元对人民币汇率的浮动幅度,我们认为央行必须得同时调整银行间外汇市场人民币对美元汇率的浮动幅度,如果只放宽柜台市场的人民币对美元汇率的浮动幅度,柜台市场区间幅度大于银行间市场区间幅度,银行同样可以套取汇差。如果柜台市场美元买入汇率越低,则银行在银行间市场卖出美元,获得的差价也就越大,商业银行可能会把美元价格压得很低。因此:如果柜台市场的区间幅度小于银行间市场的区间幅度,银行存在经营亏损的可能;同样如果柜台市场的区间幅度大于银行间市场的区间幅度,银行可以套取汇价之差,央行需要协调柜台市场和银行间市场的人民币对美元汇率变动幅度。

四、人民币汇率作为货币政策工具、汇率制度和货币政策的独立性

人民币汇率市场化的障碍还体现在我国人民币汇率是央行货币政策工具,要承担央行的宏观调控功能,往往还需要在多个目标之间取得平衡,促进宏观经济的平稳增长。首先人民币汇率需要兼顾内部均衡和外部均衡。如2008年上半年我国通货膨胀较高,专家呼吁通过人民币汇率升值降低进口商品的价格,同时人民币升值,中央银行买进同样的外汇资产所投入的本币会下降,外汇占款会减少,货币供应量增速变缓,这都有利于控制通货膨胀;但是为了防止人民币升值对我国贸易盈余的不利影响,央行又不希望人民币汇率升值过快。2008年底随着国内对外贸易形势的恶化,人民币贬值呼声较高,企业希望通过人民币贬值促进产品出口。其次央行需要在人民币对美元货币汇率和人民币对非美元货币汇率之间取得平衡。人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率的变动往往是背道而驰的,因此,央行还需要在人民币对美元货币汇率和人民币对非美元货币汇率之间取得平衡,维持人民币币值总体水平的稳定。最后需要在人民币利率和美元利率之间取得平衡。2008年上半年,随着美元利率下调,人民币的基准利率比美国的基准利率高,根据利率平价的原理,只要人民币保持升值的步伐,投机者就可以获得套汇和套利的双重收益。因此上半年我国为了防止“热钱”流入,在中美利率倒挂的情况下,必须控制人民币升值的幅度,限制投机者的获利空间。由于我国的人民币汇率一直作为央行货币政策的一种调控手段,央行干预是影响人民币汇率变动的重要因素,汇率的市场化改革需要央行逐步放弃汇率工具,通过基准利率的调整来影响人民币汇率变动,汇率将不再直接作为央行宏观调控的工具。

另一方面,汇率制度影响货币政策的独立性。人民币钉住美元会影响我国货币政策的独立性,为了维持汇率稳定,央行必须要干预外汇市场,货币政策要服务于汇率稳定。从我国的实际情况来看,不仅仅人民币对美元保持稳定,我国香港特别行政区港币和美元是联系汇率制度,香港就没有独立的货币政策。由于香港是高度开放的小型经济体,资本自由流动,所以根据“三元悖论”,港币钉住美元汇率、资本自由流动和独立的货币政策不可能同时存在,也就是说,在资本自由流动的情况下,香港要么选择固定汇率,放弃独立的货币政策;要么选择独立的货币政策,放弃固定汇率。在这两者之间,香港选择了固定汇率,放弃了独立的货币政策,意味着香港为了维持固定汇率,香港的利率水平必须跟着美国走,如美国降低联邦基金利率,香港也必须同时降低基准利率,保持利率政策的高度一致性。

就大陆而言,稍有不同,人民币钉住美元,但人民币不是自由兑换货币,资本不能够完全自由流动,大陆货币政策的独立性相对较高。不过,随着我国不断扩大金融开放,资本流动增大,货币政策的独立性也会有所下降。央行为了维持固定汇率,必须在外汇市场进行干预,被动买进美元,投放本币,货币政策必须服务于汇率钉住,独立性受到一定影响。因此在人民币钉住美元的条件下,大陆也面临着香港类似的情况。随着人民币升值预期增强,热钱流入增加,央行为了维持人民币汇率的基本稳定,必须买入美元,投放人民币,外汇占款增加,同时央行又必须发行央行票据进行冲销,控制基础货币,防范通货膨胀。

从人民币、港币和美元三角固定来看,香港钉住美元,放弃了货币政策;大陆钉住美元,但由于资本不完全流动,货币政策部分独立,只有美国才拥有独立的货币政策。在三角固定中,美国居于主导地位,香港和大陆处于从属地位,因为港币和人民币主动钉住美元,而美元是自由浮动货币,不用维持美元对港币、人民币汇率的稳定,因此美国可以独立地决定自己的货币政策。而香港和大陆没有选择,为了稳定汇率,不得不跟着美国货币政策走,这是三角固定汇率的特点。值得指出的是,尽管大陆人民币不能够完全自由兑换,资本不能够自由流动,货币政策相对独立,但是在人民币钉住美元和经济高度开放的情况下,美国货币政策对中国的影响日益增大,如美国的货币宽松政策导致美元贬值,人民币升值压力上升,为了稳定汇率,央行必须买进外汇,投放人民币,货币政策处于被动地位。就三角固定的整个汇率系统而言,港币和人民币主动钉住美元,美国处于货币政策的主导地位,不会干预汇率,干预汇率的任务主要由香港和大陆自己完成。

在国际金融危机的冲击下,美国调整货币供给和利率,必然会影响到香港和大陆,如美国货币增加供给和利率调整,流动性上升,热钱流入,为了维持汇率稳定,香港和大陆必须吸收这些流动性,港汇占款或人民币外汇占款会增加,资产价格上涨,通货膨胀预期上升。因此美元贬值,港币和人民币升值压力上升,冲销干预的压力加大。同时美元币值的变化对港币和人民币影响也较大,如美元走弱,人民币和港币也跟着美元贬值;如果美元升值,港币和人民币也跟着美元升值。另一方面美元走软,美元的吸引力下降,意味着港币和人民币的吸引力上升,港币和人民币的升值预期上升,升值压力增大。为了维持汇率稳定,中国的货币政策调整必须要考虑到美联储货币政策的变化。

总之,人民币与美元汇率保持稳定,资本不完全流动,货币政策是部分独立的,而美国货币政策是完全独立的。实际上,我国央行往往会陷入调控困境,为了维持汇率稳定,必须投放本币,流动性上升,通货膨胀压力上升,这样央行又必须大量回笼流动性,会推高货币市场利率,如果存贷款利率提高,资本将进一步流入。因此为了提高央行货币政策的独立性,必须加强对资本流动和利率变动的管理,这样才有利于央行在维持汇率稳定的同时,可以通过货币政策工具实现国内经济目标。不过,提高我国货币政策的独立性最终还是需要人民币汇率增加弹性,人民币汇率市场化是人民币汇率体制改革的既定目标。随着人民币汇率弹性的增加和资本账户的逐步开放,人民币汇率水平更能反映市场需求和供给的变化,汇率对货币政策调控反映更加灵敏,在宏观经济政策的传导中也会发挥越来越重要的作用。

参考文献:

1.摩根士丹利研究部.人民币汇率机制会如何演变,北京:中国证券报,2009年7月2日。

货币汇率论文篇(3)

(一)人民币升值论的导火索

表面上看,人民币升值论是由去年10月摩根士丹利首席经济学家斯蒂芬·罗奇的文章<中国因素)而起,但实际上是与特定的国际背景密切相关。这一波人民币升值论的直接背景是,去年以来由于美元对西方和亚洲主要货币贬值,而人民币钉住美元,也随美元出现了相对贬值,一定程度上刺激了我出口价格竞争力的提高。一些人忘记了自1997年以来人民币跟随美元对全世界绝大多数货币持续升值的历史以及中国为此付出的代价,而抓住人民币短期内的相对贬值大作文章。

(二)人民币升值论是“中国”升温的新表现

近年来,随着我国经济实力的增强和经济稳定快速增长,“中国经济”不断发展。最新一波的“中国”,是在世界经济持续低迷、复苏面临重重难题,而中国经济贸易表现良好的背景下出现的。近两年来,一些国家经济陷入衰退,而且复苏遥遥无期。为了转移矛盾,一些国家的决策者和企业经营者极力喧染或随声附和“中国”;更多的人则出于心理不平衡,对中国经济的良好表现患上了“红眼病”。正如罗奇所说的,西方一直错怪中国,在全球经济疲软的环境下西方急于寻找一个替罪羊,于是将矛头指向中国。

(三)日本是制造人民币升值论的急先锋

除了媒体和经济界大肆鼓噪外,日本政界人物直接跳到前台,制造人民币升值的压力。去年12月,日本财务大臣盐川正十郎在内阁金融会议上率先发难,声称日本通缩长期难以克服,是因自中国进口大量低价商品缘故,人民币应该升值。这一声明得到了日本执政党和在野党的一致附和。日本财务次相黑田东彦也四处兜售人民币应该升值的种种论调。特别是日本企图与其他发达国家联手通过类似“广场协议”的文件,逼迫人民币升值,是一个重大阴谋。

日本制造人民币升值压力,与其国内经济深陷泥潭有一定关系。由于日本对外贸易长期失衡,受到了美国的不断敲打。来自美国的持续高压,引发了日元的长期升值或升值预期,出现了日元升值综合症,诱发了泡沫经济。泡沫经济破灭后,日本经济从90年代初开始陷入衰落,进入所谓“失去的十年”,进入新世纪以后仍无起色。而且大量银行坏帐和旷日持久的通货紧缩,使日本经济进入山穷水尽的地步。日本从战后世界经济发展的优等生跌落,严重挫伤了其国民民族自尊心,导致国民情绪急剧右转。一般国民对中国经济的良好表现在心理上感到很不平衡、很不舒服,一些政治家和右翼人士更是借此大做文章,企图转移国内视线。再加上历史矛盾,少数别有用心的人更是对中国的发展如坐针毡,恨不得搞垮中国经济而后快。

人民币汇率升值论的演变趋势分析

(一)人民币汇率正面临类似日元曾经遭遇的升值压力

在一些西方人土看来,中国对外经济与日本七、八十年代有很大相似之处:对外贸易顺差日益增加,外汇储备日趋庞大,并认为中国与日本一样都实行“重商主义政策”和市场保护,经济都高度依赖出口。而且,中国还实行固定汇制和资本管制。中国出口扩张十分迅猛,正在步日本成为世界工厂的后尘,成为世界工业制成品日益重要的制造基地。一大批轻纺和机电产品出口在世界名列前茅,市场份额达到较高水平,特别是在某些目标市场上占有率日益提高;新兴IT产品迅速崛起,竞争力大幅提高。目前,中国已成为日本第一大进口国;按美方统计,已成为美第一大贸易逆差来源地;按照欧盟统计,已成为欧盟第三大贸易伙伴;中国与许多发展中国家贸易都存在顺差。这与七十年代中期以来日本在世界贸易中地位迅速提高的情形十分类似。随着我国贸易地位的进一步上升和对外竞争一面的凸现,日本和其他国家很可能会像当初美国借贸易不平衡打压日本一样,寻找种种借口对人民币汇率施加压力,将人民币汇率问题国际化和多边化的企图不仅不会罢休,反而可能掀起更大波澜,使事态不断升级。

(二)人民币汇率问题国际化、多边化的可能性

美国逼迫日本签订广场协议的前车之鉴值得记取。事后很多分析认为,广场协议是美国搞垮日本经济以减轻对自身威胁的重大阴谋。日本将人民币汇率问题国际化、多边化已昭然若揭,其不达目的是不会罢休的。日本在中国缺席情况下将人民币汇率问题提交西方七国财长会议,已经开了一个极其恶劣的先例。

目前美国对人民币汇率的压力也在增加。尽管日本提议没有得到美国的支持,但这并不表明美国未来态度不会改变。借贸易逆差问题对外施压是美国的一贯伎俩,现在日本这个对手的威胁减小了,中国将逐步成为其打压的目标。美国一些团体和企业一向对人民币汇率问题颇有微辞,美国某些政界人士也攻击我现行汇制。美国现在的主要目标是反恐,为了取得中国的支持或减少中国的反对,自然不便附和日本的提议。随着伊拉克战争的结束和全球恐怖主义势力的削弱,一旦时机合适,美国附和日本主张直至带头向我施压的可能性不能排除。美国政府已受到美国产业界和国会的压力,如美制造商协会认为人民币低估约40%,建议美政府采取措施,说服中国将人民币汇率提升至由市场决定的水平,并使货币定价市场化。如果美国跳到前台,国际社会力量对比会发生很大变化,一些与我有贸易摩擦的发展中国家和周边国家很可能会加入到美国的阵营。

另外,虽然欧盟与美国近来有矛盾上升的一面,但由于欧盟与中国贸易也存在较大逆差,加上其经济复苏受欧元升值拖累,出于自身利益考虑,欧盟也不见得会反对美、日的主张。因此,搞得不好,未来几年美、日、欧联手将人民币汇率问题纳入国际金融协调框架的可能性将会增加,对此我们不能不做好足够的准备,并早谋对策。

人民币汇率升值论的风险和选择

(一)人民币汇率持续升值的危害

人民币升值论一旦多边化并被纳入国际金融协调框架,必将使人民币升值或升值预期成为长期困扰国民经济的一个外生变量,带来重大风险。在当前宏观经济形势下,一旦人民币持续大幅升值,将会对我国对外经济和国内经济两方面带来重大危害。

第一,阻碍我国对外经济的良好发展势头,使我国作为全球制造业中心的地位发生逆转。人民币持续升值会使我国长期国际竞争力受到重大损害,我国在劳动密集型产业方面的比较优势会不断削弱,我国在机电和高新技术产业方面初步积累的竞争优势会受到重大损害。在我国目前出口主要依靠价格竞争力,而产业结构重大调整和非价格竞争力提高仍需假以时日的情况下,人民币持续升值的结果必然是出口严重受阻,国外产业转移的步伐大大减慢,国际直接投资流入减缓,我国作为全球制造业重要基地的地位将会受到削弱。这将会大大延迟我国实现新型工业化和产业升级的步伐,加重就业压力,使我国有效需求不足的矛盾进一步突出。日元升值使日本出口从战后年均增长10%以上跌落为1990~1995年年均增长0.4%,就说明本币持续升值会对出口带来重大打击。当前,加入世贸组织和经济全球化加快发展,使我国具备建成全球先进制造中心的战略机遇。我们必须防止因为人民币持续升值而使这一进程发生逆转。

第二,加重通货紧缩,使宏观调控面临种种陷阱。在科技革命和经济全球化、贸易自由化的作用下,世界工业制成品价格一直呈现持续走低的趋势,特别是90年代下半期以来出现了全球性通货紧缩的态势。本来,世界性价格下降就会通过进出口渠道等对国内价格产生重大下行压力,而人民币持续升值更使国内物价雪上加霜。一是人民币升值会导致出口产品成本走低,进而对国内价格产生一种比价效应,使关联产品价格下跌;二是人民币升值使进口成本下降,会形成输入性通货紧缩,助长使用进口投入品部门及相竞争部门的价格下跌;三是人民币汇率持续的升值预期,会对市场价格产生超前的和赶浪头式的下行压力,造成市场运行的扭曲和紊乱,使通缩压力加倍放大;四是持续强劲的本币升值压力和预期,还会通过金融和投资渠道对国内物价产生间接的、有时是非常强烈的紧缩冲击,如日本在日元升值诱发的泡沫经济破灭后,金融体系背负天文数字的呆坏账,出现了持续的信贷收缩,明显加重了日本的通缩。

持续的本币升值和升值预期一旦固化,还会对消费、投资和其他经济行为带来一系列干扰,形成不良的心理预期,搞得不好会使宏观调控陷入困境。一是在我国面临有效社会需求不足这一突出矛盾情况下,使民间投资和消费更加疲软;二是使经济增长对积极财政政策的依赖日益加重,不仅政策效应会逐步降低,而且财政风险日益加大;三是伴随本币升值与通货紧缩的循环,货币政策面临陷入流动性陷阱的风险。这些都会使宏观经济政策的作用空间日益缩小,调控的余地愈加有限。加上,本币持续升值还会带来人们收人的虚涨和资产的虚增,极易诱发泡沫经济,刺激虚拟经济的非理性膨胀,最终给宏观经济带来更大的冲击。

战后世界经济发展的历史表明,本国货币汇率持续大幅贬值乃至货币危机固然会对一国经济带来巨大冲击;同样,本币持续大幅升值或者旷日持久的升值预期,也会给一国经济带来灾难性影响。如果说以本币持续大幅贬值为标志的货币危机是一枚重磅炸弹,那么本币持续大幅升值毫无疑问就是一副慢性毒药。前者虽危害剧烈,但容易引起内外高度重视和防范;后者虽短期影响不显,甚至还会出现一时由“升值泡沫”支撑的虚假繁荣,在这种氛围下人们会不知不觉地慢性中毒,反而会毫无警惕地陷入不可救药的地步。日本某种意义上就是这种慢性中毒的病例。所以,我们对人民币汇率面临的长期升值压力或预期必须高度警惕。

(二)高度重视应对人民币汇率可能持续升值问题

我国1994年以来,人民币实际有效汇率总体上呈现温和升值的走势,虽然给宏观经济特别是物价也带来一定压力,一段时间还曾对我国出口和吸收外资造成冲击,但由于升值幅度有限,这种负面影响还在可承受的范围内;加上我国及时实施扩大内需的政策,一定程度上抵销了来自内外部的通缩压力,国民经济保持了持续快速健康发展的势头。这说明,目前阶段的应对总的看是成功的,但潜在的问题也不可小视。

未来我们有可能面临更为复杂的局面,应对人民币汇率升值的压力和难度可能将显著加大。一是随着我国市场开放的扩大,我国可能进一步面临许多发展中国家、地区同样的难题,即大规模资本流人加大本币升值压力,给宏观经济管理带来更大麻烦;二是随着对外经济联系的日益密切,我国资本管制的有效性将大大降低,一旦宏观经济不稳定,资本外逃的风险也大大增加;三是加入WTO以后,我国双顺差格局可能进一步加强,从而引发更加严重的外部贸易摩擦乃至金融汇率摩擦,外部对我汇率及宏观经济政策的挤压日益升级;四是在上述外部压力下,我国现行汇制和汇率政策有可能束缚宏观调控的手脚,降低宏观政策的效率,并易诱发各种宏观陷阱。

货币汇率论文篇(4)

但从国际金融经验来看,汇率急剧变动和不稳定往往伴随着金融市场的不发达和微观经济主体的不完善。②当前我国金融市场尚欠成熟和完善,人们对金融避险工具的认识还需要有一个过程,金融监管也比较薄弱。正处于改革过程中的国有企业仍面临着诸多困难,还没有建立起完善的现代企业制度,还缺乏防范汇率风险的意识。可见,目前我国尚不具备实施浮动汇率制度所需要的条件和环境,如果实行浮动汇率制度,可能会导致人民币汇率频繁波动,不仅无助于金融部门和金融市场的建设和发展,而且还将大大增加经济发展和社会稳定的成本。为此,我国采取了较为缓和的参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

另外,在很长的一段时间里,由于美国在世界经济中的地位和美元的相对稳定性,美元确实在世界范围内起到了各国货币标尺的作用。但是近些年来,美元的稳定性逐渐减弱,同时欧元正在成为一种新的代表性国际货币。因此,我国政府根据整个国际经济形势和美元地位的变化,放弃了钉住美元汇率制度,选择采用了参考一篮子货币汇率制度。这可以削弱长期以来美元对人民币汇率的过度影响,更好地保持人民币有效汇率的相对稳定性。

二、人民币参考一篮子货币汇率制度的特点

从汇率形成机制来看,人民币参考一篮子货币汇率制度不同于人民币钉住美元汇率制度和人民币钉住一篮子货币汇率制度。

在人民币钉住美元汇率制度下,外汇市场上美元对人民币供求变化并不影响人民币对美元的汇率。在钉住美元汇率制度下,外汇市场上美元的供给大于需求,美元对人民币的汇率会下跌,人民银行就会买进美元卖出人民币,从而使美元对人民币汇率保持不变。反之,人民银行会卖出美元买入人民币,以使美元对人民币汇率保持稳定。另外,在人民币钉住美元汇率制度下,美元对非美元货币汇率的变化也不影响人民币对美元的汇率。人民币对非美元货币的汇率是由人民币对美元的汇率和美元对非美元货币的汇率套算而得。如果美元对非美元货币升值,人民币对美元的汇率仍会维持不变,而对非美元货币会升值;反之,如果美元对非美元货币贬值,人民币对美元的汇率同样会维持不变,而对非美元货币会贬值。

人民币钉住一篮子货币汇率制度是使人民币相对于几种货币(或一篮子货币)的加权平均汇率保持不变的一种汇率制度。为更好地理解钉住一篮子货币汇率制度的内涵,我们假设人民币货币篮中只有美元和英镑两种货币,W$。为货币篮中美元的数量,W£为货币篮中英镑的数量,ER/$和ER/£分别表示人民币对美元和英镑的汇率,人民币与美元和英镑的加权平均汇率为ER,则:

ER=W$·ER/$+W£·ER/£

(1)

其中,ER是以人民币表示的一篮子货币的价格。所谓人民币钉住一篮子货币汇率制度是指保持ER不变,即ER为常数E③。

从公式(1)可以看出,与人民币钉住美元汇率制度不同,在人民币钉住一篮子货币汇率制度下,尽管人民币对美元的汇率同外汇市场上美元对人民币的供求关系同样无关,但篮子中美元对非美元货币汇率的变动,不仅会引起人民币对非美元货币汇率的波动,而且会引起人民币对美元汇率的波动。例如,在上述以美元和英镑构成的虚拟货币篮中,由于以人民币表示的一篮子货币的价格钉住不变,因此,当美元对英镑升值时,人民币对英镑汇率会升值,而人民币对美元汇率则会贬值;当美元对英镑贬值时,人民币对英镑汇率会贬值,而人民币对美元汇率则会升值。可见,在人民币钉住一篮子货币汇率制度下,美元对人民币汇率升值或贬值的可能性皆有。

与人民币钉住一篮子货币汇率制度相比,在人

民币参考一篮子货币汇率制度下,人民币对美元汇率不仅受货币篮中美元对非美元货币汇率变动的影响,而且与外汇市场上美元对人民币的供求有关。例如,钉住一篮子货币汇率制下,当美元对其他货币升值时,人民币对美元应该贬值。但在参考一篮子货币汇率制度下,考虑到外汇市场上存在人民币对美元升值的压力,人民银行可能不是根据钉住一篮子货币汇率制度的要求,通过干预外汇市场,使人民币对美元贬值。相反,人民银行可能不干预外汇市场或仅进行小幅度的干预,而听任人民币在市场供求作用下升值。“参考”意味着人民银行有了决定汇率水平的较大灵活性。

三、人民币参考一篮子货币汇率制度的作用

(一)有助于稳定人民币实际有效汇率

对国际贸易和国际投资产生影响的是实际有效汇率。人民币钉住单一美元汇率制度,尽管可以稳定人民币对美元的双边名义汇率,但在美元对世界主要货币之间的汇率发生较大波动时,由于人民币对美元汇率保持不变,因此,美元对非美元货币汇率的波动完全由人民币对非美元货币汇率波动吸收,从而可能会导致人民币对非美元货币汇率的大幅波动,进而引起人民币名义有效汇率的较大不稳定。因此,在人民币钉住美元汇率制度下,人民币对美元双边名义汇率的稳定,不仅不能稳定人民币名义有效汇率,反而可能会造成人民币名义有效汇率的更大不稳定。

人民币钉住一篮子货币汇率制度是一种比较稳定的汇率制度,因为人民币对货币篮中任何一种货币双边汇率的变动,经过权数(小于1)化后传导给以人民币表示的一篮子货币价格的影响大大缩小了。例如,在上述以美元和英镑构成的虚拟货币篮中,如果美元在货币篮中的权重是50%,那么美元对人民币汇率变动10%,只对以人民币表示的一篮子货币价格影响5%。此外,由于货币篮中各种货币的双边汇率的变动,向上的变动与向下的变动对以人民币表示的一篮子货币价格的影响可能会相互抵消,从而使以人民币表示的一篮子货币价格相对稳定。可见,人民币钉住一篮子货币汇率制度可以有效克服钉住单一美元的弊端,保持人民币名义有效汇率的相对稳定性。

与人民币钉住一篮子货币汇率制度相比,在人民币参考一篮子货币汇率制度下,由于允许以人民币表示的一篮子货币价格可以在一定范围内浮动,进而引起人民币名义有效汇率会有适度波动。但与人民币钉住美元汇率制度相比,正是由于在参考一篮子货币汇率制度下限定了以人民币表示的一篮子货币价格的浮动范围,从而使人民币参考一篮子货币汇率制度下人民币名义有效汇率的波幅会较小。由于实际有效汇率是名义有效汇率扣除物价因素后的有效汇率,因此,人民币名义有效汇率保持相对稳定亦有助于稳定人民币实际有效汇率。可见,与人民币钉住单一美元?[率制度相比,人民币参考一篮子货币汇率制度有助于稳定人民币名义有效汇率和实际有效汇率,从而有助于促进我国国际贸易和国际投资的健康发展。

(二)可以有效配置资源

微观经济学最重要的一个理论就是均衡价格是对供需双方最有利的价格。尽管单纯从供应方看价格愈高愈好,单纯从需求方看价格越低越好;但是从整个经济来看,一定是供需均衡的价格最好,因为它能最优配置资源。人民币汇率也是一种价格,从全球的角度来看,也是均衡汇率最佳。人民币汇率低估或高估(相对于均衡汇率)都不利于我国经济及世界经济的发展。

一般认为,人民币汇率低估(相对于均衡汇率)会促进出口,但人民币汇率低估也会提高进口成本,从而不利于进口。我国经济的发展需要进口大量外国先进技术和设备,人民币汇率长期低估,也会对经济增长产生消极影响。人民币汇率低估尽管有助于出口,但人民币汇率长期低估,可能会扭曲价格机制,使人民币汇率丧失在资源配中的积极作用,造成资源浪费。另外,人民币汇率长期低估,会减少贸易伙伴国的市场占有份额,引起贸易伙伴国的报复,这不仅会抵消人民币汇率低估的积极效应,而且还会损害国际协调机制的建立,从而可能会对我国经济及世界经济带来新的问题。

同样,人民币汇率高估对贸易双方国家也都是不利的。首先,人民币汇率高估会抑制出口。其次,人民币汇率高估尽管有助于降低进口成本,促进进口,但人民币汇率长期高估也会扭曲价格机制,从而降低外汇资源的使用效率,造成外汇资源的浪费。另外,如果我国出口产品是贸易伙伴国消费者欢迎的商品,那么人民币汇率高估也会损害贸易伙伴国消费者的利益。如果人民币汇率长期过度高估严重影响了我国经济的发展,需求大幅下降,那么贸易伙伴国对我国的出口不仅不会增加,反而会下降。

可见,人民币汇率是把双刃剑,人民币汇率低估或高估对我国和贸易伙伴国经济都会产生不利影响。同时,人民币均衡汇率也是一个双赢的汇率,对我国和贸易伙伴国经济都会产生积极的作用。

(三)有助于增强货币政策独立性

在开放经济条件下,如果实行钉住单一货币汇率制度,则本国货币政策将依附于钉住货币国的货币政策。当钉住货币国提高利率时,本国中央银行就必须提高利率,否则就会产生套利,资金就会外流,本币就会贬值,为维持钉住汇率制度央行就需要对外汇市场进行干预,即抛出外币,回购本币,这会减少货币供应量,最终会导致本国利率上升;反之,当钉住货币国降低利率时,本国中央银行也必须降低利率,否则投机资金就会大量流入境内,冲击国内金融市场,本币升值的压力就会增大,为维持钉住汇率制度央行就需要对外汇市场进行干预,即抛出本币,购买外币,这会增加货币供应量,最终会导致本国利率下降。同样,在开放经济条件下,如果我国继续实行钉住美元的汇率制度,那么当美国调整货币政策时,我国货币政策也必须作出一致的调整,否则人民币钉住美元汇率制度将难以为继。

在钉住一篮子货币汇率制度下,人民币汇率是一种加权平均汇率,它具有较好的稳定性。与人民币钉住美元汇率制度相比,在人民币钉住一篮子货币汇率制度下,即使我国货币政策与美国货币政策出现了偏离,以人民币表示的一篮子货币价格仍会保持相对稳定,从而减轻了人民银行干预外汇市场的负担,增强了我国货币政策的独立性。与人民币钉住一篮子货币汇率制度相比,在人民币参考一篮子货币汇率制度下,由于允许以人民币表示的一篮子货币价格可以在一定范围内浮动,从而使我国货币政策获得了较大的独立性。

货币汇率论文篇(5)

在本章中,主要阐述论文研究的主要问题及研究意义,理清论文研究中涉及的相关理论概念,系统的评述该研究领域的国内外研究文献,为论文后续的研究搭建坚实的理论平台。同时简要的给出论文的结构安排、主要研究内容及研究方法。

1.1 问题的提出与研究的意义

随着中国经济不断增长增强,人民币国际化进程加快,人民币国际地位不断提升。同时,人民币汇率改革进一步深化,中国外汇市场总体运行平稳,市场行情呈现出弹性增强的特点。当前全球经济依然不景气,经济回暖态势不明朗,西方国家货币泛滥,借着此轮货币战争批判声此起彼伏之际,市场也有声音将矛头指向中国,导致当前人民币汇率仍然面临严重的升值压力。虽然受美国宣布退出量化宽松货币政策的影响,人民币汇率呈现小幅贬值回暖现象,不过人民币长期升值的预期仍然存在。在当前国际国内背景下,本论文系统研究了人民币汇率变动的相关问题,研究的主线为分析人民币汇率变动的现状,考察汇率变动的货币政策原因,检验汇率变动的贸易后果,探究汇率变动的区域货币联动机制,进一步分析汇率风险对货币错配的影响,并试图提出解决相关问题的对策建议。

1.2 汇率相关理论阐述

汇率(Exchange Rate)亦称“外汇行市或汇价”,是一国货币兑换另一国货币的比率,以另一国货币来表示本国货币的价格,其高低最终由外汇市场决定。由于世界各国货币的币值不一,名称不同,所以一国货币对他国货币要设定一个兑换比率,即汇率。汇率问题涉及的概念较多,在系统研究汇率之前,有必要对论文涉及的汇率相关概念进行界定。

1.2.1 相关概念界定

一般而言,外汇汇率有两种标价方法,一种是直接标价法(Direct Quotation),又称价格标价法,是指以一定单位(1,100,1000 等)的外国货币为基准,来计算折合本国货币多少单位,包括中国在内的世界上绝大多数国家都采用直接标价法。在直接标价法下,若一定单位的外国货币折合的本国货币量大于前期,则说明本币币值下跌或外币币值上升,称为外汇汇率上升,反之叫做外汇汇率下跌,即本币的价值与汇率的涨跌成反比。还有一种是间接标价法(Indirect Quotation),又称应收标价法,它是以一定单位(如1个单位)的本国货币为基准,来计算应收外国货币的数量,其中欧元、英镑、澳元等汇率均为间接标价法表示。在间接标价法下,本国货币的数额保持不变,外国货币的数额随着本国货币币值的变动而变化,如果一定单位的本币能兑换的外币数额比前期多,这表明外币币值下降,本币币值上升,即外汇汇率上升,反之成为外汇汇率下跌,此时本币的价值和汇率的升跌成正比。可见,间接标价法与直接标价法相反。

货币汇率论文篇(6)

    在本章中,主要阐述论文研究的主要问题及研究意义,理清论文研究中涉及的相关理论概念,系统的评述该研究领域的国内外研究文献,为论文后续的研究搭建坚实的理论平台。同时简要的给出论文的结构安排、主要研究内容及研究方法。 

    1.1   问题的提出与研究的意义 

    随着中国经济不断增长增强,人民币国际化进程加快,人民币国际地位不断提升。同时,人民币汇率改革进一步深化,中国外汇市场总体运行平稳,市场行情呈现出弹性增强的特点。当前全球经济依然不景气,经济回暖态势不明朗,西方国家货币泛滥,借着此轮货币战争批判声此起彼伏之际,市场也有声音将矛头指向中国,导致当前人民币汇率仍然面临严重的升值压力。虽然受美国宣布退出量化宽松货币政策的影响,人民币汇率呈现小幅贬值回暖现象,不过人民币长期升值的预期仍然存在。在当前国际国内背景下,本论文系统研究了人民币汇率变动的相关问题,研究的主线为分析人民币汇率变动的现状,考察汇率变动的货币政策原因,检验汇率变动的贸易后果,探究汇率变动的区域货币联动机制,进一步分析汇率风险对货币错配的影响,并试图提出解决相关问题的对策建议。 

    1.2   汇率相关理论阐述 

    汇率(Exchange Rate)亦称“外汇行市或汇价”,是一国货币兑换另一国货币的比率,以另一国货币来表示本国货币的价格,其高低最终由外汇市场决定。由于世界各国货币的币值不一,名称不同,所以一国货币对他国货币要设定一个兑换比率,即汇率。汇率问题涉及的概念较多,在系统研究汇率之前,有必要对论文涉及的汇率相关概念进行界定。 

    1.2.1   相关概念界定 

    一般而言,外汇汇率有两种标价方法,一种是直接标价法(Direct Quotation),又称价格标价法,是指以一定单位(1,100,1000 等)的外国货币为基准,来计算折合本国货币多少单位,包括中国在内的世界上绝大多数国家都采用直接标价法。在直接标价法下,若一定单位的外国货币折合的本国货币量大于前期,则说明本币币值下跌或外币币值上升,称为外汇汇率上升,反之叫做外汇汇率下跌,即本币的价值与汇率的涨跌成反比。还有一种是间接标价法(Indirect Quotation),又称应收标价法,它是以一定单位(如1个单位)的本国货币为基准,来计算应收外国货币的数量,其中欧元、英镑、澳元等汇率均为间接标价法表示。在间接标价法下,本国货币的数额保持不变,外国货币的数额随着本国货币币值的变动而变化,如果一定单位的本币能兑换的外币数额比前期多,这表明外币币值下降,本币币值上升,即外汇汇率上升,反之成为外汇汇率下跌,此时本币的价值和汇率的升跌成正比。可见,间接标价法与直接标价法相反。 

货币汇率论文篇(7)

1、简介

汇率是一国货币兑换另一国货币的比率,是以一种货币表示另一种货币的价格。由于世界各国货币的名称不同,币值不一,所以一国货币对其他国家的货币要规定一个兑换率,即汇率。目前关于汇率水平的理论有很多,影响汇率的主要因素主要有:相对价格水平、关税和限额、对本国商品相对于外国商品的偏好以及生产率。

外汇市场作为金融市场的重要组成部分,汇率的波动本身就是一个值得研究和探讨的问题,另外很多关于汇率的衍生品的定价都设定了关于汇率波动的假设,很多时候,我们都会假设基础资产的价格波动是遵循正态分布的,然而汇率表示的是一种货币对另一种货币的价格,因而如果一种货币的汇率波动为正态分布,那与之相对应的货币的汇率波动则不服从正态分布,故汇率市场上,正态分布假说不再适用(如果X服从正态分布,则1/X一定不服从正态分布)。在这种情况下,本文通过选取几个资本主义国家的货币,通过其货币价格的波动来发现并验证汇率波动的规律。

2、数据

本文选择美元、澳元、加元、日元、新西兰元、挪威克朗、瑞士法郎、英镑以及欧元,选择这几种货币是因为这几种货币均为浮动汇率制度,资本流动限制较少,是套利交易较为常用的货币,本文之后的汇率表示均表示为一美元所对应的价格。汇率和利率数据来源为datastream数据库,汇率为日数据,利率为季度数据,利率数据和汇率数据均从1986年开始,汇率变动采用三个月的期限,对应的利率也采用三个月的银行间利率,三个月中的汇率波动计算出所对应的的偏度值和波动率。

3、结果

首先,对所有的货币取对数做差,得到每天货币汇率的波动水平,之后以三个月为期限计算出在这段时间中货币波动水平的偏度、峰度,其货币汇率的波动方法计算公式为:

从表一中我们可以看出货币的汇率水平波动呈现出明显不服从正态分布的结果,而且各种货币的偏度值和利率差有明显的负相关关系,即利率差为负值的货币其汇率水平波动呈现出一个负偏的现象,同时货币汇率的波动峰度也均大于0,说明汇率波动呈现出一个尖峰的分布情况,偏度和峰度的检验共同证明了货币汇率波动的非正态性。

为了说明汇率波动偏度的普遍性,我们接下来通过构建资产组合的方式论证汇率波动偏度的不可分散性,我们在每一期开始根据利率差借入利率最低的货币将其投资于利率最高的货币,计算汇率波动偏度,在下一期重新选择投融资组合,得到其整体的汇率波动偏度值,然后我们在每一期开始选择借入两种利率最低的货币,投资于利率最高的两种货币,进行等权重分配,计算出其资产组合的汇率波动偏度,以此类推,然后在在每一期开始选择借入三种利率最低的货币,投资于利率最高的三种货币,进行等权重分配,计算出其资产组合的汇率波动偏度,结果如下。

货币汇率论文篇(8)

一、引言

近年来,特别是改革开放以后,我国经济发展迅速并且呈现出稳定增长的趋势。与此同时,在经济全球化的进程不断加快的大背景下,我国积极参与国际经济的合作与发展对外经济也取得了迅猛发展。目前,我国已是世界上的第一大出口国和第二大进口国。随着我国进出口规模的不断扩大,经常项目和资本项目组成的“双顺差”的国际收支失衡也在继续扩张,继而带来的是外汇储备的不断增多,越来越多的外汇储备在促进我国经济积极发展的同时,也对货币供给和宏观经济的运行带来了一些消极影响。因此,有必要研究我国国际收支的变动与货币供给的关系,从而确保我国经济的可持续发展。

二、文献综述

针对国际收支对货币供给的影响这一问题,国内外学者从理论和实证角度对其进行了研究。国外学者对这一问题研究最早的是货币主义学派提出的货币供给量决定论,Johnson(1972)等学者认为,一国国内的货币供给超过需求时,超过需求部分的货币就会流向国外,从而使本国现金减少,国内货币供给量的变动决定了该国的外汇储备需求,因此本质上国际收支失衡是一种货币现象。还有如克鲁格曼(1999)基于内外经济均衡的“三元悖论”,认为开放条件下国际收支变动所带来的资本流动和汇率变动,将对一国货币供给的稳定性产生影响。

国内学者在理论上(田华臣,张宗成,2005;陈岱孙,2011)从货币均衡模型、国际收支对货币政策传导机制的影响、IS-LM模型与不可能三角等不同角度对国际收支对货币供给的影响进行了研究,基本的结论是我国国际收支的变动对货币供给的影响较大,从而增强了我国货币供给的内生性。同时,国内学者还进行了实证研究(周铁军,刘传哲,2009;黄武俊,2010),这些实证研究的结论是我国国际收支与货币供给之间有很强的相关性,并且国际收支通过外汇储备对货币供给的影响较大。

综上所述,随着近年来中国国际贸易顺差的扩大,国际经济学界开始较多地关注中国的国际收支问题,但对中国的货币供给研究很少。而国内经济学界虽然对中国的国际收支与货币供给关系进行了多方面多角度的研究,给后续研究带来了很多启示,但是结论并不一致,且缺乏对其传导机制的研究。本文试图运用实证方法,运用2008~2014年的相关数据对中国国际收支对货币供给的影响进行实证检验,并揭示其传导机制,为改善中国的货币供给提出政策建议。

三、中国国际收支影响货币供给的理论分析

我国央行以“保持货币币值的稳定,并以此促进经济增长”作为货币政策目标。其中,“保持货币币值的稳定”包含两层含义:一是保持国内物价稳定;二是保持人民币汇率稳定。要实现人民币汇率稳定的目标,必然涉及汇率制度安排。因此,中国国际收支影响货币供给的传导途径主要有两条:一是国际收支状况的变化直接或间接影响货币需求,最终影响货币供给,简称“货币需求机制”;二是中国汇率制度安排直接影响到货币供给,简称“汇率安排机制”。

(一)货币需求机制

根据货币供给内生论的观点,货币供给决定于货币需求。而国际收支中的经常项目和资本与金融项目的变化,将直接或间接地引起货币需求的变化。首先是对外贸易带来经常项目变动,形成对货币的直接需求。对外贸易活动扩张导致的实体经济增长要求与之适应的货币信用形式表现为货币需求量增加。具体表现在:贸易扩张带来总需求上升,物价稳定要求下,总需求上升引起货币需求上升,最终导致货币供给的增加。其传导机制是:出口量国内生产规模生产资金需求贷款货币供给。其次是直接投资活动带来资本与金融项目变化,形成对货币的间接需求。资本流入,尤其是外国直接投资增加了国内的配套资金,诱发了更多的国内投资,从而提高了闲置资金的使用效率,同时在投资乘数的作用下,引起货币需求增加,进而导致货币供给增加。

(二)汇率安排机制

汇率安排机制是从供给侧分析国际收支对货币供给的影响。在“维持人民币汇率稳定”的目标下,1994年中国确立了人民币汇率“有管理的浮动”和结售汇制度,并形成了与之密切相关的外汇储备形成机制,从而使汇率制度和外汇储备管理体制成为影响货币供给的重要因素。其传导机制是:国际收支变化外汇储备变化外汇供求关系变化稳定汇率要求下,中央银行进入外汇市场买卖操作基础货币投放变化货币供给变化。

四、我国国际收支与货币供给关联性的实证分析

(一)变量的选择与说明

根据对中国国际收支影响货币供给的传导机制的分析,国际收支对货币供给产生影响的传导途径有“货币需求途径”和“汇率安排途径”,但前者从属于社会总需求的一部分,最终通过国际储备表现出来,而国际储备又会通过“汇率安排途径”影响基础货币,最终影响货币供给量。基于此,本文选择M2和基础货币MB作为货币供给的变量;选择国际收支状况的直接反映指标――外汇储备FR和国际收支状况在货币形态上的反映指标――外汇占款PFE作为国际收支的变量,分别从外汇储备与货币供给量M2的关系和外汇占款与基础货币的关系这两个角度上不同、实质关联的两个方面对中国国际收支影响货币供给的方向和程度进行实证分析。首先,我们采用X12法对相关变量进行季度调整,为消除异方差,对调整后的变量取自然对数,处理后的变量分别用LFR、LM2、LPFE、LMB表示。由于2005年7月至今我国实行以市场供求为基础的、参考一篮子货币有管理的浮动汇率制度,所以本文选择市场较为成熟的2008.1-2014.09月度数据作为样本。数据来源于中国人民银行网站。

(二)外汇储备与货币供给量M2的关联性分析

我们采用ADF法对外汇储备和货币供应量M2序列进行平稳性检验,表1是相关变量平稳性检验结果。

检验结果表明,两序列均为I(1)序列。因此,可以进行Granger检验,判断变量间的因果关系。根据AIC准则,确定最优滞后期为2。

格兰杰因果检验表明,LM2与LFR之间的因果关系并不显著,说明外汇储备是货币供给量M2变化并不显著的原因。

(三)外汇占款与基础货币的关联性分析

检验结果表明,两序列均为I(1)序列。因此,可以进行Granger检验,判断变量间的因果关系。根据AIC准则,确定最优滞后期为2。

通过格兰杰因果检验,我们发现MB不是PFE的Granger原因,而PFE对MB有99.9%的解释能力,说明外汇占款是基础货币变动的明显原因。

五、结论与政策建议

(一)结论

首先,外汇储备与货币供给呈一定的正向关联性,而且随着外汇储备的增加,其对货币供给的正向作用也增强;结合中国现行的汇率制度和外汇储备形成机制考察,可以得出:外汇储备作为中国国际收支状况的直接结果,其对货币供给的显著影响具有制度条件下的高度可靠性和稳定性,这里的制度因素就是现行的外汇储备形成机制和人民币汇率稳定目标下的“汇率安排”。

其次,外汇占款与基础货币呈现高度而稳定的正相关性,而且随着外汇占款的增加,其作用于基础货币的效力也随之增强,说明在现行结售汇制度下,随着外汇储备的增加,外汇占款占基础货币投放的比重不断提高,对基础货币的影响不断增大,外汇占款成为中国央行投放基础货币的主渠道,使得央行基础货币投放的内生性进一步增强。外汇占款与基础货币的高度关联性成为中国国际收支影响货币供给的主要和直接的传递途径。

(二)政策建议

1.货币供给决定于基础货币和货币乘数两大要素。在以外汇占款为主渠道的基础货币投放格局下,要减轻国际收支失衡对货币供给的冲击,短期对策是调控货币乘数,具体措施是调整法定准备金率。而从长远看,必须弱化或切断外汇储备、外汇占款与基础货币之间的传导关系,其解决之道在于推进中国的外汇储备管理体制改革,加速从强制结售汇制向意愿结售汇制过渡,或者寻找其他合适的渠道来形成外汇储备,如由非央行机构(财政部或专设机构)发行人民币债券筹措资金购买外汇储备等。

2.对于处于“新常态”状态下的中国,在相当长的时间内仍应维持人民币汇率稳定这一目标。汇率稳定有利于国际贸易和投资,更是因为中国影响自身贸易条件的能力不如发达国家;同时,为了控制通货膨胀预期、防范由于本币汇率的过度升值抑制出口进而导致经济下滑,人民币汇率的稳定更为重要。

3.若人民币汇率不再实行固定汇率制度,意味着央行可以不必为“稳定”汇率而进行入市干预,央行持有的外汇储备也不会太多,不会成为中央银行货币供给的占款部分。也就是说,国际收支活动不会通过“汇率安排机制”影响国内货币供给,只会通过本身经济活动产生“货币需求”。

4.截至今年一季度末,我国外汇储备余额为3.19万亿美元,居世界第一位。外汇储备过大反映了我国国际收支失衡,并带来一系列挑战。要解决外汇储备过多的问题应该坚持双管齐下,解决好流量问题,控制好收支平衡。主要措施就是加快推进经济发展方式转变和结构调整,使经济增长由较多依赖投资、出口转向消费、投资、出口协调拉动,以及在稳定出口的同时增加进口,促进贸易收支平衡。另一方面要盘活存量,不断创新和拓宽外汇储备运用渠道及方式,提高外汇资源的使用效率。

参考文献:

[1]周铁军,刘传哲.中国国际收支与货币供给关联性的实证分析:1996~2007[J].国际金融研究,2009,(3)

[2]王方静.我国国际收支对货币供给的影响机制研究[J].金融经济,2014,(6)

[3]王晓雷,刘昊虹.论贸易收支、外汇储备与人民币国际化的协调和均衡发展[J].世界经济研究,2012,(11)

[4]范小云,陈雷,王道平.人民币国际化与国际货币体系的稳定[J].世界经济,2014,9(2)

货币汇率论文篇(9)

中图分类号:F830 文献标识码:A 文章编号:1008-4096(2016)05-0065-08

一、引言

全球金融危机后,随着中国经济总量稳步提升、经济开放度不断提高,人民币汇率变动成为热点问题。与此同时,中国外汇市场对外开放步伐在2015年后呈现加速态势。Wind资讯显示,2015年年底,中国境外央行类金融机构开始分批进入中国外汇市场。2016年2月,国际清算银行、国际金融公司等国际金融机构均已在中国外汇交易中心完成备案。在中国外汇市场加速开放、外汇交易量大幅增长的同时,全球货币政策不确定性逐步增强,尤其是2015年第三季度开始发达经济体之间量化宽松货币政策的加剧分化,势必会对人民币汇率变动产生复杂影响。因此,从中国外汇市场交易机制视角出发,研究货币政策调整对人民币汇率变动的影响具有重要意义。

20世纪80年代以前,传统的汇率理论在凯恩斯经济学框架下形成与发展,但是随着世界外汇交易量不断扩大、外汇交易机制愈发复杂,其在接受现实数据的检验上却面临着巨大挑战。Meese和Rogoff认为凯恩斯框架下的汇率理论在解释主要国家汇率变动的效果时没有超过统计学中的随机游走模型。Frankel和Rose的进一步研究同样证实了宏观汇率理论对汇率变动月度数据和季度数据的解释力几乎为零。20世纪90年代后,Flood和Taylor以及陈雨露和侯杰均认为从外汇市场微观结构视角研究汇率变动具有重要的现实意义和广阔的应用前景。

在外汇市场微观结构理论兴起之后,国内外学者对汇率变动的研究呈现两大阵营,分别从宏观视角和微观视角研究汇率变动。宏观视角下的汇率变动实证研究结论存在着较大的分歧,但外汇市场微观结构视角下的汇率变动实证研究结论却具有较强一致性和稳健性。2008年以后,随着美国开始实施量化宽松货币政策,全球经济开始步入量化宽松时代。外汇市场微观结构视角下的汇率变动理论研究和实证研究层出不穷,继Evans和Lyons的开创性研究之后,Killeen等和Yao等均给出了微观视角下的汇率模型。此外,部分学者并未完全摒弃宏观因素对汇率变动的影响,并在实证研究中将宏观因素与微观因素有机结合,较好地拟合了汇率变动特征与行为。本文拟通过引入中国外汇市场交易机制来研究货币政策调整与人民币汇率变动之间的关系,希望对中国货币当局采取相应对策以避免人民币汇率意外变动对中国经济造成的负面影响有所帮助。

二、研究设计

(一)研究假设

假设1:人民币外汇市场有核心交易商i,该交易商预期是理性的。

假设2:人民币外汇交易周期包括T个时间段,每个时间段为t,t=1,2,3……T。

假设3:发达经济体货币政策调整通过改变宏观经济影响外汇市场信息传递与交易商持有的外汇头寸影响人民币汇率。

假设4:宏观经济形势的变化对交易商外汇持有的最优外汇头寸有显著影响。

(三)变量选取与数据处理

综合式(7),我们选取如下变量进行人民币汇率变动的实证研究。人民币汇率变量。本文选取美元、欧元、日元兑人民币外汇即期名义汇率,分别表示为usa_chn、eur_chn和jpn_chn(100日元兑人民币),且均采用直接标价法。利率差变量。本文选取银行间同业拆借利率作为各国基准利率。人民币基准利率来自SHIBOR,美元、欧元、日元基准利率来自LIBOR,将人民币基准利率与发达经济体基准利率相减得到三个利率差变量,分别表示为diusa_chn、dieur_chn和dijpn_chn。货币供给差变量。本文选取各国m2作为货币政策调整的实施指标,所选取的货币供给数据均为月度数据,中国、美国、欧元区和日本货币供给时间序列分别表示为m2_chn、m2_usa、m2_eur和m2_jpn。其中日本货币供给单位为百亿日元,其余单位均为亿元。人民币外汇市场交易方向变量。本文选取技术分析中的SAR(stop And Reverse)指标作为反映人民币外汇市场交易方向变量,分别将发达经济体货币兑人民币交易方向变量表示为direusa_chn、direeur_chn和direjpn_chn。若外汇市场是多头市场,变量取值为+1;若外汇市场是空头市场,变量取值为-1。人民币外汇市场交易情况变量。本文选取技术分析中的威廉指标(Williams%R)作为反映人民币外汇市场交易情况变量,分别表示为wrusa_chn、wreur_chn和wrjpn_chn。另外,考察模型中的因变量APit,该变量表示即期汇率的一阶差分,因而对人民币汇率变量分别取一阶差分,得到新的时间序列。本文利用对数线性插值法将货币供给月度数据转换为日度数据。为了消除货币供给的异方差性和量纲,本文对货币供给数量先取对数,之后不同国家之间作差,表示量化宽松货币政策下中国与发达经济体货币供给数量之间的相对变化,分别表示为dm2chn_usa、dm2chn_eur和dm2chn_jpn。

本文实证研究数据均来自于Wind数据库,模型估计基于Eviews8.0,样本区间为2010年10月8日至2016年5月13日日度数据(不包含周六与周日观测值)。

三、实证检验与结果分析

(一)平稳性检验

本文拟对三个方程的回归元进行组数据单位根检验,若组数据检验结果拒绝有单位根的原假设.则可以进一步进行区制转换模型的估计。需要说明的是:鉴于拟估计模型因变量回归元所代表的经济含义与计量对象明显不同,因而假设组数据中不同的变量有不同的根,在此假设下,组数据单位根检验主要有Im-Pesaran-Shin检验、ADF检验和PP检验三种类型,本文给出三种单位根检验结果如表1所示。检验结果显示,三个统计量值均在1%显著水平下拒绝有单位根的原假设。

(二)估计结果

考虑到2015年发达经济体之间货币政策调整出现了明显分化,货币政策对人民币汇率变动的影响更加复杂,因而本文试图采用马尔科夫区制转换模型对人民币汇率变动情况进行研究。又因为马尔科夫区制转换模型的估计结果对区制个数有较大的限制,个数较多对模型的估计结果造成较大的稳健性损失,且大部分学者在应用该模型时区制个数取值为2或3。因此,本文的模型估计将区值个数设定为2,并假定不同区制下模型具有同方差性。估计结果如表2所示。

根据表2可以得出,美国、欧元区、日本货币政策调整对人民币汇率变动的影响既有差异又有相同之处,主要有以下三点:(1)人民币汇率变动因素有差异。微观影响因素方面,美元兑人民币汇率变动在常态下只有外汇交易方向变量有显著影响,人民币汇率变动更易受外汇交易方向与外汇交易情况的共同影响。欧元兑人民币汇率变动在两个区制下均只有外汇交易方向具有显著影响。日元兑人民币汇率变动在常态下没有微观因素具有显著影响,而量化宽松货币政策使得微观因素均对其有显著影响。宏观因素方面,货币供给差变量及其一阶滞后变量系数均显著,表明其对人民币汇率变动均有影响。基准名义利率差变量对人民币汇率变动的影响有明显的不同,美元兑人民币汇率变动只有一阶滞后变量对其有影响,欧元兑人民币汇率变动均不显著,而日元兑人民币汇率变动均表现显著。(2)人民币汇率变动状态的持续期有差异。模型区制期望持续期结果显示,区制1下美元兑人民币汇率为1.33,欧元兑人民币汇率为1.16,日元兑人民币汇率为1.14。区制2下美元兑人民币汇率为54.67,欧元兑人民币汇率为25.05。日元兑人民币汇率为21.14。由此可见,美元兑人民币汇率变动在区制2下持续期最长,而三者在区制1下持续期差异较小。因此可以推断,量化宽松货币政策对美元兑人民币汇率变动影响持续时间最长,欧元兑人民币汇率变动影响持续时间次之,日元兑人民币汇率变动影响持续时间最短。(3)宏观因素与微观因素结合在解释三者变动效果上均表现良好,且与理论预期基本保持一致。虽然三者之间的影响因素在不同区制下具有差异,但是模型的估计结果均显示,微观因素对人民币汇率变动不可忽视。另外需要强调的是,货币供给差异及其一阶滞后项估计系数均显著,也证实了货币供给的相对变化在解释量化宽松货币政策对人民币汇率变动影响传导机制中的主要作用。

(三)稳健性检验

1.变量系数的稳健性检验

考察表2的估计结果,筛选出除常数项且系数在10%以内显著水平的变量,其系数符号与理论预期结果如表3所示,区制转换模型的估计系数正负与理论预期具有较好的一致性,表明估计结果较为可靠。

2.模型估计结果的稳健性检验

区制转换模型对变量系数的估计要求较高,多重共线性往往是模型估计过程中出现障碍的主要原因。鉴于此,本文剔除系数不显著的共同变量,对模型进行进一步估计,发现模型的系数与之前的相比仍然显著,且系数正负未发生明显变化。具体如表4所示。

根据表4可以得出,剔除原模型非显著的共同变量后,极个别变量前的系数出现了显著性与方向的变化,而模型的整体结构与区制转换情况均未发生明显变化,模型估计结果呈现出较好的稳健性。

(四)人民币汇率变动区制转换结果

本文给出人民币汇率变动的HP滤波区制转换概率结果如图2所示。根据图2可以得出,本文的二阶段马尔科夫区制转换模型较好地识别与拟合了人民币汇率变动的不同状态,这主要体现在区制转换时点与发达经济体量化宽松货币政策调整的时点较为接近,具体表现为如下两点:(1)发达经济体货币政策分化时期。人民币汇率的微观传导机制增强。人民币汇率变动位于区制1的概率在2015年后明显减小。一方面,随着中国经济开放程度不断增强,发达经济体货币政策的传导渠道不断增强。另一方面,中国外汇市场交易机制的不断完善,外汇交易量的大幅增长均使得宏观经济变量的变化对外汇市场信息的扰动更为灵敏,增强了人民币汇率变动的复杂性。(2)发达经济体货币政策分化时期,美元兑人民币汇率变动状态与欧元兑人民币汇率变动状态较为同步,日元兑人民币汇率变动状态相比两者具有一定差异。本文认为出现这种现象的原因主要有如下两点:(1)在与中国经济往来密切程度上,美国最强,欧元区次之,日本最弱。(2)随着人民币国际化的稳步推进,人民币离岸市场建设与美国和欧元区更为密切。

四、结语

(一)研究结论

第一,宏观因素是人民币汇率变动的根本原因,微观因素是人民币汇率变动的直接原因。在宏观因素方面。美元兑人民币汇率变动主要受到中美利差变化的影响,欧元兑人民币汇率变动和日元兑人民币汇率变动主要受到货币供给差影响。在微观因素方面,外汇交易方向与外汇交易情况对人民币汇率变动的影响不容忽视。

第二,发达经济体货币政策调整对人民币汇率变动的影响呈现非线性特征。本文研究发现,两区制计量模型的转换概率较好地识别与拟合了人民币汇率变动行为。发达经济体货币政策调整通过改变中国与发达经济体的货币供给差和利率差间接作用于人民币外汇市场交易机制,进而对人民币汇率变动形成了显著的影响。

第三,未来时期,美欧日货币政策调整对人民币汇率变动的影响具有差异性。从实证研究结果可以看出,美国持续加息对美元兑人民币汇率变动的影响不容忽视,欧元区持续实施宽松货币政策最有可能改变欧元兑人民币汇率变动行为,日本货币政策调整对日元兑人民币汇率变动行为的影响具有较高的不确定性。

(二)政策建议

货币汇率论文篇(10)

一、引言

在全球化背景下,国际资本流动的速度加快,货币当局对资本的跨境流动没有限制,所以很容易积累大量的外币资产和外币负债,并由此带来了货币的不对称问题,即货币错配。

货币错配对新兴市场国家的冲击甚至可能是毁灭性的,在研究1990s的一系列的货币危机中,学者认为货币错配是不可忽视的原因。货币错配是经济体的净外币资产受汇率影响的现象,于是货币错配的问题就涉及到了汇率的问题,汇率的波动在不同的汇率制度下又是不同的。

本文讨论的是新兴市场国家在不同的汇率制度下,对货币错配的影响因素是哪些,并对我国如何在有管理的浮动汇率制度下减少货币错配提出了政策建议。

二、新兴市场国家的货币错配

目前为止,普遍接受是Goldstein和Turner对货币错配的定义:一国或者地区的经济行为主体在进行国际经济合作和交易时,因为使用了不同的货币计值,导致资产负债表的净值和损益表的净收入对汇率变动比较敏感的现象。根据货币错配在资产负债表表现,又可以分为负债型货币错配和资产型货币错配。

(一)货币错配对新兴市场国家造成的影响

货币错配对新兴市场国家的影响主要有两个方面。第一,新兴市场国家的货币政策的独立性降低。货币当局面对货币错配更倾向于采取固定汇率制度以稳定外币负债和资产的稳定。根据“三元悖论”,在开放经济下,选择固定汇率制度会使货币政策的独立性受到挑战。第二,新兴市场国家面临汇率制度选择困境。选择固定汇率制度就要面临国际游资的攻击的风险;选择浮动汇率制度又会导致净外币资产和负债的不稳定。不少国家选择了中间汇率制度,但是“中间空洞论”或者“两极论”认为中间汇率制度应该消失,在资本流动的背景下汇率制度只有严格钉住的固定汇率制度或者完全的浮动汇率制度。

(二)宏观视角分析新兴市场国家货币错配的原因

理论上而言新兴市场国家的货币错配是不可避免的。首先,在国际货币体系中,美元和欧元扮演“关键货币”的角色,也就是其他国家的货币需要先兑换成美元或者欧元才能进行交易。新兴市场国家对外经济贸易量的不断增加,形成了新兴市场国家对“关键货币”的需求,产生了货币错配。其次,由于国内金融市场发展的不完全,融资者通过国际市场融资,投资者也更倾向于国外市场,也会造成货币错配。此外,国内政策的设定和相关制度安排存在不合理或者矛盾时,也会出现货币错配。

(三)新兴市场国家的货币错配趋势分析

笔者在对18个新兴市场{1}国家2001~2010年货币错配数据进行分析发现无论是亚洲、拉美、东欧地区还是金砖五国,货币错配总体趋于上升。

三、对不同制度下影响货币错配因素的分析

在所选的18个新兴市场国家里面,汇率制度是不同的,甚至同一个国家在这十年里面的汇率制度的选择也是有变化的,在不同的汇率制度下,货币错配的影响因素也有区别。

(一)固定汇率制度下货币错配的影响因素

在固定汇率制度下,首先,货币当局为了稳定其汇率而大量持有的外汇储备。其次,总储蓄比例越高,人们对国内的投资溢出,会转而向国外投资。最后,企业和个人缺少规避汇率风险的动机,贸易开放度越高,外币持有量相对较多。以上共同作用导致了货币错配不断积累。

(二)浮动汇率制度下货币错配的影响因素

在浮动汇率制度下,国家没有要稳定汇率的压力,所以外汇储备要少很多,对货币错配的影响相对小。贸易开放程度较高的国家,企业和个人都趋向避免汇率变动所带来的风险会主动减少货币错配;反之,对国际市场的依赖度不高,货币错配程度也不会太高。

(三)中间汇率制度下货币错配的影响因素

以管理的浮动汇率制度为例,货币当局者要对外汇市场进行干预,而外汇干预依靠的是充足的外汇储备,所以货币错配程度也相应较大。还有贸易开放度对货币错配的影响因为一国货币当局对外汇市场的干预而被抵消。

四、我国货币错配的政策建议

(一)我国货币错配的现状和趋势

目前我国施行有管理的浮动汇率制度,对外汇储备的要求较高。2004年外汇储备6099.32亿美元,2014年末国家外汇储备38430亿美元。加之我国外汇市场的不完善,很难通过将美元资产套期保值来规避汇率风险,我国货币错配程度较高,而且预期仍然有上涨趋势。

(二)对减缓我国货币错配的政策建议

1.促进我国金融市场的发展,完善金融体系的结构。新兴市场国家的金融体系的不完善,是造成货币错配的宏观因素之一。我国金融市场的滞后主要表现在资本市场和外汇市场,资本市场融资渠道不足、可投资的产品数量少,结构也不合理,不能够满足融资者和投资者的需求。外汇市场的不完善主要表现在远期产品的缺少,在汇率变动下进行套期保值就没有可行性,汇率变动容易引起外币资产和外币负债波动。

2.实行更为宽松的汇率政策同时加强国际资本流动的监管。我国的货币错配主要还是由于大量的外汇储备造成的,我国的汇率弹性适当的宽松,缓解人民币的升值压力,可以为不断增加的外汇储备减压,同时提升为因外大量汇储备所导致的货币政策的独立性。

3.建立货币错配的指标体系。对东南亚经济危机中货币错配的研究可以发现,货币错配指数对金融危机是有一定的预警作用的。由西方学者提出的货币错配的指标大都侧重于负债型的货币错配,对资产型的货币错配的度量不是很明显。建立适合我国具体情况的货币错配指标体系可以更全面的评估我国的外币资产和外币负债的风险程度,还可以对金融危机起到一定的预警作用。

注释

{1}包括中国、印尼、泰国、韩国、印度、马来西亚、新加坡、菲律宾8个亚洲国家,匈牙利、波兰、捷克3个东欧国家,以及墨西哥、阿根廷、巴西、智利、秘鲁5个拉美国家,此外还加入了俄罗斯和南非。

参考文献

[1]Alexis Cruz Rodriguez.(2009).Choosing and assessing exchange rate regimes:A survey of the literature.

[2]Fischer,S.(2001).Exchange rate regimes:Is he bipolar view correct?

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